第12章-资产组合机会和选择

1第12章：资产组合机会和选择Copyright©PrenticeHallInc.1999.Author:NickBagley目标在理论和实践上理解个人投资组合的过程2引言•本章讨论人们如何投资他们的财富，一个被称为资产组合的过程。•你的财富组合包括–全部资产：股票、债券、非股份有限公司的股份、别墅或公寓、养老金收益、保险合同等–全部负债：学生贷款、汽车贷款、房屋抵押贷款等3资产组合策略•一些大体上的原则可以指导你进行资产组合，但是需依每个人的具体情况而定，例如你的（和配偶的）个人因素：–年龄、现有财富、现有及未来接受教育水平、健康状况、未来潜在收入、消费偏好、风险偏好、一生追求的目标、你的子女的教育经费、帮助长辈的职责以及其它一些因素412.1个人资产组合选择的过程•资产组合选择–研究人们应当如何进行财富投资–为了找出资产与负债的最优组合，而在风险与预期收益之间进行权衡取舍的过程。•狭义定义：只考虑股票、债券和其他证券•广义定义：考虑购买房屋还是租赁房屋、购买何种保险、如何管理负债等。•更广泛定义：人力资源的投资（例如继续接受职业教育）512.1.1生命周期•在资产选择的过程中，最佳策略取决于个体的自身环境（年龄、家庭状况、职业、收入、财富等）。•一项在生命周期的早期阶段降低风险的资产在晚些时候可能不是风险降低的资产。•一个人所能接受的风险暴露程度与年龄有关•房子：年轻人（购房，抵押贷款）与老年人（出售房屋，投入某些资产以产生稳定的收入流）•购买人寿保险：有子女与无子女；人寿年金6价格轨迹•考虑两种资产投资(相关系数ρ=0.2)–证券1的波动性为20%,预期收益率为12%。–证券2的波动性为8%,预期收益率为5%。•接下来的图显示了两种证券的价格轨迹。–风险较大的证券可能是股票或股票基金。–风险较小的证券可能是债券或债券基金。7SecurityPrices101001000100001000000510152025303540YearsValue(Log)StockBondStock_MuBond_Mu紫红色债券价格轨道要比深蓝色股票价格轨道风险小在对数尺度上，债券和股票的预期价格轨迹为直线8图表解释•图表按对数尺度绘制，这样你可以更直接看到一些特征•很明显，紫红色债券价格轨道要比深蓝色股票价格轨道风险小•在对数尺度上，债券和股票的预期价格轨迹为直线•随着投资时间推移，波动性呈上涨趋势–但这个轨迹的确是统计学家生成的第一个价格轨道–下面的轨迹也不是随意编写的9更多的轨迹SecurityPrices101001000100001000000510152025303540YearsValue(Log)StockBondStock_MuBond_MuSecurityPrices101001000100001000000510152025303540YearsValue(Log)StockBondStock_MuBond_MuSecurityPrices101001000100001000000510152025303540YearsValue(Log)StockBondStock_MuBond_MuSecurityPrices101001000100001000000510152025303540YearsValue(Log)StockBondStock_MuBond_Mu•股票和债券的价格轨迹先是非常贴近，然后背离10ProbabilisticStockPriceChangesOverTime0.0000.0020.0040.0060.0080.0100.0120.0140.0160.0180.0200200400600800PriceProbabilityDensityStock_Year_1Stock_Year_2Stock_Year_3Stock_Year_4Stock_Year_5Stock_Year_6Stock_Year_7Stock_Year_8Stock_Year_9Stock_Year_10从另一个角度看：价格分布图应用一些数学知识，能够生成下面2年期、5年期、10年期股票及债券的价格分布图11注释–价格是从$0到$800–随时间推移，价格越高，价格分布分散并发生偏差–后期，分散比前期更加明显12随时间变动的债券•你可以回忆一下，如果你投资于五年期、无违约风险的纯贴现债券，未来的收益是确定的•为了避免这种效果，我们假设投资于短期债券，并在它们到期时再进行投资13ProbabilisticBondPriceChangesoverTime0.0000.0050.0100.0150.0200.0250.0300.0350.0400.0450100200300400PriceProbabilityDensityBond_Year_1Bond_Year_2Bond_Year_3Bond_Year_4Bond_Year_5Bond_Year_6Bond_Year_7Bond_Year_8Bond_Year_9Bond_Year_1014注释–现在价格范围为$0至$400(不是股票案例中$0至$800)–我们观测到同种分散和偏差行为,但是分散和偏差行为都比股票少15对投资者的建议–如果你比较年长，那么平均来说，你剩余时间内用于投资的那部分会相对短一些，并且投资于风险资产并遭受损失的概率会相对大一些。–但如果你拥有潜在资产，那么你就可以承受风险并享受较高的预期收益，这个问题就不那么严重了。–如果你比较年轻，那么平均来说，剩余的用于退休投资的时间会比较长，更多的投资风险资产有利于积累退休收入。–投资于风险较小的证券总是带来较少的退休收入。16对投资者的建议–在一个典型的生命周期的早期阶段，人们总是需要偿付一些投资基金，或许是房屋储蓄，子女的教育或是一件突发的医疗事件–为了不破坏以上长期目标，需将一部分用于储备的资金以低风险证券的形式存放。172.1.2时间跨度–规划时间跨度•一个人规划的全部时间范围–决策时间跨度•修正投资组合的决策间隔时间–交易时间跨度可能最短的决策区间。交易区间是投资者可调整投资组合的最短时间间隔•例如，一个22岁的毕业生，预期寿命为80岁，则计划区间为58年。年龄越大，计划区间通常越短。18MortalityTableMaleFemaleAgeMDePmMExLifeFDePmFExLife6016.0817.519.4721.256117.5416.7910.1320.446525.4214.0414.5917.327039.5110.9622.1113.677564.198.3138.2410.328098.846.1865.997.4885152.954.46116.15.1890221.773.18190.753.4595329.961.87317.321.91死亡率表教材354页年龄男性每千人死亡人数男性预期寿命（年）女性每千人死亡人数女性预期寿命(年)19计算预期寿命•死亡率表由三个项目组成：实际年龄，每千人每年的死亡数，预期寿命（死亡前的预期年份）。•年轻女性比男性拥有较长的预期寿命，但随着年龄的增长，这一优势会逐渐减弱。20DeathsPerThousandM&F0501001502002503003506065707580859095AgeDeaths/1000MDePmFDePm21预期寿命•0•5•10•15•20•25•60•65•70•75•80•85•90•95•Age•RemainingExpectedLife•MExLife•FExLife22•最长的规划跨度:通常是对人的一生的权衡；•较短的规划跨度:孩子1岁，到升大学（大学教育费）。•决策跨度是修正投资组合的决策间隔时间。•交易跨度的长度不由个人控制，例如证券交易所何时开市等。•你今天做什么样的投资选择，受到你认为明天会发生什么事儿的影响，或受到你想怎么安排未来生活的影响。2312.1.3风险承受度•一个人对风险的承受程度是决定投资组合选择的一个决定性因素。•风险承受度受到年龄、家庭地位、职务高低、财产等特点的影响；•同时，当资产组合的市场价格逆向变化时，决定人们维持生活水准能力的因素也会影响风险承受度。•个人、家庭、职业等特征都相同的人中，一些人承担风险的意愿比另一些人更强。•下面的分析，提到风险承受度，并不区分承受风险的能力和对待风险的态度。上述分析可以反映为“他比一般人更愿意承担额外的风险以获取更高的预期收益”。2412.1.4专业资产管理人的作用•大多数人既没有知识也没有时间去实现投资组合的最优化–专业资产管理人提供：•为客户提供详尽的个性化的投资方案•运用各种金融投资品种来满足大多数客户的需要2512.2预期收益率与风险之间的权衡取舍•接下来的部分提供职业资产管理者用来考察风险与预期收益率之间的数量性权衡取舍的分析框架。•资产组合最优化的步骤：•（1）找出风险资产的最优组合；•（2）将这些风险资产的组合与一项无风险资产进行组合。•可以简化分析过程，先将单个风险资产组合与一项无风险资产进行混合。•12.3.4节，再研究怎样找出这项风险资产组合的最优构成。2612.2.1什么是无风险资产？•无风险资产是指在与投资者决策期限相同到期日（或可能的交易日）的无违约风险债券。•无风险资产与计价单位、到期期限有关。•例如，5年期6%无违约风险到期收益率、以美元计价的零息债券，只有从美元角度并且持有至到期日才是无风险的。2712.2.2将无风险资产与单个风险资产进行组合•例题：教材356页。例如有10万美元，在6%年利率的无风险资产与年收益率14%、标准差0.2的风险资产组合之间进行选择。风险-收益的权衡取舍线教材357页，表12-128•下面分析在权衡取舍线上任意一点的资产组合构成。•预期收益率0.09，则在G点与H点之间。•步骤1：将资产组合的预期收益率与投资于风险资产的比例相关联。•步骤2：将资产组合的标准差与投资于风险资产的比例相关联。•步骤3：将资产组合的预期收益率与其标准差相关联。教材358页例题E(rP)=yrf+(1-y)E(rA)p=(1-y)ACAL:()()AfpfpAErrErr29风险-收益的权衡取舍线资本配置线(capitalallocationline,CAL)斜率=0.4投资者愿意承担的每一单位额外风险提供的额外预期收益率()()AfpfpAErrErr3012.2.3实现目标预期收益率：1•找出与每年0.11的预期收益率相对应的资产组合？它的标准差是多少？（教材359页例题）•资产组合的混合比例：62.5%风险资产；37.5%无风险资产。•标准差：0.110.060.080.110.060.6250.080.020.20.6250.1253112.2.4资产组合的效率•有效资产组合：在特定风险水平下向投资者提供最高可能预期收益率的资产组合。•投资者在连接点G和J线上的任一点出拥有更高的预期收益率和更低的标准差。•RR点是无效的风险资产2：预期年收益率8%标准差0.153212.3运用多种风险资产的有效分散化•在12.2.4中，风险资产2自身是无效的，但持有由两种风险资产混合的资产组合是否就有效率呢？或者持有将两种风险资产与无风险资产进行混合的资产组合？•探究有效组合这三种资产的方法：•（1）混合资产1与2，获得资产组合的风险和收益率•（2）加入无风险资产33•两种风险资产组成一项资产组合，风险资产1的比例为w,风险资产2的比例为（1-w):•资产组合的收益率：•方差的计算公式：•如果资产2是无风险的，方程简化为•教材例题：362页表12-2，表12-312()()(1)()ErwErwEr22222121,212(1)2(1)1w34相关系数为0时，S点：完全投资于风险资产1；R点：完全投资于风险资产2；最小方差点M：风险资产1-36%；风险资产2-64%；该点为两种风险资产的最小方差