第三章、远期与期货金融工程

第三章远期与期货金融工程本章内容纲要•远期、期货工具的基本概念•期货市场的运作机制•远期、期货金融工具的复制合成技术•远期与期货的套期保值•远期与期货的定价2019/8/112Copyright©PeiZhang,2013第一节远期、期货工具的基本概念一、远期的概念（一）远期合约的定义•远期合约（ForwardContract）是指双方约定在未来的某一确定时间，按确定的价格买卖一定数量的某种金融资产的合约。•合约中，未来买入标的物的一方称为多方，卖出标的物的一方称为空方•未来买卖标的物的价格称为交割价格（K）2019/8/113Copyright©PeiZhang,2013表3.1中国工商银行的人民币远期外汇协议（单位：人民币/100外币，2007年4月16日）期限美元兑人民币中间价现汇买入价现汇卖出价交割日7天(7D)771.77769.83773.692007-4-2520天(20D)771.25769.32773.182007-5-81个月()770.74768.81772.662007-5-182个月()768.61766.69770.532007-6-183个月()766.95765.03768.872007-7-184个月()765.21763.29767.122007-8-205个月()763.75761.83765.652007-9-186个月()762.31760.4764.212007-10-187个月()760.73758.67762.782007-11-198个月()759.41757.12761.682007-12-189个月()758.03755.52760.532008-1-1810个月()756.65754759.32008-2-1911个月()755.56752.69758.432008-3-1812个月(1Y)754.4751.38757.422008-4-182019/8/114Copyright©PeiZhang,2013（二）远期合约的特点•远期合约并不能保证投资者未来一定盈利，但投资者可以通过远期合约锁定未来买卖价格（多头锁定买入价格，空头锁定卖出价格），从而消除价格风险。2019/8/115Copyright©PeiZhang,2013例3.1：•根据表中的报价，假设有投资者A于2007年4月16日按772.66的价格与中国工商银行约定买入1个月期100万美元远期，投资者B则按照768.81的价格与中国工商银行约定卖出1个月期100万美元远期。2007年5月18日，中国工商银行报出的实际美元现汇卖出价为769.58，实际美元现汇买入价为766.5。显然，投资者A在远期多头上遭受损失，而投资者B则在远期空头上盈利。虽然投资者A与B的盈亏状况不同，但无论如何，他们都通过远期外汇合约锁定了2007年5月18日买入和卖出美元的汇率，从而规避了汇率波动的风险。2019/8/116Copyright©PeiZhang,2013（三）远期合约损益图（多头方）利润到期日标的资产价格K2019/8/117Copyright©PeiZhang,2013（三）远期合约损益图（空头方）利润到期日标的资产价格K2019/8/118Copyright©PeiZhang,2013（四）远期合约的种类1、远期利率协议•远期利率协议（ForwardRateAgreement,FRA）是买卖双方同意从未来某一商定的时刻开始，在某一特定时期内按协议利率借贷一笔数额确定、以特定货币表示的名义本金的协议。•例如：1×4远期利率，表示1个月开始的期限3个月的远期利率。2019/8/119Copyright©PeiZhang,20132、远期外汇合约•远期外汇合约（forwardexchangecontract）是指双方约定在将来某一时间按约定的汇率买卖一定金额的某种外汇的合约。•名义本金通常不交割，只交割远期汇率与当时即期汇率的差额•按照远期开始的时间划分，可以分为直接远期外汇合约和远期外汇综合协议。2019/8/1110Copyright©PeiZhang,20133、远期股票合约•远期股票合约（equityforward）是指在将来某一特定日期按特定价格交付一定数量单个股票或一揽子股票的协议。2019/8/1111Copyright©PeiZhang,2013例3.2远期股票合约•美国EliLilly（一家制药公司）和电子资讯系统（ElectronicDataSystem）等公司通过向员工发放优先认股权作为激励，因此需要定期回购公司股票以满足认股权执行时的需要。由于股票市场繁荣，这些公司股票价格强劲上涨，为了控制他们的成本，这些公司便于投资银行签订合同，约定将来以固定价格购买本公司的股票。2019/8/1112Copyright©PeiZhang,2013•在签订的回购协议中，约定的远期价格通常高于签订时的股票市价，例如，2000年3月Lilly公司约定将在2003年底以前买回本公司450万股股票，该公司股票市价为70美元左右，协议价格定在86美元-100美元。然而，在了2002年9月，该公司股票却下跌至55美元以下，致使该公司面临1.5亿美元的潜在亏损。2019/8/1113Copyright©PeiZhang,20134、远期市场的交易机制•现货交易的缺陷：无法规避价格风险•远期市场交易机制的两大特征–分散的场外交易–非标准化合约•远期合约的缺陷–市场效率低–流动性差–违约风险高2019/8/1114Copyright©PeiZhang,2013二、期货的概念（一）期货合约的定义•期货合约（FutureContracts）是指在交易所交易的、协议双方约定在将来某个日期按事先确定的条件（包括交割价格、交割地点、交割方式）买入或卖出一定标准数量的特定资产的标准化协议。•与远期的差异在于交易机制：–标准化合约–特殊的交易和交割制度2019/8/1115Copyright©PeiZhang,2013芝加哥商品交易所的S&P500指数期货表3.2CMES&P500指数期货合约主要规定CMES&P500Futures交易单位250美元×标准普尔500股价指数水平到期月份3月季度循环（3、6、9和12月）中的8个月最后交易日最后结算日（最后结算价格确定的日期，一般是合约到期月份的第三个星期五）的前一个工作日结算方式现金结算2019/8/1116Copyright©PeiZhang,2013表3.32007年9月20日的S&P500指数期货价格数据来源：年12月SPZ71531.8032008年3月SPH81542.4042008年6月SPM81552.9052008年9月SPU81562.6062008年12月SPZ81571.6072009年3月SPH91580.6082009年6月SPM91589.60将新上市的CMES&P500指数合约2009年9月SPU92019/8/1117Copyright©PeiZhang,2013（二）期货合约的种类•股票指数期货•外汇期货•利率期货2019/8/1118Copyright©PeiZhang,2013（三）期货的产生与发展•1848年成立芝加哥期货交易所（CBOT）•1972年5月，芝加哥商品交易所（CME）设立国际货币市场（IMM）分部推出世界上第一张外汇期货合约（也是第一张金融期货合约）•1975年10月，芝加哥期货交易所推出第一张利率期货合约•1982年2月，堪萨斯期货交易所推出第一份综合指数期货合约•2007年7月，CME与COBT合并形成CMEGROUP2019/8/1119Copyright©PeiZhang,2013第二节期货市场的机制例3.3CBOT交易玉米期货合约•3月5日，一位纽约的投资者告诉经纪人，指示他在COBT买入一份同年7月份交割的玉米期货合约（5000蒲式耳）。经纪人立刻将纽约投资者的指令传递给在CBOT场内大厅的某个交易员。在同一时间，另一位在堪萨斯州的投资者指示其经纪人卖出一份7月份交割的玉米期货合约（5000蒲式耳）。经纪人将这个空头指令传达给在CBOT场内大厅的某个交易员。两个交易员汇聚到一起，达成协议，交易完成。2019/8/1120Copyright©PeiZhang,2013一、期货交易所与清算机构（一）交易所•期货交易集中在交易所内进行（优点：信息集中、违约风险小、市场流动性高）•会员制或公司制•只接受具有会员资格的机构或个人•提供交易场所，制定、执行规则并监督2019/8/1121Copyright©PeiZhang,2013（二）清算机构•职能：对交易所内交易的期货合约进行交割、对冲和结算操作•期货交易的媒介（不必通知交易对手）•清算机构极大地降低了违约风险–保证金制度和每日盯市结算制度–所有会员对其他会员的清算负连带清偿责任–清算机构自身资本雄厚2019/8/1122Copyright©PeiZhang,2013二、标准化的期货合约条款（一）标的资产1、商品（在品质上存在很大差别）（1）纽约棉花交易所对其橙汁期货合约的商品等级的规定：•美国A级，白利糖度至少57度；白利糖度与酸性的比率不得低于13:1，不得高于19:1；颜色和气味的得分为37分或高于37分（2）芝加哥商品交易所对木材的规定2019/8/1123Copyright©PeiZhang,20132、金融资产（如日元、国债、股票指数）特例：中、长期国债期货•CBOT规定，长期国债期货合约的标的资产是任何到期期限超过15年并且在15年内不可赎回的美国长期国债。中期国债期货合约的标的资产是在交割日任何到期期限不低于6.5年且不超过10年的国债。2019/8/1124Copyright©PeiZhang,2013（二）期货合约的规模每一份合约中交割标的资产的数量，如：国债期货：标的面值100,000美元股指期货：250倍S&P500指数；铜期货：5吨/份例如：2007年9月21日，S&P指数期货最后结算价格为1533.38，那么合约价值为1533.38×250美元=383345美元2019/8/1125Copyright©PeiZhang,2013（三）到期时间1、到期循环与到期月•一般是3月循环，每年的3、6、9、12月为到期月。例如：CME交易的S&P500指数期货合约，欧洲美元期货、欧元期货，CBOT交易的30年美国国债期货等均实行3月到期循环。2019/8/1126Copyright©PeiZhang,20132、交割月、交割日与现金结算日•期货合约交割的两种方式：——实物交割与现金交割•实物交割会规定具体的交割月与交割日•现金交割规定现金结算日•交割月（结算月）与到期月2019/8/1127Copyright©PeiZhang,20133、最后交易日•期货合约可以进行交易的最后日期例如：S&P500指数期货合约的最后交易日是现金结算日的前一个工作日；CBOT交易的长期国债期货的最后交易时刻是交割月最后一个工作日之前的第七个工作日芝加哥时间中午12:01。2019/8/1128Copyright©PeiZhang,2013（四）最小价格波动值•又称“刻度值”（ticksize），期货交易中双方每次报价时的价格变动必须是这个最小变动价位的整数倍。例如：CME的S&P500指数期货最小变动价位是0.1个指数点，而每个指数点的价值为250美元，所以每份合约的最小变动值为25美元。2019/8/1129Copyright©PeiZhang,2013（五）每日价格波动限制与交易中止规则1、涨、跌停板制度•交易日期货合约的成交价格不能高于或低于该合约上一个交易日结算价的一定幅度，其中上限称为涨停板（limitup），下限称为跌停板（limitdown）。