第10章国际金融危机

1.1国际金融危机概述国际金融危机案例货币危机理论第十一章国际金融危机1.2金融危机（FinancialCrisis）是货币危机、信用危机、银行危机、债务危机、证券市场和金融衍生产品市场危机等的总称，一般是指一个国家金融领域中出现的剧烈动荡和混乱，对实物经济的运行产生极其不利的影响。第一节国际金融危机概述国际金融危机，是指国际金融领域所发生的剧烈动荡和混乱通过支付和金融操作，或通过金融恐慌心理迅速传导到相关的国家或地区，而使有关国家或地区的金融领域出现剧烈动荡和混乱。表现:•金融领域所有的或绝大部分的金融指标急剧恶化•股市暴跌，资本外逃，信用遭到破坏•银根奇紧，利率上升，银行发生挤兑，金融机构大量破产倒闭•官方储备大量减少，无力偿还到期的债务本息•货币的对内对外大幅度贬值等。1.3金融危机的分类1以金融危机的影响地域来划分国内金融危机区域金融危机世界金融危机（全球金融危机）2以金融危机的性质、内容来划分货币市场危机资本市场危机金融机构危机（银行业危机）综合金融危机3以金融危机的影响程度来划分非系统性金融危机系统性金融危机1.4货币市场危机货币危机:–是指在实行固定汇率制的国家，由于其国内经济变化没有配合相应的汇率调整，导致其货币内外价值脱节–通常表现为本币价值高估，由此引发的投机冲击加大了外汇市场上本币的抛压–其结果是外汇市场上本币大幅度贬值，或者该国金融当局为捍卫本币币值而动用大量的国际储备干预市场或大幅度提高国内利率。1.5资本市场危机：指某些国家的资本市场（主要是股票市场）由于国内外原因，导致价格在短期内大幅度下降。资本市场危机与货币市场危机具有联动作用：资本市场危机可以导致货币市场危机而货币市场危机同样可以导致资本市场危机资本市场危机1.6金融机构危机：又称银行业危机，指某些商业银行或非银行金融机构由于内部或外部原因，出现大量不良债权或巨额亏损，导致破产倒闭或支付困难。其影响极易扩散，引发社会对各类金融机构的挤提风潮，从而严重威胁整个金融体系的稳定金融机构危机1.7系统性金融危机源于系统性金融风险其影响深远且带有明显的全局性特征如果处理不当将危及一国金融体系乃至世界金融体系的安全与稳定，前面提到的综合金融危机就是系统性金融危机。系统性金融危机系统性金融风险包括：外债风险制度性风险国家金融风险泡沫型风险等1.8非系统性金融危机源于非系统性金融风险其影响往往局限于某一特定金融机构、金融市场或金融领域，一般不会对他国的金融体系产生直接的威胁。不排除非系统性金融危机由于处理不当在一定条件下转化为系统性金融危机的可能性。系统性金融危机1.9◆系统性风险：与整个市场波动相联系由共同因素引起影响所有金融资产的收益无法通过分散投资来化解◆非系统性风险：与整个市场波动无关由特殊因素引起影响某种金融资产的收益可以通过分散投资来化解系统性风险与非系统性风险的区别1.10当代金融危机的特点1金融危机具有广泛的传染性2金融危机爆发具有内源性3金融危机爆发的频繁性4金融危机后果的严重性1.11国际金融体系越来越频繁地发生着危机金本位制崩溃（1920s）华尔街危机和经济大萧条（1929-39）美元违约（1971）和全球通胀（1970s）拉美债务危机（1980s）全球股市危机（1987）日本金融危机（1991－2003）欧洲汇率机制危机（1992－93）墨西哥金融危机（1994－95）亚洲金融危机（1997－）俄罗斯金融危机（1998）巴西货币危机（1999）阿根廷危机（2001）越南危机（2007）美国次贷危机（2007-）欧洲主权债务危机（2009-）1.1212024681012141880－19131919－19391945－19711973-1997(21国)1973－1997（56国）1880-1997:金融危机爆发的频率（每年％）银行危机货币危机双重危机所有危机1.13第二节国际金融危机的案例分析（一）日本金融危机背景：•1956-1973年间，日本经济增长速度平均为9.3%，是同期世界上经济增长最快的国家•1973年以后，虽然受石油危机的影响，但很快就复苏并且在1989年达到高峰•在80年代后期，世界10大银行中几乎全部是日本的银行，日元升值和高储蓄率形成过剩的资金，开始大量流向房地产市场和证券市场，引发了房地产价格和股票价格的暴涨1.14（二）欧洲汇率机制危机背景：1992.9，英镑和里拉在国际投资资本攻击下退出欧洲汇率机制。随后法郎受到攻击，1993.7法郎／马克的中心汇率下限被突破。1993.8.2ERM浮动范围被迫扩大到15％。德国损失297亿马克，法国损失267亿法郎。1.15（三）墨西哥金融危机背景：1994年12月19日，墨西哥政府突然宣布比索对美元贬值15%，引发了墨西哥金融市场的剧烈振荡，在短短的48小时之内，比索再度贬值15.3%，迫使墨西哥政府放弃了盯住美元的汇率制度，比索的跌幅在很短的时间内达到60%；投资者信心动摇，纷纷从证券市场撤资，引起股票市场暴跌，到1995年2月初，主要股票指数从1994年最高水平2895点降到1447点；一大批银行和金融机构濒临破产，资本外逃180亿美元，1995年全年GDP下降6.9%，通货膨胀率从1994年的4%上升到52%。1.1616政策组合的有效性不恰当政策组合可能造成危机后果货币冲销短期汇率固定资本自由流动短期化1994墨西哥金融危机1.17（四）亚洲金融危机背景：到1998年初，与1997年7月1日相比，新加坡、泰国、印尼、菲律宾和马来西亚五国货币对美元贬值幅度分别为12.29％、56.24%、84.8%、43.37%和48.32%，股市指数跌幅分别为47.9%、40.7%、56.1%、48.5%和56.4%。香港、韩国和台湾也受到了猛烈的冲击。20年来快速增长的亚洲经济直线下降，陷入严重的经济衰退。东南亚国家的GDP增长从1997年的平均4％降至1998年的－6.9％；四小龙的GDP增长也从1997年的平均6％下降为1998年的平均－1.4%。1.18（五）次贷危机背景：自2007年6月起，美国信用结构类产品市场遭受致命打击，价格大幅缩水，即使是3A信用等级的信用违约互换也被投资者抛弃,风险溢价大幅扩大。自9月起，信用违约互换对美国大型交易商的风险溢价增长了5倍，对美国银行的增长了2倍，对欧洲银行的增长了1倍。不断有银行被曝出遭受了巨额损失，货币市场流动性经常处于枯竭状态，银行同业拆借利率达到了历史高水平。2008第一季度的情形更加危急。整个金融体系陷入资产价格下降和清偿危机的恶性循环。“同时存在三个恶性循环：流动性恶性循环，资产价格下跌，人们卖出资产导致资产价格进一步下降；凯恩斯式恶性循环，人们收入下降，所以减少消费，导致其他人收入下降并也减少消费；信贷加速器，经济损失导致了金融问题，而金融问题带来了更多实体经济问题”。（LarrySummers,金融时报，2008.3.13）。1.19191.20概念•投机者利用各类金融工具的即期交易、远期交易、期货交易、期权交易、互换交易同时在外汇市场、证券市场，以及各种衍生品市场上做全方位的投机，构成了立体投机策略。•以对冲基金为例投机性冲击的立体投机策略1.21④股票托管机构③离岸市场对冲基金外汇现货市场④股票市场②本币资产①当地银行融资归还出售还贷贷款借入偿还抛售回购卖出回购代表资金筹措路线代表资金归还路线（1）利用即期外汇交易在现货市场的投机性冲击1.22对冲基金当地银行外汇现货币市场购买远期空头合约购买远期多头合约即期卖出外币、买进本币抛售本币头寸（2）利用远期外汇交易在远期外汇市场的投机性冲击1.23购买本币空头期货看跌期权对冲期货价格下跌、期权溢价对冲基金外汇期货、期权市场外汇现货、远期市场抛售本币（3）利用外汇期货、期权交易在期货期权市场的投机性冲击1.24对冲基金互换市场中央银行外汇市场购买利率互换合约获取利差收益利率上升提高利率维护本币抛售本币（4）利用货币当局干预措施的投机1.25此外，由于利率上升会引起股市下跌，投机者还可以在该国股票市场投机盈利：股指期货市场股票现货市场股票托管机构外汇市场中央银行对冲基金提高利率，维护本币本币贬值压力购入空头股指期货对冲归还股票借入股票补回股票抛售股票抛售本币高利率使股票价格下跌高利率使股指期货下跌1.26第三节货币危机理论1第一代货币危机模型：克鲁格曼模型经济基础变化带来的投机冲击所导致的货币危机2第二代货币危机模型：预期自我实现型由心理预期带来的投机冲击所导致的货币危机3第三代：•道德风险论等1.27也叫国际收支平衡危机理论经济基础恶化带来的投机性冲击导致的货币危机货币危机的发生是由于政府不合理的宏观政策引起的投机性冲击导致储备急剧下降为零是这种货币危机发生的一般过程。在这一过程中，政府基本处于被动地位紧缩性财政货币政策是防止危机发生的关键70年代以来墨西哥的三次货币危机82年智利货币危机等，均属于这种类型第一代危机模型——PaulKrugman1.28两个假定:政府扩张性财政政策中央银行允许国内资本（信贷）增加，却永远这样。央行为维持固定汇率制会无限制抛出外汇直至消耗殆尽。→内部均衡与外部均衡的矛盾第一代危机模型——PaulKrugman矛盾？内部均衡：政府不断扩大的财政赤字→过度扩张的国内信贷→中央银行购入国内资本（信贷），即公共部门的赤字持续“货币化”外部均衡：货币供给增加→利率降低→本币贬值→中央银行干涉外汇市场（售出国外资本）以维持固定汇率→本国外汇储备不断减少+国际收支赤字1.29投机冲击:汇率预期贬值增加→投资者出于规避资本损失(或是获得资本收益)的考虑,会向该国货币发起投机冲击（购入国外资本,出售国内资本）第一代危机模型——PaulKrugman例：固定汇率=8元/美元，国外资本=800元=100美元，汇率贬值=10元/美元。贬值前：购入国外资本=800元=100美元贬值后：售出国外资本=100美元=1000元套利=200元1.30央银自卫:中央银行售出国外资本→导致本国外汇储备不断减少,利率上升。危机爆发:外汇储备耗尽,政府被迫放弃固定汇率制。资本外逃：由于汇率预期贬值增加而导致的外汇储备耗尽，国外资本流出第一代危机模型——PaulKrugman1.31投机者的冲击迫使政府放弃固定汇率制的时间将早于政府主动放弃的时间，因此社会成本会更大第一代货币危机理论也叫国际收支平衡危机理论投机冲击和汇率崩溃是微观投资者在经济基本面和汇率制度间存在矛盾下的理性选择的结果，并非所谓的非道德行为，因而这类模型也被称为理性冲击模型(rationattackmodel)第一代危机模型——PaulKrugman1.32结论：外汇储备随着国内信贷的增长而持续流失，流失速度与信贷扩张速度间保持一定比例。起因：政府不合理的宏观政策：政府过度扩张的财政货币政策会导致经济基础恶化，它是引发对固定汇率制的投机攻击并最终引爆危机的根本原因。发生机制：储备急剧下降为零防范机制：紧缩的财政政策克鲁格曼模型特点1.33简单评价第一代模型较好地解释了70-80年代的货币危机，即所谓的“拉美型”货币危机，如墨西哥1973—1982危机、阿根廷1978—198l危机。该模型的优点该模型的缺点克鲁格曼模型评价1.34最具代表性的是奥伯斯法尔德(1994)建立的金融危机模型当一国政府的政策并无扩张性时，私人部门对货币贬值的预期会给政府增加压力，使政府处于困境。这种预期反映在利率、劳动合同和其他价格决定当中，即存在要求提高利率和提高工资的压力和通货膨胀预期的压力。如果政府维持固定汇率就牺牲了短期经济的柔性和长期信用之间的平衡。贬值预期可以自发引起贬值，即投机性冲击会“自我实现”。如果私人部门预期贬值，明智的政府最好选择贬值；如果私人部门没有预期贬值，政府就什么也不需要做。因此这时存在由预期决定的多重均衡。主要由心理预期带来的投机性冲击所导致的货币危机–第二代模型较好地解释了所谓的“欧洲型货币危机”（如1992-1993年欧洲货币危机）第二