国债期货基础培训

国债期货基础知识2016年4月交易基础风险管理制度主要内容-2-合约介绍交割制度国债期货行情分析交易策略现货市场债券基础债券基础一-3-债券定价：现金流贴现法要点1：贴现率的选择风险匹配时间匹配频率匹配要点2：贴现率的单位与时间的单位匹配4334411221234123121234344............1111rtrtrtrtttttaaaaccccPPcecececrerrr到期收益率到期收益率（YieldtoMaturity，YTM）代表一笔投资按照价格P买入直至到期的内含收益率给定时刻，一个债券只对应一个到期收益率，因此债券报价常以到期收益率报出，P与YTM一一对应YTM与即期利率：是对应即期利率系列的加权平均，往往与最后一个即期利率很接近533441122341212341234............rtrtrtrtytytytytPcecececePcecececeYTMorP？两个三年期债券，价格分别为96元与111元，哪个更具投资价值？假设1年、2年和3年期即期利率分别为3%、4%和5%，这两个债券票息分别为（每年支付一次）2.5%和8%6()()()()()()1231232.52.5102.596YTM3.89%11188108111YTM3.89%113%4%3.9%3%4%3.9%1PP=++划+++=++划+++固息债价格特征(I)固息债价格和到期收益率（YTM）一一对应且反向变动712341234......1111ccccyyyyP预期利率上升者做空国债期货预期利率下跌者做多国债期货固息债价格特征（II）贴现率下降导致的债券价格上升的幅度大于贴现率上升相同基点导致的债券价格下降的幅度价格－收益率曲线是非线性且凸向原点的8CTD券的变化与国债期货的正凸性9高久期债券YTMSCF低久期债券中久期债券期货价格固息债价格特征（III）平价债券、溢价债券与折价债券到期时债券价格都将回归面值仅仅是时间的推移也可能导致债券价格的变动给定债券，利率的变化和时间的推移可能导致债券价格变化10固息债价格特征(IV)(V)不同的债券，利率提高降低时，价格变动幅度不同11债券面值息票率期限付息频率A1003%51B1005%51C1003%61债券YTM=4%YTM＝3%YTM=2%A95.55-4.45%100.00104.71+4.71%B104.45-4.31%109.16114.14+4.56%C94.76-5.24%100105.60+5.60%净价与全价12净价与全价债券报价时使用的是净价而非全价全价＝现金价格＝发票价格净价＝全价－应计利息净价避免报价不连续国债期货理论价格1.（CTD券净价＋交易日应计利息）对应的期货价格2.减去期货交割日应计利息3.除以转换因子（转换因子以净价计算得到）13利率期限结构的不同形状：上升14利率风险指标久期（D）：给定时刻固定收益证券价值变动的百分比对YTM变动的一阶敏感性货币久期（$D）：YTM变动引起的一阶证券价值变动金额BPV（DV01）：1个基点的货币久期15ttttttttdPPDDydyPP1ttttttttdPDDPPDydy$$ttBPVD$0.0001久期的理解数学含义：一阶导经济含义：由于一阶导捕捉了证券价值对利率敏感性中的主要部分，因此久期和货币久期反映了证券价值利率风险的主要部分。几何含义：货币久期就是证券价值与YTM曲线上各点的切线斜率1622211......2!!nnttttndPdPdPdPdydydydydyndy麦考利久期与修正久期麦考利久期经济含义直观，可视为付息期限的一种加权平均，其权重为每次现金流现值占债券价格的比重，权重之和为1。因此，麦考利久期是期限的加权平均，其单位是年，相应地修正久期的单位也是年，这是久期名称的最初来源。误解麦考利久期就是久期；久期一定是时间的加权；久期的单位一定是年。正解修正久期才是真正的债券久期；久期与期限加权之间并没有必然联系，其单位也并不必然为年17久期的影响因素：固息债其他条件相同，息票率越高的债券久期越小（惟一的例外是永续债券：其久期和票面利率无关）其他条件相同，剩余期限越长的债券久期越大（但随着剩余期限延长，债券久期将收敛于其他条件相同的永续债券的久期）其他条件相同，到期收益率低时，债券久期较大1819CTD券的经验法则经验法则1：两个YTM相同的债券YTM3%，久期越大，越可能成为CTDYTM3%，久期越小，越可能成为CTD经验法则2：两个久期相同的债券YTM较大的债券，更易成为CTD2021当YTM低于3%时，低久期债券便宜当YTM高于3%时，高久期债券便宜3%YTMSCF100,,,()--ittitititiIRRTtTFCFFSSCtF36536511CTD券的变化22高久期债券YTMSCF低久期债券中久期债券期货价格利率风险管理目标匹配并对冲原资产的货币久期(BPV)，使对冲组合的货币久期(BPV)达到目标水平，如果降至零，称为“货币久期(BPV)中性”Note1目标并非匹配久期，而是货币久期或BPVNote2严格而言，货币久期的匹配和对冲是瞬时概念Note3久期的不足：假设平移和微小变动23利率套期保值基本原理基本原理：市场利率波动时久期(D)：YTM变动1个单位，债券价格涨跌多少百分比BPV(DV01)：YTM变化1个基点，债券价格涨跌多少元24国债期货合约数每张期货合约价值变动＝原投资组合价值变动示例：持有国债组合国债组合：市场价值10亿，久期12.8如预期利率上升，应卖出国债期货进行套期保值久期12.8年意味着利率每上升0.01%，组合价值将涨跌6月份到期的中期国债期货，报价110，久期6.4，意味着利率每上升0.01%，一份国债期货空头将盈利因此应该卖出25..%..%10128001128181811064001704亿万＝份万..%亿＝万10128001128..%万＝元11064001704久期：不完美的利率风险测度久期假设整条利率曲线发生平行移动，即所有期限的利率变化幅度相等。当利率期限结构非平行变化严重时，久期的可信度将大大下降。久期仅仅是资产价值对利率的一阶敏感性，无法反映和管理资产价格的全部利率风险，当利率变化较大时这个缺陷尤其显著。久期缺陷的解决方案久期不能刻画利率的非平行移动收益率beta关键利率久期主成分久期久期不能刻画利率的大幅度变化凸性现货市场二-28-中国银行间市场交易商协会国家发改委证监会超短期融资券企业债券公司债券银行类承销商证券公司银行间债券市场交易所债券市场企债转托管开行（国开证券）和证券公司三个主管部门七大主力产品两类承销商两个市场中国人民银行集合票据中期票据短期融资券私募票据其他创新产品人民币信用债券市场格局一级国债市场：中国国债招标方式竞争性招标竞争性招标时间为招标日上午9：30至10:30。竞争性招标方式包括单一价格、多重价格和单一价格与多重价格结合的混合式（以下简称混合式），招标标的为利率或价格。荷兰式：10年期（不含）以上记账式国债采用单一价格招标方式。标的为利率时，全场最高中标利率为当期国债票面利率，各中标国债承销团成员（以下简称中标机构）均按面值承销；标的为价格时，全场最低中标价格为当次国债发行价格，各中标机构均按发行价格承销。美国式：1年期（不含）以下记账式国债采用多重价格招标方式。标的为利率时，全场加权平均中标利率为当期国债票面利率，中标机构按各自中标标位利率与票面利率折算的价格承销；标的为价格时，全场加权平均中标价格为当次国债发行价格，中标机构按各自中标标位的价格承销。混合式：关键期限国债采用混合式招标方式。标的为利率时，全场加权平均中标利率为当期国债票面利率，低于或等于票面利率的中标标位，按面值承销；高于票面利率的中标标位，按各中标标位的利率与票面利率折算的价格承销。标的为价格时，全场加权平均中标价格为当次国债发行价格，高于或等于发行价格的中标标位，按发行价格承销；低于发行价格的中标标位，按各中标标位的价格承销。一级国债市场：中国国债招标方式投标限定：投标标位变动幅度。利率招标时，标位变动幅度为0.01%。价格招标时，91天、182天、273天国债标位变动幅度为0.002元；3年、5年、7年、10年期国债标位变动幅度为0.025元、0.05元、0.06元、0.08元。投标标位差。每一国债承销团成员最高、最低投标标位差不得大于当次财政部记账式国债发行通知（以下简称当次发行通知）中规定的投标标位差。投标剔除。背离全场加权平均投标利率或价格一定数量的标位为无效投标，全部落标，不参与全场加权平均中标利率或价格的计算。中标剔除。标的为利率时，高于全场加权平均中标利率一定数量以上的标位，全部落标；标的为价格时，低于全场加权平均中标价格一定数量以上的标位，全部落标。单一标位最低投标限额为0.2亿元，最高投标限额为30亿元。投标量变动幅度为0.1亿元的整数倍。最高投标限额。国债承销团甲类成员不可追加的记账式国债最高投标限额为当次国债竞争性招标额的30%，可追加的记账式国债最高投标限额为当次国债竞争性招标额的25%。国债承销团乙类成员最高投标限额为当次国债竞争性招标额的10%。上述比例均计算至0.1亿元，0.1亿元以下4舍5入。中标原则：按照低利率或高价格优先的原则对有效投标逐笔募入，直到募满招标额或将全部有效标位募完为止。最高中标利率标位或最低中标价格标位上的投标额大于剩余招标额，以国债承销团成员在该标位投标额为权重平均分配，取整至0.1亿元，尾数按投标时间优先原则分配。一级国债市场：中国国债招标方式追加投标：1.对于关键期限国债，竞争性招标结束后20分钟内，国债承销团甲类成员有权通过投标追加承销当期国债。2.追加投标为数量投标，国债承销团甲类成员按照竞争性招标确定的票面利率或发行价格承销。3.国债承销团甲类成员追加承销额上限为该成员当次国债竞争性中标额的25%，计算至0.1亿元，0.1亿元以下4舍5入。追加承销额应为0.1亿元的整数倍。国债承销团成员最低投标、承销义务：1.国债承销团甲类成员最低投标为当次国债竞争性招标额的4%；乙类为1%。2.国债承销团甲类成员最低承销额(含追加承销部分)为当次国债竞争性招标额的1%；乙类为0.2%。一级国债市场：中国国债招标方式分销：记账式国债分销，是指招标结束后至缴款日（含缴款日），中标机构转让中标的全部或部分国债债权额度的行为。1.关键期限国债分销方式为场内挂牌、场外签订分销合同、试点商业银行柜台销售。非关键期限国债分销方式为场内挂牌、场外签订分销合同。2.分销对象为在证券登记公司开立股票和基金账户，在国债登记公司、试点商业银行开立债券账户的各类投资者。3.国债承销团成员间不得分销。4.非国债承销团成员通过分销获得的国债债权额度，在分销期内不得转让。5.国债承销团成员根据市场情况自定分销价格。一级市场：国债发行制度1.公布计划按期发行机制（关键期限国债发行计划+储蓄国债发行计划）2.关键期限续发机制3.预发行机制：2013年3月22日，财政部发布《关于开展国债预发行试点的通知》，将开展国债预发行试点，即未来在国债招标日前4个至1个法定工作日，都可进行国债预发行交易，国债预发行必须于上市日前完成结算。《通知》指出，每家记账式国债承销团甲类成员国债预发行净卖出余额，不得超过当期国债当次计划发行量的6%。而对于每家记账式国债承销团乙类成员，国债预发行净卖出余额不得超过当期国债当次计划发行量的1.5%。非记账式国债承销团成员不得在国债预发行中净