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全球金融危机的起因、机理和演变过程一．全球金融危机的起因——美国次贷危机1）美国次贷危机释义美国次贷危机（subprimecrisis）又称次级房贷危机，也译为次债危机。次贷即“次级（subprime）按揭贷款”，“次”的意思是指与“高”、“优”相对应的，形容较差的一方，在“次贷危机”一词中涵义是信用低，还债能力低。它是一场发生在美国，因次级抵押贷款机构破产、投资基金被迫关闭、股市剧烈震荡引起的金融风暴。它致使全球主要金融市场出现流动性不足危机。美国“次贷危机”是从2006年春季开始逐步显现的，2007年8月开始席卷美国、欧盟和日本等世界主要金融市场。当不断上升的基准利率一方面终于将房地产市场由繁荣引向衰退，房价开始下跌；另一方面，借款人尤其是申请次级抵押贷款的借款人由于不堪重负的高额贷款利息而开始违约，提供这类贷款的金融机构开始受损；随后以这些次级贷款为标的的证券化产品及其衍生产品即所谓的次级债券的价格开始下跌，受损者开始扩大到各类基金公司、保险公司、投资银行以及美国国外的投资者，全球金融市场出现剧烈动荡,流动性危机开始显现。2）美国次贷危机形成背景次贷危机也好，金融危机也好，它们真正所表现的仍然是实体经济出现的问题。美国经济自2000年互联网泡沫破灭之后一直在寻找新的经济增长点，刺激经济增长无非就是刺激投资，出口或消费。美国工业化与现代化程度之高已经找不到足够规模的投资来拉动经济发展，至于出口，由于美国将大量的人力财力投入到信息网络技术等高科技产业中，传统制造业在广大发展中国家廉价劳动力的冲击下失去了以往的优先地位，出口贸易长期赤字，难以成为美国经济的刺激点。刺激国内消费成为刺激美国经济增长的唯一选择。而房地产消费，投资两方面兼备的独特性质，加之房产市场对于建筑业，建材，家具，电器市场的刺激作用使得其成为美国刺激经济发展的主要领域。美国一直以来都十分重视居民的住房问题，美国政府一方面立法鼓励银行想低收入家庭和低收入社区提供住房贷款，一方面在抵押贷款的二级市场中设立房利美与房地美承担为政府住房政策服务，政府规定两房每年购买的抵押贷款中，中低收入水平和少数居民聚集地区的贷款应占一定比率。其它方面美国政府还通过税收等手段鼓励居民置业。《1986年税收改革法案》规定：纳税人以分期付款方式购买的第一套和第二套住房贷款的利率支出可免交个人所得税，其他分期付款的消费信贷利息则不在减免税范围之内。而且在美国政府政策法律的指导下，商业银行及其它贷款机构不断扩大抵押信贷的服务对象，放贷对象的限制逐渐放宽。美国房地产贷款系统里面分为三类：优质贷款市场、次优级贷款市场、次级贷款市场。美国把消费者的信用等级分为优级、次优级和次级。那些能够按时付款的消费者的信用级别被定为优级，那些不能按时付款的消费者的信用级别被定为次级。次级贷款市场就是面向那些收入信誉程度不高的客户，其贷款利率通常比一般抵押贷款高出2%～3%。尽管美国次级贷款市场所占美国整体房贷市场比重并不大，大约占7%～8%，但其利润最高，风险最大。低首付，头两年低利率，房价的不断上升和对经形势的乐观预期令那些在美国银行体系内信誉处于次级位置的美国人——他们大部分是没有固定收入来源，根本没有能力支付房贷月供——纷纷选择了贷款买房。这时，银行提供给他们的住房抵押按揭贷款就是次级贷款。次贷抵押贷款是一种高风险的贷款，银行本应对贷款申请人进行严格审查，但是在政府要求给低收入者提供住房机会时，贷款机构开始放松信贷条件，而且在贷款机构看来，只要房屋价格上涨，即便出现贷款违约也可收回房屋出售还贷。风险直接暴露在市场中，房地产市场一旦出现周期性波动，后果不可预料。回到美国房贷市场，一面是较低的贷款利率，一面是房地产价格的不断攀升，住宅价值的提升远远高于购房贷款所要交纳的利息，人们通过贷款购房可以迅速增加家庭的净资产，这又鼓舞了人们再次去贷款买房，大量家庭进入购房的队伍中，房产市场中的需求增加，住宅价格被再次推高，泡沫就这样一点一点被吹了起来。再来看看房贷公司所提倡的零首付和可调整利率的影响吧，要知道世上没有免费的午餐，零首付的代价就是要付给房贷公司高于正常支付首付贷款的利息，它的隐性要求是贷款人虽没有一定的储蓄但一定要有较高的稳定现金收入，毫无疑问，美国银行自动的将这个问题忽略了，可调整利率意味着贷款购房者在过了利率优惠期后其每月的按揭还款数额将出现大幅度提升，还款压力骤然提升，购房者很容易出现断供的问题。一方面它们鼓励了人们去贷款买房，甚至是贷款买多套房，因为人们在刚开始购房还贷时的压力很小，完全可以等待房产升值后再进行债务处理。另一方面，一旦房地产市场出现变化，房产价格增幅小于贷款利率，购房者还款压力增大，尤其对于那些信誉度不好且没有固定收入的次级贷款者只能被银行收回房产，从而推倒第一块多古诺骨牌。尽管房地产市场是次贷危机爆发的最前沿阵地，但从仍需从更深层次来挖掘次贷危机的形成背景。世界金融发展史表明：金融危机的爆发往往是经济金融矛盾长期累积的结果，次贷危机也不例外。首先，全球经济失衡加大了对证券资产的需求，但却达到了无法维系的程度。全球经济不平衡的表现是，部分发达国家尤其是美国的经常账户存在巨额逆差，成为储蓄不足的国家，而众多的发展中国家和部分发达国家，如德国和日本，则拥有巨额的经常账户顺差，成为储蓄剩余国。全球经济失衡之所以持续存在，主要在于20世纪90年代以来，美国通过在全球范围内透支自身信用，支持其过度消费，从而成为全球主要的经常账户逆差国。美国之所以能够透支自身信用，原因有三点：一．现有国际金融体系仍然以美元为中心，美元是主要储备货币与支付工具。布雷顿森林体系崩溃后，美元发行不再受到黄金储备与生产的限制，而在于以美元公信力为基础的币值的稳定性。二．金融自由化改革极大深化了美国国内金融市场，流动性充分与金融工具不断创新使得美国成为全球资本市场最发达的国家，吸引全球资本流入，美国居民的财富也迅速增加。三．美国依然是世界上最大的经济体，也是知识、技术和产品的创新中心，长期以来保持了稳定较快的经济增长水平，这是美国能长期保持经常账户逆差的基础。在极度失衡之前，全球经济持续强劲增长，推动了金融创新，很多新金融工具被开发出来以满足各类投资者的需求，债券市场尤其突出。一方面，储蓄剩余国积累了巨额的美元外汇储备需要保值增值，美元资产是其最重要的选择，随着这些国家外汇资产规模的增长，其风险偏好程度也在上升，为次贷危机埋下隐患。另一方面，对证券资产的巨大需求一再压低市场利率，刺激了美国国内的消费需求和投资需求，居民储蓄率不断下降，债券发行量急剧扩张。但是，这种失衡的经济增长模式是不可持续的，必然引发金融危机，以极端的形式将经济带入再平衡阶段。其次，放松金融管制激励了金融创新，但却积聚了巨大风险。大萧条之前，尚不存在现代意义的金融管制，此后建立的以“分业经营、分业监管”为核心内容的现代金融管制体系，维护了金融体系近30年的稳定运行。到了20世纪70年代，世界开始了30余年的金融管制变革，变革的主线是从重视市场效率到强调金融企业的谨慎经营。20世纪70年代的金融创新与规避管制使得部分管制措施失效，而20世纪80年代则是在通过立法放松管制的条件还不成熟的情况下选择了简化金融监管组织机构作为变革的折衷手段到了20世纪90年代，通过立法放松金融管制的时机已经成熟，并颁存了《金融服务现代化法》。20世纪70年代以来的金融管制变革包含两方面的内容：一是以放松金融市场管制为主的自由化改革；二是建立针对金融企业的管制。在放松金融市场管制后，由于金融企业的业务活动大为扩展，在对金融企业经营管理方面进行管制的同时，监管者开始根据具体的业务活动进行管制，进而将金融管制直接集中到了对金融产品活动的管制上，金融管制的中心从市场(结构)向企业(功能)转变，从而形成了所谓的“功能管制”，这就是《金融服务现代化法》所提出的新金融管制的理念。在放松金融市场管制的过程中，金融企业的业务开始由单一型向复合型转变，成为混业经营条件下的金融企业。为此，监管者必须区别具体金融活动的业务性质才能实施监管。毫无疑问，分业监管模式下的单一监管机构已无法胜任，从而过渡到了混业条件下的功能管制，即根据金融企业的具体业务活动决定管制对象，进而由有关的金融监管机构进行监管。由此，在“功能管制”理念的指导下，监管机构组织开始进入到“多头的共同监管”或者说“多对一”的监管模式。从实践效果来看，在放松金融市场管制的同时，对金融企业的有效监管并没有实现。金融市场管制的放松扩大了金融企业的经营管理决策空间，加大了金融企业的经营风险。而与此同时，“功能监管”更多的是停留在理念上，并没有落到实处，《金融服务现代化法》并没有从整体上触动原有金融监管体系的职权划分。虽然美联储被授权对金融控股公司实行伞形监管，但仍然保持了由各监管机构对证券、期货、保险和银行业分别监管的格局，特别是对于如何监管次级贷款抵押证券这类跨市场、跨行业的交叉性金融工具并没有任何要求，现有监管体制存在严重的监管重叠和监管缺位问题。在市场管制放松而功能管制尚未跟进的情况下，金融企业的业务活动大为扩展，各种新的金融产品层出不穷，尤其是美国证券化和结构性投资工具发展迅猛。由于债券具有现金流稳定的特点，技术上容易将风险进行分解、重组、转移，适于开发新的金融产品，所以债券市场成为金融创新的主战场，绝大部分衍生工具包括掉期、CDO、ABS、MBS、CDS等等,都是债券市场的衍生品。债券市场是金融创新最冒进的领域，最终也成为风险聚集最大的市场。概括来说，次贷危机的深层原因来自于两个方面：一是持续的全球不平衡积累了巨额的剩余储蓄，形成了对美元资产的巨大需求。这一方面造成了一个低利率的环境，加大了债券融资的需求。另一方面则使得全球投资者的风险偏好持续上升，为了追求更高的收益，他们往往选择高风险资产，次级抵押贷款就是其一；二是20世纪70年代以来金融市场管制放松，而新监管体系尚未完全建立，面对快速乃至冒进的金融创新活动，投资者和监管者都没有对金融产品的风险保持足够的谨慎，以至于风险大量聚集。3）美国次贷危机的爆发其实从2005年开始次贷危机便已开始萌芽，美国政府已经认识到房产市场中充斥着泡沫，美国联邦储备委员会开始逐步提高市场利率，希望可以一点一点的将没有能力贷款购房的人赶出房产市场，避免房地产市场的崩溃。为了抑制国内通货膨胀，美联储从2004年6月到2006年6月的两年时间内连续17次上调联邦基金利率，直接导致浮息贷款利率上调，购房者月供金额不断上升，还款压力增大。而次贷申请者大多没有稳定的收入来源，信用记录也良莠不齐，当他们发现无力还贷的时候，拖欠和违约也就不可避免。信用风险随着利率的上升逐渐暴露。即使一部分购房者有能力继续维持还款付息，利率的上升也会削弱其偿付的意愿。利率提高后次级贷款中已经出现违约现象，但是仍在银行等机构的承受范围内，而且由于之前一直良好的收益与极低的违约率，市场仍然没有提高警惕。但转折点在2007年出现了，由于高利率，信贷收紧的累计影响，美国房屋市场疲软之态尽显，住宅销售量在2006年与2007年大幅度下滑，房地产价格不升反降，高利率又再次加重了按揭贷款的每月还款压力，多重压力下，大量次级贷款者不得不放弃房屋，次级贷款的违约率陡然提升，房产市场上需求不足，而银行收回了作为抵押的房屋后，房产市场上供给反而增加，房地产价格开始一轮又一轮的下跌，价格下跌令房产的总价值不断下降，对于某些家庭而言，银行的欠款已经超过了他们房屋的现有价值，他们的净资产已经为负，在预期房价会持续下跌的情况下，家庭只会承担越来越高的债务，最好的解决方法只能是违约。违约者数量的增加令房产市场的消费者对未来产生了悲观的预期，房地产价格再次下降，市场需求量不断减少，这时已经不仅仅是次级贷款者的违约了，那些信誉度良好，拥有固定收入的贷款者也因为房贷压力增大与房产价值下跌加入到违约大军中来。次贷危机在这时全面爆发了。美国住房抵押贷款总额为13万亿，次级贷款仅占其中的10%——1.3万亿，如此规模即使全部损失掉美国的金融业也不会有多大压力，