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第二章金融市场第二节资产价格是一个随机过程基本概念•随机变量：定义在样本空间上的单值实函数。•随机过程：随时间变化的随机变量。•马尔可夫过程：在已知目前状态（现在）的条件下，它未来的演变（将来）不依赖于它以往的演变(过去)。•参见《概率论与随机过程》；胡细宝；北京邮电大学出版社；2001年。维纳过程（随机过程）•若一个随机过程{X(t),t=0}满足：•⑴X(t)是独立增量过程；•⑵任意s,t0,X(s+t)-X(s)~N(0,σ^2*t），即X(s+t)-X(s）是期望为0，方差为σ^2*t的正态分布；•⑶X(t)关于t是连续函数。•则称{X(t),t=0}是维纳过程（Wienerprocess）或布朗运动。一、维纳过程•含义：一是资产价格在任意时间段变化的均值为0；二是资产价格在任意时间段变化的方差等于时间长度。•维纳过程：1、资产价格是标准正态变量与时间的乘积。dS=𝜀𝑑𝑡2、任意两个不重叠时间段的资产价格相互独立。3、波动率。二、一般维纳过程•含义：不确定性资产的收益不为零•漂移量：随机变量在时间序列中表现出的上升或下降的趋势，预期收益。•dS=𝛼𝑑𝑡+𝜎𝜀𝑑𝑡三Ito过程•含义：资产未来价格的变化与当前资产价格有关。•dS=δ𝑆,𝑡𝑑𝑡+𝜎(𝑆,𝑡)𝜀𝑑𝑡•任何一项不确定性资产的收益：𝑑𝑆𝑆=𝜇𝑑𝑡+𝜎𝑑𝑍7第三节M&M定理及其意义-M&M’sLawM&M定理•内容：在一定的条件下，企业无论以负债筹资还是以权益资本筹资都不影响企业的市场总价值。或者企业的价值与股本结构无关。•股权结构是指股份公司总股本中,不同性质的股份所占的比例及其相互关系。两层含义：股权集中度，即前五大股东持股比例。•股权构成（即各个不同背景的股东集团分别持有股份的多少，国家股东、法人股东及社会公众股东）9M&M定理——源自匹萨饼的智慧•1991年诺贝尔经济学奖得主，米勒和莫迪里亚尼两位教授曾经坦言，他们俩是在芝加哥大学校园内的匹萨饼店里顿悟出有关于企业融资行为的理论并一举得奖的。这套理论的发明人米勒教授认为，企业的融资行为和其创造价值的能力是不相关的，或者说资产负债表两边互不相关。•米勒教授曾经在获得诺贝尔经济学奖之后，应前来采访他的记者的要求，用最通俗的话解释一下他的获奖理论，他思考了一下说：“无论你把一块匹萨饼分成4份还是6份，那仍然只是一块匹萨饼。”据说当时采访他的记者们听之哗然，心里纷纷犯嘀咕，其中胆子最大的一个记者结结巴巴地反问道：“你就是凭着这个发现拿了诺贝尔奖？”10M&M定理•在有效金融市场上，一个公司的价值是由其资产增值能力所决定的，而与该公司的融资方式以及资本结构无关。•资金成本取决于对资金的运用，而不是取决于资金的来源。•企业的价值与其资本结构没有关系。•融资活动本身不创造任何价值。•公司股票的价格应该是由企业创造价值的能力所决定的，而该企业的融资活动不应对股票的价格产生任何影响。•国有股减持不应该成为话题，问题在于提高国有企业的盈利能力。11M&M定理——1997东南亚金融危机•1997年东南亚金融危机爆发，为了应对投机商从银行借款兑换美元，进而做空这些国家的货币，东南亚各国的中央银行采取了一项被米勒教授斥之为“火上浇油”的政策：提高本币贷款的利率。他们认为，通过提高利率，使得从银行贷款的投机商要承担更高的利率，这样就可以打击投机商。不幸的是，这项政策颁布以后，这些国家的货币以更快速度贬值，终于无可逆转地形成了危机。•米勒：东南亚金融危机的根本原因是由于这些国家的中央银行行长们都是哈佛大学的毕业生，如果他们来芝加哥大学的话，这场危机本来是避免的。请现场讨论，分析原因12第四节有价证券组合理论-PortfolioManagement13不是制造永动机的理论•投资人只能通过承担市场上的风险来获取收益；而优秀的投资人能够通过证券组合，使其自身的投资组合的风险回报率处于市场上的合理的水平。•资产的可复制•夏普系数的极端重要性，结论与前提同样重要。——但是我们事先无法知道在多长时间内才能体现出其结论。•煤矿总指挥的困境14第四节有价证券组合理论-PortfolioManagement15不是制造永动机的理论•投资人只能通过承担市场上的风险来获取收益；而优秀的投资人能够通过证券组合，使其自身的投资组合的风险回报率处于市场上的合理的水平。•资产的可复制•夏普系数的极端重要性，结论与前提同样重要。——但是我们事先无法知道在多长时间内才能体现出其结论。•煤矿总指挥的困境16投资的判断标准•风险和预期收益•在金融市场上，投资人一般关心从两个方面关心有价证券的价格：风险和预期回报。衡量这两个基本要素的指标分别是：有价证券价格变动的方差和预期收益的数学期望。需要指出的是，这两项指标均是在有效金融市场上，投资人根据当前全部的信息和历史规律的把握，对未来某项资产（此处为有价证券）的价格作出的判断。17一、有价证券的复制•任何在金融市场上交易的有价证券都可以被其他有价证券的组合进行复制。•只要是风险和回报进行匹配就可以了。•按照一定的权重，进行组合，复制目标•具有许多应用，实际上是免除了我们的许多“猜想性”的分析。•几乎可以在金融市场上，复制任何资产，表达同样的信息和不确定性。复制是一项极有价值的工作，能够给我们许多便利。但是别走得太远：买入了妇女服装公司股票和婴儿食品公司股票并不意味着你复制了一个虚拟的家庭。二、夏普系数•在金融市场上，互不相关股票的收益是由其各自蕴含的风险所决定的。•风险与收益正相关，相关系数为夏普系数。19证券组合理论（马科维茨）•在金融市场上，衡量某项资产的风险和回报的指标分别是：该资产价格的标准差(σ)和预期收益(r)。•如果我们用资产A和B组合去形成C，那么资产C的风险和回报的计算方法就是：•p为相关系数。bbaacrxrxr)(2)()()(222bababbaacxxxx20证券组合理论——有效边界(EfficientSet)•发现：购买业务相关系数相反的股票构成一个组合的话，该组合的标准差会降低。•推论：我们始终能够掌握资产市场上的每一组股票的风险和回报，并了解其中两两之间的相关系数，那么，总能够在股票市场上不断地构造出新的组合。这些组合只有一个目的：在给定的风险水平上，取得最大的收益水平；或者在给定的收益水平上，承担最小的风险水平。•限制：我们并不能永无止境地通过组合来实现更低风险和更高收益的组合，而是有一个组合的有效限度。