发达市场金融商品合格投资者制度述评

发达市场金融商品合格投资者制度述评朱小川（特华博士后科研工作站，北京100029）摘要：本文介绍并评析了美国、欧盟、英国和日本等四个国家和地区的金融商品合格投资者制度的内容及其特点，总结出关于金融商品合格投资者制度的五个通用规则。第一，合格投资者制度主要是适用于金融商品的投资者或交易者；第二，合格投资者制度必须包含投资者主观和客观的衡量标准；第三，合格投资者制度可以对合格投资者实施适当的数量限制要求；第四，合格投资者的识别标准应包括真实性、一致性和动态性三个方面；第五，合格投资者制度应具有一定的弹性空间。关键词：外国金融商品；合格投资者制度；合格投资者标准作者简介：朱小川，特华博士后科研工作站和中欧陆家嘴国际金融研究院研究员，研究方向：金融法制。中图分类号：D912.28文献标识码：AACommentaryonQualifiedInvestors’RulesofFinancialProductsinCertainForeignCountriesAbstract:QualifiedInvestors’RulesofFinancialProductsdifferincountriesandregionsliketheUSA,EU,theUKandJapan,buttheyallsharefivecommonprinciples.First,QualifiedInvestors’Rulesshallapplytofinancialproductsinvestorsortraders;second,QualifiedInvestors’Rulesusuallyincludebothsubjectiveandobjectivethresholdstandards;third,QualifiedInvestors’Rulesmayimposecertainquantitivemeasures;fourth,theQualifiedInvestorsrecognitionstandardsshallincludetruthfulness,consistencyanddynamicaspects;fifth,certainresilienceisnecessaryforQualifiedInvestors’Rules.Keywords:FinancialProducts,QualifiedInvestors’Rules,ForeignCountries,Characters美国的合格投资者制度美国在《1933年证券法》（以下简称“《证券法》”）、《1934年证券交易法》（以下简称“《证券交易法》”）和《1940年投资公司法》（以下简称“《投资公司法》”）中都有对合格投资者的规定，但由于法律管辖范围的不同，在这些法律中的合格投资者名称和内容也不尽相同。《证券法》确定了“可接受投资者”的范围，《证券交易法》明确了“适格投资者”的内容，而《投资公司法》则直接使用了“合格购买者”的概念。《证券法》中的合格投资者制度是针对参与证券发行活动的投资者，《证券交易法》中的合格投资者制度则是针对参与证券交易的投资者，《投资公司法》中的合格投资者制度是针对公募和私募集合投资（基金）活动。鉴于《证券法》对“证券”的外延规定得十分广泛，基本上只要是向公众发行的，即使不是公司的股权，比如说是可以自由转让的有限合伙合同（权利），也被认为属于“证券”。相对来说，美国金融商品的合格投资者受《证券法》的影响最大。一、可接受投资者（AccreditedInvestor）美国《证券法》规则D中的501款对可接受投资者做了一个区分：即如果发行人只是向具有特定资历经验的投资者或适格投资者出售证券，并且不通过公开媒介宣传，则可以免于向美国证券交易委员会（SEC）登记注册。其中，具有特定资历经验的投资者主要指具有专业的教育背景、职业、商业经验、投资经验、谈判磋商能力的投资者，但这些投资者在一次募集中不得超过35人。可接受投资者可不受人数限制购买前述证券，可接受投资者可以是自然人，也可以是机构。可接受的机构投资者一般指以下几种类型：（1）银行、保险公司、注册的投资公司、企业发展公司或小企业投资公司；（2）雇员退休收入保障法中的雇员福利计划，并且是由银行、保险公司或注册的投资公司作为投资顾问，或者该计划的总资产超过500万美元；（3）慈善组织、公司或合伙，并且总资产超过500万美元；（4）股东是全部由适格投资者组成的商业机构；（5）总资产超过500万美元的信托（但不是专为购买该证券而设立的信托），并有专业人士负责投资。1可接受自然人投资者必须满足以下条件：（1）这些自然人是证券发行公司（投资公司）的董事、执行官员或者是普通合伙人；（2）或者这些自然人（或与其配偶一起）必须拥有净资产100万美元以上，或者最近两年所得平均超过20万美元；（3）或者这些自然人与配偶最近两年总收入平均每年超过30万美元，而且当年收入经合理预期也可以达到往年水平。二、适格投资者（QualifiedInvestor）美国1999年对《证券交易法》做了修改，重新规定了适格投资者的范围。所谓适格投资者，除了法律另有规定外，一般指《投资公司法》中规定的投资公司，《投资公司法》中规定的非投资公司发行人和企业发展公司，商业银行，存储机构，经纪人或交易人，保险公司，批准的小型企业投资公司，《雇员退休收入保障法》所定义的由银行、储贷机构、保险公司或投资顾问作为投资执行人的雇员受益计划，信托，不受《投资公司法》管辖的市场中介，经纪人或交易人的关联企业，外国银行，外国政府，投资额不少于2500万美元的公司，企业或者合伙或个人，投资额不少于5000万美元的政府或政治团体的分之机构、代理人或部门，跨国或国际组织，及其代理或部门等。2新设“适格投资者”的目的是为了让银行等金融机构在向这些特定投资者销售特定银行产品时，可以免于在SEC登记为证券经纪和交易商。三、合格购买者（QualifiedPurchaser）除《证券法》和《证券交易法》中规定的合格投资者外，美国《投资公司法》也规定，对全部由合格购买者组成的投资公司，只要不公开募集资金就可以得到豁免而不被认为是《投资公司法》所指的投资公司；3即使投资公司的股东不全是合格购买者，但人数不足100人，未公开募集，也可得到豁免而不受《投资公司法》管辖。41996年9月1日后，根据美国的《国民证券市场改革法》等法律规定，如果投资公司的全部合格购买者人数不超过500人，也不需要将投资公司的股权作为证券按照《证券法》进行登记。5《投资公司法》所指的合格购买者主要包括以下几种类型：（1）拥有不低于500万美元投资的自然人（包括与其配偶共同拥有）；（2）拥有不低于500万美元投资的公司，但公司的直接或间接所有者必须为２个自然人及以上，相互之间是兄弟姐妹或配偶关系（包括以前的配偶），或为直系后代，或者这些人所设立的、或为其所设立的基金会、慈善组织或信托基金等；（3）就第（2）项所不涵盖的，且设立并非出于认购公司发售证券的之目的的信托，该信托的受托人或被授权的信托事务决定人、每位清算人或信托资产的出资人是在（1）、（2）、（4）项中所规定的人；（4）任何为其自身账户、或为其他合格购买者账户，合计投资不低于2500万美元的人。欧盟的合格投资者制度于2007年11月份正式实施的欧盟《金融工具市场指引》（以下简称“《市场指引》”）作为欧盟金融服务法的一部分，旨在促进欧盟形成金融工具批发以及零售交易的统一市场，同时在多个方面改善对投资者的保护，其中包括制定更符合惯例的投资者分类规则等。《市场指引》将接受金融服务的客户分为零售客户、专业客户和合格交易对手三类。《市场指引》未直接定义零售客户，而是将其确定为除专业客户、合格交易对手以外的客户。一、专业客户（ProfessionalClient）6专业客户指具有一定的专业经验、知识和技能，可以独立做出投资决定并正确评估投资风险的客户。专业客户可以分为“真正的专业客户”和“可选择的专业客户”两种类型。“真正专业客户”又可分为以下四类：（1）在金融市场上从事需授权或受监管活动的主体，具体包括信用机构，投资公司，其他有权或受监管的金融机构，保险公司，集合投资计划，或集合投资计划的管理公司，养老金或养老金的管理公司，商品交易商、或商品衍生品交易商，当地政府机构，或其他类似的机构投资者；（2）具有以下三个条件中任何两个条件的组织：第一，资产达到2000万欧元；第二，年销售额达到4000万欧元；第三，自有资金超过200万欧元；（3）全国性或区域性政府，管理公共债务的公共组织，中央银行，国际或跨国性组织（如世界银行，国际货币基金组织等）及其它类似国际组织；（4）：主要业务是进行金融工具投资或与其他涉及投资的机构投资者，包括为资产证券化或其它融资交易而成立的组织。“可选择的专业客户”是指如果一般客户达到以下条件（1）和（3），或在合适情况下达到条件（2），则该客户可以被选择成为专业客户。简单来说，可选择的专业客户意味着只要满足一定条件，零售客户就可以被归类为专业客户。条件(1)，满足定性测试要求。对客户的专业能力，经历和知识进行充分考察后，认为该客户具有与拟参与的交易或服务相应的能力，可以做出投资决定并理解所涉及的风险。条件(2)，满足定量测试要求。在对《市场指引》业务或对应第三国业务的评估中，至少满足以下三个标准中的两个。第一，客户在相关市场上在过去四个季度内以平均每季度有10次及以上的频率，从事过数额可观的交易；第二，客户的金融资产，包括现金存款和其它金融资产在内，超过50万欧元；第三，客户在金融领域专业岗位工作至少1年或以上，了解拟参与的交易或服务。条件(3)，遵守以下程序要求。第一，客户必须书面同意被当作常规的专业客户，或仅在某项服务或交易的范围内被当作专业客户。第二，提供服务或交易一方的公司必须向客户提供书面的有关客户可能无法享受到投资者保护和投资者权利的警示。第三，客户必须在合同之外的文件上书面表示其了解丧失这样保护的后果。如果客户是机构，则定性测试应向有权代表其从事交易的人员进行，如果机构的管理人员和董事具有金融领域的相关从业执照，则也可以被认为其具有定性标准所要求的专业能力和知识。在接受客户申请成为“可选择专业客户”时，受理公司必须采取合理措施确保申请客户符合可选择专业客户的定性和定量的测试要求。成为可选择的专业客户不应理所当然地认为或被认为其具有与真正专业客户一样的市场知识和经验。如果该客户的情况发生了变化，其有责任通知相关公司。如果有关公司知道该客户不再满足可选择专业客户的标准和要求，也必须采取合适行动；如果该行动导致将该客户重新分类为零售客户，则必须通知到该客户。二、合格交易对手（EligibleCounterpart）7“合格交易对手”顾名思义是指参与金融交易的对手，其不再被认为是享受金融服务的客户，而是一个平等的交易对手方。“合格交易对手”也分为“真正合格交易对手”和“可选择的合格交易对手”两种类型。投资公司可以为合格交易对手提供指令执行、帐户管理，接受和传递指令以及具有直接关联的辅助性交易服务。“真正合格交易对手”包括以下机构或虽不属于欧盟经济区国家但与以下机构类似的机构：投资公司、信用组织、保险公司、法律授权的集合投资计划或该计划的管理公司、养老基金或其管理公司、欧盟法律或欧盟经济区国家法律授权或监管下的其它金融机构（包括证券、保险和银行）、享受《市场指引》管辖豁免的组织、一个国家政府或其办公室，包括处理公共债务的公共组织、中央银行、跨国组织。“可选择的合格交易对手”包括成员国预先制定的满足相关定量测试等要求后的其他组织。英国的合格投资者制度英国金融商品的合格投资者制度基本上由三个层面的法律规则构成：第一层面是欧盟法律，如《市场指引》等；第二层面是英国政府（如内政部）制定的法律，如《2000年金融服务和市场法》（简称“《金融市场法》”）、《开放式投资公司法》、《2001年金融促进条例》和《2001年集合投资(豁免)发起条例》等；第三层面是英国金融