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Chapter4國際財務管理Chapter4國際金融平價條件與外匯預測4-2國際金融平價條件與外匯預測4.1套利與單一價格法則4.2購買力平價說4.3費雪效果4.4國際費雪效果4.5利率平價理論4.6遠期匯率與未來即期匯率的關係4.7外匯預測國際財務管理Chapter4國際金融平價條件與外匯預測4-34.1套利與單一價格法則國際財務管理Chapter4國際金融平價條件與外匯預測4-4套利與單一價格法則1/2套利(arbitrage)在不同的市場，同時買、賣相同的資產或商品以賺取其價差。單一價格法則：單一價格法則是說全球可交易的相同的商品及資產，經匯率調整後的價格，必須是相等的，頂多只差交易成本。國際財務管理Chapter4國際金融平價條件與外匯預測4-5圖表4.1即期匯率、遠期匯率、通貨膨脹率及利率間的五種理論上的重要關係國際財務管理Chapter4國際金融平價條件與外匯預測4-6五大平價條件共同起源：各種比率及價格對通貨膨脹的調整。根據現代貨幣理論，通貨膨脹乃是貨幣供給擴張超過實質產出成長的必然結果。貨幣中立性：貨幣供給成長、通貨膨脹率、利率和匯率，這些都可透過套利而連結在一起。通貨膨脹通貨膨脹與貨幣貶值會一同受到國內貨幣供給成長相對於需求成長的影響。國際財務管理Chapter4國際金融平價條件與外匯預測4-74.2購買力平價說國際財務管理Chapter4國際金融平價條件與外匯預測4-8絕對版的購買力平價說主張：一單位本國貨幣(HC)在全世界應有相同的購買力。範例：大麥克指數(BigMacIndex)假設：自由貿易將使任一商品在所有國家的價格均相等，否則將存在套利機會）。缺點：忽視運輸成本、關稅、配額與其他限制對自由貿易的影響，也忽略了產品的差異化。國際財務管理Chapter4國際金融平價條件與外匯預測4-9相對版的購買力平價說主張：本國貨幣與外幣的交換比率會調整到足以反映兩國價格水準的改變。其中購買力平價匯率（PPP匯率；PPPrate）。e0是期初一單位外幣的美元價值如果ih與if分別是本國與外國的通貨膨脹率1011hfieei(4.2)式1011hfieei(4.3)式國際財務管理Chapter4國際金融平價條件與外匯預測4-10購買力平價說1/2近似計算：意義：匯率於某一期間的改變，應等於同一期間的通膨差。高通貨膨脹率的貨幣應相對於低通貨膨脹率的貨幣貶值。(4.4)式100hfeeeie國際財務管理Chapter4國際金融平價條件與外匯預測4-11圖表4.3購買力平價說國際財務管理Chapter4國際金融平價條件與外匯預測4-12購買力的平價說1/3意涵：匯率的變動應只是在抵銷外國價格水準相對本國價格水準的變動。不會對本國廠商與其外國競爭者的相對競爭地位帶來任何影響才是。名目匯率（nominalexchangerate，亦即實際匯率，actualexchangerate）的改變，在決定幣值變動對一公司與一國家的真正影響時，可能並不重要。只有實質匯率的改變才足以影響國內企業與其海外競爭者的相對競爭地位。國際財務管理Chapter4國際金融平價條件與外匯預測4-13購買力的平價說2/3實質匯率：實證結果：在長期能成立，但在短期內則否。(4.6)式11ftthieei國際財務管理Chapter4國際金融平價條件與外匯預測4-14圖表4.4購買力平價說的實證資料1980～2000國際財務管理Chapter4國際金融平價條件與外匯預測4-154.3費雪效果國際財務管理Chapter4國際金融平價條件與外匯預測4-16費雪效果1/2名目利率(r)乃由下列兩部分所構成：(1)實質的必要報酬率(a)，及(2)通貨膨脹溢酬(等於預期通貨膨脹率i)。1+名目利率=(1+實質利率)(1+預期通貨膨脹率)1+r=(1+a)(1+i)或r=a+i+ai近似表示法r=a+i國際財務管理Chapter4國際金融平價條件與外匯預測4-17費雪效果2/2透過各國間的套利活動，實質報酬應趨於相等。在無政府干預下的均衡狀態，將遵循「名目利率差異(interestratedifferential)近似於預期的通貨膨脹率的差異」rh–rf=ih–if具有高通貨膨脹率的貨幣應較具有低通貨膨脹率的貨幣承擔高的利率。國際財務管理Chapter4國際金融平價條件與外匯預測4-18實質利率差異1/2許多觀察家相信在日漸國際化的資本市場內，重大的實質利率差異不太可能長期存在。資本市場整合(capitalmarketintegration)意指實質利率是由資金的全球供需所決定。資本市場區隔(capitalmarketsegmentation)恰恰相反，後者主張實質利率是由當地借貸條件所決定。國際財務管理Chapter4國際金融平價條件與外匯預測4-19實質利率差異2/2實證結果：實質利率差異是有可能存在的，而且沒被套利而消失。各國的實質利率有收斂的趨勢。實質利率差異可源自於各國採行截然不同的稅制或對資金自由流動強加規定限制。國際財務管理Chapter4國際金融平價條件與外匯預測4-204.4國際費雪效果國際財務管理Chapter4國際金融平價條件與外匯預測4-21國際費雪效果1/2投資在本國的期望報酬1+rh，應該等於投資在境外的預期本國貨幣報酬。利率較低的貨幣，會被預期將相對於利率較高的貨幣來升值。1(1)/foree(4.10)1011hfrere100hfeerre(4.11)國際財務管理Chapter4國際金融平價條件與外匯預測4-22圖表4.10國際費雪效果國際財務管理Chapter4國際金融平價條件與外匯預測4-23國際費雪效果之實證正如預期，高利率的貨幣有明顯的貶值趨勢（如墨西哥及巴西），低利率的貨幣則有升值的趨勢。就短期而言，IFE對低到中度通貨膨脹的國家並不是完全成立。名目利差的變動有時來自於實質利差的變動，有時對通貨膨脹預期不同而引起，故其與匯率變動間，並無可靠，可預測的關係存在。國際財務管理Chapter4國際金融平價條件與外匯預測4-244.5利率平價理論國際財務管理Chapter4國際金融平價條件與外匯預測4-25圖表4.11利率平價說釋例國際財務管理Chapter4國際金融平價條件與外匯預測4-26掩護性套利資金會由紐約流向倫敦若且唯若：資金會由倫敦流向紐若且唯若：利率平價條件成立：1011fhrfre1011fhrfre1011hfrfre(4.12)國際財務管理Chapter4國際金融平價條件與外匯預測4-27利率平價條件在歐洲貨幣市場(Eurocurrencymarket)上，遠期匯率是在無套利機會的條件下，根據兩貨幣間的利率差距計算而得。在各國資本市場間確實存在著偏離利率平價條件的情形，但這些偏離的幅度都很小，而且很短暫。國際財務管理Chapter4國際金融平價條件與外匯預測4-284.6遠期匯率與未來即期匯率的關係國際財務管理Chapter4國際金融平價條件與外匯預測4-29不偏逺期匯率1/2(unbiasedforwardrate,UFR)的正式說法是，遠期匯率必須反映未來遠期合約到期時即期匯率的期望值：實證結果：早期研究的結論普遍認為遠期匯率是未來即期匯率的不偏預測值。11fe(4.14)國際財務管理Chapter4國際金融平價條件與外匯預測4-30不偏逺期匯率2/2近期使用更有力的計量經濟技巧之研究則認為：也許因風險貼水的關係，遠期匯率是一個偏誤預測值。遠期市場的不夠效率性可能會讓以風險調整為基礎的操作不易獲利。披索問題(pesoproblem)是在研究期間，有些原本投資人預期會發生的事件後來並未出現，而導致依該期間資料所做的統計推論變成無效的可能性。國際財務管理Chapter4國際金融平價條件與外匯預測4-314.7外匯預測國際財務管理Chapter4國際金融平價條件與外匯預測4-32成功預測外匯的必要條件有其專用且優越的預測模型有一致的訊息來源，以便比其他投資人更早取得資訊善用任何極小且暫時性的均衡偏離情況能預測政府在外匯市場的干預方式國際財務管理Chapter4國際金融平價條件與外匯預測4-33匯率預測方法固定匯率制度確定貨幣升值或貶值的壓力；決定該國政治領袖可以（且願意）堅持這個非均衡的特殊匯率水準多久。運用黑市匯率做為指示浮動匯率制率市場基礎預測法：靠遠期匯率和利率來做預測。模型基礎預測法：靠基本分析與技術分析。