第六讲金融深化和金融创新理论

1第六讲金融深化和金融创新理论2本次课学习主要内容：发展中国家的金融概况，肖与麦金农的“金融抑制”理论和金融深化理论，对金融深化理论的批评与该理论的发展，以及对金融深化理论的简要评价。金融创新的背景，金融创新的种类和金融创新的理论。3问题1：发展中国家的金融市场具有哪些特点，现代金融理论能直接为发展中国家所用吗，为什么？4一、发展中国家货币金融市场概况1、金融深化的含义：解除利率限制，让其随行就市波动，以充分反映储蓄的稀缺性，刺激储蓄，提高投资收益率。52、金融市场概况1）货币化程度低：发展中国家的市场分割决定他们商品交易的范围和规模都受到许多限制，自给自足的非货币经济所占比重却较大，货币化程度比较低。62）二元金融机构并存：发展中国家同时存在着现代银行体系和传统的金融机构，它们有各自的服务对象，但是，政府管制的低利率使得资金由现代银行体系向传统金融机构的倾向。最后大多数投资者只能以高利率向逃避管理的金融机构告贷，政府的降息政策反而导致利率的上升和资金供给的紧张。73）金融市场不完善：发展中国家证券市场的基本状况仍然是：工具数量有限，种类贫乏，发行范围狭小，政府部门是证券买卖的主体，其他参与者都处于配角的地位。与此对应，大部分可用资金都被国家债务占用，公司债务占国民收入的比重非常有限。金融市场的落后，不仅限制了金融体系动员和分配资金的作用，而且也阻碍8政府货币金融政策的实施。4）政府对金融活动的严格管制：发展中国家政府通常都对金融业实行严格的干预和管制，它们主要采取以下的措施：（1）实行商业银行的国有化，或政府持有商业银行大部分资本；（2）严格控制各种金融机构的利率和信贷分配；（3）高估本国货币汇率。95）发展中国家对金融业的干预和管制的影响：在它们的建国初期，这种干预曾经有效地支持了国家重点项目和国民经济的发展。但是，后来越来越阻碍金融体系的正常运作和顺利发展。如信贷管制致使资金流向背离效率要求，导致违约贷款比例上升；偏低的利率不适当地降低投资成本，误导投资进入低效率企业；贷款人不会起诉政府扶植部门的借款人，致使这类借款人故意10借款不还；资源配置的扭曲和金融纪律的腐蚀也置金融中介机构于无利可图的困境之中。发展中国家对金融业的干预和管制还表现为政府同时用国内筹资和发行货币的方式弥补巨额赤字，从而导致严重的通货膨胀。11问题2：什么是金融抑制，它在发展中国家表现在哪些方面？12二肖与麦金农的“金融抑制”理论1、金融抑制的表现：肖与麦金农认为，政府当局对金融活动的强制干预，人为地压低利率和汇率，这就是“金融抑制”。金融当局硬性规定存贷款利率的上限，利率就无法准确反映发展中国家的资金供求状况和资金短缺程度。在通货膨胀的情况下，实际利率就成了负数，储蓄者不愿意储蓄；借款者的13需求却格外强烈，这就必然导致资金需求严重大于资金供给，金融机构因此只能以“配给”方式授信，并进行资金投机等。在这种情况下，能够获得贷款的大多是享有特权的国有企业或者是与官方金融机构有特殊关系的私营企业单位，这就给腐败的滋生提供了土壤。大量民营企业只得向传统的非组织市场和高利贷者求贷。14加上发展中国家的金融机构集中于城市，广大农民和小工商业者的贷款需求就更加难以得到满足。152、金融抑制在外汇市场的表现：发展中国家高估本币官定汇率，导致外汇严重短缺，阻碍本国商品出口和外资流入。外汇短缺决定只有特权机构和阶层才能获得官价外汇，这就助长外汇黑市交易。商品出口受阻，使得持有官方执照的进口商可利用特权赚取超额利润。许多发展中国家实行“进口替代”政策更引起这些国家对重工业关注和对农业、轻工业的轻视。16问题3：金融抑制有哪些经济影响？173、金融抑制的负面效应：负收入效应：严重的通胀减少货币储蓄，致使投资减少，总需求和收入增幅下降，国民经济和收入增长都陷入负循环。负储蓄效应：市场分割和经济货币化程度低，通货膨胀率既不稳定也无法预测，官定低利率又不能抵补价格上涨给储蓄者造成的损失，人们更加以储藏物质财富、增加消费支出和向国外转移资金，以规避风险，储蓄率的提高大受影响。18负投资效应：金融抑制限制了对传统部门的投资，农业投资的减少致使农业产出下降，增加了这些国家对粮食和原材料进口的需求，这又加大对境外供给的依赖；本币的高估和对小生产贷款的限制，严重阻碍这些国家的出口增长，这也反过来提高它们对境外供给的依赖；同时，这些国家的领头部门，存在着较高的资本--劳动比率，不熟练的生产技术19和经常过剩的生产能力、降低投资的边际生产力；最后，对城市基础设施建设的滞后，恶化投资环境和条件。所有这些都阻遏这些国家的投资增长。负就业效应：除了负收入和负投资效应外，金融抑制对传统部门的抑制，也造成负就业效应。实际利率rr3r2r1r00IS（g2）S（g1）S（g0）IS0I0S1I1S2I2S3I3储蓄S投资I图8-1：金融抑制模型FF121在图8-1中，若实际利率被限制在r0，储蓄总额就为S0，投资总额只能为I0。但根据投资曲线可以看出，在实际利率为r0时，愿意投资的总额（即贷款需求）却是I3，这就形成了资金供求的较大缺口（I3-I0）。由于可贷资金严重不足，这就必然导致非价格性的信贷配给，只有在实际利率为r2时，储蓄曲线移到S（g2），投资总额为I2，经济增长率达到g2，因此，r2才是肖与麦金农所说的22资本市场上的均衡利率。这就表明政府当局应该彻底地废除对利率的干预和管制，采取积极措施，遏制通货膨胀上升，以免名义利率受物价上涨的影响。肖与麦金农模型的核心思想就是实行金融自由化，允许实际利率在市场机制的作用下，自动地趋于均衡，从而保证经济发展以最优速度进行。23问题3：金融深化理论的含义和意义？24三、肖与麦金农的“金融深化”理论1、金融深化的概念：金融深化是指政府放弃对金融体系的过分干预，并在有效地控制通货膨胀之后，使利率和汇率充分反映资金和外汇的供求状况，金融体系可以以适当的利率吸收社会闲置资金，并按适当的放款利率将其贷放出去。2、金融深化的衡量指标：金融存量指标，如货币供应量，金融资产存量与收入25之比，以及它们占有形财富存量的比重都会随着金融自由化程度的提高而增加或上升。金融资产价格指标，如利率、汇率，随着金融的深化，能准确地反映客观存在的、替代现时消费的投资机会和消费者对延迟消费的愿意程度。各种金融资产利率的差别将不断趋于缩小。26问题4：金融深化通过怎样的机制推动国民经济的增长？273、麦金农的道管效应传导机制：麦金农认为，投资倾向明显影响对实际货币余额的需求，实际产量的增长率也与实际货币余额的需求有正相关关系。实际货币需求函数为（M/P）D=L（Y、I/Y、d-p*）（M/P）D表示实际货币需求，I/Y表示内源投资占收入的比率，d-p*表示实际存款利率。麦金农强调，在发展中国家中，并不存在单一的实际收益率r，所以只能用具28rr有确定差异的资本平均收益率，上升，投资增加，投资——收入比率也上升，这将提高实际现金余额的持有。实际货币需求函数式可以改写为：如果建立新的存款银行，降低通货膨胀率和减少价格水平波动，提高存款的名义利率，都会增加实际现金余额的需求，也会提高投资倾向，所以，货币可以被看作是资本积累的金融“渠道”。)()/(pdrYLPMD、、29在金融市场比较成熟的情况下，资本是货币（包括储蓄存款）的替代品，资本收益增加，人们就要将货币转换成资本。而在金融市场不发达的情况下，货币必须积累到一定的数量才能购买生产设备，才能保证生产的正常进行，所以货币需求与实际投资的关系不是相互替代，而是相互补充。货币需求M/PBAO时间图8-2高投资低消费低投资高消费31图8-2中的实线表示高消费时的货币积累状况，平均货币需求为A；虚线表示高投资低消费时货币的积累状况，平均货币需求为B，显然BA。因此，在全部投资是由“内源投资”进行的，平均现金余额持有量同投资（储蓄）倾向正相关，货币与实际资本在相当范围内是同方向变动的。正是这种互补性，货币是投资的一种渠道，通过这个渠道资本积累可以增加32，货币需求的增加将带动实质资本生产率的提高。麦金农将这种关系称之为“渠道效应”。投资函数因此可以表达货币与实际资本的互补性，即I/Y=F（、d-p*）麦金农认为，一旦d-p*超过一定的高度，就是实际存款收益大于投资的平均收益，与其自行积累投资，不如存款银行，竞争资产的替代效应就会表现出来。r33如图8-3中A与B的间距M/P和I/Y发生互补的区域。在这个区域，d-p*的值（无论是小于0或大于0）都低于资本的平均收益率（），因此，“渠道效应占优势”。在B点上的d-p*，自行积累的投资率达到最大，当货币收益率（d-p*）大于B点时，d-p*会高于，从而，“竞争资产效应占优势”。rrAI/Yrd-p*rd-p*图8-3麦金农的货币政策内源融资的传导机制0Bd-p*竞争资产效应占优势渠道效应占优势35问题：你觉得这样的表述有什么问题？36问题：为什么随着投资收益率提高，内源投资增加，但是超过一定的限度，内源投资反而下降？37答：在投资收益率很低时，能够支付的贷款利率也很低，借款很难，所以只能靠内源融资，随着投资收益率的提高，内缘融资的规模越来越大，但是超过一定限度之后，与其自行积累，不如贷款给人家，内缘积累开始下降。随着金融市场的发育，利率很低就是有价证券价格很高，人家不愿意买你的有价证券，你借不到钱，只能靠内缘融资。待利率高到一定的限度，有价证券的价格比较低了，此时与其自己内缘融资，不如去买有价证券，借钱给人家，内缘融资当然下降。AI/Y外源投资投资总额图84加入外源融资后的传导机制0B’Bd-p*内源投资39外源融资与内源融资有同步发展的趋势，因为内源融资量大时，企业也容易得到外源融资；反之，也就越不容易获得外源融资。外源融资比内源融资下降的更早，因为市场对企业运作的判断有提前量，投资者很可能在企业运作达到顶峰之前就变得谨慎起来。40问题5：金融深化对于经济发展有何积极意义？414、金融深化的效应分析：1）收入效应：正收入效应是指货币对国民经济的促进作用；负收入效应是指货币供应所耗费的实物财富和劳动。金融深化提高有利于经济发展的正收入效应，降低其负收入效应。2）储蓄效应：实际国民收入增加，带动储蓄按一定比例增加；货币实际收益率提高，也导致储蓄倾向的提高。423）投资效应：通过储蓄效应，增加投资和提高投资效率。投资效率的提高有：（1）金融深化统一资本市场，缩小地区间和行业间投资收益的差异，提高了平均收益率；（2）减少实物资产和金融资产未来收益的不确定性，促使投资者对短期投资和长期投资作出较为理性的选择；（3）资本市场的统一，为劳动力市场、土地市场和产品市场的统一奠定了基础43，促进资源合理配置和有效利用，发挥生产的相对优势，提高规模经济的好处，进而提高投资的平均收益率；（4）促使建筑物、土地和其它本来不易上市的实物财富可以通过中介机构或证券市场进行交易和转让，资本的自由转移提高投资的效率。4）就业效应：货币收益率上升提高资金成本，投资者以劳动密集型的生产代替资本密集型的生产，就业水平相应提高。44问题6：政府应采取什么方式推进和实现金融深化？455、金融深化理论的政策主张：1）放开利率：取消对存款利率的限制，减少政府财政赤字，控制货币发行，降低通货膨胀率，增加货币的实际收益。2）鼓励银行竞争：削弱少数金融机构吸收存款和分配贷款的垄断权，变专业银行为商业银行，成立新的银行，鼓励竞争。3）增加对高效率小企业的放款：大银行可以把货币贷给信用合作社和钱庄，46再让他们以较高利率贷出，将资金从低效率领域引向高效率。这种利率仍然低于民间高利贷。4）金融改革与财政改革同步：金融与财政要各尽职守，进行税制改革，减少财政赤字，缓和通货膨胀。5）金融改革与外贸改革同步：促使汇率自由浮动，实行外币自由兑换。取消对进出口的歧视关税和优惠补贴，逐渐降低本币汇率，实现外贸全面自由化。47问题7：你觉得金融深化理论有什么破绽，为什么？48四、金融深化理论的发展与对该理论的批评1、对金融深化理论的批评：后凯恩