第六章资产评估

第六章资产评估港航企业经营者的某些决策将会影响到投资者对港航企业金融资产价值的认定，因此，了解投资者是如何确定金融资产价值对港航企业经营者来说是非常关键的问题。这种确定某一资产价值的过程，就是资产评估。第一节评估要素有许多方法用来评估金融资产的价值。一、市场价值资产的市场是指其在市场上出售时能够获得的资金，这种市场价值是由该资产的供给与需求共同决定的。在很多报纸的金融版面上登载的股票和债券价格就是它们的市场价值。二、变现价值资产的变现价值是指资产在被单独出售，而不是作为整体的一部分时所获得的资金。普通股的变现价值就是指将公司的所有资产独立的售出，并偿付所有的债务之后所剩余的资金总量。由于公司的各项资产组合起来的总体价值要高于各项资产单个价值的加总，所以公司普通股的变现价值通常都低于它的市场价值。三、账面价值资产的账面价值是指其在公司的资产负债表上体现出来的价值。相对于当前价值而言，资产账面价值是一种历史价值，普通股的账面价值指的是公司所有者权益。四、实际价值资产的内在价值是一种公平的价值尺度，虽然投资者无法知道资产的实际价值，但是他们可以对资产的实际价值进行评估，并与该资产当时的市场价格进行比较。如果对资产评估价值超过资产当时市场价格，投资者们将会考虑购买该资产，反之，则不会考虑购买。在关于实际价值的讨论中，有一个基本假定，即金融市场不是一个完全有效市场。如果金融市场是非常有效的话，那么所有的资产的市场价值，与他们的实际价值将会完全一致。因为在一个非常有效的市场中，投资者能够进行正确的评估，并且对所有新信息能做出非常迅速的反应，导致了资产的价格会针对新的市场信息做出及时的调整。因此，在一个非常有效的市场中，资产的市场价值与实际价值总是一致的。大多数专家认为金融市场不是十分有效的，但是关于金融市场有效的程度问题，仍然争论不休。对我们而言，了解投资者是如何对金融资产进行评估比单纯的知道市场有效的程度更为重要。在本章接下来的内容中，提到的价值都是指由投资者评估的实际价值。五、评估步骤通过计算持有金融资产而预期获得现金流量的现值，可以对金融资产(债券、优先股、普通股等等)进行评估。步骤如下：1．估计该资产的现金流量。2．确定该资产所需要的回报率。这一回报率的确定受诸多因素的影响，其中包括投资的风险。3．把投资回报率作为贴现率，确定预期资金收入的现值。需要注意的是资产评估的结果是由估计的现金流量和投资回报率确定的，而大多数实例中，现金流量和投资回报率都是不确定的，导致了资产评估也是无法确定的，不确定条件下的资本评估是港航企业经营者颇为感兴趣的，需要进一步地论述。第二节债券在讨论债券评估之前，我们首先应该了解一下债券的主要特征。一、票面价值、票面利率与到期日债券的票面价值是指债券发行者在债券到期之后必须支付给债券持有者的现金，国际上，大多数公司发行债券时，票面价值通常确定为1000美元。在我国，债券面值较小，多为100元人民币。债券的票面利率也就是按照票面价值一定的百分比，债券发行者应支付债券持有人付息票额。因此，用债券的票面价值乘上票面利率就得出了每年应支付给债券持有人的利息总额，这一数量是固定不变的，与债券最初的出售和之后的转让价格有关。一般情况下，每半年向债权人支付一次利息，在上述的例子中，半年的礼息即55美元。投资者们宁可每半年就得到一半的年利息，也不愿等到1年后在收回全部的年利息，因为通过每半年支付利息的方式，他们就可以在后半年中利用已收回的一部分利息进行再投资，以获得额外的收入。实际上就获得了复合利息。债券的到期日是指债券发行者按债券的票面价值向投资者偿还本金的日期，同时，这一到期日也是债券持有者获得利息收人的终止日期。二、一年期复合下面我们通过举例来说明如何评估债券，假设中远集团公司发行一种债券，票面价值为1000美元，，5年到期，票面利率为11％。假定每年偿付一次利息。从以上描述中可以看出，债券的持有者所预期的现金收入包括(1)未来5年中每年末的110美元利息收入；(2)上5年期末发行者应偿付的1000美元本金。对于—个要求回报率为10％的投资者来说，该种债券的价值可以通过以下几个步骤来确定。1．确定债券持有者预期的现金收入，如图6.1所示。2．确定债券持有者者要求得到的回报率。本例中，回报率为10％。3．计算预期现金收入的现值。本例中，债券的预期现金流量和投资者需要的回报率都是已知的，为了确定债券的价值，我们把回报率作为贴现率来计算预期现金收入的现值，计算公式为nbnttbbkMkIV)1(1)1(11（6.1）式中：Vb为债券的价值；I为债券的年利息；M为债券的票面价值；kb为回报率；n为到期年数；t为时间。简单地讲，式(6.1)就是每年所得利息的现值，再加上债券到期值时所得本金的现值，即可得到债券价值。利用前一章的知识，可以将公式(6.1)另表示为)()(,,nknkbbbPVIFMPVIFAIV（6.2）现在，我们可以用式(6.2)算出中远集团公司发行的债券的价值，即用每年110美元利息的现值，加上到期时一次支付的1000美元的现值。235110110110110110+1000图6.1现金流量120242年末)(89.1037)6209.0(1000)7908.3(110)()(110.5%,10.5%,10美元yrsnkyrsnkbbbPVIFMPVIFAV计算得出该债券的价值为1037.89美元，这是投资者愿意支付的最高价格；如果投资者正好用1037.89美元买下该债券，那么他将获得10％的回报率。。三、半年期复合正如前面所提到的那样，绝大多数债券都是每半年支付一次利息的。由于在年中就获得了利息收入，投资者就可以用收回的这部分利息进行再投资，以获得额外的回报。中远集团公司发行的债券，如果半年支付一次利息，那么该债券的购买方就能够获得更多的收益，课以通过式(6.3)或式(6.4)计算此类债券的价值。nbtbnibkMkV221)21(1)21(121（6.3）)()(22,2/2,2/nknkbbbPVIFMPVIFAIV（6.4）假设每半年支付一次利息，那么中远集团公司发行的债券的价值可以通过以下的计算求出)(59.1038)6139(.1000)7217.7(55)(1000)(2100102%,52/102,%52/美元periodsnkperiodsnkbbbPVIFPVIFAV计算得出的债券价值是1038．59美元，比1年期复合的债券价值高0.1美元(1038.59—1037.89)。四、到期收益率先前的阐述表明，如果投资者用1038.59美元购进该债券．并且持有这一债券直到期日为止，那么他将获得10%的回报。债券的预期回报包括利息收入和到期时的本金收入，由于缺少相应的计算程序，因此解决到期收益率的问题只能通过试错法。计算一种债券的到期收益率，它的票面价值为1000美元，票面利率为8%，市场价格911.33美元，期限6年，假定半年复合。通过债券的价格和票面利率，可以对债券的到期收益有一个初步的估价。如果债券是按票面价值出售的，那么它的到期收益率就等于票面利率。如果债券出售价格低于票面价值，那么到期收益率就高于票面利率，反之亦然。在其他条件不变的情况下，债券价格与票面价值差价越大，票面利率与到期收益率之间的差距也就越大。同样地，其他条件不变，债券期限越短，票面利率与到期收益之间的差距越大。在这个例子中，因为债券售出价格要低于票面价值，所以到期收益必然要高于8%的票面利率，不妨设为12%。首先，看看12%是不是到期收益率，将12%作为贴现率，计算出预期现金收入的当前价值。)(35.832)4970.0(1000)3838.8(40)(1000)(280122%,62/122,%62/美元periodsnkperiodsnkbbbPVIFPVIFAV由于832．35美元低于债券的市场价格，所以12%并不是到期收益率。再尝试用低一点的贴现率，就能增加预期现金收人的现值，使它等于债券价格，假设为10%，则)(33.911)5568.0(1000)8633.8(40)(1000)(280122%,52/122,%52/美元periodsnkperiodsnkbbbPVIFPVIFAV因为用10%作为贴现率，计算出来的现金收入的现值，恰好等于债券价格，所以得出10％就是该债券的到期收益率。投资者可以用到期收益率评估债券的价值，与市场价格进行比较，以做出投资决策。另外一种方式，就是将到期收益率与投资者所要求的回报率进行对比，来进行投资决策。当到期收益率高于或等于回报率时，投资者将买进该债券，反之，则不会购买该债券。而在实际操作过程中，通过上述两种方式做出的投资决策，往往是一致的。五、溢价和贴价当债券以高于票面价值的市场价格发行时，称为溢价或升水；当债券以低于票面价值的价格发行时，称为贴价或贴现。当债券以等于票面的价值的价格发行时，称为平价。回溯到前面所举的债券评估的实例，即中远集团公司发行的债券，票面价值为l000美元，票面利率为11%，期限为5年。如果投资者需要11%的回报率，那么债券仁将以1000美元来发行，因为投资者每年的利息收入，完全等于他们所要求的投资回报。同时，他们在到期日又可以收回初始投资，所以这一定价是切实可行的。如果投资者对该债券要求的回报率为12%，那么他们所愿意支付的债券价格，将肯定低于1000美元。例如，他们用963.21美元购进该债券，每年就可以获得110美元的利息收人，他们当前的收益率(用每年的利息除以初始投资)为110／963.21即11.4%，需要补充的是，债券到期之后，投资者将收回l000美元，超出他们初始投资36.79美元，将这些附加所得平摊到每一年，再考虑到资金的时间价值，就可得出投资者每年的回报率为12%。如果投资者所期望的回报率仅仅为10%，那么他们将愿意以高于票面价值的价格买进债券。第三节优先股一、优先股评估优先股与证券一样，每年也要像股票的持有人支付固定数量的现金，以做补偿。但是大多数的优先股是没有期限的，优先股和其他一些承诺永远支付固定现金补偿的资产一样，都被称为终身年金。这种终身年金的价值，是指所有未来现金收入的当前值，对于终身年金而言，它的现金收入是无限期的。而优先股的价值评定，可以用式(6.5)来表示xttpppkDV1)1(1(6.5)式中：Vp为优先股价值；Dp为优先股每年的现金股利；kp为要求的回报率；t为时期。式(6.5)可以简化成下面的式子pppkDV(6.6)中远集团公司发行的优先股，每年每股派发的股利为9.75美元，如果投资者所要求的回报率为11.5%，那么这一股票的价值计算如下)(78.84115.075.9美元pppkDV投资者对优先股评估时，所采取的措施与债券相同，即当评估的价值高于或等于市场价格，投资者就会买进该股票；当评估的价值低于市场价格，投资者则不会购买该股票，如果他已经拥有该股票，就会选择卖出。二、预期收益率优先股的预期收益比较容易计算，计算公式为pppVDk(6.7)这里的kp就是预期收益，它不同于式(6.6)中的kp，其中的kp表示的是所要求的回报率。在式(6.7)中，vp不再代表仙优先股的价值而是表示其市场价格。计算优先股的预期收益率，其每年派发4．25美元的鼓励，它的前价格为47.22美元。计算如下%0.922.4725.4ppbVDk投资者一旦确定了股票的预期收益率，他们就会将与他们所要求的回报率相比较来进行投资决策。只有当预期收益率高于或等于他们所要求的回报率时，投资者才会买进该股票。用预期收益率作为判断标准，与将股票价值与市场价格比较，得出的结果应该是一致的。第四节普通股普通股的价值和债券、优先股的价值一样，也指的是预期现金收入的现值，但是存在着两点区别。首先，普通股持有者希望通过每年派发股利获利，这就