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第七章企业并购（课后作业）【案例1】顺吉公司是中国一家汽车生产厂家，2013年上半年，顺吉公司拟收购澳大利亚汽车配件生产商LC公司，其聘请的资产评估机构对LC公司进行估值，以2014年—2018年为预测期，LC公司的相关财务预测数据如下表所示：单位：万元项目2014年2015年2016年2017年2018年税后净营业利润41.4045.5349.1852.1354.73折旧及摊销26.8829.5731.9333.8535.54资本支出50.8851.9751.6449.8249.64营运资金增加额14.4013.4411.839.588.46假定从2019年起，LC公司自由现金流量以5%的年复利增长率固定增长。资产评估机构确定的LC公司当前的产权比为1.2；市场无风险报酬率、市场风险报酬率分别为5%和8.37%，LC公司的贝塔系数为2；企业所得税率为30%，税前债务资本成本为6%。2013年7月，顺吉公司对LC公司的收购进入实质阶段，顺吉公司拟支付350万元价款以实现对LC公司的全面控制，但该价格未能达到LC公司的预期，最终谈判失败。2013年9月至12月间，顺吉公司自二级市场以每股25.5元的价格强行收购LC公司53%的股份，实现对LC控股。要求：（1）分别从并购双方行业相关性的角度和被并购企业意愿的角度，判断顺吉公司对LC公司的并购类型，并简要说明理由。（2）从公司战略的层次，判断顺吉公司对LC公司的并购属于哪一种战略。（3）填写表格中“自由现金流量”一行数据。（4）计算LC公司的企业价值。【案例2】新辉公司拟收购一家服装加工企业大仁公司，2013年底，在充分调查服装加工业发展状况的条件下，评估公司收集了本行业最近期间内的几笔类似并购交易数据，相关交易数据如下表所示：单位：万元并购方被并购方并购价（1）支付价格收益比（2）账面价值倍数（3）市场价值倍数名称税后利润净资产价值股票市场价值甲公司A公司2008004001000乙公司B公司132.5662.52651060丙公司C公司215688344860丁公司D公司25010005001750平均（4）大仁公司净利润350（5）大仁公司净资产价值1100（6）大仁公司股票市场价值800（7）大仁公司评估价值1=（1）×（4）（8）大仁公司评估价值2=（2）×（5）（9）大仁公司评估价值3=（3）×（6）权重0.40.30.3（10）大仁公司加权平均评估价值要求：依据上述可比交易提供的相应财务数据，使用可比交易分析法计算大仁公司的企业价值。【案例3】2013年，中国Y煤业公司获批收购F资源公司100%股权项目。F公司拥有较为丰富的煤炭储量和资源量，地质赋存条件良好；还拥有具有较大的经济和环保潜力的超洁净煤专利技术，具有较大的发展潜力和长期前景。而Y公司品牌技术已为业界公认，拥有世界领先的综采放顶煤技术，特别适用于井工矿井的中厚煤层开采，已在中国、澳大利亚和南非获得专利权，是中国向国外输出开采技术和国外专利最多的企业。双方将定价基准日定为2013年6月30日，评估机构使用成本法中的账面价值法对双方企业价值进行评估得出：截止2013年上半年，Y公司价值为35000万元，F公司价值为16300万元，预计合并完成后的整体企业价值将达到75000万元；Y公司同意在F公司现有价值基础上溢价支付8500万元；Y公司须另负担并购过程中发生的资产评估、谈判、公证等中介费用共计3000万元。要求：（1）根据资料，分析Y公司并购F公司所获得的协同效应。（2）计算Y公司本次并购所取得的并购收益和并购净收益。（3）简述账面价值法的优缺点和适用条件。【案例4】M集团是中国最大的计算机生产商和销售商，2013年下半年，M集团拟收购美国B公司的PC业务，双方商定并购价格为30000万元，M集团信用状况良好，拟向银行申请3年期贷款2亿元，剩余资金由公司自由资金和发行新股解决。2014年3月，并购完成，进入整合阶段。M集团在国内由丰富的管理经验和优秀的企业文化，因此，M集团拟将这一模式移植到B公司，合并完成后，M集团即更换了B公司的管理层人员，进而推行新的企业文化以快速取代旧有的企业文化，但这一举措并没有实现预想的效果，反而遭到了B公司员工的坚决抵制，大量员工辞职，致使公司多项业务瘫痪。之后M集团吸取经验，转而实行渗透战略。成立由双方人员组成的企业文化推行小组，总结双方在文化经营上的优劣得失；最终各自作出让步，摒弃自身糟粕，吸取对方的精华之处，B公司更制定大量新的制度，来辅助新的企业文化的推行。新M集团已近取得了显著的阶段性成果，根据有关数据显示，M集团在2014年上半年的销量增速为21%，超越了全球计算机销售增长率的平均水平。要求：（1）简述企业申请并购贷款应符合的基本条件，并判断M集团是否满足这些条件。（2）分析M集团与B公司在文化整合阶段，先后采用的文化整合模式，并简要说明理由。【案例5】某大型联合企业A公司，拟以并购B家电制造企业为契机开始进入家电制造业。A公司目前的资本结构为负债/股东权益为2/3，进入家电制造业后仍维持该目标结构。在该目标资本结构下，债务税前成本为6%。同行业可比企业无负债的β系数为0.8，无风险利率为5%，股票市场的平均收益率为8%，企业适用所得税率为35%。由于A公司并无经营家电制造企业的经验，因此并购后对B公司的管理遇到了较大的困难，几个月后，大约1/3的原B公司销售人员辞职，导致了公司销售的长期瘫痪。为改善这种不利局面，A公司立即专门组织一个小组来负责研究同化工作中的每一个细节，尤其针对人员整合做了大量的工作，半年后，整合初见成效，新公司的业绩开始直线提升。要求：（1）计算A公司并购前的权益资本成本。（2）计算A公司并购前的加权平均资本成本。（3）根据上述资料，分析A公司在人力资源整合方面可以采取哪些措施。参考答案及解析【案例1】（1）①按照并购双方行业相关性划分，顺吉公司对LC公司的并购为纵向并购。理由：顺吉公司对LC公司的并购是对原材料供应商的合并，形成纵向生产一体化。②按照被并购企业意愿划分，顺吉公司对LC公司的并购为敌意并购。理由：顺吉公司是在其收购意向遭到LC拒绝后，强行自二级市场收购LC公司股份，最终实现控股。（2）从公司战略的层次分析，顺吉公司对LC公司的并购属于成长战略中的纵向一体化战略，且为后向一体化战略。（3）LC公司预测期各年自由现金流量：单位：万元项目2014年2015年2016年2017年2018年自由现金流量3.009.6917.6426.5832.17（4）LC公司：股权资本成本：re=5%+2×8.37%=21.74%债务资本成本：rd=6%×（1-30%）=4.2%加权平均资本成本：rwacc=E/(E+D)×re+D/（E+D）×rd=0.45×21.74%+0.55×4.2%=12.09%预测期期末价值：TV=[32.17×（1+5%）]/（12.09%-5%）=476.42（万元）企业价值：V=3/（1+12.09%）+9.69/（1+12.09%）2+17.64/（1+12.09%）3+26.58/（1+12.09%）4+32.17/（1+12.09%）5+476.45/（1+12.09%）5=327.18（万元）【案例2】并购方被并购方并购价（1）支付价格收益比（2）账面价值倍数（3）市场价值倍数名称税后利润净资产价值股票市场价值甲公司A公司200800400100051.252.5乙公司B公司132.5662.5265106081.64丙公司C公司21568834486041.252.5丁公司D公司2501000500175071.753.5平均61.463.13（4）大仁公司净利润350（5）大仁公司净资产价值1100（6）大仁公司股票市场价值800（7）大仁公司评估价值1=（1）×（4）2100（8）大仁公司评估价值2=（2）×（5）1606（9）大仁公司评估价值3=（3）×（6）2504权重0.40.30.3（10）大仁公司加权平均评估价值2073【案例3】（1）Y公司并购F公司可取得明显的经营协同效应，实现资源互补。F公司拥有丰富的、高质量的原料资源，还拥有一项超洁净煤专利技术，发展潜力较大；Y公司拥有较高的品牌认知度、先进的煤矿开采技术，并拥有多项专利，其业务范围广泛发展于国外市场。双方合并后，可以共享营销网络、原材料资源和技术等优良资产，优化资源配置。（2）Y公司的并购收益=75000-35000-16300=23700（万元）并购净收益=23700-8500-3000=12200（万元）（3）账面价值法是基于会计的历史成本原则，以企业账面净资产为计算依据来确认目标企业价值的一种估值方法。优点在于：它是按通用会计原则计算出的，比价客观，而且取值方便。缺点在于：它是一种静态估价方法，即不考虑资产的市价，也不考虑资产的收益。实际中，有三方面的原因使账面价值往往与市场价值存在较大的偏离：一是通货膨胀的存在使一项资产的价值不等于它的历史价值减折旧；二是技术进步使某些资产在寿命终结前已经过时和贬值；三是由于组织资本的存在使得多种资产的组合会超过相应各单项资产价值之和。因此，这种方法主要适用于简单的并购中，主要针对账面价值与市场价值偏离不大的非上市企业。【案例4】（1）企业申请并购贷款应当符合以下基本条件：①并购企业依法合规经营，信用状况良好，没有信贷违约、逃废银行债务等不良记录。②并购交易合法合规，涉及国家产业政策、行业准入、反垄断、国有资产转让等事项的，应按适用法律法规和政策要求，取得有关方面的批准和履行相关手续。③并购企业与目标企业之间具有较高的产业相关度或战略相关性，并购企业通过并购能够获得目标企业的研发能力、关键技术与工艺、商标、特许权、供应或分销网络等战略性资源以提高其核心竞争能力。④并购贷款最高额度为并购交易对价的50%。⑤贷款期限一般不超过5年。⑥并购企业为境内注册企业，目标企业注册地不限。⑦要求提供足额的有效担保。M集团并购B公司的交易对价为3亿元，贷款额度为2亿元，超过交易对价的50%，不满足法定的贷款条件。（2）M集团与B公司在文化整合阶段：首先采用的文化整合模式为同化模式。理由：M集团拟用自己的企业文化完全替代B公司的旧有企业文化，明显忽视了双方文化的差异。之后采用的文化整合模式为一体化模式。理由：由并购双方各自作出让步，对自己的文化进行改革，剔除不良文化并共享对方的优秀文化。【案例5】（1）β权益=0.8×[1+（1-35%）2/3]=1.15权益资本成本=5%+1.15×（8%-5%）=8.45%（2）加权平均资本成本=8.45%×3/5+（1-35%）×6%×2/5=6.63%（3）A公司人力资源整合方面可以采取的措施包括：成立并购过渡小组；稳定人力资源政策；选派合适的整合主管人员；加强管理沟通；必要的人事整顿；建立科学的考核和激励机制。