s金融衍生产品第二讲

1金融衍生产品简介主讲人：沈思玮上海交通大学管理学院2公司增加价值的方式•研发–市盈率比较高的公司往往是研发投入较高的公司，可见研发可以提高公司的价值•竞争优势–垄断与竞争优势有关•长期价值–取决于长期现金流量•降低风险–现金流折现模型，收益率与风险有关3虚假的公司价值•财务调整–会计准则的调整、折旧、存货调整•出售资产•特别实体–安然事件、表外化、衍生化•资本运营–垂直一体化往往成功，横向一体化失败–大吃小成功，小吃大失败4经常遇到的陷阱•金融市场只对短期感兴趣–一言成谶，对交易工具和方法的过度依赖，反过来影响价格的形成过程•投资人缺乏耐心，迫使经理人采取短视行为–有限责任与无限责任的根本区别–委托代理的另一个问题–美国在线与时代华纳，两难的选择•经理们更多地关注交易，而不是生产、服务和公司价值–巴菲特，控制一家公司，帮助公司创造其价值5中国证券监管规则中的很多疑问•分红–分红与公司价值提高无关。–美国90年代的公司盈利的提高与利率的下降有关•再融资–融资方式与公司价值无关，公司具有很强的再融资动机，只能说明泡沫。处理泡沫的方式有两种，软着陆与硬着陆–再融资往往成为反复侵占流通股利益的工具•IPO–对于金融控股公司趋向的熟视无睹6套期保值的道理•税收的影响–公司税以所得税为主，因此公司的盈利平稳可以节约税收•股东没有适当的套期保值工具–因此，公司本身应该进行套期保值•融资成本的考虑–公司业绩平稳，可以提升其信用水平–中国公司普遍存在三角债问题，信用缺失，使得公司对业绩平稳不感兴趣，甚至通过业绩波动去造市7战略性风险管理•一些公司对于某些产品价格波动的敏感性–跨国公司对于汇率，如荷兰国际集团下的一家房地产公司–石油价格•一些公司对于某自然风险的敏感性–农产品对于天气–地震–大桥：保险中通过分保来规避风险8经济因素•房地产–利率，按揭贷款影响需求，开发商贷款影响成本•钢铁–宏观经济，其他相关产业及产品•能源–石油价格，如煤炭行业•汽车–与房地产类似，资本密集型行业9财务层面•远期利率合约：相当于一个贷款承诺•期货合约：利率期货、国债期货•互换：利率互换与货币互换•期权：利率期权、汇率期权•指数期货：以股价指数为标的的期货合约•认股权证与可转换债券10交易机制•报价驱动–做市商制度，在连续时段上做市商报出买入价、卖出价以及数量，一般一个股票有多个做市商，如NASDAQ、中国外汇交易•订单驱动–连续竞价，如A股市场，由交易者订单驱动，交易者相互提供了股票的流动性•流动性的差异–订单驱动是相互的–做市商是单向的，做市商的持有量存货模型11期权期货的定义•期货–多头：在未来某确定的时间以事先敲定的价格买入一定数量的某标的产品的权利和义务–空头：。。。卖出。。。•期权–CALL：在未来某确定的时间以事先敲定的价格买入一定数量的某标的产品的权利–PUT：。。。卖出。。。•期权的获得：卖出期权合约为空头，买入期权方为多头12期货与期权合约交易•对合约的交易，合约就是衍生证券•交易过程–开仓签订合约：合约的规模、品种、品种的质量标准、期限–盯市（期货合约的买卖双方、期权合约的卖方）初始保证金的比例、维持保证金比例、保证金不足处理–平仓：相反的合约–交割：交割仓单，所有权与现金的交易13期货价格收敛于现货价格TimeTime(a)(b)FuturesPriceFuturesPriceSpotPriceSpotPrice14衍生合约的性质•短期性–91、182天，一般不超过一年•标准合约与非标准合约–标准期权–实物期权•杠杆性–巴林银行：超过了其承受规模的赌博•套期保值与投资–有无被险头寸15期权与期货图解ST：标的价格T时的合约价值X－交割价格期货多头，Future、Long期货空头，Short16期权与期货图解（CALL多头）ST：标的价格T时的合约价值X－执行价格CALL多头(Option)17期权与期货图解（CALL空头）ST：标的价格T时的合约价值X－执行价格CALL空头18期权与期货图解（PUT多头）ST：标的价格T时的合约价值X－执行价格PUT多头19期权与期货图解（PUT空头）ST：标的价格T时的合约价值X－执行价格PUT空头20期权的一些概念•实值期权–IntheMoney：现在执行合约价值为正•虚值期权–OutoftheMoney：现在执行合约价值为负•两平期权–AttheMoney：现在执行合约价值为零•美式期权与欧式期权–美式期权可以提前执行•亚式期权–标的价格为合约有效期内的均价21组合期权•跨式期权–同时买入CALL与PUT构成跨是期权的多头–同时卖出CALL与PUT构成跨是期权的空头•宽跨期权–两个期权的执行价不同•价差期权–买入一个CALL同时卖出一个CALL–买入一个PUT同时卖出一个PUT22组合期权图解（窄跨）ST：标的价格T时合约的损益X－交割价格CALL多头PUT多头23组合期权图解（宽跨）ST：标的价格T时合约的损益X－执行价格CALL多头PUT多头Y－执行价格X,Y24组合期权图解（牛市价差）ST：标的价格T时合约的损益X－执行价格CALL多头CALL空头Y－执行价格XY25组合期权图解（熊市价差）ST：标的价格T时合约的损益X－交割价格PUT空头PUT多头Y－交割价格YX26欧式看涨期权与看跌期权平价rTKeSpc•平价公式•符号的解释–c看涨期权的价格，p看跌期权的价格–S标的资产现在价格，K执行价–r无风险利率，T期限27证明•两个组合–看涨期权的多头与现金–看跌期权与一单位标的资产•即要证明SpKecrT28•T时刻，STK–现金以无风险利率得到K，行使看涨期权得到一单位标的资产–看跌期权价值为零，一单位标的资产•T时刻，ST=K–现金以无风险利率得到K–行使看跌期权得到K•无套利原理证明SpKecrT29无套利原理•相同的收益，相同的价格•比较定价，在金融市场是可以实现的•成本的影响30套利的例子•策略–买空外汇市场中过去6个月中最强势的货币，卖空外汇市场过去6个月中最弱势的股票–一个套利组合–收益率8%–零成本•成功的原因–国际资本流动具有延续性31股票市场不能成立•不可持续性•流动性高为出货提供了可能•变动的频繁•危机管理–很多股票的短期波动都与危机有关•对策的影响32平价的图形显示ST：标的价格T时的合约损益X－执行价格CALL多头(Option)PUT空头(Option)33期权价格与标的价格St：标的价格t时的合约价值X－执行价格t时的合约价值34标的资产价格汇率：美元/欧元0.850.90.9511.051.11.151.201/01/200201/15/200201/29/200202/12/200202/26/200203/12/200203/26/200204/09/200204/23/200205/07/200205/21/200206/04/200206/18/200207/02/200207/16/200207/30/200208/13/200208/27/200209/10/200235标的资产价格的正规表示•X(t,)一个随机过程–t固定，X(t,)是一个随机变量，例明天某股票的收盘价是一个随机变量–固定，X(t,)是一个样本轨道，例如，过去一段时间美元对欧元的比价如前图•你是一个随机过程–回首过去，本不该踩出足印的–展望未来，风雨的归程还正长36随机过程的概念•以T1时刻看T2时刻（T1T2），未来是不可知的，是随机变量•以T2时刻看T1时刻（T1T2），过去是确定的•过去是无数个可能实现中的一种实现（样本轨道）•存在合理吗？–只是一种巧合，不代表什么。–无数个巧合一定蕴含了某种规律。37现实而不真实•股价行为–无数个可能中的现实的一个•人生也是如此–无数个可能路径中的一个•投资者的素质–找到真实–找到遁去的一38巧合的意义11),(1EXiXNNi•物理学上的各向同性–三维重建•数学上的遍历性–大数定律•经济学的路径依赖性•文字的解释–横看成岭侧成峰39最简单的随机过程是WEINER过程•数学上的维纳过程，物理学上的布郎运动•三性质–连续性：维纳过程几乎所有的样本轨道都是连续的–独立增量性：对于X1X2=X3X4,W(X2)-W(X1)与W(X4)-W(X3)独立–正态性：•维纳过程不可微:1/1lnln2/)(suplim0tttWt),0()(TNTW服从40维纳过程具有分形的性质•分形与混沌–自相似性–无限可分性•所以有一个分支是应用分形来研究股票的价格行为•据StevenFan说，美国以分形为分析工具的基金只有一家了，人人畏之如虎。41概念的内涵与外延•内涵越丰富外延越窄–内涵是其条件严格–外延是适用性•减低其内涵–高斯过程：不满足独立增量条件–马尔可夫过程：不满足正态性，独立增量性–鞅过程：不满足正态性，独立增量性–二阶矩过程，ITO过程42马尔可夫过程•马尔可夫条件–在现在的条件下，过去与未来独立–与鞅性质类似•马尔可夫链–指标集非连续43概率空间–样本空间•可能集合–F事件集类满足以下条件，则称为-域•存在加、积两种运算•满足分配率、结合率、交换率•有限可加性–P概率测度•非负性•上连续性•规范性，全概率为1),,(PF44鞅性质•定义–对于一切st，有•弱有效–现在的价格包含了过去一切的价格信息–所以，未来的价格预期等于现在价格•下鞅、上鞅sstXFXE)(sstXFXE)(45ITO过程•二阶可积过程•维纳过程不可微，不可积•引入半阶导数与半阶微分构造一个过程间运算的规则•本质上，ITO过程或ITO微分是以维纳过程为参考，建立了各种随机过程与维纳过程之间的联系