第十一章 金融资产定价与市场行为

LOGO第十一章金融资产定价与市场行为LOGO第一节货币的时间价值本节重点货币时间的相关概念终值与现值的计算名义利率与实际利率LOGO一、货币时间价值的相关概念货币的时间价值，是指在社会生产和再生产的过程中，货币经过一定时间的投资和再投资后所增加的价值，也称为资金的时间价值LOGO不考虑通货膨胀和风险的作用，货币时间价值的表现形式有两种：绝对数（收益）是使用货币的机会成本相对数（收益率）是社会平均资金利润率LOGO与货币时间价值相关的概念（1）现值，又称为本金，是指一笔或多笔发生在未来的现金流量相当于现在时刻的价值（2）终值，又称为本利和，是指现在或即将发生的一笔或多笔现金流量相当于未来某一时刻的价值（3）收益率，又称贴现率或折现率，是指计算现值或终值时所采用的利息率或复利率(4)期数，是指计算现值或终值时的期间数（5）复利，相对于单利，是指在一定期间按一定利率将本金所生利息加入本金再计算利息的一种计息方式LOGO二、终值与现值的计算（一）单利法是指以本金为基数计算利息，上期利息不再加入本金计算下期利息单利现值计算公式（称公式1）为“P=F／（1＋ixn）”，单利终值计算公式为“F=Px（1＋ixn）”。公式中：P表示现值，又称本金或期初金额；i表示利率，通常指每年利息与本金之比；F表示终值，又称本利和；n表示计算利息的期数。LOGO（二）复利法是将上期利息转为本金一并计息的计算方法复利计算的特点是：把上期未的本利和作为下一期的本金，在计算时每一期本金的数额是不同的。复利终值是指本金在约定的期限内获得利息后，将利息加入本金再计利息，逐期滚算到约定期末的本金之和。LOGO复利计算公式F=P*(1+i)N(次方)F:复利终值P:本金i:利率N：利率获取时间的整数倍例如，将1000元存入银行，年利率为10%，一年以后的复利终值为1000(1+10%);两年以后的复利终值为1000(1+10%)(1+10%);三年以后的复利终值为1000(1+10%)(1+10%)(1+10%)……………n年以后的复利终值为1000(1+10%)nLOGO2.复利现值的计算是复利终值的逆运算，是指将来某一规定时间收到或付出的一笔现金流，按贴现率所计算的货币的现在价值例如，如果希望n年以后有1000元银行存款，银行年利率为10%，如果n-1年时存入银行那么需要存入1000/(1+10%);如果n-2年时存入银行那么需要存入1000/(1+10%)(1+10%);……………如果第0年时存入银行那么需要存入1000/(1+10%)mP=F*1/(1+i)^n其中的1/(1+i)^n就是复利现值系数。，记作（P/F，i,n）.其中i是利率（折现率），n是年数。LOGO复利终值系数与复利现值系数之间的关系是：（）。A、二者之和为1B、二者互为倒数C、二者绝对值相等D、二者没有关系【答案】B【解析】复利终值系数为：(1+i);复利现值系数为：1/(1+i)。所以复利终值系数与复利现值系数之间的关系是二者互为倒数。LOGO三、名义利率与实际利率名义利率是政府官方制定或银行公布的利率，是包含信用风险与通货膨胀风险的利率实际利率是在通货膨胀条件下，名义利率扣除物价变动率后的利率。LOGO实际利率与名义利率有的区别：名义利率并不是投资者能够获得的真实收益，还与货币的购买力有关。如果发生通货膨胀，投资者所得的货币购买力会贬值，因此投资者所获得的真实收益必须剔出通货膨胀的影响，这就是实际利率。实际利率，指物价水平不变，从而货币购买力不变条件下的利息率。名义利率与实际利率存在着下述关系：1、当计息周期为一年时，名义利率和实际利率相等，计息周期短于一年时，实际利率大于名义利率。2、名义利率不能是完全反映资金时间价值，实际利率才真实地反映了资金的时间价值。3、名义利率越大，周期越短，实际利率与名义利率的差值就越大。例如，如果银行一年期存款利率为2％，而同期通胀率为3％，则储户存入的资金实际购买力在贬值。因此，扣除通胀成分后的实际利率才更具有实际意义。仍以上例，实际利率为2％－3％＝－1％，也就是说，存在银行里是亏钱的LOGO第二节债券定价一、债券的基本要素债券是债券发行人为了筹措资金而向债券投资者出具的，承诺在未来按照约定的日期和票面利率支付票面利息，并按照约定的日期偿还本金的一种债务凭证债券的基本要素：1.发债人2.面额3.偿还期限和付息日期4.计息方式5.票面利率6.担保条件LOGO二、影响债券价格的因素（一）内在因素1.债券期限2.债券的票面利率3.债券的提前赎回规定4.债券的税收待遇5.债券的流动性6.债券的信用级别LOGO（二）外部因素1.基准利率2.市场利率3.通货膨胀水平4.汇率波动LOGO1962年麦尔齐在对债券价格、债券利息率、到期年限以及到期收益率之间进行了研究后，提出了债券定价的五个定理。至今，这五个定理仍被视为债券定价理论的经典。定理一：债券的市场价格与到期收益率呈反比关系。即到期收益率上升时，债券价格会下降；反之，到期收益率下降时，债券价格会上升。定理二：当债券的收益率不变，即债券的息票率与收益率之间的差额固定不变时，债券的到期时间与债券价格的波动幅度之间成正比关系。即到期时间越长，价格波动幅度越大；反之，到期时间越短，价格波动幅度越小。定理三：随着债券到期时间的临近，债券价格的波动幅度减少，并且是以递增的速度减少；反之，到期时间越长，债券价格波动幅度增加，并且是以递减的速度增加。定理四：对于期限既定的债券，由收益率下降导致的债券价格上升的幅度大于同等幅度的收益率上升导致的债券价格下降的幅度。即对于同等幅度的收益率变动，收益率下降给投资者带来的利润大于收益率上升给投资者带来的损失。定理五：对于给定的收益率变动幅度，债券的息票率与债券价格的波动幅度之间成反比关系。即息票率越高，债券价格的波动幅度越小。LOGO三、债券的定价包括两个方面的内容：1.债券的估值2.债券转让时买卖价格的确定LOGO（一）不同种类债券的估值1.一次还本付息债券支付债券的本息和2.附息票债券：一种承诺在债券到期之前，依照债券的票面利率定期向投资者支付票面利息，并在债券到期时偿还本金的债券。3.定期付息、没有到期日的债券永久性的定期收入LOGO（二）债券转让时买卖价格的计算1.贴现债券的转让价格贴现债券，也即以低于债券面额的价值购入债券，到期时按面额收回本金的债券贴现债券的买入与卖出价格的近似计算公式分别为：购买价格=面额/（1+最终收益率）^待偿年限卖出价格=购买价×(1+持有期间收益率)^持有年限。LOGO2.一次还本付息债券的转让价格购买价格=（面额+利息总额）/（1+最终收益率）^待偿年限卖出价格=购买价×(1+持有期间收益率)^持有年限。LOGO三、附息债券的转让价格附息债券的利息一般是分期支付的。对购买者来说，从发行日到购买日止的利息已被以前的持有者领取，所以在计算购买价格应扣除这部分利息。因此其购买价格为P=C/(1+r)+....+C/(1+r)^n+M/(1+r)^n其中r为最终收益率，n为剩余年限。M为面额.卖出价格=购买价×(1+持有期间收益率)^持有年限-年利息收入×(1+持有收益率)^持有年限LOGO第三节股票定价一、股票的价格（一）股票的理论价格是以一定收益率计算出来的未来收益（期值）的现值，是股息资本化的表现（二）股票的市场价格是指股票在二级市场上买卖的价格。LOGO二、影响股票价格的因素（一）内在因素1.公司净资产2.公司盈利水平3.公司股利政策4.股份分割5.增资和减资6.公司资产重组LOGO（二）外部因素1.宏观经济因素2.行业因素3.市场因素LOGOIPO价格又称新股发行价格，是指获准发行股票上市的公司与其承销商共同确定的将股票公开发售给特定或非特定投资者的价格。在这一价格的确定程序中，相关的影响因素包括公司帐面价值、经营业绩、发展前景、股票发行数量、行业特点及市场波动状况等，而这些因素的量化过程会随着定价者选用方法的不同而出现很大差别。LOGOIPO定价是国际金融界公认的最具迷惑性的难题之一，因为最成功的IPO定价就是发行人能够以投资者可容忍的最高价格顺利发行，而发行失败或以过低价格发行则意味着定价的失败。在这一过程中，包括投资者的价格接受底线在内的很多因素甚至超出了发行人本身及承销商的控制范围，因此，一个超脱、客观的IPO价格实际上是不存在的。较为常见的情况是，出于风险规避的考虑，承销商往往不会把其获得的所有信息融入IPO定价程序中。LOGO由于证券市场发育尚不成熟，我国的IPO定价程序中主观因素影响的成分更大，定价确定的科学性、规范性较欧美国家相对成熟的市场要远为逊色，而在定价方法的运用上也存在着不少问题。曾经应用过的协商定价法、竞价确定法等方法由于缺陷过于明显已遭弃用，而由于客观环境的限制，国外的净资产倍率法及现金流量折现法等在我国证券市场应用的可行度也较低，因此，多年来国内承销商实际上一直使用市盈率法对新发行股票进行定价。LOGO三、股票定价模型（一）现金流量贴现定价法运用收入的资本化定价方法来决定普通股票内在价值的方法预期现金流即为预期未来支付的股息LOGO1.零增长模型未来的股利按一个固定数额支付2.不变增长模型股利的支付在时间上是永久性的股利的增长速度是一个常数模型中必要收益率大于股息率LOGO市盈率（P/Eratio）＝每股市场价/每股收益。通常情况下，每股收益等于最近四个季度的总收益。市盈率法被广泛使用的原因有三个：首先，它将股价与当期收益联系起来，是一种比较直观、易懂的统计量；其次，对于大多数股票而言，计算简单易行，数据查找方便，同时便于股票之间的互相比较；最后，它能反映股份公司的许多特点，如风险和增长潜力等。市盈率法也有它的缺陷，其它定价法（如现金流量贴现定价法等）都对风险、增长和股东权益进行了估计和预测，而市盈率法却没有对这些因素作出假设。另外，市盈率反映市场人气和看法，受主观因素影响较大。LOGO我国券商广泛使用市盈率定价法的一个主要原因是可以避免在估价前对公司风险、业绩增长率和股利支付率等因素作出的一系列假设，而这些假设都是理论上更为先进的现金流量贴现法所不得不提出的。然而，由于市盈率法的最终决定因素与现金流量贴现模型中的决定变量是相同的，因此这一理由并不正确。对于承销商来说，使用市盈率定价法在某种意义上可能是一种逃避对公司风险、增长率和股利支付预期作出明确假设的选择。另外，在我国这类新兴市场中，所有股票的二级市场交易价格都或多或少存在着偏高的系统误差。因此，市盈率定价法中使用的行业平均市盈率同样会导致估价的系统错误。市场迟早会对过高的市盈率作出修正，而如果这种修正过程是短促猛烈的话，不走运的承销商可能将会为错误应用市盈率定价法而付出代价。LOGO我国股票发行定价采用市盈率法，其发行价格＝每股税后利率×市盈率，而市盈率＝当期设定的市盈率最大值－计算日前30天公司所属分行业上市平均收市价的最大值－（计算日前30天发行公司所属行业上市公司平均收市价）×调整系数＋修正值。从定价公式可以看出，我国采用的定价法是最常用的一种方法。首先选择一组同类企业，计算出平均市盈率，然后根据被定价企业与同类企业的差别主观地调整均值。LOGO第四节有效市场假说一、有效市场假说的内涵（是围绕着资本市场根据新信息调整证券价格的效率而展开的）包含要点：P286二、有效市场的分类弱式有效市场半强式有效市场强式有效市场LOGO三、有效市场假说的意义（一）理论意义1.有效市场假说是现代金融市场理论的基石2.有效市场假说为定量研究金融市场运作提供了理论基础3.有效市场假说为研究金融市场准备了分析框架（二）实践意义1.有效市场和技术分析2.有效市场和基本分析3.有效市场和证券组合管理四、有效市场假说的缺陷LOGO第五节风险与收益一、