国际金融政策(陈雨露)

全球视野中的中国经济增长与国际金融政策中国人民大学陈雨露教授二○○五年七月十七日全球视野中的中国经济增长人民币汇率体制改革：内容和进程资本帐户放松管制与我国的金融稳定亚洲外汇储备剧增与美国经常项目逆差扩大公元元年100018201998A类443405113021470B类4444405733102类别年代人均收入公元元年100018201998A类9.72466东亚655623类别年代收入/全球GDP（%）A类：西欧及其衍生国：美国、加拿大、新西兰、日本B类：亚、非、拉、东欧和原苏联单位:国际元一、全球化视野中的中国经济增长按汇率法计算美国的4.8%日本的4.6%德国的6.5%英国的%法国的%世界的平均水平31.7%2020年我国人均产值为美国的2.5%日本的2.4%德国的3.3%英国的3.4%法国的3.5%世界平均水平的16.2%2000年我国人均产值为美国的10.4%日本的10.0%德国的14.1%英国的%法国的%世界平均水平的75.3%2050年我国人均产值为假设中国GNP平均增长6%,其他发达国家增长2.5%假设中国GNP平均增长5.5%,其他发达国家增长2.5%一、全球化视野中的中国经济增长按购买力平价法计算美国的22.5%日本的28.3%德国的30.8%英国的32.6%法国的31.4%世界平均水平的86.5%2020年我国人均国民生产总值为美国的11.5%日本的14.5%德国的15.7%英国的16.6%法国的16.1%世界平均水平的52.7%美国的48.6%日本的61.2%德国的66.6%英国的70.4%法国的67.9%世界平均水平的173%假设中国GNP平均增长6%其他发达国家增长2.5%假设中国GNP平均增长5.5%,其他发达国家增长2.5%2050年我国人均国民生产总值为2000年我国人均国民生产总值为一、全球化视野中的中国经济增长810820830840850860870199419951996199719981999200020012002200320041994－2004年人民币兑美元汇率走势图年份RMB/USD二、人民币汇率体制改革：内容和进程（一）中国经济发展的阶段性障碍：人民币汇率的国际冲突1.关于人民币汇率的共识（1）从长期来说，人民币应当升值。（2）人民币汇率不止是政策性调整，而是制度性变革。（3）人民币汇率的形成机制是不合理的、非充分市场化的。二、人民币汇率体制改革：内容和进程2.关于人民币汇率的根本分歧（1）人民币汇率水平绝不是均衡水平（2）中国没有执行稳定的汇率政策（3）人民币升值会抑制金融危机二、人民币汇率体制改革：内容和进程（二）中国政府面对汇率改革的顾虑1.就业和经济增长：日本的教训2.金融系统的风险3.套利资金的巨额流动4.政治上的考量二、人民币汇率体制改革：内容和进程050100150200250300350400697071727374757677787980818283848586878889909192939495961.就业和经济增长：日本的教训二、人民币汇率体制改革：内容和进程（1）日元升值过程日本先后经历了四次升值过程，起因都是与美国的贸易顺差引起了美国不满i.1971－73年：尼克松“新经济政策”（17%）ii.1977－78年：美国财长抱怨日元低估（22%）iii.1985－87年：“广场协议”（50%）iv.1994-95年：日美贸易摩擦，美国软美元政策v.共升值约200%（50%）二、人民币汇率体制改革：内容和进程（2）日元升值对日本经济的影响产业空洞化劳动力成本第一/生产基地转移/国内高失业率、两极分化加剧泡沫经济的产生与破灭财富幻觉：购买美国泡沫/1987全国综合土地开发计划/土地价格总额=美国/1989紧缩已晚二、人民币汇率体制改革：内容和进程2.经济增长方式的约束:粗放型经济增长1981——2003：GDP年均增长率：9.54%全社会固定资产投资年均增长率13.21%1999——2003：GDP年均增长率从7%上升到9%：2个百分点全社会固定资产投资年均增长率从5%上升到25%：20个百分点劳动生产率：1992——1996：年均GDP5000元/万元固定资产投资1997年以后：年均GDP2000元/万元固定资产投资根本症结:制度创新和技术领先二、人民币汇率体制改革：内容和进程资本内流动因:人民币升值套利管制放松,双顺差,利率提高,升值预期巨大游资准备囤积美元假贸易合约资本项目下QFII等工具攻击进入香港进入内地假投资合约人民币升值压力增大经济过热加重套利结局打破维持盯住汇率制获利亏损打破打破盯住汇率制金融自由化进程放慢应对汇率不变,减少顺差小幅升值3%;大幅升值10%以静制动？？？经济风险增大投机热情更大3.套利资金的巨额流动（三）解决国际冲突的可能路线图1.贸易途径：增加有效进口，平衡经常项目顺差。2.全面狙击短期游资的流入。3.启动外汇交易市场的改革。4.适度控制人民币升值的速度和幅度（5-10％）二、人民币汇率体制改革：内容和进程（一）中国资本帐户的开放度三、资本帐户放松管制与我国的金融稳定国家数中国美国英国法国德国日本第八条款（经常项目开放）150★★★★★★资本项目交易对资本市场证券交易的管制133★★对货币市场工具的管制115★★★对投资组合类证券的管制103★★★对衍生工具和其他交易工具的管制87★商业信贷105★金融信贷112★担保、保证和备用融资工具88★对直接投资的管制149★★★★★对直接投资清盘的管制52对不动产交易的管制134★对个人资本流动的管制82★专用于商业银行和其他信贷机构的条款155★★★专用于机构投资者的条款82★★★★IMF经常和资本交易监督框架三、资本帐户放松管制与我国的金融稳定排序占比法（12年平均数）强度法（13年平均数）代码法（13年平均数）1香港（85.62）香港（0.96）香港（0.92）2新加坡（40.29）日本（0.69）新加坡（0.8）3菲律宾（8.94）韩国（0.66）日本（0.73）4马来西亚（8.73）新加坡（0.65）印尼（0.25）5泰国（6.58）马来西亚（0.59）泰国（0.19）6韩国（6.43）印尼（0.53）马来西亚（0.19）7日本（5.59）泰国（0.5）韩国（0.12）8中国大陆（5.61）菲律宾（0.21）中国大陆（0.08）9印尼（4.96）中国大陆（0.12）菲律宾（0.07）10印度（1.8）印度（0.11）印度（0）资本开放度——测算结果三、资本帐户放松管制与我国的金融稳定（二）放松资本帐户管制的前提条件1.宏观经济的稳定：适度经济增长、稳定的物价水平良好的财政状况、经常项目基本平衡2.健全的金融体系3.汇率和利率机制的健全与完善4.健全的国内金融市场：货币市场和资本市场5.强化企业的公司治理6.充足的外汇储备三、资本帐户放松管制与我国的金融稳定潜在风险政策调控力经济周期波动资本外逃三、资本帐户放松管制与我国的金融稳定（三）放松资本帐户管制的潜在风险资本外逃资本安全因素动因危害规模资本收益因素洗钱因素威胁偿债能力降低国家信用等级国际收支不平衡本币汇率波动收入再分配直接估计法：误差与遗漏＋私人非银行部门短期资本流动间接估计法：一国直接投资引起的资本流入＋该国记录的对外负债的增加额－经常项目赤字与官方储备的增加额。对外债权法：可识别的资本外流加总（对外债权总额）－正常（已申报）对外债权存量变动数。剩余法：总资本流出－银行部门持有的海外资产－非银行部门持有的海外资产投资额－货币当局持有的海外资产额根据以上模型测算，亚洲金融危机以来，我国在1998、1999、2000、2001、2002年的资本外逃规模分别为391.72亿美元，65.17亿美元，40.51亿美元，217.29亿美元，69.15亿美元。三、资本帐户放松管制与我国的金融稳定基本思路开放型金融保护主义政策资源导向型走出去战略支持国内企业境外上市融资有限度的证券资本流动三、资本帐户放松管制与我国的金融稳定（四）放松资本帐户管制的基本思路（一）国际储备规模与储备结构的特征四、亚洲外汇储备剧增与美国经常项目逆差扩大：对我国的影响1.世界主要高外汇储备国家（地区）的储备情况国家或地区日本中国中国台湾韩国印度俄罗斯中国香港储备额8377.26591.442466.32054.51404.291380.51224排名1234567全球储备总额33680亿美元四、亚洲外汇储备剧增与美国经常项目逆差扩大：对我国的影响2005年3月（亿美元）年份GDP（十亿美元）GDP增长率（％）经常项目余额（十亿美元）经常项目余额占GDP的比重（％）19947054.32.8-121.691.7319957400.52.4-113.571.5319967813.22.4-129.291.6519978256.54.4-143.851.7419988728.24.3-220.562.5319999237.04.1-331.503.5920009837.44.1-444.74.5220019961.31.2-393.43.95200210023.20.5-503.44.70200310986.53.1-530.74.83200411859.14.4-665.95.602.美国经常项目逆差及其占GDP的比重（1994－2004）四、亚洲外汇储备剧增与美国经常项目逆差扩大：对我国的影响3.欧元诞生后国际储备货币格局的变化年份储备货币19992000200120022003排名美元67.9067.6067.2064.8063.801欧元12.6013.0013.2014.6019.702日元5.505.204.904.50－4英镑4.003.804.004.40－5瑞士法朗0.700.700.600.70－6其他货币9.409.709.7011.00－3（%）四、亚洲外汇储备剧增与美国经常项目逆差扩大：对我国的影响四、亚洲外汇储备剧增与美国经常项目逆差扩大：对我国的影响（二）高额外汇储备的代价1.货币政策的自主性2.美元贬值造成的外汇储备损失2004年美元兑各主要国际货币汇率下跌幅度（％）国际货币瑞士法郎新西兰元欧元英镑加拿大元澳大利亚元日元美元13.4012.2012.0010.609.606.603.40平均跌幅9.70外汇储备兑换货币瑞士法郎新西兰元欧元英镑加拿大元澳大利亚元日元6099.32美元缩水率％13.4012.2012.0010.609.606.603.40兑换货币的实际数额5282.065355.265367.455452.855513.845696.825892.00现有外汇储备缩水后的平均等值额5507.742004年中国外汇储备贬值后兑换其他货币的实际美元数额（亿美元）四、亚洲外汇储备剧增与美国经常项目逆差扩大：对我国的影响（三）中国的对策2000年2001年2002年2003年2004年R：外汇储备总额1655.742121.652864.074032.516099.32W：年度进口总额2508.002712.002952.004128.405613.80X：年度外债余额1457.301701.101685.401936.342285.96Y：年度实际利用外资总额407.10468.80527.40535.00606.30R130％W：4个月进口额856.00904.00984.001376.131684.1410％X：偿还外债准备145.73170.11168.54196.64228.6015％Y：外商投资回报61.0770.3279.1180.2590.9510％R：Z（平准基金）165.58212.17286.41403.25609.93R1合计：适度外汇储备额1228.381356.061518.062053.272613.62R2＝R－R1超额外汇储备额426.91765.591346.011979.243485.702000－2004年中国适度外汇储备规