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第五章：项目投资本章的主要问题：资本预算中的现金流量资本预算的基本方法资本预算案例分析资本预算的特殊问题第二节：资本预算中的现金流量本节的主要问题：案例——获取MBA学位的决策什么是现金流量资本预算的目标——现金流量现金流量准则现金流量的分布及内容案例——获取MBA学位的决策李先生正在考虑是否回学校去获取一个MBA的学位，他现在的工资是25,000元。学费、书费和其他的费用在两年的学习期中每年总计为20,000元。在他取得MBA学位以后，起薪将为40,000元。也就是说，MBA的学位能使其年薪增加15,000元。然而，李为了这个学位就必须在学习期间放弃两年当前的薪水，还要支付高额费用。李现在的年龄为31岁，预计其退休年龄为60岁，要求的报酬率为5%。李先生是否应去获取MBA学位？案例——获取MBA学位的决策获取MBA学位的决策（45,000）1.859（83,655）15,00015.372230,580（15,000）1.859（27,855)第1—2年放弃的薪水加上学习成本第1—30年由于获取MBA学位而增加的薪水第1—2年不能赚到较高的获得MBA学位的薪水净现值119,040现金流现值系数现值案例——获取MBA学位的决策理解现金流量的含义对于资本预算的意义不同时点上的现金流比较必须考虑资金时间价值考虑机会成本的重要性此案例给我们的启示什么是现金流量所谓现金流量，在资本预算中是指一个项目引起的企业现金支出和现金收入增加的数量。现金货币资金非货币资金的变现价值现金净流量=现金流入量-现金流出量投资决策的目标——现金流量在资本预算中使用现金流能充分体现资金时间价值能避免利润计算的主观性，更为客观在投资分析中，现金流量状况比盈亏状况更重要现金流量准则（一）只考虑增量现金流指接受或拒绝某个投资项目后，企业总现金流量因此发生的变动，即差异现金流。只有增量的现金流才是与投资项目相关的现金流量。哪些现金流又是非相关的呢？现金流量准则某公司生产的个人电脑占有某领域60%的特定市场份额。目前，该公司计划推出一种新型的功能更强的电脑。新型电脑最主要的竞争对手是该公司现在生产的电脑。在第一年中，公司预计将销出20000台新型电脑，而其中有7000台的销量来自对原有产品销售市场的替代。预计新型电脑20000台带来净现金流1亿，7000台传统电脑损失净现金流3000万元，则增量现金流为7000万元。现金流量准则（二）不应考虑沉没成本沉没成本是指已经使用掉而无法收回的资金。这一成本对企业当前的投资决策不产生任何影响。企业在进行投资决策时要考虑的是当前的投资是否有利可图，而不是过去已花掉了多少钱。现金流量准则比如，某企业为一项投资已经花费了50万元的投资，要使工程全部完工还要再追加50万元投资，但项目完工后的收益现值只有45万元，这时企业应果断地放弃这一项目。如果因为觉得已经为这一项目付出了50万元的投资，不忍半途而废，而坚持要完成这一项目，则只能招致更大的损失。因为马上放弃这一项目，损失额是50万元，而如果坚持完成这一项目，则除原来损失的50万元外，还要加上新的投资损失5万元（45万元－50万元＝－5万元）。相反，如果投资完成后的收益现值为70万元，则应坚持完成这一项目，而不应考虑总投资额为100万元，收益现值只有70万元而放弃这一项目。现金流量准则因为目前企业面临的不是投资100万元，收益现值70万元的投资决策，而是投资50万元，收益现值70万元，净现值20万元的投资决策。如何正确对待投资决策中的沉没成本，是投资决策中常常被忽略的问题。许多已经知道决策失误的项目之所以能够最终建成并一直亏损下去，其中的原因之一就是决策者们总是念念不忘已经洒掉的牛奶。现金流量准则（三）必须考虑机会成本•在计算投资现金流量时，不仅要考虑直接的现金流入流出，还要考虑没有直接现金交易的“机会成本”。•机会成本就是放弃另一方案所丧失的潜在收益。现金流量准则比如，某企业进行某项投资需要占用1500平方米的库房，而该企业恰好有同样面积的库房闲置。乍一看，这些库房的占用可以不考虑会产生任何现金流出。但实际上，如果企业不是将这部分库房做投资之用，而是将其对外出租，每年可得到60万元的租金收入。但企业将其用于投资需要之后，就丧失了可能获得的对外出租的租金收入。这部分损失，就是投资的机会成本，应作为现金流出在投资决策中考虑。现金流量准则（四）考虑净营运资本的需求•新项目实施后，增加原材料和存货；增加保留资金；发生赊销增加应收账款。•当项目终止时，有关存货将出售；应收账款变为现金；投入的营运资本可以收回。现金流量准则（五）不考虑筹资成本和融资现金流•投资项目的判断主要看：–项目投入资金额–项目增加的现金流量–增加的现金流量是否大于投入现金额•不考虑资金从何而来，需要花费多少成本•支付的利息和筹集的资金均不作为项目的考虑范围。现金流量的分布及内容1．初始现金流量初始现金流量是指为使项目建成并投入使用而发生的有关现金流量，是项目的投资支出。（1）固定资产上的投资（2）垫支流动资金（3）原有固定资产的变价收入和清理费用（4）有关机会成本现金流量的分布及内容如果投资项目是固定资产的更新，则初始现金流量还包括原有固定资产的变价收入和清理费用。如果原有固定资产清理起来很困难，清理费用会很高，而如果同时固定资产的变卖价格不理想，则总的现金流量可能为负值。这一点在西方发达国家表现得尤为突出。这也是为什么有些发达国家的企业宁肯投资建新厂，安装新设备，也不对老企业进行大规模技术改造的原因之一。现金流量的分布及内容2．营运现金流量（1）产品或服务销售所得到的现金流入量。（2）各项营业现金支出。（3）人工及材料费用。（4）税金支出。（5）增加折旧带来的节税额。营业现金流量是指项目投入运行后，在整个经营寿命期间内因生产经营活动而产生的现金流量。这些现金流量通常是按照会计年度计算。现金流量的分布及内容营运现金净流量=营运现金流入－付现成本－所得税=营运现金流入－付现成本－非付现成本－所得税＋非付现成本=税后利润+非付现成本=营运现金流入×（1-所得税税率）-付现成本×（1-所得税税率）+折旧×所得税税率现金流量的分布及内容3.终结现金流量(1)固定资产的残值收入或中途变价收入以及为结束项目而发生的各种清理费用。(2)垫支流动资金的收回。终结现金流量是指投资项目终结时所发生的各种现金流量。现金流量法的计算【例】大华公司准备购入一设备以扩充生产能力。现有甲、乙两个方案可供选择，甲方案需投资10000元，使用寿命为5年，采用直线法计提折旧，5年后设备无残值。5年中每年销售收入为6000元，每年的付现成本为2000元。乙方案需投资12000元，采用直线折旧法计提折旧，使用寿命也为5年，5年后有残值收入2000元。5年中每年的销售收入为8000元，付现成本第1年为3000元，以后随着设备陈旧，逐年将增加修理费400元，另需垫支营运资金3000元，假设所得税税率为40%，试计算两个方案的现金流量。现金流量法的计算为计算现金流量，必须先计算两个方案每年的折旧额：甲方案每年折旧额=10000/5=2000(元)乙方案每年折旧额=(12000-2000)/5=2000(元)现金流量法的计算表7-1投资项目的营业现金流量单位：元年份12345甲方案：销售收入（1）60006000600060006000付现成本（2）20002000200020002000折旧（3）20002000200020002000税前利润（4）=（1）―（2）―（3）20002000200020002000所得税（5）=（4）×40%800800800800800税后净利（6）=（4）－（5）12001200120012001200营业现金流量（7）=（1）―（2）―（5）32003200320032003200乙方案：销售收入（1）80008000800080008000付现成本（2）30003400380042004600折旧（3）20002000200020002000税前利润（4）=（1）―（2）―（3）30002600220018001400所得税（5）=（4）×40%12001040880720560税后净利（6）=（4）－（5）1800156013201080840营业现金流量（7）=（1）―（2）―（5）38003560332030802840现金流量法的计算表7-2投资项目的现金流量单位：元年份t012345甲方案：固定资产投资-10000营业现金流量32003200320032003200现金流量合计-1000032003200320032003200乙方案：固定资产投资-12000营运资金垫支-3000营业现金流量38003560332030802840固定资产残值2000营运资金回收3000现金流量合计-1500038003560332030807840第三节：资本预算的基本方法本节的主要问题：净现值（NPV）法内部收益率（IRR）法获利指数（PI）法投资回收期法贴现回收期法年均投资报酬率法净现值（NPV）法净现值（NetPresentValue，NPV）是指某个投资项目投入使用后各年的净现金流量的现值总和与初始投资额（或投资期内的各年投资额的现值总和）之差，即投资项目未来现金流入量现值与未来现金流出量现值之差，或者说是投资项目在整个期间（包括建设期和经营期）内所产生的各年净现金流量现值之和。净现值（NPV）法NPV＝式中，n——投资项目的整个期间（包括建设期即投资期s和经营期即使用期p，n=s+p）；k——贴现率（折现率）NCFt——项目整个期间第t年的净现金流量n0tttk1NCF＝）（净现值（NPV）法贴现率的选择市场利率资金成本率投资者要求的报酬率净现值（NPV）法净现值法的决策标准:如果投资项目的净现值大于0，表示该项目的回收额大于原投资总额，则该项目可行；如果净现值小于0，表示该项目的回收额小于原投资总额，则该项目不可行；如果有多个投资项目相互竞争，应选择净现值最大的项目。净现值（NPV）法投资项目A投资项目B期间净现金流量净现金流量012345（200000）7000070000650005500060000（120000）3600036000360003600036000合计6000060000例：依据左边资料，假定折现率为10％，分别计算A、B项目的净现值，并作出投资决策。净现值（NPV）法例：依据上图资料，假定折现率为10％，分别计算A、B项目的净现值，并作出投资决策。1、项目B每年净现金流量分别为：NCF0＝－12万，NCF1＝NCF2＝NCF3＝NCF4＝NCF5＝36000，因为B方案经营期每年NCFt都相等，可利用年金现值系数表来计算，使计算过程简化。NPVB＝36000×（P/A，10%，5）-120000＝36000×3.791－120000＝136476－120000＝16476（元）净现值（NPV）法2、项目A每年净现金流量分别为：NCF0＝－200000，NCF1＝70000，NCF2＝70000，NCF3＝65000，NCF4＝55000，NCF5＝60000（元）＝－＝－＋＋＋＋＝万－万＋万＋万＋万＋万＝－）（＋）（＋）（＋）（＋）（＝450902000002450902000003726037565488155782063630200.62160.6835.50.7516.50.82670.909720000010%16000010%15500010%16500010%17000010%170000NPV54321A结论：项目A和B的净现值均大于0，均为可行方案，选择净现值最大的A项目。净现值（NPV）法•净现值法具有广泛的适应性，是最常用的投资决策方法。其优点有三：一是考虑了投资项目现金流量的时间价值，二是考虑了项目整个期间的全部净现金流量，体现了流动性与收益性的统一；三是考虑了投资风险性，因为折现率的大小与风