【公司金融精品课件】第九章长期财务规划

第九章长期财务规划第一节公司财务规划一、财务规划概述企业财务规划是为实现企业未来的财务目标而制定的财务方案和行动准则，其内容应包括：1、确定企业的财务目标；2、分析目前的财务状况与既定目标之间的差距；3、预测未来可能发生的变化和干扰，制定为实现财务目标应采取的行动。可见，财务规划是对未来财务工作所作的总体安排。根据所安排的时间长短来划分，企业财务规划可以分为长期财务规划和短期财务规划。长期财务规划是指期限在一年以上的财务规划，通常有五年规划、十年规划等。制定长期财务规划的目的是确保公司持续增长而从财务方面考察企业的战略决策。长期财务规划的内容主要包括：1、选择最有利的投资机会；2、采用最佳的财务杠杆水平；3、确定最合理的股利分配方案。财务规划是通过资本预算、融资结构和股利政策等内容来确保公司的持续增长。而这些内容都是企业为了其增长和盈利而必须制定的财务政策。通常，现代企业都将其增长作为发展目标，为此，确定一个明确而合理的公司整体增长率，不仅是公司发展的重要问题，而且也是长期财务规划的主要组成部分。一个公司所能达到的增长与其财务规划有着直接的关系。通过财务规划不仅可以考察公司增长的合理性，而且还可以考察和确定公司实现增长的有效途径。增长率的确定：率（资产需要率）：总资产对销售额的比：负债权益比：股利支付率销售利润率：下年计划的销售收入：本年销售收入）：销售收入变动额（资产增长率TL:SSSSS)1)(1()1)(1(SS10010dPLdPTLdP企业如何提高可持续增长率：发行新股；增加债务；降低股利支付率；提高销售利润率；降低资产需求率二、长期财务规划的作用1、明确财务决策之间的相互关系。财务规划必须明确企业不同经营活动的投资计划与企业可行的融资选择之间的关系。2、提出备选方案。财务规划使企业能够清楚各种投资和融资的选择，能对其优劣进行评估。3、可行性分析。不同的计划必须适应于公司总的目标，即股东财富最大化。4、避免意外。财务规划必须指出如果某一特定事件出现将会发生什么情况。三、财务规划的主要组成部分1、销售额预测。借助宏观经济分析和产业发展规划等来预测部确定的未来，预测出销售额。2、预测报表。财务规划要求编制预测资产负债表、预测损益表和预测资金来源于运用表。3、资产需要量。财务规划要确定计划的资本性支出以及计划的净营运资本支出。4、财务需要量。进行融资安排，包括股利政策和债务政策等。5、调节变量。为了协调两组不同财务指标之间的增长率而设置的第三个增长率指标6、经济假设。必须明确企业在整个计划期内所处的经济环境，并对此作出相应的假设，其中必须确定一个利率水平。第二节杠杆企业的股价与资本预算资本预算决策和资本结构决策是相互联系的，在前面几章我们都是分开来讨论的。财务杠杆通常能够降低企业的资本成本，使一些项目的NPV由负变为正。当企业运用财务杠杆时，如何评估一个项目或整个企业的价值呢？下面介绍三种方法：调整净现值法；权益现金流量法；加权平均资本成本法。只要运用得当，三种估值方法会得出相同的评估结果。一、调整净现值法调整净现值APV可用下面公式描述：APV=NPV+NPVF一个项目为杠杆企业创造的价值APV等于一个无杠杆企业的项目的净现值（NPV）加上筹资方式的连带效应的净现值（NPVF）本成本：无杠杆企业项目的资金流期流向权益所有者的现无杠杆企业第初始投资额负债的连带效应01t0tr:)r(1CFtUCFUtt债务融资的连带效应NPVF包括：１、债务的节税效应：节税额TCB增加了项目价值２、新债券的发行成本：发行成本降低项目价值３、财务困境成本：财务困境增加企业成本，降低项目价值４、债务融资的利息补贴：免税债券的利率低于应税债券，降低融资成本，提高项目价值例：A公司正在考虑一个投资额为1000万元的投资项目，项目生命周期为5年，按直线折旧法提取折旧，每年折旧额为200万元。每年的现金收入减去现金支出为350万元。公司所得税率为34%。无风险利率为10%，全权益资本成本为20%。项目每年现金流量如下：012345初始投资-10000000折旧节税680000680000680000680000680000收入减支出23100002310000231000023100002310000注：折旧节税==0.34*2000000==680000元收入减支出==3500000（1-34%）=23100001、全权益价值假定项目融资全部来源于权益，其价值为：注：折旧税额按无风险利率10%贴现，净现金流量按20%的权益资本成本贴现因此，如果是全权益融资，则项目不可行，因为净现值NPV为负值。但债务融资可以使得项目价值增大。下面讨论债务融资对项目的影响。5139512.990623100003.790868000010000000A2310000A68000010000000520%510%净现金流入现值折旧节税初始投资2、债务融资的连带效应假设A公司可以得到一笔5年期的一次性偿还贷款，这笔贷款在扣除发行成本后的余额为7500000元，按无风险利率10%计息。预计发行成本为总贷款额的1%。（1）发行成本。已知发行成本是总贷款额的1%，则有：7500000==（1-1%）*总贷款额总贷款额=7500000/0.99==7575758元发行成本==7575758*1%==75758元发行成本当期支付，在整个借款期内按直线法摊销抵税，现金流量如下：012345发行成本-75758摊销额1515215152151521515215152节税额51525152515251525152与发行成本有关的现金流量按10%贴现，节税额的现值为：因此，净发行成本为：－75758＋19530＝－56228元（１）利息的节税效应利息按贷款总额7575758元计算，按１０％利率计算，年利息为757576。本金在第五年末偿还。税后的利息费用为：757576＊（１－３４％）＝500000元。元19530A5152510%０１２３４５贷款总额7575758利息支付757576757576757576757576757576税后利息500000500000500000500000500000本金偿还7575758在这种融资情形下，项目的调整净现值为：APV=NPV+NPVF＝全权益价值－债务发行成本＋借款净现值－513951-56228+976415=406236元ＡＰＶ为正，说明该项目可行元）（本金偿还现值税后利息现值借入款项（借款）97641510%17575758/A50000075757585510%NPV二、权益现金流量法（FTE)权益现金流量法（FTE)是资本预算的另外一种方法，它只对杠杆企业项目所产生的属于权益所有者的现金流进行贴现，贴现率为权益资本成本RS。对于一项永续性现金流入，计算公式为：SR现金流量有杠杆企业项目的权益成本：杠杆企业项目的资本金流量期流向权益所有者的现杠杆项目第))(1(r:LCF00StBCrrTSBrt1tSt()r(1LCF借入款项）初始投资额t第一步：计算出有杠杆企业项目的权益现金流量（假设债务为无限期）现金流入－付现成本－利息－所得税第二步：计算出权益资本成本作为折现率第三步：计算权益现金流的净现值权益现金流的现值－初始投资中来自权益的部分))(1(r00SBCrrTSBr例：假设Ａ公司有一项目条件如下：现金流入：每年500000元，永续年金付现成本：360000元初始投资：475000元所得税ＴＣ＝３４％；全权益资本成本r0＝２０％假设公司为该项目融资时借款126,229.50元，其余348770.50元来自权益。贷款利率为１０％。１、计算有杠杆的现金流：现金流入：500000付现成本：-360000利息-12622.95息后利润（10%*126,229.50）127377.05所得税（税率３４％）-43308.20有杠杆现金流84068.852、计算：rs３、项目估价有杠杆公司项目的权益现金流ＬＣＦ的现值为：ＬＣＦ／rs＝84068.85/22.2%=378688.50元由于公司必须自己投入348770.50元，项目净现值就是：ＮＰＶ＝ＬＣＦ－初始投资中来自于权益的部分＝378688.50－348770.50＝29918元%2.22%)10%20%)(341(770.50348126,229.50%20))(1(r00SBCrrTSBr如果本例用ＡＰＶ法计算，无杠杆的现金流（ＵＣＦ）：现金流入：500000付现成本：-360000经营利润（10%*126,229.50）140000所得税（税率３４％）-47600有杠杆现金流92400若贴现率为２０％，则项目现值为：92400／20%＝462000元项目净现值ＮＰＶ：462000-475000=-13000元有杠杆项目的净现值ＡＰＶ=NPV+TC*B=-13000+34%*126229.50=29918元三、加权平均资本成本法第一步：计算无杠杆公司项目的现金流（UCF)第二步：计算Rwacc第三步：估算项目价值。用rWACC将UCF折现，再将现值减去初始投资得净现值。)1(rWACCCBSTrBSBrBSS初始投资额则净现值为：如果项目是无限期的，初始投资额wacctttwacctRUCFRUCF1)1(依前例：１、项目的ＵＣＦUCF=92400元２、计算Rwacc３、估算项目价值。%3.18%)341(%10126,229.50770.50348126,229.50%2.22126,229.50770.50348770.50348)1(BSBBSSrWACCCBSTrr元初始投资额，则净现值为：由于此项目是无限期的29918475000%18.392400wacctRUCF四、APV法、FTE法、WACC法比较APV法：FTE法：WACC法：本成本：无杠杆企业项目的资金流期流向权益所有者的现无杠杆企业第初始投资额负债的连带效应01t0tr:)r(1CFtUCFUtt1tSt()r(1LCF借入款项）初始投资额t成本：杠杆企业项目的资本金流量期流向权益所有者的现杠杆项目第))(1(r:LCF00StBCrrTSBrt1tWACCt)r(1CF初始投资额tU加权平均资本成本:)1(rWACCCBSTrBSBrBSS应用指南：１、若企业的目标负债－价值比适用于项目的整个寿命期，用WACC或FTE法２、若项目的负债水平在其整个寿命期内已知，用APV法。３、APV法通常适用于一些特殊的情形，如贴息、LBO和租赁。WACC或FTE法则适用于更加一般的资本预算。五、运用（一）如何估算rS、r0、rWACC)(rSFMFRRR))(1(r00SBCrrTSBr)1(rWACCCBSTrBSBrBSS（二）财务杠杆与贝塔系数（假设负债贝塔为零））权益负债（资产权益1）权益负债（（无杠杆企业权益)T11C第三节期权与公司理财期权在公司理财中能够得到广泛应用，很多公司的融资决策都与期权有关。一方面，传统的融资方式都可视为隐匿的期权，重新用期权来诠释；另一方面，很多新型的融资决策或融资工具中都镶入了期权，成为含有期权的复合金融工具。一、期权概述（一）概念期权是一种赋予持有人在某个特定期间以约定价格购进或出售一种资产的权利的合约。合约持有人不承担必须购进或出售的义务。合约中给定的时间为到期日，在此时间之后期权失效。合约中的固定价格称为执行价格。如果期权只能在到期日执行，称为欧式期权。如果期权在到期日或到期日之前的任何时间都可执行称为美式期权。根据期权合约赋予持有人到期拥有权利的不同，分为看涨期权和看跌期权。看涨期权(calloption)：持有人拥有在一个特定时期以某一特定价格购进一