中美证券公司盈利模式比较研究

Highlights本期专辑12012年第12期中国证券一、引言在中国的资本市场中，作为其重要组成部分的证券公司，经过0多年的发展，无论在数量、规模，还是所从事的业务范围上，都有了长足的进步，但囿于证券市场自身发育尚不成熟、法制建设相对滞后、业务范围和种类同质化严重、市场主体创新能力不足等，加之急剧变化的经济环境催生了越来越尖锐的矛盾和冲突，证券公司的发展存在诸多困难和问题，其功能得不到有效发挥，盈利模式也无法适应市场和自身发展的需要。因此，借助行业转型和创新发展的机遇，国内各家券商唯有重新审视自身的优劣势，抓住机遇，借鉴发达国家证券公司的经验得失，注重业务创新和管理创新，实现盈利模式转型，才能在新的市场环境下创造属于自己的春天。二、中美证券公司盈利模式现状分析目前理论界对证券公司盈利模式缺乏严谨、统一的界定，有学者指出，盈利模式一般是指经济体通过投入经济要素后获取现金流的方式和获取其他经济利益手段的组合。学术界当前对券商盈利模式的研究并不鲜见，但仍存在一些不足：比如定量研究少、定性研究多，分析工具和方法有限，研究数据滞后，忽视了对中小证券公司的盈利模式研究，没有关注证券公司之间的差异等。为解决以上问题，本文选取中信证券作为我国证券行业集团化经营的大型证券公司代表，选取西部证券作为以传统经纪业务收入为主的中小型证券公司的代表，并选择国外证券公司中具有代表性的美林证券（00年月1日，美国银行宣布收购美林证券），以三家公司公布的年报为数西部证券股份有限公司合规管理部陈颖范江峰中美证券公司盈利模式比较研究——兼议我国不同类型证券公司盈利模式转型Highlights本期专辑中国证券2012年第12期据来源，以SPSS1.0软件作为分析工具，应用统计学分析方法，对三家证券公司的盈利模式进行现状描述和比较分析。（一）中信证券盈利模式现状分析中信证券于1年10月在北京成立。其依托大股东中国中信集团公司，与中信银行、中信信托、信诚人寿保险等公司共同组成中信控股并形成综合经营模式，在若干业务领域保持或取得领先地位。本文采用00-011年中信证券披露的财务数据分析其营业收入增长率及各项主营业务收入的变动情况（见表1和图1）。表1中信证券00-011年营业收入（单位：万元）项目2011年2010年2009年2008年2007年经纪业务1.0.11..001.证券投资业务.00.011.0.0101.0资产管理业务.0..11.1.证券承销业务1.11..0.0.其他业务1.011.10.1.0.营业收入,01.0.000.010.000.营业收入增长率-.%.0%.%-.%/资料来源：中信证券00-011年度报告，中国证券业协会官网。图1中信证券00年与011年营业收入结构对比图经纪业务证券投资业务资产管理业务证券承销业务其他业务经纪业务证券投资业务资产管理业务证券承销业务其他业务中信证券2007年营业收入结构图中信证券2011年营业收入结构图47%34%10%8%1%60%13%7%18%2%可以看出，依托集团化发展的优势，中信证券自00-011年各项业务的营业收入占比已发生了巨大的变化，其四大传统业务经纪、资产管理、承销、投资占营业收入的比重从00年的%逐年下降，00年、00年降幅不明显，但010年降至%，011年更是降到0%。00年营业收入中占比最大的是经纪业务，占%；而到011年，其他业务已经远超经纪业务，占到了营业收入的0%，经纪业务只占营业收入的1%。另外，伴随着市场行情的波动，中信证券的营业收入增长率也发生了相应的“震荡”。但这种变化相比其他证券公司并不突出，而且010年实现营业收入.%的增长率，说明中信证券已经意识到盈利模式存在的问题并努力进行创新和改变。（二）西部证券盈利模式现状西部证券于001年1月正式注册，在陕西、北京、上海、深圳等省市共设有0家证券营业部。公司拥有控股子公司西部期货有限公司，并与美国纽约梅隆（BNYMellon）合资设立了纽银梅隆西部基金管理有限公司。01年月，西部证券在深圳证券交易所正式挂牌上市，成为证券行业第1家上市公司。本文采用00-011年西部证券披露的财务数据分析其营业收入增长率及各项主营业务收入的变动情况（见表和图）。表西部证券00-011年营业收入（单位：万元）项目2011年2010年2009年2008年2007年经纪业务1.1011.1111.1010.1100.自营101.0110.10...资产管理.1..010.11.投资银行0.01.1.10.1.0其他业务.1.111.11..营业收入10.1.11.100..营业收入增长率-.%-11.%0.%-1.1%/资料来源：西部证券00-011年度报告，中国证券业协会。图西部证券00年与011年营业收入结构对比图经纪业务自营资产管理投资银行其他业务经纪业务自营资产管理投资银行其他业务西部证券2007年营业收入结构图西部证券2011年营业收入结构图61%33%4%8%1%1%3%1%13%75%Highlights本期专辑2012年第12期中国证券随着00-011年股票市场的急剧波动和不断探底，西部证券营业收入也经历了“震荡式”波动，主要原因是目前行业内十分激烈的竞争态势，佣金水平快速下滑，客户营销及维护成本大幅增加，全行业经纪业务收入、盈利能力持续下降，公司多年来形成的低成本、小规模、高佣金、高回报经营格局的竞争优势被削弱。而来自投资银行和资产管理业务的收入对总收入的贡献相对较小，特别是投资银行业务，虽在010年出现了突飞猛进，也促成了西部证券顺利上市。但011年投资银行业务出现回落，主要原因是传统的投资银行业务很难再超过其他大型证券公司，而西部证券一直处于行业领先的场外市场业务和“新三板”业务还未对营业收入做出贡献。（三）美林证券盈利模式现状分析美林证券（MerrillLynch）是世界最大的证券零售商和投资银行之一。目前，美林集团在世界超过0个国家经营，除了传统的投资银行和经纪业务外，还包括共同基金、保险、信托、年金和清算服务。00年月1日，美国银行与美林达成协议，以约0亿美元收购后者。经历了00和00年的收购风波后，自00年开始，美林证券的财务报告步入“正轨”，恢复了其在主营业务方面的领先地位，因其在业务结构、组织管理方面具有显著的“美林特色”，美林证券被视为证券公司优秀盈利模式的典范。美林证券00-011年的营业收入（见表）。表美林证券00-011年营业收入（单位：百万美元）项目2011年2010年2009年2008年2007年交易0--10佣金0投行11资管010011000其他10-100-10营业收入0110资料来源：美林证券年度报告，MERRILLLYNCH&CO.,INC官方网站。美林证券作为国外证券公司的典型代表，其营业收入的具体核算内容与我国券商存在差异，主要表现在产品和服务的种类及收入确认方式不同于我国证券公司。鉴于美林证券00年被BAC（美国银行）收购，故选择财务状况较稳定的00年、010年和011年进行比较分析。图显示，美林证券在00-011年收入水平波动非常小，而且其各业务的收入占比相对较为平均。00年四大业务种类中资管业务收入占比最大达%，而占比最小的投行业务为1%，二者占比相差11个百分点。到了011年，四大业务中占比最大的业务为佣金收入，为%，占比最小的为投行业务收入，为1%，二者对收入的贡献仅相差个百分点，对收入的贡献率几乎持平。图美林证券00年与011年收入结构对比图PrincipaltransactionsCommissionsInvestmentbankingManagedaccountsandotherOtherrevenuesPrincipaltransactionsCommissionsInvestmentbankingManagedaccountsandotherOtherrevenues美林证券2009年收入结构图美林证券2011年收入结构图26%27%14%11%22%23%23%21%17%16%三、中美证券公司盈利模式对比分析长期以来，我国证券公司以规模经营作为盈利模式的基础，盈利状况与我国证券市场的制度安排相对应，证券行业盈利波动与股票市场行情变化呈现高度正相关关系。我们以中国证券业协会公布的00年和011年的行业数据为例进行比较说明。在证券市场凯歌高奏的00年，上证综指全年上涨了.%，深证成指全年上涨1.%，全年市值扩大了倍之多，10家证券公司会员总资产1.万亿元，全年实现利润111亿元，分别同比增长1.倍和.倍。而在011年，在全球经济增速趋缓、国内宏观经济增速降低、Highlights本期专辑中国证券2012年第12期通货膨胀压力持续增长等众多不利因素影响下，我国证券市场全年呈现了震荡下跌走势，A股市场跌幅居历史第三位，10家证券公司总资产为1.万亿元，全年累计实现净利润仅.亿元。（一）采用样本的变异系数分析为更直观地说明问题，我们选取上述三家券商的营业收入作为样本进行比较研究，因三家券商的样本数据单位和平均数并不相同，故选择变异系数来衡量其各项业务收入的变动差异。变异系数是衡量样本中各观测值变异程度的一个统计量。当进行两个或多个资料变异程度的比较时，如果单位和（或）平均数不同时，比较其变异程度就需要采用标准差与平均数的比值（相对值）来比较。变异系数可以消除单位和（或）平均数不同对两个或多个资料变异程度比较的影响。分析结果见表。表中信证券、西部证券、美林证券营业收入变异系数统计表单位：（%）业务西部证券中信证券业务美林证券经纪0..佣金1.自营1..1交易.资产管理1.11.1资产管理.投资银行101.110.1投资银行0.其他.1.其他收入.营业收入1.0.营业收入10.结果显示，美林证券营业收入的变异系数为10.%，显著低于西部证券的1.%和中信证券的0.%。同时，美林证券各分项业务收入的变异程度也普遍低于我国证券公司，变异系数最大的是交易收入和其他收入，分别是.%和.%，而美林证券佣金收入在样本区间基本未发生变化，显示佣金收入已相对稳定。与此同时，我国证券公司不论是营业收入还是各分项业务收入，其数据的变异程度均显著高于美林证券，显示其受市场影响的程度较大，与二级市场关联度较高。相比国内证券公司的收入集中程度，美国证券公司得益于多元化的资本配置渠道，其收入来源呈现多元性和稳定性的特