FinancialDerivatives-MF06-套利策略_金融投资_经管

期货套利交易原理马卫锋副教授同济大学经济与管理学院上海期货研究院Metallgesellschaft公司案例回顾Metallgesellschaft德国大型公司，经营金属、采矿、工程技术等1993年销售额160多亿美元，资产约100亿美元，15家分支机构MG公司，其美国分公司，Metallgesellschaft的交易机构，拥有5000万美元的资本；它在MGRM的子公司经营石油业务。运用期货合约的接续进行套期保值为何失败？若使用远期，可实现完全套保•远期合同成本高：流动性差的OTC市场•公司认为期货价格低于预期的现货价格（期货贴水）1993年底，MGRM的风险敞开1.54亿桶油料马卫锋同济大学上海期货研究院©方差最小化的套期保值（经调整）应小于1.54亿桶（比如有学者计算为8600万桶）。但期货头寸正的预期收益提高了其套保头寸规模（1.54亿桶）1993年，期货累计损失超过10亿美元。其策略旨在长期盈利，短期未必。Metallgesellschaft尚有信贷额度没有利用，结束套保表明其放弃套保策略。董事会希望新管理者能够由清白状态重新开始（管理层变更之际承受财务上的重大损失并不鲜见）。马卫锋同济大学上海期货研究院©学习内容套利概述（概念、作用等）价差交易的相关概念套利的种类套利机会的判断股指期货的其他运用长期资本管理公司（LTCM）的案例约翰·麦瑞威瑟（JohnMerriwether）华尔街套利之父Merton的学生所罗门兄弟公司（SalomonBrothers）债券套利部门负责人，20世纪80年代赚取了巨额资金赚钱之道政府国民抵押贷款协会（GNMA，或GinnieMae）的转手凭证（多头）•抵押贷款组合的支付转手给投资者可比较的国债（空头）作用？•套保：转手凭证的价格风险•套利……创建LTCM，管理长期资本基金（属对冲基金）还有两个重量级的合伙人（1997年诺奖得主）RobertMertonMyronScholesLTCM成立初级业绩骄人94年始28.5%；42.8%；40.85%即使亚洲金融危机97年17%马卫锋同济大学上海期货研究院©1998年前，从未出现连续两个月的亏损曾连续经营19个月没有发生任何损失马卫锋同济大学上海期货研究院长期资本基金的净月收益率©赚钱之道寻找发行主体类似并允诺相同收益率的两种债券X和Y，其中X的流动性较差。买入X，卖空Y，等待未来两种债券价格收敛。若利率上升，预期都下降相同的幅度，为X支付的抵押=从Y上获得的抵押；若利率上升…六月飞霜……1998年夏天在世界各地进行收敛套利•意大利债券、丹麦抵押贷款、美国国债、俄罗斯债券等1998年8月，俄罗斯政府债务违约•市场对流动性的估价大幅提高，flighttoquality•买入的债券价格下降，卖空的债券价格上涨。均要求提供额外抵押，高杠杆（98年初74亿美元资本，返还投资者27亿），亏损40亿美元马卫锋同济大学上海期货研究院©一、概念指利用相关市场或相关合约之间的价差变化，在相关市场或相关合约上进行交易方向相反的交易，以期价差发生有利变化而获利的交易行为。如果利用期货市场和现货市场之间的价差进行的套利行为，称为期现套利（arbitrage）；如果利用期货市场上不同合约之间的价差进行的套利行为，称为价差套利（spread）。二、套利与投机的区别获利方式（或关注点）不同普通投机只是利用单一期货合约价格的上下波动获利，关注市场价格绝对水平的涨跌；套利利用两个期货合约彼此之间或不同市场之间的相对价格差异获利，关注价差。操作手法不同普通投机：某个时间只作买或卖；套利：同一时间在不同合约之间或不同市场之间进行相反方向的交易。三、套利的特点和作用特点风险较小成本较低套利的作用有助于价格发现功能的发挥有助于市场流动性的提高学习内容套利概述价差交易的相关概念套利的种类套利机会的判断问题9月合约11月合约7月1日开仓5955688月1日平仓585560如何套利？前提：有利可套一、价差是指两种相关期货合约价格之差，它是套利获利的源泉，是套利交易中的核心概念。何为基差？二、套利的“腿”套利交易（价差交易）的基本原则：相关合约上进行方向相反的交易，即同时建立一个多头部位（头寸、持仓）和一个空头部位这两种部位称为套利的“腿”（legs）【或称为“边”“方面”】“腿”与价差的关系：统一用建仓时价格高的一边减去价格较低的一边来计算价差。通常两条“腿”，有时可能会出现三条“腿”。三、价差的扩大与缩小如果认为当前价差过大，则希望在套利建仓后价差能缩小（narrow）。如果认为当前价差过小，则希望在套利建仓后价差能扩大（widen）。特别注意扩大与缩小不是基于绝对值大小比较，而是根据价差的算数值比较。数值实例【Excel文件演示】四、套利交易指令特点买入和卖出同时下达不需表明各个期货合约的具体价格指令的使用市价指令•需要：合约的种类和月份•不需要：价差的大小限价指令•都需要五、套利盈亏计算【三种方法】分别计算每条“腿”的盈亏，加总；分别计算开仓和平仓的盈亏，加总；根据前后价差变化（后面讲）。【Excel文件演示】六、套利的基本方式问题一边高一边低，如何买卖？两种方式买进套利卖出套利（一）买进套利（buyspread）涵义预期价差将扩大，则套利建仓应买入高“边”同时卖出低“边”。（买高卖低）Why？同涨，高边涨幅更大。高边盈利大于低边亏损同跌，低边跌幅更大。低边盈利大于高边亏损高涨低跌，都盈利。实例【Excel文件演示】（二）卖出套利（sellspread）涵义预期价差将缩小，则卖出高“边”同时买入低“边”。（买低卖高）Why？同涨，低边涨幅更大。低边盈利大于高边亏损同跌，高边跌幅更大。高边盈利大于低边亏损高跌低涨，都盈利。实例【Excel文件演示】学习内容套利概述价差交易的相关概念套利的种类跨期套利跨商品套利跨市套利期现套利套利机会的判断（一）跨期套利的涵义跨期套利是指利用同一交易所的同种商品但不同交割月份的期货合约的价差进行的套利交易。（二）不同交割月份合约的价格关系不同交割月份合约的价格关系近期合约&远期合约【现在距交割月】正向市场（持仓费市场）•近期合约价格远期合约价格反向市场•近期合约价格远期合约价格正向市场vs反向市场正向市场：远期合约与近期合约价差受持仓费制约假定玉米的持仓费为每吨50元/月则5月份玉米合约的价格只能超过3月份玉米合约价格每吨100元。若原价差为50元，则价差将会扩大，但不会超过100元；why?若原价差为大于100元，则价差将会缩小，但不会小于100元。why?反向市场：价差幅度不受限制。why?（三）跨期套利的种类牛市套利（bullspread）熊市套利（bearspread）蝶式套利（butterflyspread）跨作物年度套利（intercropspread）牛市套利牛市熊市的含义方法买入较近月份的合约，同时卖出远期月份的合约原因当牛市或熊市时，近月份的合约价格变动幅度往往要大于远月份的合约。正向市场&牛市：价差会缩小，卖高买低；反向市场&牛市：价差会扩大，买高卖低；实例：预计价格将上涨价差5月份合约3月份合约盈利3美分／蒲式耳，总盈利为0.03×5000（1手）=150美元总盈亏缩小0.03低卖高买，-0.05低买高卖，+0.08每条“腿”的盈亏0.062.30美元/蒲式耳2.24美元/蒲式耳12月1日0.092.25美元/蒲式耳2.16美元/蒲式耳10月1日注意正向市场上，牛市套利损失相对有限而获利无限。•亏损，价差扩大。但由于决定于持仓费，不能无限扩大；•盈利，价差缩小，近期月份期货价格可无限上涨，甚至会成为反向市场熊市套利熊市套利的含义方法卖出较近月份的合约，同时买入远月份的合约原因当牛市或熊市时，较近月份的合约价格变动幅度往往要大于较远期的合约。正向市场&熊市：价差会扩大，买高卖低；反向市场&熊市：价差会缩小，买低卖高；实例：预期价格下跌价差5月份合约3月份合约盈利3美分／蒲式耳，总盈利为0.03×5000（1手）=150美元总盈亏扩大0.03高买低卖，-0.03高卖低买，+0.06每条“腿”的盈亏0.122.22美元/蒲式耳2.10美元/蒲式耳12月1日0.092.25美元/蒲式耳2.16美元/蒲式耳10月1日蝶式套利由两个方向相反、共享居中交割月份的跨期套利组成。三条“腿”近月、中月、远月。蝴蝶的两个翅膀操作方法买入（或卖出）近期月份合约，同时卖出（或买入）居中月份合约，并买入（或买入）远期月份合约，其中居中月份合约的数量等于近期月份和远期月份数量之和。蝶式套利实例沪铜3-5-7套利牛市格局10月底价差20入如何操作•卖出5月份铜两份•买入3月铜和7月铜各一份11月初400点，11.20快速回落至0，补仓12.8平仓（450点）获利为什么用10.13出现大阴线•担心牛市被逆转。如果逆转•买3卖5亏，卖5买7赚。马卫锋同济大学上海期货研究院©跨作物年底套利又称持仓费套利（carryingchargespread）作物年度指从农作物大量收获月的第一天到次年收获月的前一日这一段时间。利用新旧作物年度农作物期货合约的价差来赚取利润的套利交易。价差一般规律新作物年度期货合约价格一般低于上一作物期货合约价格（新旧）套利方法预期旧作物年度价格相对新作物年度上涨•买旧卖新预期新作物年度价格相对新作物年度下跌•买新卖旧学习内容套利概述价差交易的相关概念套利的种类跨期套利跨商品套利跨市套利期现套利套利机会的判断（一）涵义和种类涵义是指利用两种不同的、但相互关联的商品之间的期货合约价格差异进行套利，即买入某一交割月份某种商品的期货合约，同时卖出另一相同交割月份、相互关联的商品期货合约，以期在有利时机同时将这两种合约对冲平仓获利。种类相关商品间的套利原料与成品间的套利（二）相关商品间的套利小麦/玉米。一般小麦价格玉米价格实例：认为价差小于正常年份的水平价差11月玉米期货合约11月小麦期货合约净获利(0.25-0.15)×5000（1手）=500美元总盈亏+0.1卖高买低，+0.25买高卖低，-0.15单“腿”盈亏5.252.10美元/蒲式耳7.35美元/蒲式耳9月30日5.152.35美元/蒲式耳7.50美元/蒲式耳7月30日（三）原料与成品间套利是指利用原材料商品和它的制成品之间的价格关系进行套利。最典型的是大豆与其两种制成品——豆油和豆粕之间的套利。大豆提油套利反向大豆提油套利学习内容套利概述价差交易的相关概念套利的种类跨期套利跨商品套利跨市套利期现套利套利的分析方法和注意要点跨市套利是指在某个交易所买入（或卖出）某一交割月份的某种商品合约同时，在另一个交易所卖出（或买入）同一交割月份的同种商品合约，以期在有利时机分别在两个交易所对冲在手的合约获利。学习内容套利概述价差交易的相关概念套利的种类跨期套利跨商品套利跨市套利期现套利•期现套利是指某种期货合约，当期货市场与现货市场在价格上出现差距，交易者就会利用两个市场买低卖高，从而缩小现货市场与期货市场之间的价差。套利机会的判断学习内容套利概述价差交易的相关概念套利的种类套利机会的判断几个常用的概念一个套利机会侦测模型的介绍几个概念实际操作中的两类套利趋势套利•理论基础是“价格沿趋势变动”•主要参考两个相关合约的强弱表现来决策买强抛弱•只看强弱，看趋势，不考虑价差或者比值模型套利•理论基础是“历史会重演”•主要参考两个相关合约的历史价差或比值来操作•只参考历史价差或比值，不关心强弱马卫锋同济大学上海期货研究院©马卫锋同济大学上海期货研究院©统计套利（StatisticalAr