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2019年8月10日投资银行学南开·马晓军page1第七章风险投资7.1风险投资的基本概念7.2风险投资在我国的发展2019年8月10日投资银行学南开·马晓军page27.1风险投资的基本概念7.1.1风险投资的发展OECD的定义：风险投资是一种向极具发展潜力的新建或中小企业提供股权资本的投资行为。开创者为哈佛大学的教授GeorgeDoriot。1946年ARD（美国研究与发展公司）成立。行业诞生的标志——DEC的成功：1957年公司投资7万美元与美国数据设备公司（DEC），十四年后获得469亿美元的巨额回报。2019年8月10日投资银行学南开·马晓军page37.1.1风险投资的发展1958年的小企业投资法——SBIC。SBIC的发起人每投入1美元就可以从政府得到4美元的低息贷款，以及可以享受特定的税收优惠。问题：利用政府低息套利。SBIC的教训以及外部经济条件的变化孕育了一种新的投资方式：小型的私人合伙制的风险投资公司。1980s开始，美国风险投资蓬勃发展。1970年到1995年，美国风险投资额每五年翻一番。2019年8月10日投资银行学南开·马晓军page47.1.2风险投资的特点投资对象多为处于创业期的中小企业，而且多为高新技术企业；投资期限至少在3-5年以上，投资方式一般为股权投资，通常占被投资企业的15-20%的股权，不要求控股，也不需要任何抵押和担保；投资决策建立在高度专业化和程序化的基础上；风险投资人一般积极参与被投资企业的经营管理；由于投资目的是最求超额回报，一般采用上市、收购兼并或其他股权转让方式撤出资本，实现增值。2019年8月10日投资银行学南开·马晓军page57.1.3风险投资的阶段种子投资期(seedfinancing)：在这一时期，所投公司刚刚开始，可能还只是一个想法，一个专利，或一个新发明，一项新技术。有时，富有的个人“天使”也往往会直接参与种子时期的投资。初始投资期(start—upfinancing)：这一时期，所投公司在它的新科技、新专利基础上开始了初步的运行，进入了产品的研发和试验阶段。第一投资期(first—stagefinancing)：这一时期，所投公司已经开始了正式生产，也开始向市场推销。2019年8月10日投资银行学南开·马晓军page67.1.3风险投资的阶段第二投资期(second—stagefinancing)：这一时期，所投公司进入了发展扩张阶段。他们需要资金来增加人员，扩展生产。第三投资期(third—Stagefinancing)：生产公司一般还没有盈利，仍然需要资金促进生产周转。麦则恩投资(mezzaninefinancing)：这一阶段是生产公司的重要阶段，他们一般正在从无利润到盈利过渡，企业此阶段主要是生产扩展，市场扩张，加倍增大产品销售。最后投资期(final—stepfinancing)：这是所投公司在走向IPO的最后一个阶段。2019年8月10日投资银行学南开·马晓军page77.1.4治理结构投资方：有限合伙制在美国，有限合伙制明显构成了风险投资的主要组织形式。一般合伙人（GP）：一般为风险投资基金的投资经理人，占基金的份额通常为1%左右。一般合伙人通常负责基金的运作，包括筛选投资项目，评估项目，参与北投资企业经营和投资收回全过程的管理。有限合伙人（LP）是基金的主要资本来源，通常占基金份额的99%左右，他们只提供资本，而不参加投资管理过程。2019年8月10日投资银行学南开·马晓军page87.1.4治理结构通常采用以下三个办法来解决激励与约束问题：•将投资经理人的所得与经营业绩挂钩。投资经理人除收取1.5%到3%一年的管理费之外，还可以收取实现利润的20%作为回报。•规定单笔投资最高限额或在合伙协议中赋予有限合伙人一定的监控权。•发挥经理人市场的作用。经理人的信誉和业绩对其个人的成功至关重要。另外，每个基金的存续期限一般为10年，期限届满或资金不足时，必须由经理人去不断募集。2019年8月10日投资银行学南开·马晓军page9有限合伙制、公司制以及信托基金组织形式的比较有限合伙公司信托基金（契约型）对运作成本的影响税负成本无双重税收双重税收一般无双重税收日常开销以固定管理费有效地限制了日常开支一般不能有效地限制管理费用以固定管理费有效地限制了日常开支2019年8月10日投资银行学南开·马晓军page10对代理成本的影响约束机制1.风险投资家承担无限责任2.投资者承担有限责任3.投资者通过协议保留一定的权利对风险投资家进行监督4.可以通过约定基金的存续时间、分期投入资金、强制分配利润等方式降低风险5.风险投资家自主经营权比较大1.风险投资家负有善意管理义务，承担过错责任2.投资者承担有限责任3.投资者作为股东通过董事会监控风险投资家，全力较大，但同时也对风险投资家的独立操作构成威胁。1.风险投资家负有善意管理义务，承担过错责任2.投资者承担有限责任3.基金保管人对风险投资家的经营活动进行制约4.可以通过约定基金的存续时间、分期投入资金、强制分配利润等方式降低风险2019年8月10日投资银行学南开·马晓军page11激励机制风险投资家一般可以分享20%的盈利。风险投资家得到报酬（工资、奖金和期股），但其资本利得是与其占有的股份数成比例的。风险投资家一般不参加基金的利润分配，但也不排除其可能性。2019年8月10日投资银行学南开·马晓军page127.1.4治理结构被投资方：风险企业激励机制：•管理层的股权安排:风险投资人一般占15-20%，同时安排相当一部分股权由管理层持有。•风险投资人的股权安排：经常用可转换优先股，原因是：一是在转换前，可转换优先股在被投资企业破产清算时有优先清偿权；二是在被投资企业迅速发展时，风险投资人又可以转换为普通股，享受增长的好处。•对管理层的期权安排2019年8月10日投资银行学南开·马晓军page137.1.4治理结构约束机制•管理层雇佣条款：通常包括解雇、撤换管理层并回购其股份等种种情况。•董事会席位：风险投资人不控股，但是在董事会中要占有一个或更多的席位，甚至凭其专业素养和广泛的外部联系而在董事会中占主导地位。•表决权分配：在风险投资中，在大多数情况下，对被投资企业的表决权并不取决于其股权的性质。风险投资人尽管持有的是可转换优先股，但是同样可以行使与普通股相同的表决权，即使作为长期债权人也可以拥有一定的表决权。对表决权的这种特殊分配形式保证了风险投资人对表决权的实施而不管风险资本是以何种方式进入被投资企业的。•控制追加投资及其他：风险投资人经常会通过利用被投资企业对后续阶段资金的需要而增强对该企业的影响。2019年8月10日投资银行学南开·马晓军page147.1.5退出渠道公开上市：NASTAQ为例上市标准：NYSEvs.NASTAQ交易机制：NYSEvs.NASTAQ•NYSE：场内市场，auctionmarket，采用拍卖交易机制，交易双方通过拍卖机制成交。•NASTAQ：场外市场，做市商制度，dealer‘smarket，从做市商手中买卖股票。其他二板市场：香港创业板、多伦多交易所TSX风险投资板等2019年8月10日投资银行学南开·马晓军page157.1.5退出渠道并购：最常用的形式清算:最后的保护一般清算协议中会包括回购条款，要求被投资企业按一定的价格回购投资人持有的股份。另外一个常见的条款是买卖契约条款，风险投资人可以强迫被投资企业管理层或者回购或者将其股份卖给风险投资人，因为卖出一个公司的控股权要比卖出少数股东权益要容易得多。