国际金融危机

（一）国际金融危机的概念一、国际金融危机概述1.查尔斯·金德尔博格和雷蒙德·戈德史密斯《新帕尔格雷夫经济学大辞典》将金融危机定义为“全部或部分金融指标——短期利率、资产(证券、房地产、土地)价格、商业破产数和金融机构倒闭数——的急剧、短暂的和超周期的恶化”。其特征是基于预期资产价格下降而大量抛出不动产或长期金融资产，换成货币，是和金融景气相对的一个概念。2.货币主义学派迈克尔·博多将金融危机定义为十大因素或者十大关系：预期的变动、对某些金融机构资不抵债的担心、试图将不动产或者流动性较差的资产转化为货币等等。其中，货币供应量的下降排在第6位。3.布拉德·德龙的定义金融危机是指经济中大量的银行和公司破产或即将破产，当一个正在运营中的银行或公司资不抵债或无力完成各项支付时，危机就爆发了。当金融危机来临时，银行不愿意再向正在运营中的公司发放贷款，也可能公司已经破产或即将破产，无法再偿还贷款；而当金融危机发生时，公司不能再对某个项目进行投资，因为银行随时会来催收贷款或者贷款已经延期了。4.迈克尔·楚苏多夫斯基现代金融危机以一个国家的货币贬值为特征，而货币的贬值是在投机者大规模的投机活动冲击造成的，并且在资本市场和外汇市场同时展开。机构投资者不仅能控制股票价格，而且还能占有中央银行的大量外汇储备，威胁政府的霸权地位，给整个经济造成极大地不稳定。5.其它学者所谓金融危机指在金融市场上，由于金融秩序不完善、交易风险管理水平差、市场机制不健全以及国际游资的冲击等原因而引起的动荡现象。其表现为货币市场银根奇紧、资本市场价格暴跌、企业信用破产、银行发生挤兑或停兑、金融机构倒闭等。（二）金融危机的种类根据IMF在《世界经济展望1998》中的分类，金融危机大致可以分为以下四大类：1.货币危机(CurrencyCrises)。当某种货币的汇率受到投机性袭击时，该货币出现持续性贬值，或迫使当局扩大外汇储备，大幅度地提高利率。2.银行业危机(BankingCrises)。银行不能如期偿付债务，或迫使政府出面，提供大规模援助，以避免违约现象的发生，一家银行的危机发展到一定程度，可能波及其他银行，从而引起整个银行系统的危机。3.外债危机(ForeignDebtCrises)。一国内的支付系统严重混乱，不能按期偿付所欠外债，不管是主权债还是私人债等。4.系统性金融危机(SystematicFinancialCrises)。可以称为“全面金融危机”，是指主要的金融领域都出现严重混乱，如货币危机、银行业危机、外债危机的同时或相继发生。思考题•1.广场协议签订后日本经济的运行对我国的启示•2.国际金融体系的演变对人民币国际化的启示。•3.中国国际储备管理存在的问题及解决问题的思路。二、金融危机理论（一）货币危机理论纯货币危机理论是指用货币信用因素和心理因素来解释危机，曾是19世纪资产阶级经济学的一种主要的危机理论。在整个19世纪，特别是19世纪70年代以前，除英国的机器大工业已有一定程度发展以外，其他资本主义国家正处于资本主义生产方兴未艾时期。作为危机前导的高涨阶段，通常伴有投机和创设新公司的热潮，信用有着过度扩张。所以危机通常先在商业中、在货币信用领域中发生；至于生产领域的表现则比较轻微。危机和萧条的持续时间，大都持续几个月，一部分持续一两年。另一方面，否认普遍生产过剩可能性的“萨伊法则”在资产阶级经济学中占据优势，因而危机被说成是资本主义价格机制的正常作用受到外在因素之偶然的干扰的暂时现象。纯货币危机理论的最基本的特征是把经济周期和经济危机说成是纯货币现象。这种理论不仅认为资本主义经济周期性波动之唯一充分的原因，在于银行系统周期地扩张和紧缩信用，而且认为危机之所以产生，完全是由于繁荣后期银行采取的紧缩性信用政策造成的。它认为只要在繁荣后期银行继续扩张信用就能防止危机的爆发。纯货币危机理论的主要倡导者是英国的霍特里（R.Hawtrey，1879～1971）和货币主义的创始人弗里德曼。纯货币危机理论的论点：纯货币危机理论认为，在发达资本主义社会，货币只用于零星支付，流通的主要工具是银行的信用。由于银行体系有通过乘数作用创造信用的功能，因而作为主要流通工具的银行信贷具有很大的伸缩性。当银行体系采取降低利率、放松信贷以及收购有价证券等扩张性的信用政策时，由于商人所运用的资本大部分来自银行信用，所以银行利率的轻微变动，商人最为敏感。利率降低，商人将增加向银行的贷款，以增加其对生产者的订货，于是引起生产的扩张和收入的增长，收入的增加引起对消费品需求的增加和物价上涨，物价上涨，市场繁荣和企业家的乐观情绪促使投资需求和消费需求的兴旺，由此引起货币流通速度的增加，造成累积的信用扩张和经济高涨。霍特莱认为，由于银行体系的信用扩张能力是有限的。在金本位制度下它受黄金准备的限制；在采取不兑现的纸币条件下，为了稳定汇率和防止国际收支逆差的过度扩大，也不能无限扩张信用。这样，当信用扩张到达一定程度后，银行迟早要被迫停止信用扩张，而相反地采取紧缩性的信贷政策，这就导致危机和继之而来的累积的衰退过程。设若信用紧缩现象不发生，商业周期的繁荣阶段将无限延长这种理论是把经济周期的原因完全归结于现代的货币信用制度，因而认为只要改革货币信用制度，经济周期便能消除。现代货币危机理论现代货币危机的理论研究开始于2O世纪7O年代后期，有关货币危机的理论也最为成熟，目前已经形成了四代危机模型。1.第一代货币危机理论第一代货币危机模型的代表人物是保罗·克鲁格曼(PaulKrugman)，罗伯特·弗拉德(RobertP.Flood)和彼得·M.加伯(PeterM.Garber)。Krugman在其1979年发表的AmodelofBalance-of-PaymentsCrises一文中所构造的模型是关于货币危机的最早的理论模型，而Flood和Garber则在1984年发表CollapsingExchange-RateRegimes，SomeLinearExamples一文，对Krugman提出的模型加以扩展与简化。这两篇文献是第一代货币危机理论的代表作品。第一代货币危机模型认为：扩张性的宏观经济政策导致了巨额财政赤字，为了弥补财政赤字，政府只好增加货币供应量，同时为了维持汇率稳定而不断抛出外汇储备，一旦外汇储备减少到某一临界点时，投机者会对该国货币发起冲击，在短期内将该国外汇储备消耗殆尽，政府要么让汇率浮动，要么让本币贬值，最后，固定汇率制度崩溃，货币危机发生。许多经济学家后来对其进行了改进和完善，最终形成了第一代货币危机理论。该理论从一国经济的基本面解释了货币危机的根源在于经济内部均衡和外部均衡的冲突，如果一国外汇储备不够充足，财政赤字的持续货币化会导致固定汇率制度的崩溃并最终引发货币危机。当宏观经济状况不断恶化时，危机的发生是合理的而且是不可避免的。它比较成功的解释了20世纪70～80年代的拉美货币危机。2.第二代货币危机理论1992年欧洲汇率体系危机和1994年墨西哥金融危机的爆发，为货币危机理论的发展提供了现实的基础。1996年奥波斯特菲尔德（Obstfeld）又系统提出了“第二代货币危机模型”，被称为“自我实现的货币危机理论”。他在寻找危机发生的原因时强调了危机的自我促成(Self—Fulfilling)的性质，引入了博弈论，关注政府与市场交易主体之间的行为博弈。Obstfeld在其ModelsofCurrencyCriseswithSelf-FulfillingFeatures一文中设计了一个博弈模型，说明了动态博弈下自我实现危机模型的特点，并呈现出“多重均衡”性质。这种理论认为，即使宏观经济基础没有进一步恶化，由于市场预期的突然改变，使人们普遍形成贬值预期，也可能引发货币危机。也就是说，货币危机的发生可能是预期贬值自我实现的结果。该模型认为：一国政府在制定经济政策时存在多重目标，经济政策的多重目标导致了多重均衡。因而政府既有捍卫汇率稳定的动机，也有放弃汇率稳定的动机。在外汇市场上有中央银行和广大的市场投资者，双方根据对方的行为和掌握的对方的信息，不断修正自己的行为选择，这种修正又影响着对方的下一次修正，形成了一种自促成，当公众的预期和信心的偏差不断累积使得维持稳定汇率的成本大于放弃稳定汇率的成本时，中央银行就会选择放弃，从而导致货币危机的发生。在第二代货币危机理论中，政府不再像第一代模型中那样是一个简单的信用扩张者，对于货币危机处于一种听之任之的被动地位，而是一个主动的市场主体，他将根据自身利益的分析对是否维持或放弃固定汇率做出策略选择。由于政府策略的不同，预期的实现方式也不相同。在第二代模型中预期的实现方式有多种，如“冲击——政策放松分析”、“逃出条款分析”和“恶性循环分析”。下面，我们仅就第二代模型的基本原理作出说明。为了便于分析，我们假设在汇率政策决策中政府所考虑的中心问题是，是否放弃固定汇率，即是否让本币贬值？那么这需要将放弃固定汇率的收益和成本作出比较。需要考虑的问题通常是：（1）放弃固定汇率、让本币贬值，可以扩大出口、增加总需求，进而拉动经济增长和减少失业。（2）如果市场存在着贬值预期，说明本币被高估了，这在贬值尚未发生的条件下不仅会导致对外汇储备的冲击，还会对经济增长形成抑制，并使失业率上升，从而使政府的收入减少、支出增加。在这样情况下，放弃固定汇率，让本币贬值，就能够减少这笔成本。（3）实行固定汇率的政府一直承诺要保持本币汇率的稳定，一旦实行贬值就会损害政府的信誉。（4）稳定的汇率制度有利于国际贸易和投资的发展，让本币贬值将付出这种稳定成本。综合比较政府放弃固定汇率制度和坚持固定汇率制度的成本作出选择。以Obstfeld为代表的学者在强调危机的自我促成时，仍然重视经济基本面的情况，如果一国经济基本面的情况比较好，公众的预期就不会发生大的偏差，就可以避免危机的发生。与此同时，另一些第二代货币危机模型则认为危机与经济基本面的情况无关，可能纯粹由投机者的攻击导致。投机者的攻击使市场上的广大投资者的情绪、预期发生了变化，产生“传染效应(contagionefect)”和“羊群效应(herdingbehavior)”，推动着危机的爆发，货币危机之所以发生的原因恰恰是因为它们正要发生。羊群行为(herdingbehavior)提出由于市场参与者在信息不对称下行为的非理性而使金融市场不完全有效(这是该理论与第一代货币危机理论以及第二代货币危机的主流理论的区别所在，第一代货币危机理论与第二代货币危机的主流理论均假定市场参与者拥有完全信息，从而金融市场是有效的)，花车效应(bandwagoneffect)和市场的收益与惩罚的不对称容易造成羊群行为。由于存在信息成本，投资者的行为建立在有限的信息基础上，投资者各有其信息优势，投资者对市场上的各种信息(包括谣言)的敏感度极高，任何一个信号的出现都可能改变投资者的预期。花车效应会导致经济基本面可能并没有问题的经济遭受突然的货币冲击；同时，花车效应会人为地创造出热钱(hotmoney)，加剧危机。另外，市场收益和惩罚的不对称会造成投资基金代理人消权规避风险，市场的任何风吹草动都有会导致羊群行为。政府在考虑是否保卫固定汇率制时应充分估计到这一点。传染效应(contagioneffect)主要从国家间的关联角度出发解释危机。由于全球一体化以及区域一体化的不断加强，特别是后者，因此区域内国家之间经济依存度逐渐增高，危机将首先在经济依存度高的国家之间扩散。一国发生货币危机会给出一定的市场信号，改变投资者对与其经济依存度高或者与其经济特征相类似国家的货币的信心，加大这些国家货币危机发生的可能性，甚至导致完全意义上的自我实现式危机的发生。经济学家认为，在金融市场中存在着市场操纵(marketmanipulation)。不论是在由理性预期导致的自我实现的危机或非理性的羊群行为造成的危机中，都存在着大投机者操纵市场从而获利的可能，大投机者利用羊群行为使热钱剧增，加速了危机的爆发，加剧了危机的深度与危害。概括起来，第二代货币危机理论注重危机的“自我实现”性质，该理论认