紧缩货币政策对企业融资的影响

引言1紧缩货币政策背景下企业融资问题研究一、引言近三年来，货币政策取向已经出现了从“宽松”到“从紧”的骤变，特别是从2010年10月到2011年7月，国家连续五次上调银行存贷款利率，调整力度之大，频率之密集，可谓空前，可见国家为防止经济过热的决心。目前，我国企业融资方式还是以银行借款、签发银行承兑汇票和票据贴现业务为主，这些都需要有大量的可支配银行信贷资金作为保证，虽然上调利率是面对金融机构所进行的，但是提高存款准备金率，势必会削弱商业银行的放贷能力，放贷规模的缩小必然带动了贷款利率的上升，增加了企业获得资金的成本，对于企业的影响是非常明显的。在来势凶猛的政策变化的背景下，加强这方面的研究对于缓解企业融资困难的现状具有积极意义。二、货币政策理论和企业融资理论（一）货币政策理论货币政策（MonetaryPolicy）是政府货币当局即中央银行通过控制货币供应量以及通过货币供应量来调节利率进而影响投资和整个经济以达到一定经济目标的行为就是货币政策①。在经济萧条时增加货币供给，一方面可以降低利息率，刺激私人投资，另一方面，货币供给增加可直接支持企业扩大投资，进而刺激消费，使生产和就业增加；相反，在经济过热通货膨胀率太高时，可紧缩货币供给量以提高利率，抑制消费和投资，使生产和就业减少些或增长慢一些。前者是扩张性货币政策，后者是紧缩性货币政策。要了解货币政策，必须先具备一些银行制度的知识，因为货币政策要通过银行制度来实现。大致来说，金融机构包括金融中介机构和中央银行两类。金融中介机构最主要的是商业银行，其他还有保险公司，私人养老金等。①高鸿业：《西方经济学》，中国人民大学出版社2011，第472页货币政策理论和企业融资理论2商业银行的主要业务是资产业务、负债业务和中间业务；中央银行是一国最高金融当局，它统筹全国金融活动，实施货币政策以影响经济，一般以为，中央银行具有三个只能，即：发行的银行，银行的银行和国家的银行，中央银行采用的货币政策工具主要有三个，即：再贴现率政策；公开市场业务；法定准备率①。再贴现率中央银行对其他商业银行和金融机构的放款利率。贴现率越高，商业银行向中央银行的借款就会减少，从而货币供给量就会减少；贴现率越低，向中央银行借款就会增加，从而货币供给量就会增加。公开市场业务是目前中央银行控制货币供给最重要也是最常用的工具。公开市场业务是指中央银行在金融市场上公开买卖政府债券以控制货币供给和利率的政策行为。当中央银行在公开市场上购买政府债券时，对债券的市场需求就增加，债券价格会上升，而债券价格上升，就意味着利率的下降，反之亦然。法定准备率是指一国央行规定的商业银行和存款机构必须缴存中央银行的法定金占其存款总额的比率。如果中央银行认为需要增加货币供给，就可以降低法定准备率，使所有的存款机构对每一笔客户的存款只要留出更少的准备金。反之，当中央银行认为需要减少货币供给时，可以提高法定准备率，使所有的存款机构对每一笔客户的存款需要要留出更多的准备金。在货币政策的执行实践中，上述三大工具常常需要配合使用。例如，当中央银行在公开市场操作中使市场利率上升后，再贴现率率也必须相应提高，以防止商业银行增加贴现。于是，商业银行向其顾客的贷款利率也将提高，以免产生亏损。相反，当中央银行认为需要扩大信用时，在公开市场业务操作中买进债券的同时，也可同时降低贴现率。（二）企业融资理论与信息不对称企业融资，是指企业作为资金需求者进行的资金融通活动，广义的企业融资是指资金在持有者之间流动，是一种以余补缺的经济行为，这是资金的双向互动的过程，包括资金的融入和融出；狭义的企业融资主要是指资金的融入，也就是资金的来源，它既包括资金持有者之间的资金融通，也包括某一经济主体通过一定方式在自身内进行的资金融通，既企业自我组织与自我调剂资金的活动，也就①高鸿业：《西方经济学》，中国人民大学出版社2011，第468页货币政策理论和企业融资理论3是我们通常所说的企业筹资①。企业融资方式按照资金是否来源企业内部可分为外源融资和内源融资。所谓内源融资，是企业依靠其内部积累进行的融资，内源融资数量的多少主要取决于企业创造利润的数额和企业利润分配政策。一般来说，当内源融资不足以满足企业的资金需求时，企业才会转向外源融资。所谓外源融资，则是指企业通过一定的方式从外部融入资金用于投资。企业融资方式按照企业融入资金后是否需要归还可划分为股权融资和债权融资。股权融资是指融入的资金企业可以自主调配使用、还可以长期拥有、无需归还，如企业发行股票所募集的资金。债权融资是指融入的资金是企业通过约定代价和用途所获得的，必须按期归还得一种融资方式，如企业通过银行贷款所取得的资金。企业融资方式按照企业融资时是否借助于金融中介机构的交易活动可分为直接融资和间接融资。直接融资是指企业不经过金融中介的交易活动，而直接与资金供给者协商借款或发行股票、债券等方法来融入资金，如商业期票、商业汇票、债券和股票的融资方式。间接融资是指企业通过金融中介机构间接向资金提供者融通资金的方式。信息不对称理论是指在日常经济生活中，由于某些参与人拥有另一些参与人不拥有的信息，由此造成的不对称信息下交易关系和契约安排的经济理论②。信息经济学融资理论的研究中，有以下几种理论：1．迈尔斯的“融资优序理论”，认为外部融资需要支付各种成本，而且权益融资会传递企业经营的负面信息，因而企业一般会按照内源融资、债务融资、权益融资这样的顺序进行融资。通过迈尔斯和马吉洛夫的研究，我们可以得出这样的结论，当股票价格高于它所估计的价值时，企业会利用其内部信息发行新股。投资者会意识到信息不对称问题的存在，因此当企业宣布发行股票时，投资者会将现有股票和新发股票的估价调低，导致股票价格下降、企业市场价值降低。内源融资主要来源于企业内部自然形成的现金流,它等于净利润加上折旧减去股利。由于内源融资不需要与投资者签订契约，也无需支付各种费用，所受限制少，因而是首选的融资方式，其次是低风险债券，其信息不对称的成本可以忽略，再次是高风险债券，最后在不得已的情况下才发行股票。2．信贷配给理论，即S－W模型，该模型证明了产生信贷配合的基本原因由①肖翔，刘天善：《企业融资学》，清华大学出版社2007，第1页②张令娟：《信息不对称对中小企业融资约束研究》，《中国管理信息化》，2012年第22期紧缩货币政策对企业融资的影响4信息不对称所导致的道德风险和逆向选择造成的。银行的预期收益将取决于银行对企业信息的了解程度，而在信息不对称的情况下，银行为了规避风险，一般都会通过价格歧视的方式来实行信贷配给，如对信息透明度高的企业提供利率较低的贷款，而对信息透明度低的企业以较高利率实行信贷配给①。三、紧缩货币政策对企业融资的影响（一）融资成本的增加央行宣布加息，意味着企业要多付出一定的利息费用才能获得相同数量的资金。假设一年期贷款利率上升1%，全国企业将新增财务负担将近1482亿元，大大增加了企业融资负担。对于那些主要依靠银行贷款获取资金的企业来说，融资成本的增加，大大削弱了企业的竞争力，影响企业的生存和发展。而且随着银行可贷资金的调整，各类融资业务的费用也有所提高。高额的贴现费用也大大加重了企业的票据融资成本。企业进一步面临贷款难和贷款成本提高带来的双重困境。（二）企业融资来源受限2010年下半年开始，国内的通胀风险逐渐显现，为抑制投机、减轻国内物价上涨的货币因素，中国人民银行逐渐收紧信贷，并于2011年上半年6次上调金融机构人民币存款准备金率。目前我国大型银行存款准备金率高达21.5%，中小金融机构的存款准备金率高达18%，创下历史新高，累计冻结金融机构可贷资金22625亿元。这些原本商业银行可用于向企业发放贷款的资金，现在却必须缴存在中央银行，在很大程度上减少了银行的可用资金。企业要发展需要资金就必然会向银行进行融资，由于银行所能提供给企业资金总额的减少，为了降低自身的风险系数，银行对每笔的融资申请都必须进行严格的审核，筛选出信誉高的企业进行合作，企业获得融资的渠道就受到了限制。①张令娟：《信息不对称对中小企业融资约束研究》，《中国管理信息化》，2012年第22期紧缩货币政策对企业融资的影响5中国人民银行存贷款利率历次调整一览表①（三）银行信贷结构的调整中国人民银行加强对商业银行的信贷政策引导和“窗口指导”,传达其宏观调控的意图,提示商业银行关注资产负债期限错配问题和贷款过快增长可能产生的风险,引导金融机构合理地控制信贷投放总量和节奏,以调整和优化信贷结构。受此影响，各商业银行贷款主要对象主要是基础设施和房地产行业。对于在银企关系中长期处于劣势、无力与大型企业抗衡的那些企业来说,获取银行信贷难上加难。①百度文库：紧随货币政策下企业融资困难的原因6（四）信息不对称加剧林毅夫认为：信息不对称是金融交易的一个基本特征，在银企关系中，对于银行来说，它们提供贷款主要依赖于对方企业财务报表等易于传递的“硬信息”，由于存在事前信息不对称导致逆向选择，事后信息不对称导致道德风险，从而出现银行“慎贷”、“惜贷”、甚至“不贷”的现象，使得一些优质的企业资金需求得不到满足，导致金融资源的扭曲和浪费。在货币紧缩政策背景下，信贷规模的萎缩，信贷结构调整，银行在选择贷款对象时会更加谨慎和苛刻地评价企业的财务状况等“硬信息”，有些企业为了获得贷款，对“硬信息”采取不符合国家规定的方式，然而这种带来的结果就是银行更加严格地发放贷款，从而导致一个银企关系紧张的恶性循环①。四、紧缩货币政策下企业融资困难的原因（一）企业融资渠道的单一性1．过度依赖于银行。中国企业家调查系统近期发布的中国企业经营者成长与发展专题调查报告显示，我国多数企业的融资渠道比较单一，银行贷款是企业获取资金的主要来源。截止2013年末，我国银行业金融机构的总资产为148.05万亿元人民币，占到同期GDP的260%，而据中国上市公司市值管理研究中心统计，截至2013年12月31日，A股总市值收盘为23.76万亿，仅仅为同期GDP的41.76%。银行贷款在社会总融资量中占绝对优势，股票市场、企业债券市场相对偏小，企业外部融资无论期限长短，均过度依赖于银行。因此通过股票市场募集资金和引入私募股权、风险投资的企业比重相对于通过银行贷款获取资金的比重较少。①张令娟：《信息不对称对中小企业融资约束研究》，《中国管理信息化》，2012年第22期紧随货币政策下企业融资困难的原因71991-2013年中国股市总市值占GDP比例变化图如图所示，横坐标代表年份，纵坐标代表中国股市总市值占GDP的比例。随着时间的推移，中国股市总市值占GDP比例总体是上升的，在2007年这个比例达到一个最高点，这与2005年到2007年之间发生的股市泡沫是分不开，随着2008年金融危机的到来，股市泡沫破灭，这个比例急剧下降，回归到一个相对平稳的状态。2．民间融资监管不健全。紧缩货币政策背景下，银行向企业可提供贷款本来就减少，很多企业更倾向于与采取非正规金融（民间融资）这种融资手段，但在我国现行的法律规章制度中，关于非正规融资合法地位方面的法律条款还很缺乏，使得非正规融资一直处于非法的边缘。再加上民间金融风险控制手段还很薄弱，为非法收入的资金转移提供了便利，同时也为洗钱活动提供了可乘之机。所以往往是地下金融和灰色金融的代名词，政府很难有效监管。并且民间融资的利率远高于同期银行贷款利率，有“高利贷”倾向，由于民间融资的趋利性，无论这种融资行为属于企业还是个人，只要是作为资金的借出方，都企图通过此类借贷活动获取经济利益，因而也致使了民间借贷的利率要比银行利率高好几倍，甚至更高，形成“高利贷”及至“利滚利”现象，加大了金融风险。（二）货币政策传导渠道不畅紧随货币政策下企业融资困难的原因8货币政策传导渠道是指货币政策冲击如何通过金融系统来影响经济主体的消费和投资行为，从而导致经济总量发生变化的一整套机制理论，在本文中主要研究货币政策传导渠道与企业融资的关系。一般以为，货币政策