投资学18章

INVESTMENTS|BODIE,KANE,MARCUSCopyright©2011byTheMcGraw-HillCompanies,Inc.Allrightsreserved.McGraw-Hill/Irwin第十八章权益估价模型18-2估值:基本面分析基本面分析是一种通过公司当前和未来盈利能力来评估公司真实价值的模型。基本面分析的目的是发现被误定价的股票，股票的真实价值可以从一些可观测到的财务数据中得出。基于公司收益和现金流的估值方法对于上市公司的两种估值方法：相对估值法和绝对估值法。以及各自特点。1.相对估值法（价格乘子法）1）市盈率：静态市盈率，动态市盈率。2）市净率，已成为衡量国际通用的企业估值水平的重要指标，尤为适用于金融类企业。2.绝对估值法核心思想及关键1）基于股利的股利贴现模型2）基于自由现金流的自由现金流贴现模型市盈率（PricetoEarningsratio，简称P/Eratio）一、市盈率的定义、含义市盈率＝每股市价/每股盈利PE=Price/Eps如果将P/E公式中的价格换成股票内在价值，此时的市盈率是理论市盈率；如果公式中的价格就是当前的市场价格，此时计算得到的市盈率是实际市盈率。实际市盈率p0/e0（交易价格/每股盈余）是证券分析常用的指标，且容易得到。而理论市盈率（v0/e0）需通过其它方法来求。若v0/e0p0/e0,则股票价格被低估，反之则高估。市盈率低估是买入信号，高估则是卖出信号。理论市盈率与实际市盈率PE法被最广泛使用的原因：直观统计指标，易于理解和接受；简单实用，特别适用于IPO价格的确定。PE法的局限性：1、市盈率也可能为负；2、当公司存在非经常性损益或收益波动较大时会影响对公司内在价值的合理评估；3、市盈率是一个和公司基本财务指标存在密切联系，常常被忽略；4、公司可能采取不同的会计政策操纵每股收益；思考：市盈率越高是否越好？高市盈率的原因：★高的ROE；★公司具有特殊优势，能在低风险（低资本成本,r）下持续获得较好收益；★预期未来的高速增长率（g）；偶然的大额支出导致该年每股收益大幅下降；接近为0正的每股收益率；股价泡沫：概念炒作、被庄家控制；在其它条件相同时，高增长率的公司PE更高。因此不同增长率的公司则无法直接比较PE大小。假设ARP公司在2010年的每股收益是1.0元，该公司股票目前市场价格是26元，请问该公司股票的市盈率是多少？如果该公司所在行业的平均市盈率为20，而且ARP不是行业内的龙头企业，请给出对ARP公司的投资建议。假如该行业内另一家公司ABC正在准备IPO，据ABC公司的财务报表知，该公司的每股收益为1.25元，请你依据行业市盈率计算ABC公司的理论发行价。答：ARP公司的市盈率=26/1.0=26相对于行业20倍的平均市盈率，ARP公司市盈率偏高，应抛售。ABC公司的理论发行价=20*1.25=25元市净率（PricetoBookratio，简称P/Bratio）一、市净率的定义、含义市净率＝每股市价/每股净资产（账面价值）PB=Price/BookValuePB=1+(ROE-k)/(k-g)PB*BV=[1+(ROE-k)/(k-g)]*BVP=BV+BV*(ROE-k)/(k-g)2300002301(1)(1)(1)(1)01(1)(1)(1)(1)nnDgDgDgDgrrrrDgrgDrgP（rg）戈登模型P382二、市盈率的影响因素1000010100(1)0(1)[1(1)](1)1(1),(1)(1);:DrgEPSbgrgPbgbROEbEPSrgrROEbPbbEPSrgrROEbPDDgEPSbgPPEPEb根据戈登模型，当股利按照固定增长率增长时，股权价值由于；则；派息比率二、市净率的影响因素10000101000(1)0(1)[1(1)](1)1(1),(1);DrgROEBVbgrgPROEbgROEbROEbBVrgrROEbPROEbROEbBVrgrROEbPDEPSbgEPSROEBVPPBPEROEPB根据戈登模型，当股利按照固定增长率增长时，股权价值由于，；则；公司基本面因素：影响因素1：资本成本r即投资者要求的报酬率，反比；影响因素2：权益报酬率ROE,正比；影响因素3：股票派息比率，不定。若未来ROEr,派息越高PB越低，反之PB则越高。011(1)PROEbROEbBVrgrROEbPBgROE（1-b）011(1)1gROEPROEbBVrgROEROEgROErrgrgrgPB010111111(1)PROErBVrgROErrgPPBBVBVBVBVBV则P为二级市场上股票的交易价格；BV为上市公司的每股净资产；BV*(ROE-r)/(r-g)为二级市场愿意为上市公司每股支付的溢价。影响因素1：资本成本k即投资者要求的报酬率,反比；影响因素2：权益报酬率ROE,正比.王小明在2008年1月14日以43.14元/股的价格购买了1000股招商银行（600036）。他还查询了以下数据：1、招商银行2007年的每股净资产（BV）为4.62元。2、招商银行的理论市净率为6倍。那么，在不考虑交易成本的情况下，王小明的投资行为是否理性？PB=43.14/4.62=9.34高于理论市净率6倍的水平，不明智。18-16绝对估值法：必要收益率资本资产定价模型可以用来估计必要收益率k:如果股价定价是正确的，k就等于期望收益率。k是市场资本化率。()fMfkrErr2010年某公司的每股收益是3.82元,其中65%的收益用于派发股息，近5年公司的利润和股息增长率均为6%，并且预计将保持这一速度长期增长。公司的β值是0.95，同期某股价综合指数的预期收益率为10.5%，国库券利率为3.5%。公司股票当前的市场价格为55元，计算该股票的理论价值，并给出相应的投资建议。公司当年的每股股息(D)=3.82元(EPS)×65%(b)=2.48元必要收益率(r/k)=3.5%+0.95×（10.5%-3.5%）=10.15%股票理论价值(V)=2.48元×(1+6%)/(10.15%-6%）=63.34元该股票的理论价值大于其市场价格，因而可以购入或者继续持有。18-18市盈率和增长率P392华尔街的经验之谈：增长率应大致等于市盈率。“若可口可乐的市盈率是15，那么你会预期公司将以每年15%的速度增长，等等。但若市盈率低于增长率，你可能发现了一个很好的投资机会。”——引用《彼得·林奇的成功投资》资本结构——公司融资时股权和债权的比例MM定理的基本结论：资本结构无关论，即在以下假设条件下，企业采取何种资本结构对其总价值是没有影响的。1、资本市场是完善的。这意味着信息的传输无需成本并且快速有效，没有交易成本，所有证券无限可分，投资者完全理性。2、投资者对企业价值的预期完全相同。3、投资者和企业以同样的利率借款。4、没有税收。MM定理MM定理在一系列假设条件下证明了资本结构和公司价值无关，也就意味着修改其中的条件将影响公司价值，而这些正是公司选择资本结构时应该考虑的重要因素。——米勒金融啄食秩序理论企业融资顺序