上调存款准备金率对银行的负面影响被过度夸大

股票研究商业银行行业事件快评[Table_SubIndusList]细分行业评级商业银行增持[Table_RefDocList]相关报告央行上调法定存款准备金率0.5个百分点，对银行盈利无实质影响(10.01.12)银行基层调研信息20100105(10.01.06)美国银行业：现房销售回暖促使商业银行贷款环比止跌回升(09.12.31)[Table_Title][2010.01.13]央行上调存款准备金率的负面影响被极度夸大银行股走势点评伍永刚[e-mail]本报告导读：上调存款准备金率对银行的负面影响被过度夸大，我们认为，本次上调存款准备金率0.5个百分点对上市银行净利润的直接负面影响为0.2%。投资要点：[Table_Summary]１、上调存款准备金率对银行的负面影响被过度夸大，我们认为，本次上调存款准备金率0.5个百分点对上市银行净利润的直接负面影响为0.2%。有人测算，上调0.5个百分点存款准备金率对银行盈利影响高达好几个百分点。我们认为，在目前背景下得出这一结果是难以想象的！，根据我们的测算，均衡调整配置假定下对银行的负面影响仅0.29%。假定银行采取均衡调整的方法来上缴法定存款准备金，如分别从3个月期央票、1年期央票、债券、贷款中获取法定存款准备金的20%、30%、30%、20%，则在现有收益率条件下，上市银行直接损失的净利润为0.29%——影响确实很小！而全贷款假定下对银行的负面影响也只有0.78%；无贷款调整假定下对银行的负面影响为0.18%。（参表1）。如果要考虑动态影响，则适度收紧流动性有利于银行净息差扩大，在这种情况下，只要政策调整适当，上调存款准备金率甚至有可能转变成对银行盈利的正面影响。２、银行股上涨为何屡屡受挫？可能的风险1：银行信贷增长过快导致流动性泛滥、通胀失控。可能的风险2：银行信贷增长过快导致央行采取过激的紧缩手段，结果伤害了正在复苏的宏观经济。此外，09年银监会09年底出台的“关于规范信贷资产转让及信贷资产类理财业务有关事项的通知”将引发银行表外信贷回归带来的影响、银行再融资的担忧（负面影响也已被夸大）、地方融资平台所隐含的风险担忧等，这些因素的集合共同造成了银行股上涨的屡屡受挫。3、继续看好2010年银行股的投资机会1.上调存款准备金率对银行的负面影响被过度夸大星期二（1.12日）晚央行宣布上调存款准备金率0.5个百分点后，我们撰写并发布了报告《央行上调法定存款准备金率0.5个百分点，对银行盈利无实质影响》，然而市场走势却大跌眼镜。星期三，14家银行股价跌幅都在4%以上，最高的北京银行跌幅达7.27%，可谓惨烈。据说有人测算，上调0.5个百分点存款准备金率对银行盈利影响高达好几个百分点。我们认为，在目前背景下得出这一结果是难以想象的！，我们先简单描述一下商业银行是如何应对准备金率上调的。一般，商业银行可直接从超额存款准备金中划拨法定存款准备金（2009年3季度末银行平均超额存款准备金率为2.06%）；然后用出售（或到期的）短期央票或债券来补充超额存款准备金；接下来银行再根据新的情势重新调整其贷款、债券、央票等的配置。因此，上调存款准备金率对银行盈利的直接影响取决于银行资产配置策略以及银行现有资产配置收益率与法定存款准备金利率之间的差别程度。均衡调整配置假定下对银行的负面影响仅0.29%。假定银行采取均衡调整的方法来上缴法定存款准备金，如分别从3个月期央票、1年期央票、债券、贷款中获取法定存款准备金的20%、30%、30%、20%，则在现有收益率条件下，上市银行直接损失的净利润为0.29%——影响确实很小！全贷款假定下对银行的负面影响也只有0.78%。即使作极端的假定，即银行的超额存款准备金100%全部来自贷款，贷款无风险收益率取为1年期贷款利率减去1个百分点的不良损失：4.31%。在此条件下，银行的净利润损失也只有0.78%！我们认为这种可能性实际上很小。无贷款调整假定下对银行的负面影响为0.18%。事实上，我们认为，央行此次上调存款准备金率主要目的是：（1）对冲多余的流动性（到期的央票、结售汇增加的流动性等），管理通胀预期；（2）对元旦过后信贷增长过快的银行予以警示，以求保持央行认为合适的增速和节奏。上调存款准备金率并不意味着央行改变了它此前认为的合理的信贷增长规模，而只是希望保持较为均衡的节奏，并防止增长过快。如果这种假定成立，则从2010年全年的角度看，银行并不需要通过调减贷款来缴纳新增的法定存款准备金。也就是说，银行只需从短期央票或债券中减少部分配置即可。这种调整对银行盈利的直接负面影响更低，只有0.18%！（参表1）。如果要考虑动态影响，则适度收紧流动性有利于银行净息差扩大，在这种情况下，只要政策调整适当，上调存款准备金率甚至有可能转变成对银行盈利的正面影响。综上我们认为，本次上调存款准备金率0.5个百分点对上市银行净利润的直接负面影响为0.2%。2.银行股为什么最近一直不涨：可能面临的风险如上，本次上调存款准备金率对银行的直接影响确实很小，央行更多地是对信贷增长过快的银行给以警示，并对冲多余的流动性以管理通胀预期。那么银行可能的风险在哪里呢？可能的风险1：银行信贷增长过快导致流动性泛滥、通胀失控。可能的风险2：银行信贷增长过快导致央行采取过激的紧缩手段，结果伤害了正在复苏的宏观经济。如央行过早加息。根据我们的草根调研，目前我国经济确实在复苏，但复苏的力度并不强。此时过紧的货币政策或过早加息均可能使经济复苏毁于一旦。可能的风险3：房地产调控对银行的拖累。监管层调控房地产的目的是希望房地产价稳量增，或价略减而量增。如果房地产调控失败由此影响经济的增长，或者房价下降幅度过大等均会引发对银行风险的担忧等。此外，09年银监会09年底出台的“关于规范信贷资产转让及信贷资产类理财业务有关事项的通知”将引发银行表外信贷回归带来的影响、银行再融资的担忧（负面影响也已被夸大）、地方融资平台所隐含的风险担忧等，这些因素的集合共同造成了银行股上涨的屡屡受挫。3.继续看好2010年银行股的投资机会尽管银行面临诸多不确定风险，但这些风险要么已经被消化；要么是被夸大担忧而成；还有相当一部分取决于监管层的政策调控。因此，只要我们对监管层政策调控充满信心，则以上银行可能面临的风险都将一一化解。我们对监管层的政策调控投以信任票，加上银行股目前的估值偏低：2010年动态市盈率平均12倍左右，动态市净率平均2.2倍左右。因此继续看好2010年银行股的投资机会。我们继续坚持两个确定和一个不确定的观点。即(1)2010年银行业净利润保持较快增长是比较确定的；(2)2010年银行股具有一波较好的投资机会也是比较确定的；(3)不确定的是，银行的上涨行情具体何时启动？我们只能粗略的预测上半年或１季度的可能性更大。个股选择上，注重金融创新和成长性两条选股思路。金融创新方向建议重点关注招行、民生、交行、浦发、工行等沪深300权重股；成长性方向建议重点关注兴业、深发展、南京等。其中招行、民生银行、兴业兼具成长性和金融创新两个方向，予以重点推荐。表1:上调存款准备金率0.5个百分点对上市银行的直接影响14家上市银行存款总额（亿元）339,599上缴存款准备金（亿元）1,698法定存款准备金利率1.62%上市银行净利润（亿元，2009）4,407收益率收益率之差无贷款组合均衡组合全贷款组合3个月期票据1.3684%-0.2516%20%20%0%1年期票据1.8434%0.2234%40%30%0%债券组合3.1200%1.5000%40%30%0%1年期贷款（扣1个百分点不良）4.3100%2.6900%0%20%100%收入损失10.8517.0645.68影响：净利润损失占比0.18%0.29%0.78%数据来源：国泰君安证券。上市银行估值水平、目标价及评级EPSBVPSPEPB名称200820092010200820092010200820092010200820092010评级目标价招行1.4330.9351.1625.4074.8495.73014.6517.2713.903.883.332.82谨慎增持21.5浦发2.2111.4941.9107.3627.8199.6612.5613.2710.383.772.542.05增持28.0民生0.4190.5660.6522.9054.0014.50818.0513.3611.602.601.891.68增持10.0华夏0.6150.7040.8385.4956.0256.59918.8416.4713.832.111.921.76中性13.5深发展0.1981.5742.0545.2816.6168.68106.0013.3210.203.973.172.41增持27.0兴业2.2772.6553.2869.8011.9314.6915.1312.9710.483.512.892.34增持45.0中信0.3410.3900.4902.4432.7473.13921.3618.6714.882.982.652.32谨慎增持7.0交行0.5800.6330.7632.9643.4984.15114.8213.5911.272.902.462.07增持11.0中行0.2500.3240.3871.8452.0442.27716.5412.7610.702.242.031.82中性5.0工行0.3320.3760.4411.8062.0162.25515.3513.5511.552.822.532.26增持6.0建行0.3960.4800.5681.9872.2802.61314.7912.2110.312.952.572.24谨慎增持7.3南京0.7930.8891.1366.1506.6887.48821.0518.7814.692.712.502.23谨慎增持21.0宁波0.5330.5840.7653.5223.9024.44427.9125.4619.434.223.813.35中性19.0北京0.8700.9731.2125.4276.1967.20618.6416.6613.382.992.622.25谨慎增持21.0数据来源：国泰君安证券。作者简介：免责声明本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。本报告版权仅为我公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和[Table_AuthorIntroduce]伍永刚:1997年毕业于南开大学，并获经济学博士，随即加盟原君安（后合并为国泰君安）证券研究所。先后从事宏观经济、国际市场、券商研究、银行及保险业研究，目前侧重银行业研究。2005～2009年连续5年《新财富》银行业最佳分析师前五名。发布。如引用、刊发，需注明出处为国泰君安证券销售交易总部，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。国泰君安证券股票投资评级标准：增持：股票价格在未来6～12个月内超越大盘15%以上；谨慎增持：股票价格在未来6～12个月内超越大盘幅度为5%～15%；中性：股票价格在未来6～12个月内相对大盘变动幅度为-5%～5%；减持：股票价格在未来6～12个月内相对大盘下跌5%以上。国泰君安证券行业投资评级标准：增持：行业股票指数在未来6～12个月内超越大盘；中性：行业股票指数在未来6～12个月内基本与大盘持平；减持：行业股票指数在未来6～12个月内明显弱于大盘。国泰君安证券销售交易总部上海上海市浦东新区银城中路168号上海银行大厦29层邮政编码：200120电话：（021）386