持续成长的建筑装饰行业龙头

谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准。欢迎访问联合证券研究所咨询网。1/8公司研究新股研究汽车制造业金螳螂0020812006/11/14持续成长的建筑装饰行业龙头上市定价区间（元）经营预测与估值13.28–14.502005A2006E2007E2008E主营收入（百万元）1293.11700.02230.22807.8主营利润（百万元）193.5234.8303.6352.9净利润（百万元）46.157.975.578.2股权数据EPS（元）0.6590.6160.8040.832总股本（百万股）94P/E（X）28.3522.5517.2816.69流通A股（百万股）24净资产收益率（%）44.2%38.5%14.8%13.4%流通H股（百万股）N/A流通股比例（%）25.53控股股东控股股东简称金螳螂集团持股比例（%）40.96所有制性质中外合资发行数据发行价（元）12.80发行市盈率（倍）19.39发行数量（万股）2400筹资总额（亿元）3.07发行日期06/11/02„公司属于建筑装饰行业，主要从事的业务为承接酒店、写字楼、图书馆、医院、体育场馆等公共装饰工程的设计及施工，连续三年排名行业第一。05年实现收入12.93亿元，过去三年年均复合增长率37.69％，综合毛利率16－18％之间，95％左右的收入来自装饰业务。„中国建筑装饰行业预测，“十一五”期间，建筑装饰行业市场总规模年均增长速度22.7％，成长空间较大。但由于进入门槛低，竞争激烈，公司近年来装饰业务的毛利率出现了小幅下滑的趋势。„从公司的净资产收益率来看，我们认为建筑装饰行业目前盈利能力较强，而较低的门槛将使得大量资金涌入这个行业，从而进一步加剧竞争，削弱现有企业的盈利能力。„公司目前的优势主要来源于品牌、设计师队伍和管理，募集资金主要运用于装饰部件部品工厂化生产、设计研究中心、企业信息化建设，将进一步增强公司的竞争优势。„预计公司未来三年EPS分别为0.62、0.80和0.83元，给予06年23－25倍的市盈率，合理股价为14.26－15.50元。上市日期06/11/17最近52周行业指数表现–2006/11/13主承销商平安证券发行方式网上配售分析师周焕(0755)[e-mail]上证指数建材指数-20020406080100Nov-05Dec-05Jan-06Feb-06Mar-06Apr-06May-06Jun-06Jul-06Aug-06Sep-06Oct-06%新股研究－金螳螂（002081）20061114：持续成长的建筑装饰行业龙头Nov-2006龙头地位优势明显，享受行业快速成长公司属于建筑装饰行业，主要从事的业务为承接酒店、写字楼、图书馆、医院、体育场馆等公共装饰工程的设计及施工；建筑幕墙工程的制作和施工；木制品制作等。根据中国建筑装饰行业协会的评定，公司连续三年排名行业第一，且与排名后面的公司存在较大差距。建筑装饰行业国内排名首位公司05年实现收入12.93亿元，过去三年年均复合增长率37.69％，综合毛利率16－18％之间，95％左右的收入来自装饰业务。图1、公司主营业务收入和毛利率01000020000300004000050000600007000080000900001000001100001200001300002003A2004A2005A2006Q1万元0510152025303540％装饰设计家具数据来源：公司招股说明书，联合证券研究所。由于地处苏州，公司主要市场在江浙沪一带，近三年江苏省内的销售额占主营业务收入的比重分别为89.16％、81.36％和77.60％，呈下降趋势，外地业务收入比例上升，显示公司市场正在扩大。改革开放以来，随着城市化进程的加快、住宅和各种商业、公共用房的房屋建设快速发展，产生了大量的装饰需求；同时，旅游、餐饮、会展业等现代服务业得到了快速发展，涉外酒店、会展中心等基础设施进入了大规模建设时期，不仅增加了建筑装饰的市场需求规模，而且对装饰的质量、档次提出了更高的要求，推动了装饰行业整体水平向更高层次发展。谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准。欢迎访问联合证券研究所咨询网。2/8新股研究－金螳螂（002081）20061114：持续成长的建筑装饰行业龙头Nov-2006图2、全国建筑装饰行业产值和发展速度01000200030004000500060007000800090002000A2001A2002A2003A2004A亿元051015202530％行业产值增速％数据来源：招股说明书，联合证券研究所。中国建筑装饰行业预测，“十一五”期间，建筑装饰行业市场总规模将达到54000亿元左右，年均装饰产值10800亿元，年均增长速度22.7％，成长空间较大。未来建筑装饰行业空间较大根据各地建筑装饰协会统计资料，北京、上海和广州已成为新时期我国建筑装饰行业发展的三大城市，珠江三角洲和长江三角洲的年装饰工程产值均在2000亿元以上。保持竞争优势是公司持续发展的关键公司盈利能力面临下滑风险由于进入门槛低，国内建筑装饰行业竞争激烈。目前全国从事公共建筑物装饰的企业有5万多家，排名第一的金螳螂市场占有率只有0.3％，集中度很低。激烈竞争导致了公司近年来装饰业务的毛利率出现了小幅下滑的趋势。从公司的净资产收益率来看，我们认为建筑装饰行业目前盈利能力较强，而较低的门槛将使得大量资金涌入这个行业，从而进一步加剧竞争，削弱现有企业的盈利能力。从公司净资产收益率的变化来看，我们认为这一趋势可能已经出现。谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准。欢迎访问联合证券研究所咨询网。3/8新股研究－金螳螂（002081）20061114：持续成长的建筑装饰行业龙头Nov-2006图3、公司净资产收益率变化01020304050607080901002002A2003A2004A2005A％数据来源：公司招股说明书，联合证券研究所。公司作为行业的龙头，主要竞争优势体现在以下几个方面：公司优势主要体现在品牌、设计师和管理1、品牌优势公司坚持“不转包、不挂靠”的原则，使得工程的质量、诚信和服务都保持了较高的水准，设计并施工了一批有影响的工程，如首都博物馆、第28届世界遗产大会主会场、南京奥体中心、北京医院、上海浦东、江苏常州、苏州等地的香格里拉酒店等。公司项目获得过多项国家和省级奖项，有效提升了“金螳螂”品牌的价值。通过品牌建设，公司在市场上获得了良好的声誉，和一些重要客户如香格里拉酒店建立了长期合作关系。2、设计师队伍设计是装饰的“灵魂”，是保证作品效果的关键一步。公司拥有333名设计师，为国内最大的室内设计师队伍，并进行了专业化分工，相继成立了酒店、办公空间、医疗卫生、体育场馆等专业事务所，设计理念的超前性和先进性在多项工程招标中获得客户满意。3、管理优势公司推行全方位的“项目动态管理模式”，严格按照策划、实施、检查、处置（PDCA）的流程进行管理，实施PDCA在装饰工程项目部的良性循环，使分散在各地的项目部都能按照公司统一的管理模式来控制工程的质量、安全、进度和成本。公司注重信息技术在施工管理中的应用，依托逐步完善的信息化系统，通过网络的形式，在施工部门、项目部之间进行有效的互动和交流，实现了信息共享，提高了工作效率，达到了良好的控制效果。此外，公司建立了完善的材料采购流程控制体系。由公司统一把关材料的供应，谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准。欢迎访问联合证券研究所咨询网。4/8新股研究－金螳螂（002081）20061114：持续成长的建筑装饰行业龙头Nov-2006由施工和材料部门一起向供应商进行询价、比价，建立公司统一的材料信息体系并向施工部门公开，保证各施工部门拿到质优价廉的材料，实现了经济、科学的批量采购，合理安排原材料库存，降低材料价格波动对公司成本控制的影响。面对未来可能更加激烈的竞争格局，保持并强化自身的优势是公司得以持续增长的关键所在。就公司现状而言，我们预计至少在未来的三年之内，其行业竞争优势不会受到明显冲击，收入将较快增长，可以维持相对较高的毛利率。募集资金项目强化竞争优势公司发行募集资金3亿元，用于以下三个项目：表1、公司募集资金项目情况项目名称投资额（万元）建设期（年）投产期（年）年销售收入（万元）财务净现值（所得税后）内部收益率（％）投资回收期（年）建筑装饰部品部件工厂化生产技改16834124879512885.5326.235.46设计研究中心6841.0525606.062097.5615.647.06企业信息化建设2439.83数据来源：公司招股说明书，联合证券研究所。建筑装饰部品部件工厂化生产技改项目是最重要也是投入最大的项目，其核心理念是部品部件生产工厂化、施工现场装配化，是国际建筑装饰业的发展方向。这种生产经营方式是基于现代工业的基本原则：专业社会化、加工机械化、生产批量化、出厂标准化，提高劳动生产率和产品质量。这是实现工业专业分工发展的结果，可体现专业特点、功能上的需求和标准化要求，将改变装饰行业落后态势，步入工业化领域。建筑装饰部品部件工厂化项目为IPO最大亮点本项目位于苏州工业园，建成后，将形成如下年生产能力：门及门套6.5万套、高柜0.7万米、矮柜0.8万米、饰面板2万平方米和线条20万米；高性能铝合金门窗8万平方米、框架式玻璃幕墙22万平方米和单元式玻璃幕墙3万平方米；大理石大板15万平方米、花岗石大板10万平方米和花岗石薄板12万平方米。该项目成功后将使公司的生产经营方式发生较大改变，不仅可以提高产品质量，而且改善了过去现场施工导致的噪音、环境污染和装修质量较低的情况，大大缩短工期，进一步增强竞争优势，是公司此次IPO项目中最大的亮点。设计研发是建筑装饰的灵魂，也是企业的核心竞争力之一。公司设计研究中心将建立设计、研究开发和技术管理与配套服务三大体系，增加300人的规模，进一步提升设计领域的实力。预计项目建成后公司设计收入将出现较大增长，并带动装饰业务的发展。谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准。欢迎访问联合证券研究所咨询网。5/8新股研究－金螳螂（002081）20061114：持续成长的建筑装饰行业龙头Nov-2006企业信息化建设将实现工程项目的动态管理，建立材料配送与库存情况、各地市场的材料价格的共用数据库，及时确认设计变更后的现场施工效果；同时公司人员也将通过信息系统实现动态管理，针对项目经理特点来安排项目，科学合理地调度施工班组，对专业人员进行技术更新；信息化建设还提高了工作效率，通过实施信息化会议系统的投入，解决了公司驻外机构多、项目施工地点分散的特点，提高了效率，降低了成本。盈利预测和估值预计公司06年将实现收入17亿元，根据目前已有项目的进度以及接获的订单来推测，07年收入超过22亿元，增长29％左右。由于竞争激烈，谨慎起见我们预测公司主要的装饰业务未来盈利能力会略有下滑，从而拉动综合毛利率下行。预计06－08年公司综合毛利率分别为：16.82％、16.64％和15.62％。合理股价14.26－15.50元表2、盈利预测（百万元）20052006E2007E2008E主营业务收入1293.11700.02230.22807.8主营业务成本、税金1099.71465.21926.62455.0主营业务利润193.5234.8303.6352.9其他业务利润0.10.00.00.0营业费用46.059.578.198.3管理费用68.685.5109.7134.6财务费用2.5(2.2)(4.2)(4.3)营业利润76.492.1120.1124.4投资收益0.00.00.0