第3章金融产品创新原理

第3章金融产品创新原理一、为什么要进行创新?•创新的价值来源(1)复制基金?(2)分拆基金?(3)分级基金?(4)封闭式基金多次分红?(5)开放式基金多次分红?(6)股票送红股?(7)股票送红利?(8)股指期货?1、股权创新中的价值链2、债权创新中的价值链3、创新的价值变化流动性增加风险减少税收减少减少代理成本减低交易成本规避管制满足投资者偏好提高交易方便性和便捷性4、企业、投资者和金融中介在创新中的地位*企业和投资者在每个接点的参与者*金融中介是两个接点变化的主体，即创新的主体二、金融产品创新与设计方法•1、金融创新的两个轮子*需求拉动型被动式，零星的，随机的*供给推动型主动式，是系统的，功能型2、金融创新目标*能以更低的成本达到其它方式能达到的经营标，使市场更有效率。*能够实现已有的工具和技术无法实现的目标使市场更加完全。3、需求因素驱动的金融创新1)重新配置风险2)合理避税3)降低代理成本4)提高交易效率和便捷性5)规避金融管制6)增加流动性7)满足投资者偏好8)降低交易成本创新产品•浮动利率票据（FRN）•实际收益证券（RealYieldSecurities）•股权与债权互换•股票回购•可转换债券设计•金融控股公司•交易所交易基金•可回售普通股（PuttableCommonStock）•可转让大面额存款单（CD）•资产证券化4、金融产品创新的方法和技术四个角度：1)从时间角度2)从产品的角度3)从条款的角度4)从技术的角度六种创新方法1)时间要素扩展---基本衍生工具的创新2)基本要素改变型3)静态和动态复制型4)基本要素分解型5)条款增加（组合）型6)技术发展型金融服务（产品）创新方法1)时间要素扩展的创新金融产品远期、期货、互换和期权是金融创新中的最基本的金融创新产品，并用于创新其它金融产品，因此，常被称为基本衍生工具，绝大多数金融创新产品都是基于这些基本衍生工具派生而来。这些产品创新体现在时间要素上，从即期交易拓展到远期执行。2)基本要素改变型以国债、外汇、利率、股票指数等为基础资产，可以设计国债期货、外汇期货、利率期货、股指期货等。同样地，远期合约也因此包括远期汇率协议和远期利率协议。互换创新变动本金互换固定利率为可变的互换利息支付不规则变动本金互换例如变动本金互换（Variable-principalSwaps），包括三种形式：本金逐渐减少（递减型互换，AmortizingSwaps）或分期摊还互换；本金逐渐增加（递增型互换，AccretingorStep-upSwaps）或增值互换；本金上下波动（起伏型互换，Roller-coasterSwaps）。固定利率为可变的互换还有固定利率可变的互换，包括三种常见的形式：息票提高型互换（Step-upSwaps）；息票降低型互换（Step-downSwaps）；价差锁定型互换（SpreadLockSwaps），也叫延迟利率设定互换（Deferred-rate-settingSwaps）前两种适用于息票依据预先拟定的方式提高或降低的债券，通常只有一个层次的提高或降低。利息支付不规则*利息支付不规则的互换包括：延迟付息的债券互换（Deferred-couponSwaps）；延迟付息的FRN债券互换（Deferred-couponFRNSwaps）；零息互换（Zero-couponSwaps）；溢价/折价互换（Premium/DiscountSwaps），又称为远离市场互换（Off-marketSwaps）*非立即起算的互换包括延迟起算互换和远期互换。债券创新普通债券中的合约要素包括本金、利息和到期日，通过改变基本合约要素的规定，同样可以派生许多债券衍生品种。期权创新一份期权合约的基本要素包括基础资产、执行价格、执行日期、交易性质（即看涨期权还是看跌期权）等。同样，对基本（标准）期权合约基本要素进行修改或重新定义可以得到门类繁多的（变异）派生期权产品。3)静态和动态复制型通过在两种或两种以上金融产品组合成一种新的金融产品的方法称为静态和动态复制型金融产品创新方法。例如，看涨期权和基础资产可以静态复制看跌期权。另外，期权可用债券和基础资产动态复制。作为动态复制期权的应用，目前，有些保底收益基金可以通过股票和债券的动态组合复制来实现,但是成本很高,不太实用。4)基本要素分解型的金融产品创新方法将原有金融产品中的具有不同风险/收益特性的组成部分进行分解，根据客户的不同需求分别进行定价和交易。经过分解的证券满足不同投资者需要，增强了流动性，或降低了交易成本，起到部分之和大于总体的效应，这也正是分解技术应用于金融产品创新的重要动因。美林的国债投资成长收据例如，美林公司在1982年推出的第一份具有本息分离债券（STRIPS）性质的产品名为国债投资成长收据（TIGEs-TreasuryInvestmentGrowthReceipts）。由于这种新产品的出现使得中长期附息债券通过本息分离具备了零息债券(Zero-Coupon)的性质，从而给投资者带来了风险管理和税收方面的好处，对投资者产生了很大的吸引力。索罗门兄弟公司的国债自然增值凭证索罗门兄弟公司也推出具有本息分离债券性质的“国债自然增值凭证”（CATS-CertificateofAccrualonTreasurySecurities），后来相继出现的还有LIONS等类似产品。本息分离债券美国财政部推出了本息分离债券项目，它将同一附息债券未来每笔利息支付和到期本金返还的现金流进行拆分，形成各笔独立的具有不同期限和相应面值的零息债券，并各自进行独立挂牌与交易。分别卖给需要的投资者。MBS与STRIPS类似，在房地产融资业务中常见的利息剥离的抵押支持证券（MBS）把本金和利息分开并支付给不同类别的投资者，一类投资者仅收到本金或者大部分本金，相应的过手证券称为PO（Principal-onlyClass），另一类投资者收到利息或者利息及部分本金，相应的过手证券称为IO（Interest-onlyClass）。AmericusTrust证券例如1987年由于税收制度上的不利变化，由AmericusTrust发行5年期证券—可赎回的信托单位，每个信托的单位数都可被持有者分割为PRIME（PrescribedRighttoIncomeandMaximumEquity）和SCORE（SpecialClaimOnResidualEquity）。O’BrienRubinsteinBrien公司债券1992年O’BrienRubinstein公司发行了超级股票（Supershares）。超级股票由四部分收益组成，第一部分支付股利和S&P500指数在某一特定水平的价值，第二部分支付S&P500指数超过该水平的增值（相当于一个看涨期权），第三部分支付S&P500指数跌至该水平以下的贬值额（相当于一个看跌期权），第四部分支付利息和国债的剩余价值。我国本息分离债券2002年以来，我国也开展本息分离债券的尝试工作。2002年，国家开发银行已陆续推出了本息分离债券，在债券发行后，按照每笔付息和最终本金的偿还拆分为单笔的零息债券。每笔拆分出的零息债券都具有单独的代码，可以作为独立的债券进行交易和持有，增强了债券的流动性。同样地，可转换债券也可以分解为一般的企业债券和认股权证两种金融产品。不同受益权信托产品目前我国某些金融机构推出不同受益权信托产品业务，这种业务将信托分为一般受益权和优先受益权两类。优先受益权可以获得保底收益，但不能享有产品超过保底收益部分的超额收益，一般受益权享有剩余受益权的信托权益，因此可以获得这部分超额收益。显然一般受益权的投资者比优先受益权的投资者承担了更大的风险。对信托受益权进行分离以后的产品同样满足了不同投资者的需求。5)条款增加（组合）型金融产品创新方法一种金融产品可以视同为一张具有法律效力的合约。如同绝大多数经济合约一样，金融产品规定了交易各方的权利和义务。这里将金融产品中的对权利或者关系描述划分十大类型，并列举各种金融创新产品中所包含的这些权利和关系，即十个“可”。金融产品设计一•1993年，法国政府在对R-P化工公司实施私有（Privatization）时遇到了困难。按照政府的设想，在出售股权的同时，R-P化工公司应将一部分股权售予公司的员工，以保护公司员工的利益，同时也使他们保持工作积极性。•但是，R-P公司的员工却对这一职工持股计划反映非常冷淡。在政府与公司决定对员工提供10%的价格折扣之后，仍仅有20%左右的员工购买本公司的股票。这样少的员工持股无疑使R-P化工公司的管理层对员工们未来的工作积极性和人力资源流动状况深表忧虑，而政府和公司又不愿意提供更多的折扣，承担更大的成本来吸引员工购股。•在这两难境地中，他们向著名的信孚银行（Banker’sTrust）求助，该公司在进行详尽分析之后提出了各方均感到满意的解决方案。续•信孚银行研究发展部认为，如果能设计一套方案，让工人持股后既享有股票涨价带来的利益，又能同时保证其免受跌价损失，问题就得可以迎刃而解。同年7月．信孚银行为此设计出一套完整的解决方案，向法国财政部以及RhonePoulence化学公司提出申请，并最终成功地承办了该公司私有化的金融服务。•信孚银行的具体操作办法是：由它出面负责向员工安排购股融资，每个员工凡购买1股，一家法国银行就可借予其资金再购9股。股票认购后至少需持有5年，5年后若股票市价下跌至原购买价以下，信孚银行则保证将以该价购入；若股价上涨，收益中2/3归持股人，另1/3将归信孚银行所有。解决方案•信孚银行以借贷员工所购的RP公司股票作抵押，向一家法国银行申请贷款。5年后若股价下跌至原购买价以下，它承诺补偿跌价部份。由于信孚银行资信等级是标准普尔AA级的，因此能较顺利地获得法国银行的贷款。而对员工来说，既能利用贷款购买股票，又能充分避免投资风险，因而认购踊跃，申购数量大大超过出售股票。案例解析—异曲同工优先股•第一，普通优先股持有人的投票权有所局限，这使它难以成为企业治理（CorporateGovernance）结构中积极有力的部分；•第二，普通优先股持有者不能享受企业高速扩张带来的高额回报，难以吸引对企业发展很有信心的投资者。•信孚银行并没有简单地否定优先股融资形式，而是巧妙地吸收了优先股的思想，对原先的普通股进行了根本的改进。金融产品设计二•设一个国内投资者（假设的情形）非常关心海外证券市场、外汇市场和衍生金融工具市场的起伏波动，很希望能够亲自到国际金融市场上去一显身手。然而，在中国外汇管理制度和严格的金融管制条件下，这一希望成为现实的可能性几乎为零。与此同时，在中国迅猛发展的经济中，尚处不成熟阶段的证券市场显然包含着足以令海外投资者羡慕不已的投资回报。限于金融监管，海外投资者无法直接进入A股市场，以分享中国股市成长过程中的收益。请设计一个金融产品可以解决这一问题。金融工程产品设计三：企业银行形成大量历史债务若银行逼债，企业会出现债务危机，面临破产风险，银行可能会形成巨额不量债权。如何破解？十个可1）可转换2）可回售3）可赎回4）（可）调整5）可延期/可提前6）（可）浮动/（可）固定7）（可）触发/（可）触消8）（可）互换9）（可）封顶/（可）保底10）（可）依赖