鼎汉技术（300011）：受益于铁路投资的轨道交通电源领先供

调研简报鼎汉技术（300011）：受益于铁路投资的轨道交通电源领先供应商中性（首次）元器件2009年11月26日诚信源于独立，专业创造价值请阅读最后一页重要免责申明事件描述：近日，我们到鼎汉技术（300011）进行了实地调研，与董事长顾庆伟先生和董事会秘书兼财务总监张霞女士就公司经营现状及未来发展规划等事宜进行了沟通和交流，并参观了公司主要产品。评论：1、公司发展战略：致力于成为轨道交通电源领域的一流供应商公司成立于2002年，主要从事轨道交通电源系统的研发、生产和销售，主要产品包括：轨道交通信号智能电源系统、轨道交通电力操作电源系统、轨道交通屏蔽门电源系统和轨道交通通信电源系统等电源产品。其中，轨道交通信号智能电源是公司的核心产品和主要收入来源。2009年上半年，信号智能电源占公司整体营业收入和毛利润的77%和83%。公司在轨道交通信号电源市场处于国内领先地位，具备较强的竞争优势。（1）核心技术优势：公司具有各种高频开关电源模块、智能监控模块和信号电源系统智能监控软件的完全自主知识产权，拥有5项实用新型专利、1项外观设计专利和1项著作权，拥有与轨道交通电源有关的专有技术27项。（2）客户优势：公司与国内轨道交通行业主要客户均建立了良好的合作关系，主要客户包括各铁路局以及各城市地铁公司等国有大中型企业。（3）核心产品市场优势：公司信号电源已在全国1,933个站成功应用2,634套，涵盖了国内所有铁路局以及已建地铁的城市。2008年，轨道交通信号电源产品在国内的综合市场占有率达30%，位居第一。尤其在新兴的高速客运专线轨道交通信号电源市场，公司2008年市场份额达48.6%，处于绝对领导地位。公司发展专注于轨道交通电源领域，致力于成为一流的轨道交通电源提供商。未来几年，公司将以轨道交通信号电源产品为核心，向轨道交通电力操作电源、屏蔽门电源和通信电源等横向产品拓展。2、国内铁路巨额投资拉动行业高速增长公司轨道交通系列电源产品主要应用于国有普通铁路、客运专线、城市轨道交通和地方厂矿铁路等轨道交通领域。一般而言，国家铁路10-20公里需要布置一个电气设备站，城市轨道交通和地铁1-2公里需要建设一个站台，而每个站台就需要公司的相关电源产品，因而公司产品需求直接受下游国家铁路和城市轨道交通投资拉动。根据铁道部2009年工作会议提出的工作目标，2009年计划完成铁路基本建设投资额6,000亿元，而2008年完成额仅为3,376亿元。同时，为完成我国铁路“十一五”规划和《中长期铁路网规划》，铁道部在工作会议上首次提出2010年至2012年铁路基本建设投资年均超过6,000亿元以上。我们预计2010年至郑常斌[e-mail]2诚信源于独立，专业创造价值公司研究/调研简报年期间，我国铁路建设投资总额将超过3.5万亿元。此外，根据国务院批准的第一批城市轨道交通项目规划，至2015年规划线路长度达2,400公里，投资规模近7,000亿元。国内国家铁路和城市轨道交通的大发展为轨道交通电源行业带来了高速发展的市场机遇。根据铁道部的预计，未来几年，我国轨道交通信号智能电源行业销售收入规模将以年均超过20%的速度高速增长。图1：铁路巨额投资拉动国内轨道交通电源行业市场规模高速增长1.42.03.04.76.28.210.012.140.050.055.022.020.532.331.2036912152006年2007年2008年2009年2010年2011年2012年2013年0102030405060中国铁路信号智能电源总体收入规模（亿元）同比增速（%）资料来源：铁道部、铁道部第三勘察设计院3、轨道交通信号电源推动公司2010年的高速成长伴随国内大量国家铁路和城市轨道建设，国内轨道交通信号电源细分市场需求规模未来两年将持续高速增长。根据铁道科学研究院、铁道部第三勘察设计院的预计，2010年和2011年，国内轨道交通信号电源细分市场需求规模增速都将超过30%。图2：国内轨道交通信号电源细分市场规模未来两年将持续高速增长1.42.03.04.76.28.210.012.140.050.055.022.020.532.331.2036912152006200720082009(E)2010(E)2011(E)2012(E)2013(E)0102030405060国内轨道交通信号电源市场收入规模（亿元）同比增速（%）资料来源：铁道科学研究院、铁道部第三勘察设计院轨道交通信号电源是公司的主要收入来源，也是公司最具竞争力的产品，在新兴的高速客运专线领域，其市场份额达到48%（2008年），远超过30%的综合市场份额。未来几年，高速客运专线是轨道交通信号电源下游增长最为迅速的细分市场。因此，预计公司轨道交通信号电源市场占有率将小幅提升，其3诚信源于独立，专业创造价值公司研究/调研简报收入增长将略高于行业规模增速。4、电力操作电源和屏蔽门电源将在2011年大幅贡献效益电力操作电源、屏蔽门电源和轨道交通通信电源是公司的在研产品。2009年上半年，电力操作电源和轨道交通通信电源已分别实现销售收入330万元和1,627万元。其中，轨道交通通信电源是公司与战略合作伙伴艾默生公司合作，自主开发的产品。公司电力操作电源已经在国家铁路市场取得了京九线、新包神线共计32套订单，在城市轨道交通市场取得了沈阳地铁1号线一期工程的订单。此外，屏蔽门电源也已中标深圳5号线屏蔽门项目，目前项目正在建设过程中。未来两年，公司将通过IPO项目之轨道交通专用电源系列化研发及产业化项目中重点开发电力操作电源和屏蔽门电源。凭借在现有城市轨道和地铁市场上的良好品牌形象，公司电力操作电源和屏蔽门电源未来在市场开拓上将顺利展开。我们预计两大产品将在2011年开始为公司贡献较大效益，成为公司又一个成长点。5、盈利预测与投资评级盈利预测假设：（1）未来几年国内铁路建设和城市轨道交通投资按当前规划进度执行；（2）需求高增长下，竞争较为缓和，毛利率基本保持平稳；（3）信号电源产品市场占有率稳步小幅上升，其营收增速略高于细分行业增速；（4）电力操作电源和屏蔽门电源在2011年开始放量，推动公司营收增长。盈利预测与评级：我们预计公司2009-2011年EPS分别为0.94元、1.36元和1.82元，对应11月25日的收盘价74.85元，动态市盈率分别为80倍、55倍和41倍。公司估值处于较高水平，首次给予“中性”的投资评级。6、风险提示（1）若行业竞争加剧，公司产品毛利率将出现大幅下降的风险；（2）创业板市场整体估值偏高的系统性风险。4诚信源于独立，专业创造价值公司研究/调研简报：鼎汉技术（300011）盈利预测表单位：万元2007A2008A2009E2010E2011E一、营业总收入8,37710,76021,20028,60037,800增长率（%）5.48%28.44%97.03%34.91%32.17%减：营业成本3,9895,14810,80014,70019,500毛利率（%）52.39%52.16%49.06%48.60%48.41%减：营业税金及附加118106200260350销售费用1,0561,7222,5003,1503,900管理费用8688871,7002,2002,850财务费用7811480-200-50期间费用率（%）23.89%25.31%20.19%18.01%17.72%资产减值损失3435250300300加：公允价值变动净收益00000投资净收益00000二、营业利润2,2352,7485,6708,19010,950增长率（%）20.85%22.93%106.34%44.44%33.70%加：营业外收入9301000减：营业外支出203500三、利润总额2,2242,7755,6758,19010,950增长率（%）20.67%24.76%104.53%44.32%33.70%利润率（%）26.55%25.79%26.77%28.64%28.97%减：所得税2114938501,2001,600实际税负比例（%）9.51%17.76%14.98%14.65%14.61%四、净利润2,0132,2824,8256,9909,350归属母公司所有者净利润2,0692,2934,8306,9859,340增长率（%）24.65%10.82%110.62%44.62%33.72%净利润率（%）24.70%21.31%22.78%24.42%24.71%少数股东损益-57-11-5510基本每股收益（元）0.570.600.941.361.82每股净资产（元）2.222.8112.0313.3915.21全面摊薄ROE（%）25.5021.277.8110.1511.95资料来源：公司财报、天相投顾5诚信源于独立，专业创造价值公司研究/调研简报天相投资顾问有限公司投资评级说明判断依据：投资建议根据分析师对该股票在12个月内相对天相流通指数的预期涨幅为基准。重要免责申明报告所引用信息和数据均来源于公开资料，天相投顾分析师力求报告内容和引用资料和数据的客观与公正，但不对所引用资料和数据本身的准确性和完整性作出保证。报告中的任何观点与建议仅代表报告当日的判断和建议，仅供阅读者参考，不构成对证券买卖的出价或询价，也不保证对作出的任何建议不会发生任何变更。阅读者根据本报告作出投资所引致的任何后果，概与天相投资顾问有限公司及分析师无关。本报告版权归天相投顾所有，为非公开资料，仅供天相投资顾问有限公司客户使用。未经天相投顾书面授权，任何人不得以任何形式传送、发布、复制本报告。天相投顾保留对任何侵权行为和有悖报告原意的引用行为进行追究的权利。天相投资顾问有限公司北京富凯地址：北京市西城区金融大街19号富凯大厦B座701室电话：[phone]传真：[phone]邮编：100032北京新盛地址：北京市西城区金融大街5号新盛大厦B座4层电话：[phone]传真：[phone]邮编：100034北京德胜园地址：北京市西城区新街口外大街28号A座五层电话：[phone]传真：[phone]邮编：100088上海天相地址：上海浦东南路379号金穗大厦12楼D座电话：[phone]传真:[phone]邮编：200120深圳天相地址：深圳市福田区振中路中航苑鼎诚国际大厦2808室电话：[phone]传真：[phone]邮编：518041山东天相地址：济南市舜耕路28号舜花园小区朝3C电话：[phone]传真：[phone]邮编：250014投资建议预期个股相对天相流通指数涨幅1买入15%2增持5---15%3中性(-)5%---(+)5%4减持(-)5%---(-)15%5卖出(-)15%