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中信泰富事件Page2背景介绍：中信泰富中信泰富的前身泰富发展有限公司成立于1985年。1986年通过新景丰公司而获得上市地位。1991年泰富正式易名为中信泰富。（通过泰富发展向中信（香港集团）定向发行2.7亿股新股，使中信（香港集团）持有泰富64.7%股权来实现的）Page3公司经营业务范围中信泰富有限公司(“中信泰富”)的业务集中在香港及广大的内地市场，业务重点以基建为主，包括投资物业、基础设施(如桥、路和隧道)、能源项目、环保项目、航空以及电讯业务。其次，透过其全资附属机构大昌贸易行有限公司及慎昌有限公司进行贸易及分销业务。集团在港拥有多项物业项目，包括大型住宅及优质商用物业。Page4红色贵族：荣智健荣智健，1942年出生于上海，中信泰富集团主席。曾经三次荣膺中国首富。其父是著名红色资本家荣毅仁，曾任国家副主席，其爷爷荣德生是中国棉纱大王。1986年，荣智健加入中信在香港的子公司——中国国际信托投资（香港）有限公司（香港中信），出任副董事长兼总经理。后来，荣智健又买壳上市，香港中信收购上市公司泰富发展，更名为“中信泰富有限公司”。拥有中信泰富18%（3.8亿股）的股权资产是荣智健的财富主体。2008年因“澳元巨亏”事件辞去中信泰富集团主席职务。Page5凭借着深厚的背景，荣智健长袖善舞。“公私分明、公私混合、共同投资、共同发展，”与大股东中信集团若即若离，这是中信泰富独特的经营方式。Page6中信泰富澳元巨亏事件起因中信泰富在澳大利亚西部经营着一个铁矿，到2010年的资本开支中澳元需求为16亿,外加每年的营运开支约10亿澳元。为了防范汇率变动带来的风险(前几年澳元兑美元一直在大幅升值)，中信泰富开始购买澳元的累计外汇期权合约，也就是做了一笔外汇衍生品的投资。Page72007年8月到2008年8月间,中信泰富与花旗银行、汇丰银行等24家银行签订了数十份外汇合约。中信泰富投资的杠杆式外汇合约主要有4种，分别为澳元累计目标可赎回远期合约(每月结算)、每日累计澳元远期合约(每日结算)、双货币累计目标可赎回远期合约(每月结算)、人民币累计目标可赎回远期合约(每月结算）。其中澳元合约占最大比重,中信泰富实际上最终持有90亿澳元,炒汇金额比实际矿业投资额高出4倍多。Page8Accumulator累计期权，英文名称Accumulator，是一种以合约形式买卖资产（股票、外汇或其它商品）的金融衍生工具，为投资银行（庄家）与投资者客户的场外交易，一般投行会与客户签订长达一年的合约。涉及股票的累计期权称为累计股票期权，简称累股期权。“Accumulator”（累股证），因其杠杆效应，在牛市中放大收益，熊市中放大损失，被香港投行界以谐音戏谑为“Ikilyoulater（我迟些杀你）”。Page9累计期权合约设有“取消价”及“行使价”，而行使价通常比签约时的市价有折让。合约生效后，当挂钩资产的市价在取消价及行使价之间，投资者可定时以行使价从庄家买入指定数量的资产。当挂钩资产的市价高于取消价时，合约便终止，投资者不能再以折让价买入资产。可是当该挂钩资产的市价低于行使价时，投资者便须定时用行使价买入双倍、甚至四倍数量的资产，直至合约完结为止。AccumulatorPage10为什么这样一种理财产品会让许多投资者趋之若鹜？在杠杆的作用下，假设你的帐户里有1000万元，那么你的合约数值就会高达五六千万，在收益放大的同时，风险也随之放大。犹如金融市场的罗宾汉，可以让暴发户的资金快速蒸发，减小贫富差距。专家分析说，一个原因是有些投资者确实偏好高风险高利润的理财产品。另一个原因是牛市行情中部分投资者盲目相信股市只涨不跌。另外还有一个原因是，许多投资者对这种金融衍生产品的风险并不了解。很多投资者就表示当时根本不了解这些金融衍生产品，大部分人仅仅知道这种产品的收益，而不知道它的巨大风险。Page11公司与香港数家银行签订的金额巨大的澳元杠杆式远期合约，与欧元兑美元、澳元兑美元汇率挂钩，实际上是做空美元、做多澳元。如果仅仅是这样也就罢了，但仔细去读中信泰富衍生产品条款，会发现很不平等的地方，其中包括澳元和欧元两个货币，最终是以币值较低的一个币种结算，这使得他们的风险无法得到控制。如果澳元汇率不能升到公司与银行事先约定的水平，中信泰富必须定期购入大笔澳元，直到澳元汇率上升到有关水平为止。Page12中信泰富10月20日停牌，21日复牌股价大跌。多家投资机构纷纷下调其投资评级和目标价，其市值也严重缩水。截至10月22日16∶10，中信泰富股价为4.91港元，较10月20日的收盘价14.52港元跌幅达66.18%，股价已跌至自1991年1月以来的低位，市值蒸发175亿港元（约合154亿元人民币）。Page132008年10月20日香港恒指成份股中信泰富突然惊曝，因投资杠杆式外汇产品巨亏155亿港元！其中包括约8.07亿港元的已实现亏损和147亿港元的估计亏损，而且亏损有可能继续扩大。中信泰富两名高层即时辞职，包括集团财务董事张立宪和集团财务总监周至贤。莫伟龙获任集团财务董事，负责集团财务及内部监控。2008年10月21日中信泰富股价开盘即暴跌38%，盘中更一度跌至6.47港元，跌幅超过55.4%，当日收报于6.52港元，跌幅达55.1%，远远超过业界预计的20%左右跌幅。2008年10月22日香港证监会确认，已经对中信泰富的业务展开调查，由于中信泰富的股价在两天内已经跌了近80%，联交所公布的公告显示，中信泰富主席荣智健及母公司中信集团，于场内分别增持100万股及200万股，来维持股价稳定。11月12日，母公司中信集团向中信泰富注资15亿美元。事件过程Page142009年1月2日：香港证监局确认对中信泰富展开正式调查，共涉及公司17名董事高管。2009年3月26日中信泰富公布08年全年业绩，大亏126.62亿港元，董事会主席荣智健强调集团财政状况仍稳健，暂时无供股需要。当日主席荣智健在业绩发布会上称，暂时无退休计划。2009年4月3日中信泰富继早前被香港证监会调查后，3日再度接受警方调查。警方商业罪案调查科前往中信泰富总部调查，在逗留一小时之后运走大批文件。2009年4月8日中信泰富在港交所网站发布公告称，荣智健卸任中信泰富主席，北京中信集团副董事长兼总经理常振明接任。Page15中信泰富巨亏1、由表一可知，中信泰富投资的杠杆式合约主要分为以上四种，其中金额最大的是澳元累计期权合约，总额为90.5亿澳元，锁定汇率0.87。合约规定在此后两年多内，每月(部分是每日)以0.87美元／澳元的平均兑换汇率，向交易对手支付美元接收澳元，最高累计金额约94.4亿澳元。Page162、合约签定当时已造成中信泰富亏损，这些合约规定中信泰富的向上利润有敲出封顶，而向下亏损却是加倍且无敲出的。如图二所示：也就是说，如果汇率保持在0.87美元／澳元以上，中信泰富会获得有限利润，敲出障碍期权便利总利润最多为5150万美元（由表1可知），约合4亿多港元，而且若每月利润超过一定额度，投行即可选择取消合同，则以后有限利润也无法取得；而极不对称的条款是当汇率低于0.87美元／澳元时，中信泰富需要加倍以0.87美元的高价接澳元仓位直至合约日期结束。所以这些不对称的条款意味着中信泰富利润空间极其有限，但亏损则可能是巨大的。据蒙特卡罗方法定价测算，按汇率历史波动率模拟，中信泰富在签订这单笔外汇合约当时就亏损了667万美元。Page183、2008年7月之后美元汇价开始持续升值。到了10月美元兑澳元的升值幅度便超过30%。10月20日中信泰富公告因澳元贬值跌破锁定汇价，仍在生效的杠杆式外汇合约按公平价定值的亏损为147亿港元，截至2008年末，巨额亏损已扩大到186亿港元，短短30多个交易日内，中信泰富以每天1.1亿港元的惊人亏损快步冲刺。（注：中信泰富获得一个向上敲出的看涨期权，约定两年内每月以低于签约时市场价格的价格买入澳元，同时送给银行2.5个向上敲出的看跌期权作为对价，即投行的陷阱所在。如澳元升值，公司可赚取差价，但有一个敲出上限，而当澳元兑美元汇率低于0.87时，中信泰富则必须以这一汇率买入2.5倍数额的澳元接盘。)Page194、中信泰富以套期保值为名行单边赌信汇率之事事发后公司管理层曾声称，与国外投行签订澳元外汇合约是为了套期保值，规避其在澳洲铁矿石项目上的汇率风险。但是据公司预算显示其澳洲项目的资本性支出加上未来的营运支出只有不到20亿澳元，远低于它在衍生产品中需要接收的94.4亿澳元总额，这显然有悖于该合约本身的财务性质。Page20更重要的是，中信泰富的复杂衍生产品根本不能“规避澳元上涨风险”，如果澳元大幅上涨，也就是中信泰富最需要依赖此合约时，交易对手却可以通过“敲出障碍期权”而取消合约，使得“套期保值功能”终止。可以说，中信泰富无疑是由国际投行坐庄的赌场，为了有限的利润玩起了复杂金融衍生品，高杠杆投机。Page21中信泰富与中信集团的关系一方面,荣智健想摆脱中信泰富与中信集团的关系,想证明自己单飞的能力；另一方面,在中信泰富遇到危机的时候,荣智健第一时间想到的又是中信集团,希望中信集团能搭救中信泰富一把。而中信集团也不负“荣”望,在中信泰富遭遇的两次危机之中,都扮演了施救者的角色。剪不断,理还乱。Page22从1992年开始，荣智健一直吸纳中信泰富的股票，期望完全控制这家紫筹股。他曾略带委屈地对香港媒体表示：“那时候中信香港集团成立以后，总公司调拨给我们3000万美元的开办费，这3000万美元我早就还了，我还交给了总公司110亿港币现金。”可是每当公司遭遇危机之时，他又常常是直飞北京求援。1998年如此，2008年亦如此。Page23三、中信泰富巨亏的原因深层原因表面原因1、汇率变化估计失误2、存在风险敞口3、套期保值工具选择不当巨亏1、缺乏明确授权2、没有制定严格的限额控制3、缺乏有效的风险识别和评估机制4、风险管理机制不健全Page24一、表面原因1、汇率变化估计失误中信泰富过于相信澳元会不断升值，而美元会持续走低，然而结果并没有按其所想的那样发展，由于其投入过大，导致其亏损巨大。Page252、存在风险敞口中信泰富预计未来需要支付20多亿的澳元支出，然而其却在衍生产品中需要接受94亿的澳元，企业进行套期保值其现货与期货之间的金额大致相等，然而中信泰富的套期保值存在较大的风险敞口，故而为其巨额亏损埋下了一颗炸弹。Page26中信泰富选择的套期保值工具为Accumulator，是一系列期权的组合，不同与传统的的衍生工具，Accumulator的机制更为复杂。几年前在香港的股票市场上，Accumulator就曾风行一时。这种看似稳赚不赔的创新工具，使人们忽略了它巨大的无底洞般的风险敞口，一旦对标的资产的走势判断错误，面临的就是加倍的损失。Accumulator的一大特点就是它的风险与收益是严重不对称的。3、套期保值工具选择不当Page27相对于高风险且受益与损失不对称Accumulator，中信泰富更应该选择远期与期权，比如当澳元价格上行时，中信泰富以执行价格（假设0.87美元）买入澳元；当澳元下行时，公司可以选择不行使期权，只是损失一笔期权费，这样不仅可以规避澳元升值的风险，同样也可以避免澳元贬值的风险。更进一步，中信泰富还可以买入看涨期权与看跌期权，形成跨式期权或者宽跨式期权。Page28二、深层原因1、缺乏明确的授权。据中信泰富审核委员会的调查结果，此事是由于财务董事未遵守集团对冲风险政策，且在进行交易前未按规定取得主席批准，超越其权限所为而导致的。然而，作为一个具有相当规模的上市公司，为何一个财务董事在未取得主席批准的情况下竟能签署如此巨额的合约？此外，在衍生工具交易中，前台、中台、后台部门必须相互牵制，而不能有少数人掌控整个交易过程。这是否表明，中信泰富内部缺乏起码的授权于职责分离机制呢？Page292、没有制定严格的限额控制。一方面，在签订的合约中，只规定有盈利的上限，却没有规定止损