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第十章货币政策1．了解货币政策的目标演变，理解货币政策各个目标之间的矛盾统一关系；2．掌握货币政策中间目标的选择标准和主要中间目标的优缺点；3．了解货币政策工具体系的构成，掌握一般性货币政策工具的作用机理及其优缺点；4．理解货币政策的传导机制；5．理解货币政策效应的衡量，并能够结合实际进行分析。第一节货币政策最终目标一、货币政策的含义及构成要素•是指中央银行为实现既定的经济目标，运用各种政策工具调节货币供求，进而影响宏观经济的方针和措施。•货币政策最终目标、货币政策中间目标、货币政策工具。•三者的关系是：•货币政策工具—货币政策中间目标—货币政策最终目标。第一节货币政策目标一、货币政策最终目标〈一〉货币政策目标的含义及演变是指国家通过中央银行制定和实施货币政策，对国民经济进行金融调控最终要达到的目标。〈二〉货币政策目标的内容1、物价稳定2、充分就业3、经济增长4、国际收支平衡5、金融市场稳定•从20世纪30年代以前的稳定币值这一单一目标开始，货币政策的目标经历了一个漫长的演变过程。2、货币政策目标的演变•2、货币政策目标的演变：–20世纪30年代以前，稳定币值和汇率–30年代以后，充分就业和稳定币值–40年代末－50年代初，稳定币值–50年代后期，经济发展和经济增长–60年代以后，国际收支平衡（美元危机）〈三〉目标之间的关系货币政策各个目标之间是既统一又矛盾的关系。长远看，各目标之间是统一：–经济增长是基础–物价稳定是前提–充分就业促进经济增长–国际收支平衡有利于其它目标的实现从短期看又有矛盾•1、物价稳定与充分就业之间的矛盾–失业率和物价上涨率之间呈此消彼长关系–失业率较高的物价稳定–通胀率较高的充分就业–在失业率和物价上涨率的两极之间组合，相机抉择•通胀率（P`）失业率u`P`AB菲利普斯曲线8％5％4％10％•20世纪70年代，物价和失业又出现了互补关系，即物价上涨、失业和经济停滞同时出现。•20世纪90年代，在美国出现了高增长率、低失业率和低通货膨胀率的并存。即所谓的新经济时代。矛盾的关系还表现在。2、物价稳定与经济增长之间的矛盾3、物价稳定与国际收支平衡之间的矛盾4、经济增长与国际收支平衡之间的矛盾5、物价稳定和金融市场稳定之间的冲突（四）我国货币政策目标的确定•1．单一目标论。单一目标论的货币政策目标是稳定币值或者发展经济。•2．双重目标论。同时兼顾发展经济和稳定物价的要求。•3．多重目标论。必须包括充分就业、国际收支均衡和经济增长、物价稳定等方面。•《中国人民银行法》“货币政策目标是保持货币币值稳定，并以此促进经济增长”。第二节货币政策工具货币政策工具是中央银行为了实现货币政策目标，对金融进行调节和控制所运用的政策手段。货币政策工具一般可分为：一般性货币政策工具、选择性货币政策工具、直接信用控制和间接信用指导四大类。•第二十三条中国人民银行为执行货币政策，可以运用下列货币政策工具：（一）要求银行业金融机构按照规定的比例交存存款准备金；（二）确定中央银行基准利率；（三）为在中国人民银行开立账户的银行业金融机构办理再贴现；（四）向商业银行提供贷款；（五）在公开市场上买卖国债、其他政府债券和金融债券及外汇；（六）国务院确定的其他货币政策工具。一、一般性货币政策工具（一）法定存款准备金政策1、含义：–中央银行在法律所赋予的权力范围内，通过调整商业银行缴存中央银行的存款准备金比率，以改变以改变金融机构的准备金数量和货币扩张乘数，从而达到控制商业银行的信用创造能力（贷款和派生存款）和社会货币供应量的活动。•当经济过热时，中央银行可通过提高法定存款准备金率，迫使商业银行收缩贷款规模，减少过热领域的投资，缓解通货膨胀的压力。反之则相反。2．法定存款准备金政策的基本内容•准备金制度的基本内容主要包括以下四个方面：（1）对法定存款准备金率的规定。（2）法定存款准备金利率。（3）对作为法定存款准备金的资产种类的限制。一般限定为银行在中央银行的存款；在有些国家，一些高度流动性的资产，如库存现金和政府债券等也可以作为法定存款准备金。（4）法定存款准备金的计提方式，包括存款余额的确定及缴存基期的确定等。3．调节法定存款准备金的效果•一是通过影响商业银行的超额准备金的数量•二是通过影响货币乘数4、作用特点–保证银行流动性、控制货币供应量、结构调整–操作简单，作用威力大，奏效快。通常称它是一帖力度大、反应快的“烈药”。–副作用大，缺乏灵活性，对商业银行和经济的冲击力大，且央行不易把握时机和力度。不宜经常使用（二）再贴现政策1、含义：•再贴现政策是指中央银行通过调整再贴现率和规定再贴现票据的资格等方法，影响商业银行等存款机构的再贴现成本和能力，进而达到调节信用规模、市场利率和货币供给量的政策措施。•当经济过热时，中央银行可通过提高再贴现率或者限制再贴现票据资格，减少商业银行从中央银行获得的资金，减少货币供应量。反之则相反。•主要包括：再贴现票据的种类、规定再贴现业务的对象、确定并调整再贴现率。2、再贴现政策的内容•再贴现政策一般包括两方面的内容：（1）再贴现率的调整。（2）采用贴现率以外的多种方法来调节贷放规模和流向，这些方法包括道义劝告、数量限制，甚至拒绝放款等。3、调整再贴现政策的效果（1）再贴现率变化会影响商业银行等存款机构持有准备金或借入资金的成本，从而影响它们的贷款量和货币供给量。（2）具有一定告示效应。贴现率变动在某种程度上影响着人们的市场预期。（3）可以起到稳定金融市场的功能。4、特点–由于央行提供的贷款以短期为主，因此再贴现率是一种短期利率。作用过程相对是渐进的，政策效果不是非常猛烈。–告示作用较强，效果相对较弱。–再贴现政策需要大致稳定和不断稳定中寻求平衡，操作难度较高。–通过审查再贴现资格，达到调整国家产业结构的目的。–中央银行缺乏足够的主动权，“被动”–“告示效应”是相对的，力度有限–也会引起市场利率的经常波动。（三）公开市场业务操作1、含义：•中央银行在金融市场（主要是债券市场）上公开买卖有价证券（主要是买卖政府债券），以影响银行体系准备金，进而影响市场利率或者货币供应量的行为。当经济过热时，中央银行可通过在金融市场上卖出债券，回笼基础货币，减少货币供应量。反之则相反。2、公开市场操作的分类•主动性公开市场业务：–指中央银行为改变银行准备金原目标水平而积极主动进行的买卖证券的行为。（现券交易）•防御性公开市场业务：–主要用于抵消那些非中央银行所能控制的因素对银行准备金水平的影响，使基础货币保持在预定的目标水平上。（回购）3、公开市场操作的效果（1）可以调控银行体系的准备金和货币供给量。•中央银行通过在金融市场上买进或卖出有价证券，可以有效影响商业银行体系准备金数量，从而达到调节基础货币、信贷规模和货币供应量的作用。（2）可以影响利率水平和利率结构•中央银行通过公开市场操作影响利率水平有两个渠道，以购入有价证券为例，当中央银行购入有价证券时，一方面证券需求上升，证券价格上升，收益率下降；另一方面，商业银行超额存款准备金增加，基础货币和货币供应量加，引起利率水平下降。此外，中央银行可以根据需要同时购入或卖出不同期限的有价证券，改变各期限的有价证券的供求状况，进而达到调节利率结构的目的。4、公开市场操作的特点•同前两种货币政策工具相比，公开市场操作有明显的优势：•（1）主动性。调节信贷规模的主动权掌握在中央银行手中，通过公开市场业务，中央银行可以主动出击，不像贴现政策那样，处于被动地位。•（2）灵活性。公开市场业务使中央银行能够随时根据金融市场的变化，进行经常性、连续性及试探性的操作，也可以进行逆向操作，以灵活调节货币供给量。•（3）微调性。由于公开市场业务的规模和方向可以灵活安排，央行可以对货币供应量进行微调，不会像存款准备金那样产生较大的影响。•（4）快捷性。运用速度快，不会有行政上的延误。当央行决定要改变银行储备和基础货币时，只需向证券交易商发出购买或出售指令，交易就可立即得到执行。央行具有主动权条件约束–中央银行具有强大的、足以干预和控制整个金融市场的金融势力，中央银行持有相当数量证券–存在较为发达的金融市场，尤其是要有规模庞大、结构完整的国债市场。–需要的完善的货币市场和良好的资产价格传导机制–其它政策相配合。•中央银行票据–中央银行票据(CentralBankBill)是中央银行为调节商业银行超额准备金而向商业银行发行的短期债务凭证，其实质是中央银行债券，之所以叫“中央银行票据”，是为了突出其短期性特点（从已发行的央行票据来看，期限最短的3个月，最长的也只有3年）。–央行票据由中国人民银行在银行间市场通过中国人民银行债券发行系统发行,其发行的对象是公开市场业务一级交易商,目前公开市场业务一级交易商有50家,其成员包括商业银行、证券公司等。央行票据采用价格招标的方式贴现发行,在已发行的34期央行票据中,有19期除竞争性招标外,同时向中国工商银行、中国农业银行、中国银行和中国建设银行等9家双边报价商通过非竞争性招标方式配售。由于央行票据发行不设分销,其它投资者只能在二级市场投资。•理解央行票据，首先需要理解公开市场操作。公开市场操作，是中央银行利用在公开市场上买卖有价证券的方法，向金融系统投入或撤走准备金，用来调节信用规模、货币供给量和利率，以实现其金融控制和调节的活动。在大多数发达国家，公开市场操作是央行吞吐基础货币、调节市场流动性的主要货币政策工具。在中国，人民银行则从1999年开始将其作为货币政策日常操作的重要工具。央行票据则是中国公开市场操作的主要工具之一，它出现于2002年。在此之前，国债和金融债是主要操作对象。发行央行票据，是一种向市场出售证券、回笼基础货币的行为；央行票据到期，则体现为基础货币的投放。一般而言，央行票据发行后可在银行间债券市场上市流通交易，交易方式有现券交易和回购。现券交易分为现券买断和现券卖断两种：前者为央行直接从二级市场买入有价证券，一次性地投放基础货币；后者为央行直接卖出有价证券，一次性地回笼基础货币。回购交易则分为正回购和逆回购两种：正回购是央行向一级交易商卖出有价证券，并约定在未来特定日期买回的交易行为；逆回购的操作方向正好相反。现券卖断与正回购是央行从市场收回流动性的操作，但是，它们均受到央行实际持券量的影响。央行票据主要用于承担短期政府债券的功能，对于调控货币供应量、调节商业银行流动性水平、熨平货币市场波动和引导利率走势发挥了重大作用。•首先，央行票据承担着调控货币供应量的职能。例如，在人民币升值预期等因素的影响下，外汇储备迅速增加使中国外汇占款巨幅增加。为了减少外汇占款增加对基础货币供给增长的负面影响，央行大量发行央行票据，发挥其冲销功能。•其次，央行票据可以调节商业银行流动性水平，防止信贷过快增长。目前在公开市场操作中，央行票据的认购主力是商业银行，定向央行票据更是主要面向资金面宽裕尤其是贷款增速过快的银行发行。例如，2007年3月9日向9家商业银行发行1010亿元期限为3年的定向票据。•第三，央行票据可以用来熨平货币市场波动。随着中国参与全球化程度的加深，投机资本对国内房地产等市场的投资将会影响国内经济，由此产生的经济波动需要灵活的货币政策工具来调节。因此，今后的货币政策将会以公开市场操作为主，央行票据在其中扮演了重要角色。•最后，央行票据有助于形成市场基准利率。央行票据因其灵活性和主动性而成为货币市场的“风向标”，引导银行间市场、交易所市场和相关债券市场形成相应期限的市场利率和收益率曲线，其一级市场收益率逐渐成为利率的定价基准。当然，要充分发挥央行票据的功能，还必须做好与其他货币政策工具，如存款准备金的合理组合。作用1、丰富公开市场业务操作工具，弥补公开市场操作的现券不足•引入中央银行票据后，央行可以利用票据或回购及其组合，进行余额控制、双向操作,对中央银行票据进行滚动操作，增加了公开市场操作的灵活性和针对性，增强了执行货币政策的效果。2、为市场提供基准利率•国际上一般采用短期的国债收益率作为该国基准利率。但从中国的情况来看，财政部发行的国债绝大多数是