中天期货研究所金融危机下豆类油脂的投资策略

1中天期货研究所：金融危机下豆类油脂的投资策略中天期货研究所陈建文豆类油脂市场分析与展望宏观面——危机传至实体经济，商品市场陷入困境金融危机引发全国经济衰退恐慌，令投资者在未来相当长的一段时间内对油料油脂品种看空情绪浓厚。从9月份危机爆发以来，全球股市持续暴跌，其中道琼斯工业指数一个多月来下跌了27％，欧洲股市和亚洲股市等皆有同样程度的下跌幅度。而CRB指数则自今年7月份以来跌幅高达45％，创下了近五年来的新低。金融危机逐渐向实体经济传导并产生深刻的影响。尽管美国和欧洲国家皆采取了规模庞大的救市方案，在近期的亚欧会议等国际性重要会议中各国政府团结一致并采取各种措施救市，但金融危机对实体经济的冲击正越发显现。从目前的经济数据看，美国工业生产正在大幅下滑，失业率提高，消费者持币观望，商品供应充足但销售缩减。中长期看，金融危机将继续深刻地影响到实体经济，并将引发全球性经济衰退，令商品市场陷入困境。心理层面——投资者心理脆弱，市场忧虑将延续商品期货市场作为金融市场的重要组成部分，将受到金融市场气氛乃至整个宏观面氛围的影响，当全球经济出现重大危机时，其消极情绪和恐慌气氛会迅速传递到商品期货市场，2并在短时间内发生质变。从2006年第四季度开始到2008年7月这一波商品大牛市中，CBOT美豆指数从500美分不断攀升到最高峰1641美分，历时将近两年时间，但从2008年7月至今短短3个月就从最高峰狂泻至目前的800多美分，跌幅达47％，现在仍处于下行通道中，跌势不止。国内豆类油脂品种期货也在3个月内跌幅过半。国内外商品期货又急又深的下跌一个极其重要的因素就是心理层面的影响：金融危机将引发全球性经济衰退令投资者对市场极度恐慌和忧虑，羊群效应令投资者心理变得特别脆弱，市场上人人草木皆兵，一有风吹草动迅速蔓延和传递，大批资金平仓出逃，加速了商品期货市场的下滑，几乎瞬间从牛市转变成熊市。当然心理层面的影响时间较短，可能集中于一天或几天内爆发，爆发威力十分惊人，就如原子弹爆发巨大能力瞬间释放，但过后仍有不断向外扩张的冲击波和长期残存的核辐射。同样道理，在未来一段相当长的时间里，金融危机爆发后的冲击波和投资者心有余悸的恐慌将长期影响到市场的信心，将进一步抑制商品的消费欲望，进而打压豆类油脂等商品的价格。资金层面——基金持续减持，商品延续熊市由于资金的通用性，当金融市场某一领域出现重大危机时，一些基金可能会通过在商品期货市场平仓套现以维持资金流动，这对商品期货市场的影响最直接。据CFTC最新持仓报告，截至10月21日(周二)传统商品基金持有CBOT大豆期货净多单2.4万手,较前一周锐减约1.6万手；指数基金持有CBOT大豆期货及期权净多单10.8万手，较前一周减持约2000手。投机基金近期在商品市场多单减持势头迅猛，其在CBOT大豆净多单约为2.4手，与今年内净多头寸高峰期的11万多手的相比较，其中商品基金在豆油期货上自2006年10月份以来首次成净空单。净多单的下降趋势非常明显，大量资金逃离商品期货市场。可以预见，后期基金在豆类油脂期货市场的净多头寸将进一步减持，由净多转为净空，豆类油脂期价也将进一步遭受打压，积重难返。3生物能源层面——美元坚挺原油疲软，加速豆类油脂下挫2006年以来，随着生物能源的推广，豆类油脂品种的能源属性逐步增强，令豆类油脂与国际原油的关联度大大提高。在2006年至2008年的商品牛市中，国际原油价格的大幅飙升直接带动了具有能源属性的农产品期货价格上涨。从下图可以看出，近年来世界各国政府均制定生物柴油方面的政策规划，例如美国规划在2016年生物柴油产量将达到原油用量的5％，欧洲则规划在2010年将达到5.75％等，这些生物柴油规划政策也促使在未来具有能源属性的豆类油脂品种将与原油走势保持较高的关联度。而如今进入熊市国际原油急剧狂泻也进一步加速和加深了豆类油脂等农产品期货价格的走低。从中长期看，国际原油仍有下行空间，主要原因是经济衰退导致原油需求下降的忧虑加剧以及美元在金融危机中保持坚挺态势。佩克13个成员国石油部长在10月24日的紧急会4议上决定，从11月起将该组织的原油日产量削减150万桶，这也是欧佩克近两年来的首次减产。不过，这一利好消息并没有推高油价，相反当日纽约原油期货甚至一度应声加速下跌，逼近17个月低点。表明在未来金融危机加剧和全球需要下降的忧虑下，一些利好政策和措施也将收效甚微。另一方面，从历史数据来看，美元在历次金融危机中基本上均保持坚挺态势。美元走强的原因主要在于：其一，美国大量海外投资资金和热钱从新兴市场撤回。其二，在全球金融危机下，其他国家信用评级受到威胁，部分国家如冰岛等甚至可能破产，导致美元的借贷需求增加。其三，美元的利率较低，降息的空间较小，而其他主要国际货币如欧元等仍有较大降息空间。其四，相对而言美国的可动用资源更多。美元保持强势，原油仍跌势不止，具有生物能源属性的豆类油脂当然也举步维艰。5政策层面——政策提振短暂反弹，大势趋弱回天乏术近期国家为了稳定国内金融市场，稳定农产品价格以保护农民收益，频频出台各种政策措施，市场上各种政策救市的传闻不断甚嚣尘上。这些政策或传闻就如一支强心针，在短期内的确发挥了很大的提振作用。例如在10月20日国家有关部门宣布在东北产区临时收储150万吨大豆，收储价格为1.85元/斤，这个收购价比当时的产区收购价高出近500元/吨，目的是为了保护农民利益，增加农民收入，稳定农业生产。该消息在传闻阶段对豆类走势产生了较大的影响，连豆期货连续出现两个涨停，905合约自3000点低位整数关附近大幅反弹300余点。但全球大豆增产已成定局，国家粮油信息中心预计今年国内大豆产量有望达到1750万吨，较上年1280万吨增长470万吨，增幅36.72％。而从收储的绝对数量看，150万吨的收储量不足今年国内产量的10％，再加上我国大豆70％以上依赖进口，这区区150万吨的收储量长期来看简直是杯水车薪，难以撼动大豆整体下行趋势。近期市场传言国家将大豆进口关税从3％大幅提高至9％，显示政策导向趋于提高进口大豆价格，削减大豆进口量，保护国内大豆价格。但由于国际原油的大幅下挫导致国际海运费的大幅下降以及美豆价格跌势不止，进口大豆的成本将持续走低。因此即使政府出台这样的利好政策，也是短暂提振国内大豆市场，难以对大豆国际定价权形成实质性的冲击。预计后期国家将继续推出一系列的政策措施以力求稳定豆类油脂市场，保护农民的利益。因此后期连豆期价跌幅可能会小于美豆，但整体趋弱走势不变。操作上投资者可把握政策提振短暂反弹的节奏，依据期市“买于传言、抛于现实”的原则进行波动操作。6基本面——全球增产已成定局，需求萎缩双重打压美国农业部发布的最新供需月报预计，今年美国大豆产量将达到29.8亿蒲式耳，比上年增长11%。目前，阿根廷农户已经完成了大豆收割工作。预计大豆产量达到了创纪录的4800万吨。而美国农业部预计2008/09年度阿根廷大豆播种面积数据为1800万公顷，产量为5050万吨，出口为1440万吨，高于2007/08年度出口量1350万吨。国家粮油信息中心预计今年国内大豆产量有望达到1750万吨，较上年1280万吨增长470万吨，增幅36.72％。总之全球大豆丰收增产已成定局，后市大豆供应充足，将对大豆中长期走势产生明显的压力。当前，金融危机已蔓延到实体经济，尽管全球的救市对危机有一定的遏止作用，尽管大豆作为农产品具有刚性需求的性质，但全球经济放缓已成为事实，人们的生活水平不可避免的受到影响，全球豆类油脂的需求有可能减少。近期中国沿海、沿江地区的出口加工型企业也陷入破产边缘，十月广交会出现历史上罕见的“门可罗雀”窘境，主要因为金融危机引发欧美国家的商品需求萎缩，直接影响到我国出口企业订单明显下滑，从一个侧面反映出全球经济衰退对商品市场的巨大冲击。在整体环境不佳的情况下，全球油料油脂需求下降，豆类油脂市场价格走势也难言乐观。从历史统计数据来看，我国的人均植物油消费量与国内人均GDP增长的走势呈高度相关性。如下图所示。从10月20日中国统计局公布的数据显示，中国第三季度GDP增长9.0%，低于第二季度的增长率10.1%，也低于市场预期的增长9.5%。市场预计明年的GDP增长可能降至8%以下。GDP增长的放缓将直接地影响到国内油脂的消费量，预计明年起随着GDP7增长的放缓，国内油脂的消费量将开始下降，油脂需求量进一步受到打压。豆类油脂市场投资策略第一，把握中长期偏空，短期政策提振等形成反弹的整体战略思路。中长线逢反弹沽空，短线和日内把握反弹和振荡节奏，波段操作为主。第二，可考虑进行套利，有效地规避了金融动荡所带来的巨大不确定风险，同时获取稳定的收益。在金融危机下，投机与套利相结合的投资策略更佳。8套利一：买入农产品如大豆，同时卖出原油、铜等跨商品领域套利依然有效。从内外盘比价分析，后市原油、铜等金属的下跌空间仍比大豆等农产品的下行空间更大，可考虑买大豆等农产品卖原油、铜等进行套利，以降低投资风险，获取稳定收益。套利二：大豆压榨套利注明：（1）图中时间跨度为2006年1月9日至2008年10月27日（2）图中价差＝豆粕指数×4＋豆油指数－豆一指数×5。从统计学分析可知，价差以平均值为中轴，在95％置信区间的上、下限线之间波动，即为上图中上、下限线所确立的空间。如上图所示。如上图所示，自九月以来大豆压榨价差迅速下破平均值，近几日进一步下破95％置信区间的下限线，并在下限线附近形成振荡走势。从目前金融市场不稳以及油料油脂市场基本面偏空的情况下，大豆压榨价差仍有可能在低位振荡一段时间。后期随着进口大豆价格的进一步下降，以及豆粕、豆油超跌相对企稳的可能，大豆压榨利润有望回归合理区间。投资者可密切关注大豆压榨价差的走势，若价差在95％置信区间的下限线附近振荡企稳开始往上走，那将是一个很好的反向大豆提油套利：抛5份大豆、同时买4份豆粕和1份豆油进行套利。中天期货研究所陈建文