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国债期货简介国泰君安期货有限公司研究所固定收益衍生品小组董超第2页目录第一章国债现货市场简介第二章国债期货仿真交易市场简介第三章国债期货的风险管理第四章国泰君安期货有限公司优势简介Page2第3页第一章国债现货市场简介第一章国债现货市场简介Page3第4页1.1国债的定义国债，又称国家公债，是国家以其信用为基础，按照债券的一般原则，通过向社会筹集资金所形成的债权债务关系。国债是由国家发行的债券，是中央政府为筹集财政资金而发行的一种政府债券，是中央政府向投资者出具的、承诺在一定时期支付利息和到期偿还本金的债权债务凭证。Page4第5页1.2发行国债的目的1）、平衡财政收支：一般来讲平衡财政收支可以采用增加税收、增发货币或发行国债的方法。增加税收容易加重企业负担，不利于企业生产经营。增发货币又会导致通货膨胀，对经济影响剧烈。在增税有困难，又不能增发通货的情况下，采用发行国债的办法弥补财政赤字，是一项可行的措施。政府通过发行债券吸收单位和个人的闲置资金，帮助国家渡过财政困难时期。2）、筹集建设资金：国家要进行基础设施和公共设施建设，为此需要大量的中长期资金，通过发行中长期国债，可以将一部分短期资金转化为中长期资金，用于建设国家的大型项目，以促进经济的发展。3）、筹措军费：在战争时期军费支出额巨大，在没有其他筹资办法的情况下，即通过发行战争国债筹集资金。发行战争国债是各国政府在战时通用的方式，也是国债的最先起源。Page5第6页1.3债券的定价现金流现金流（CashFlow）：指按照时间顺序列明的现金流入量或现金流出量。需要关注两个因素：现金流的时间以及对应的数量。现金流的价值不仅与数量有关，还与支付的时间有关，称为资金的时间价值（TimeValue），债券买卖实际上就是获得与出让未来现金流。第7页1.3债券的定价零息债券零息债券是指以贴现方式发行，不附息票，而于到期日时按面值一次性支付本利的债券，未来现金流只有一次。付息债券在债券到期前，按照债券的票面利率定期向投资者支付利息，并在债券到期时偿还本金的债券，未来的现金流有多次。第8页1.3债券的定价净价、全价全价=净价+应计利息以净价报价，付款时付全价；天数计算算头不算尾第9页1.3债券的定价久期对债券到期时间的一个加权平均，权重等于各期现金流的现值占债券市场价格的比例𝐷=1×𝐶(1+𝑦)1+2×𝐶(1+𝑦)2+⋯+𝑛×𝐶(1+𝑦)𝑛+𝑛×𝑀(1+𝑦)𝑛𝑃修正久期𝐷∗=𝐷1+𝑦第10页1.3债券的定价𝑑𝑃𝑦=𝑃′𝑦𝑑𝑦+12𝑃′′𝑦(𝑑𝑦)2+𝑜(𝑑𝑦)2=−𝐷∗×𝑃𝑑𝑦+12𝑃′′𝑦(𝑑𝑦)2+𝑜(𝑑𝑦)2=−𝑃×𝐷1+𝑦𝑑𝑦+12𝑃′′𝑦(𝑑𝑦)2+𝑜(𝑑𝑦)2𝑑𝑃𝑃=−𝐷1+𝑦𝑑𝑦+12𝑃𝑃′′𝑦(𝑑𝑦)2+𝑜(𝑑𝑦)2𝑃第11页1.4国债的分类从债券的形式来看，我国国债主要分为记账式国债、凭证式国债和储蓄式国债三类。1）、凭证式国债，是指国家采取不印刷实物券，而用填制国库券收款凭证的方式发行的国债。它是以国债收款凭单的形式来作为债权证明，不可上市流通转让，从购买之日起计息。在持有期内，持券人如遇特殊情况需要握取现金，可以到购买网点提前兑取。凭证式国债其票面形式类似银行定期存单，利率通常比同期银行存款利率高，是一种纸质凭证形式的储蓄国债。凭证式国债主要面向个人投资者发行。其发售和兑付是通过各大银行的储蓄网点、邮政储蓄部门的网点以及财政部门的国债服务部办理。Page11第12页1.4国债的分类2）、储蓄式国债是指财政部在境内发行，通过试点商业银行销售，以电子方式记录债权的不可流通人民币债券。它只面向境内中国公民（个人投资者），企事业单位、行政机关等机构投资者不能购买。储蓄国债（电子式）提前兑取时要收取手续费，而且利率也会相应的降低。所以若未持有到期，收益会大打折扣。但如持有到期，持有人会得到很可观的收益。3）、记账式国债是一种无纸化国债，主要通过银行间债券市场向具备全国银行间债券市场国债承购包销团资格的商业银行、证券公司、保险公司和信托公司等机构，以及通过证券交易系统向具备承购包销团资格的其他投资者发行。记账式国债可上市流通，投资者购买记账式国债必须在交易所开立证券帐户或国债专用帐户，并委托证券机构代理进行。由于只有记账式国债可上市流通，一般国债期货中对于现券的讨论集中在记账式国债。Page12第13页1.5国债的特点1）、安全性高：国债的发行主体是国家,它的发行以国家信用作保证。持票人不必担心本息的偿还,因此它具有很高的信用度,是最安全的投资工具。2）、流动性强：国债持有人并没有必要将国债持有到期,如临时急需资金,完全可以将国债在二级市场卖出。短期国债更是具有极强的流动性.被认为具有“准货币”的性质。3）、税负低：某些国家税法明确规定,投资于某些形式的国债可以享受税收优惠,甚至于完全免税。如日本税法就规定,购买减息国债不仅可以享受小额储蓄免税,而且还可以得到特别的储蓄免税等。在我国购买国债也可以免交利息税和个人所得税。4）、应用广：能满足不同的团体、金融机构及个人的需要。典型的表现是国债广泛地被用于抵押和保证；在许多交易发生时,国债可以作为无现金交纳的保证,此外国债还可以作为担保获取贷款等。Page13第14页1.6国债的发行方式公开招标方式是通过投标人的直接竞价来确定发行价格（利率）水平，发行人将投标人的标价自高向低排列，或自低利率向高利率排列，发行人从高价（或低利率）选起，直到达到需要发行的数额为止，因此所确定的价格恰好是供求决定的市场价格。1）、荷兰式招标（又称单一价格招标），是指按照投标人所报买价自高向低（或者利率、利差由低而高）的顺序中标，直至满足预定发行额为止，中标的承销机构以相同的价格（所有中标价格中的最低价格）来认购中标的国债数额。荷兰式招标是以所有投标者的最低中标价格作为最终中标价格，全体中标者的中标价格是单一的。标的为利率时，最高中标利率为当期国债的票面利率；标的为利差时，最高中标利差为当期国债的基本利差。Page14第15页1.6国债的发行方式2）、美国式招标（多种价格招标）是指中标价格为投标方各自报出的价格。标的为利率时，全场加权平均中标利率为当期国债的票面利率，各中标机构依各自及全场加权平均中标利率折算承销价格承销当期国债。3）、混合式招标，标的为利率时，全场加权平均中标利率为当期国债票面利率。投标机构中标利率低于或等于票面利率的标位，按票面利率购买当期国债；高于票面利率一定价位以内，按各自中标利率购买当期国债；高于票面利率一定价位以上标位，全部落标。当标的为价格时，以各标位中标数量为权重计算全场加权平均中标价格，投标机构中标价格高于或等于全场加权平均中标价格的标位，按全场加权平均中标价格购买当期国债；投标机构中标价格低于全场加权平均中标价格一定价位以内的标位，按各中标价格购买当期国债；低于全场加权平均中标价格一定价位以下的则全部落标。Page15第16页1.7国债一级发行市场自1981年财政部恢复发行国债至今，中国国债市场规模增长迅速。截至2011年底我国国债存量7.3万亿元，2011年累计发行国债8555.69亿元。Page16第17页1.7国债一级发行市场财政部对于关键期货国债采取定期滚动发行，每年底公布次年关键期限国债发行计划，根据2010与2011年的数据，5、7年期限的国债发行量占比在20%-25%。随着关键期限发行制度的日益成熟，国债期货4-7年可交割债券量保持稳定，将有效地降低国债期货被操纵的风险。Page172010年2011年发行只数（只）发行期比重（%）发行只数（只）发行期比重（%）1年以内1923.17%56.85%1年1518.29%1723.29%2年11.22%00.00%3年1417.07%1419.18%5年910.98%1419.18%7年78.54%79.59%10年89.76%912.33%20年22.44%22.74%30年56.10%34.11%50年22.44%22.74%合计82100.00%73100.00%资料来源：WIND、国泰君安期货研究所第18页1.8国债二级交易市场我国国债二级市场由银行间国债市场、交易所国债市场和柜台国债市场三部分组成，各类机构和个人投资者参与其中，形成相对完整的市场格局。从交易量看，银行间市场是中国债券市场交易的主体场所，在中国债券市场发挥主导作用。1）、银行间市场：参与者主要为商业银行、部分非银行类金融机构（券商、保险和基金等）、企业、中介机构（主要包括律所，会计师事务所等）等。交易方式：询价交易。2）、交易所市场：参与者主要为非银行金融机构，各类社会投资者。交易方式：竞加交易。3）、柜台交易市场：参与者主要为个人投资者。交易方式：现券买卖。Page18第19页1.8国债二级交易市场（市场结构）Page19银行间债券市场交易所债券市场柜台交易市场债券市场体系1997年6月在防止信贷资金流入股市的考虑下，央行建立一个专供商业银行债券交易的场所。1990年上交所成立并开办国债业务，场内债券交易产生。2002年6月四家国有独资商业银行获准在部分地区进行指定国债柜台交易试点。第20页1.8国债二级交易市场（国债现券交易量）作为国债交易的主要场所为，银行间市场的国债价格主要通过各个机构投资者询价形成，由于机构投资者（主要是商业银行）的大量参与，国债价格走势反应市场利率敏感度高。Page20第21页1.8国债二级交易市场（国债现券交易结构）Page21银行间成交额（亿元）上交所成交额（亿元）深交所成交额（亿元）银行间市场占比（%）2000年12月409.552,642.68569.6511.31%2001年12月416.674,383.03478.167.90%2002年12月4,098.476,437.672,397.9331.69%2003年12月29,866.336,234.52521.0281.57%2004年12月24,625.943,335.49311.9787.09%2005年12月58,864.543,132.57227.5494.60%2006年12月100,461.681,738.46142.898.26%2007年12月154,355.791,564.75254.4898.42%2008年12月366,659.303,214.14469.7498.54%2009年12月465,483.762,754.17640.7898.72%2010年12月632,821.272,954.85695.0698.83%2011年12月627,858.844,170.60527.0198.90%资料来源：WIND、国泰君安期货研究所第22页1.8国债二级交易市场（回购市场）在国债二级交易市场，国债回购的交易量超过现券的交易量。国债回购主要分为质押式回购和买断式回购。1）、质押式回购是交易双方以债券为权利质押所进行的短期资金融通业务。在质押式回购交易中，资金融入方（正回购方）在将债券出质给资金融出方（逆回购方）融入资金的同时，双方约定在将来某一日期由正回购方向逆回购方返还本金和按约定回购利率计算的利息，逆回购方向正回购方返还原出质债券。2）、买断式回购是指债券持有人(正回购方)在将一笔债券卖给债券购买方(逆回购方)的同时，交易双方约定在未来某一日期，再由卖方(正回购方)以约定价格从买方(逆回购方)购回相等数量同种债券的交易行为。Page22第23页1.8国债二级交易市场买断式回购与质押式回购最主要的的区别在于初始交易时债券持有人(正回购方)是将债券“卖”给债券购买方(逆回购方)，而不是质押冻结，债券所有权随交易的发生而转移。该债券在协议期内可以由债券购买方(逆回购方)自由支配，即债券购买方(逆回购方)只要保证在协议期满能够有相等数量同种债券卖给债券持有人(正回