财务费用吞噬业务增长利润

调研简报东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的情况下可能与本报告所分析的企业存在业务关系，并且继续寻求发展这些关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为投资决策的唯一因素。敬请参阅最后一页之重要声明。【公司研究】z公司地处渤海湾西北，地理位置优越，是东北内陆货物到海最近的港口，具有较低的陆路运输成本。z公司港口的吞吐货种主要是金属矿石和钢铁，占到了全部货物吞吐量的54%，石油天然气及制品占到了8%，非矿、粮食和煤炭大体相当，占到了4%-5%左右，其他货种占了23%左右。z营口港的吞吐量保持着较好的增长，1-5月份,营口港计划完成货物吞吐量7080万吨,实际完成货物吞吐量7264万吨,完成计划的102.6%,同比增长11.8%;集装箱计划完成90.4万标准箱,实际完成96.3万标准箱,完成计划的106.5%,同比增长18.3%。z公司生产数据好于同规模的其他港口，我们认为有两个原因支撑了公司数据，一是公司货物吞吐量的70%以上是内贸，经济危机对外贸的影响远大于内贸；二是鞍钢鲅鱼圈项目500万产能的逐步释放，鲅鱼圈鞍钢项目由于靠近原料和市场，即使在钢铁行业不景气的市场，鞍钢也会通过消减其他产能来释放鲅鱼圈项目的产能，我们预计达产后将产生1300万吨的运输需求。现在担心的一个问题是，上半年铁矿石在大规模进口和囤积之后，随着真实需求的体现，下半年可能会有所放缓，这无疑对公司吞吐量也会造成一定影响。z08年公司收购了港务集团下面的7个泊位和成品油罐区、墩台山罐区资产及矿石码头的土地使用权，除去向港务集团定向增发的股权支付29亿的价款外，44亿的支付款需运用现金，其中26亿在09年6月支付，在这之前公司以应付账款的形式不计提利息，公司借入长期借款支付后将计提利息，直接增加下半年的利息费用1亿左右，财务成本将吞噬公司业务增长带来的利润。公司举债将达到55亿，而每年产生的经营现金流为4亿。z从渤海湾港口的整体来看，港口的建设产能已经超过了经济发展的需求，在投资惯性和对未来增长沿用历史增长预期的情况下，未来资产的利用率有可能降低，如何应对需求不确定性带来的挑战将会成为各个港口需要考虑的问题，而营口港尤为如此。高负债能迅速的跑马圈地，在需求无法跟进时也能带来资金的枯竭，财务费用应成为公司关注的重点。z我们估算公司09、10年业绩分别为每股0.43元和0.34元，按照目前市场收盘价，动态市盈率09年24.27X和30.50X，首次给予公司“中性”评级。营口港600317.SS财务费用吞噬业务增长利润徐捷交通运输行业资深分析师8621－63325888×[e-mail]投资评级买入增持中性减持（首次）股价（2009年06月18日）10.35元目标价格（6个月）10.35元总股本/A股（万股）54879/23417国家/地区中国行业港口报告日期2009年6月19日股价表现-50.00%-40.00%-30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%08-0608-0808-1008-1209-0209-0409-06营口港沪深300财务预测2008A2009E2010E主营业务收入（百万）1950.802159.282370.15主营业务利润（百万）368.72285.78227.94净利润（百万）299.72234.00186.23EBITDA（百万）878.20948.16999.54每股收益（元）0.550.430.34每股经营现金流（元）0.54-3.251.55市盈率(X)18.9524.2730.50净资产收益率%15%11%8%资料来源：公司数据，东方证券研究所预测相关研究报告调研简报财务费用吞噬业务增长利润图1：09年一季度公司收入结构31.85%22.78%3.91%5.33%4.80%0.30%22.63%8.41%金属矿石钢材石油及制品煤炭非矿粮食化肥及农药其他资料来源：东方证券研究所图2：05-11年公司港口费毛利率水平趋势0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%45.00%20052006200720082009E2010E2011E资料来源：东方证券研究所调研简报财务费用吞噬业务增长利润图3：公司财务指标变化趋势05001,0001,5002,0002,5003,0002006200720082009E2010E2011E0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%营业收入营业成本销售毛利率(%)05001,0001,5002,0002,5003,0002006200720082009E2010E2011E0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%营业收入归属母公司净利润销售净利率(%)05001,0001,5002,0002,5003,0002006200720082009E2010E2011E-40.0%-20.0%0.0%20.0%40.0%60.0%营业收入归属母公司净利润收入增长率归属母公司净利润同比(%)0501001502002503003502006200720082009E2010E2011E0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%营业费用管理费用财务费用三项费用(%)资料来源：东方证券研究所调研简报财务费用吞噬业务增长利润表1：营口港盈利预测资产负债表单位:百万元利润表单位:百万元会计年度20082009E2010E2011E会计年度20082009E2010E2011E流动资产685594641705营业收入1951215923702602现金263143137153营业成本1302144316211806应收账款0000营业税金及附加62707784其它应收款294326357392营业费用0000预付账款2344管理费用106118129142存货9194108119财务费用142275324297其他82661024297869340资产减值损失0000非流动资产0000公允价值变动收益0000长期投资208208208208投资净收益30323232固定资产0000营业利润369286251304无形资产7179918387468309营业外收入0000其他32000营业外支出0000资产总计0000利润总额368286251304流动负债844834825815所得税63494352短期借款8951108361042610045净利润306237208252应付账款5040368822111659少数股东损益6334其他169028871471816归属于母公司净利润300234205249非流动负债150111145154EBITDA0.550.430.370.45长期借款83361305377EPS（元）1951215923702602其他3117329290312负债合计790379047904790主要财务比率少数股东权益790379047904790会计年度20082009E2010E2011E股本0000成长能力资本公积5830747870016449营业收入53.2%10.7%9.8%9.8%留存收益549549549549营业利润38.3%-22.5%-12.3%21.4%归属母公司股东权益合计2086208620862086归属于母公司净利润50.8%-21.9%-12.5%21.5%负债和股东权益329540584726获利能力毛利率现金流量表单位:百万元净利率15.5%33.3%33.2%31.6%会计年度20082009E2010E2011EROE15.4%10.8%8.6%9.6%经营活动现金流300234205249净利润368388447447偿债能力折旧摊销0000资产负债率财务费用10101010净负债比率65.1%69.0%67.1%64.2%调研简报财务费用吞噬业务增长利润投资损失0000流动比率0.140.160.290.43营运资金变动142275324297速动比率0.120.140.240.35其它-30-32-32-32营运能力投资活动现金流6334总资产周转率资本支出-2856263994-47应收账款周转率0.320.000.000.00长期投资3642-17868631011应付账款周转率7.756.936.906.90其他-5335-23183232每股指标（元）筹资活动现金流24103984-901-1027每股收益短期借款718-119-616每股经营现金流0.550.430.370.45长期借款67263143137每股净资产0.54-3.251.571.84普通股增加785143137153估值比率5.656.076.196.50资本公积增加300234205249P/E其他368388447447P/B现金净增加额0000EV/EBITDA18.9524.2727.7322.82资料来源：东方证券研究所调研简报财务费用吞噬业务增长利润分析师承诺徐捷：交通运输行业资深分析师本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。投资评级说明－报告发布日后的6个月内的公司的涨跌幅相对同期的上证指数/深证成指的涨跌幅为基准；－公司投资评级的量化标准买入：相对强于市场基准指数收益率15%以上；增持：相对强于市场基准指数收益率5%～15%；中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动；减持：相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下。－行业投资评级的量化标准看好：相对强于市场基准指数收益率5%以上；中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动；看淡：相对于市场基准指数收益率在-5%以下。东方证券研究所地址：上海市中山南路318号东方国际金融广场26楼联系人：寿岚电话：[phone]*6054传真：[phone]网址：：[e-mail]免责声明本报告仅供东方证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。客户应当考虑到本公司可能存在影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为作出投资决策的惟一因素。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布，亦不得作为诉讼、仲裁、传媒及任何单位或个人引用之证明或依据，不得用于未经允许的其它任何用途。如引用、刊发，需注明出处为东方证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。