11hjt金融市场与金融机构-政府债务市场

[e-mail]成均馆大学中国大学院政府债务市场郝继涛金融市场与金融机构FinancialMarketsandInstitutions2目录一、财政证券市场二、机构证券市场三、市政证券市场四、中国国债市场3财政证券（treasurysecurities）的类型贴现证券和息票（附息）证券（discountandcouponsecurities）息票证券：6个月支付一次利息，到期支付本金两年或以上证券，以息票形式发行，成为中期国债或财政票据（treasurynotes）10年以上，长期国债或财政债券（treasurybonds）财政票据，财政债券，通常财政债券贴现债券：到期日支付约定金额，即到期价值或面值1年及以下证券以贴现形式发行，称为短期国债，国库券4凭证方式记账式国债又名无纸化国债，准确定义是由财政部通过无纸化方式发行的、以电脑记账方式记录债权，并可以上市交易的债券投资者可收到收据无记名（实物〕国债是一种实物债券，以实物券的形式记录债权，面值不等，不记名，不挂失，可上市流通凭证式国债，是指国家采取不印刷实物券，而用填制国库券收款凭证的方式发行的国债。它是以国债收款凭单的形式来作为债权证明，不可上市流通转让，从购买之日起计息纸质凭证式国债其票面形式类似银行定期存单，记名电子记账凭证式国债应用了计算机技术，以电子记账形式取代纸质凭证用于记录债权，投资者需开立债券账户和资金账户，并填写购买申请后办理，记名不能上市流通5通货膨胀保值债券（TIPS）通货膨胀保值债券（treasuryinflationprotectionsecurities，TIPS），指债券利率在其存续期间内保持不变，但用来计算利息支付的本金额会随着消费价格指数的变动而变动到到期日，该债券会以通过通胀调整的本金额和原始发行的面额之间的较高价被购回消费价格指数是以美国劳工局每月发布的非季节性调整的城市平均综合消费指数为基础计算的综合物价指数调整方式：财政部根据息票金额和到期值每半年调整一次债券的本金如果出现负值时，美国财政部规定，债券到期时按面值偿还本金美国于1997年1月29日开始发行6TIPS实例某债券的息票利率为6%，通胀率为5%，某投资者按面值买进了10000美元该种债券由上可知，半年的通胀率为2.5%。计算半年后该债券的利息时，其本金调整为：10000×（1+2.5%）=10250美元其利息额为：10250×（6%÷2）=307.507美国财政证券的一级市场拍卖周期短期：每周一次3月、6月期短期国债拍卖，4周一次1年期拍卖息票：每月一次2年、5年期财政票据拍卖，每季度一次10年期财政票据、30年期财政债券拍卖重开发行：增加发行在外的国债的数量单一价格拍卖（荷兰式拍卖），所有中标者按照被接受的竞争性投标中的最高收益率（截至收益率）被授予证券标售比率：所有竞争性投标，和公众非竞争性投标的票面总额，除以发行给公众的证券的票面总额投标兴趣指标，标售比越高，说明参与人或数量多，拍卖越成功8一级交易商执行公开市场操作时，联邦储备只与指定的一级交易商或认可交易商进行直接交易一级交易商制度建立于1960年，当时有18个。1988年有46家，2007年为21家，2008年10月为17家2008年3月19日，美联储建立了PrimaryDealersCreditFacility(PDCF),通过贴现窗口为一级自营商融资足够的资本合理的交易量9美国财政证券的二级市场场外市场（交易所占非常少量），纽约、伦敦、东京，3个主要交易中心，24小时不用遵循SEC的规定和规则，无交易报告，公开信息有限发行前市场：从拍卖公告日，持续到发行日，在二级市场进行交易政府经纪商，或交易商间经纪，为政府交易商、投资公司、其他交易公司之间提供中介服务，通过将各种报价显示在计算机网络，完成交易短期国债买卖报价短期国债采取贴现，使用银行贴现基础收益率，Y=D/F×360/tY，银行贴现基础年化收益率，D，美元折扣，面值与价格差，F，面值，t距离到期天数距离到期100天，面值10万$短期国债，售价97569$，Y=（100000-97569）÷100000×（360÷100）=8.75%价格P=F-Y×F×t/360距离到期100天，面值10万$短期国债，收益率8.75%D=Y×F×t/360=0.0875×100000×100÷360=2431P=100000-2431=9756910回购协议市场交易商用购买的财政证券作为抵押（出售），在回购市场获得融资，贷款期限1天，称为隔夜回购，超过1天称为定期回购回购协议是指资金融入方在出售证券的同时和证券购买者签订的、在一定期限内按约定价格购回所卖证券的协议交易商获得低利率客户（投资者）获得高流动性的收益（短期收入）客户可滚动隔夜回购管理不定期资金风险：质押的证券价格下跌时，卖方可能到期不购回证券隔夜回购案例交易商购买了1000万$，向客户隔夜回购借款，第二天以1000万$购回隔夜回购利率6.5%出售价9998194，价差1806$（=1000万×6.5%÷360）为利息11剥离财政债券本息剥离债券（strippedtreasurysecurities），即把周期性的利息支付与最后的本金偿还分离开来，使每笔利息支付和本金支付均成为一份单独的零息债券每一份都有其账户号码，可以分别持有或被出售商标（trademark）的零息财政证券美林的财政收入增长收据（TIGRS）财政收据（TRs）STRIPS财政证券（1985）12附息票国债的剥离过程一种债券，距离到期日有10年，面值1000元，息票固定利率5%，10年内每半年支付一次利息剥离后共创造出了21份（20份利息现金流和1份本金现金流）可以独立进行交易的零息债券面值1000息票利率5%利息25元收到时间：0.5年利息25元收到时间：1年利息25元收到时间：1.5年本金1000元收到时间：10年利息25元收到时间：10年…………到期值：25元到收时间：0.5年到期值：25元到收时间：1年到期值：25元到收时间：1.5年…………..到期值：25元到收时间：10年到期值：1000元到收时间：10年13剥离国债的产生剥离债券首先是1982年由美林公司和所罗门兄弟公司发行的本息剥离的国债收据按美国财政部的规定，任何中长期国债，自其发行日起至到期日之前，都可以被剥离金融机构、国债经销商和国债经纪商等，都可以将合法的政府债券分离成利息和本金组分国债利息发行若干份国债收据（面值等于利息）公司发行国债收据储蓄银行本金发行一份国债收据（面值等于本金）14息票剥离与财政证券的理论价值11章国债收益率曲线，最长债券10年期，息票率12.5%，面值出售，收益率12.5%交易商购买10年期，100美元面值，息票率14%的财政证券，按照12.5%的收益率出售，现金流现值108.4305$期限现金流要求收益率半年收益率现值0.570.1250.06256.5882170.1250.06256.20071.570.1250.06255.8359270.1250.06255.4927…………101070.1250.062531.8277合计108.430515财政债券的实际价格趋向于其理论价值该证券按这个价格出售，交易商购买后，剥离它，应按11章理论即期利率剥离，折现，理论价值为108.7889$，获得0.3584$套利收入按理论价值出售消除套利期限现金流理论即期利率半年收益率现值0.570.08000.06256.7308170.08300.06256.45331.570.08930.06256.1402270.09250.06255.8423…………101070.13620.068128.6433合计108.788916目录一、财政证券市场二、机构证券市场三、市政证券市场四、中国国债市场17联邦机构证券市场联邦机构证券（federalagencysecurities），即政府授权政府的其他机构以自己的名义而不是以政府或国家的名义发行的债券在美国，这些机构包括与联邦政府直接相关的机构和由美国政府资助的机构与联邦政府直接相关的机构，或国有公司美国进出口银行、商品信用公司农场主住宅管理局、海上管理局私人出口融资公司、农业电气化管理局、小企业管理局政府国民抵押协会（吉利美）华盛顿都市运输局、田纳西流域管理局（TVA）联邦政府资助机构（GSE）联邦国民抵押协会（房利美）联邦家庭贷款抵押公司联邦家庭贷款协会（房地美）学生贷款营销协会（萨利美）退伍军人管理局、联邦农场信贷银行体系农场信贷融资协助公司、重组信托公司、融资公司18两房联邦国民抵押协会，房利美，FederalNationalMortgageAssociation，FNMA，FannieMae30年代创建，为抵押贷款创建流动性二级市场，购买和出售抵押贷款1968年分拆，出现政府国民抵押协会（吉利美），GovernmentNationalMortgageAssociation(GNMA,GinnieMae)，美国政府完全信用担保，支持政府保险的抵押贷款市场发行多种债券和票据房地美，TheFederalHomeLoanMortgageCorporation，FHLMC，FreddieMac,是1970年作为FannieMae的竞争者成立的1995年起，FreddieMac开始接受次级抵押贷款证券到2008年，两房共持有或担保了12万亿住房低抵押市场的一半2008年8月22日前，穆迪为FannieMae的优先股评级为A1。当天起评级调整为Baa32008年9月7日，美国政府接管两房中国当时持有约3760亿美元两房债券19目录一、财政证券市场二、机构证券市场三、市政证券市场四、中国国债市场20市政债券市政债券是由地方政府发行的债券，在美国主要包括州、市、县、镇以及他们的授权机构或代理机构所发行的债券所筹集的款项被用于公益项目，通常是建设学校、修建公路、建造体育中心和偿还债务等211985-2002年美国债券市场结构（100亿美元）18001600市政债券1400联邦机构债券1200国债1000公司债券800600400200022市政证券的快速增长市政债券快速增长的原因：快速的人口增长和人口增长的不均衡。1940年不到1.3亿，2000年2.8亿，2010年突破3亿美国州与地方政府发行的总债务（10亿美元）年份年末未偿还的债务194020.3195024.1196070.81970145.51980302.81990848.620001270.620102831.723免税特征美国市政债券是免税债券，即对市政债券的免除联邦收入税和州收入税。由于可以免税，市政债券的利率稍低例：某应税公司发行一种债券（甲），利率为9%，边际税率为28%。另有一种债券（乙）为免税的市政债券，其利率为6.75%。比较投资者买会那种债券？等价免税利率=应税利率×（1-边际税率）式中：应税税率=0.09，边际税率28%因此等价免税利率=0.09×（1-28%）=6.48%∵免税的市政债券利率6.75%∴投资者选择市政债券应税市政债券：利息被课以联邦收入税的债券没有税收优势，收益率高于国债，公司债的替代选择美国政府认为，有些活动不应以免税债券融资，因为没有使全体公众受益24市政债券的分类税收支持债券，税收担保债券，该债券的发行有发行政府“完全保证和信用”的支持，发行前要经过纳税人的同意一般责任债券：无限税收一般责任债券，得到无限税收能力的保障；有限税收一般责任债券，有限保障，发行者以征税来偿还债务在税率上有严格法定限制；一般税收外，由特定费用，如公共服务收入进行保障的，称为双重保证证券拨款支持债券：一些机构发行债券，如不能足额支付，政府担保由一般税收收入拨款补足，需要立法机构批准，这种