行为金融

待解决问题？1、有效市场假说及其缺陷2、预期效用理论及心理实验3、认知过程的偏差4、心理偏差与偏好5、金融市场中的个体心理与行为偏差6、金融市场中的群体行为与金融泡沫行为金融学概念•SHILLER（1997）认为行为金融是从人们决策时的实际心理特征入手研究投资者的投资决策行为•与标准金融学的差异•1、信息处理•2、形式是否影响决策•3、市场是否有效•行为金融学对有效市场假说的修正•1、人们的行为偏差其实是系统性的•2、套利实际上是有限的4标准金融理论体系代表人物经典理论Modigliani和Miller资本结构理论（MM理论）Markowitz现代投资组合理论（MPT）Sharpe、Lintner和Black资本资产定价模型（CAPM）Fama有效市场假说（EMH）Black，Scholes和Merton期权定价理论（OPT）5有效市场假说有效市场假说（Efficientmarkethypothesis,EMH）：若资本市场在证券价格形成中充分而准确地反映了全部信息，则认为市场是有效率的，即若证券价格不会由于向所有投资者公开信息集而受到影响，则该市场对信息集是有效率的，这意味着以证券市场信息为基础的证券交易不可能获得超额利益。6根据Roberts（1967）对与资产定价有关的信息的分类提出了区分有效市场的三种类型：弱式有效市场、半强式有效市场和强式有效市场。有效市场的分类：全部信息公开信息强式有效性半强式有效性弱式有效性历史信息有效市场假说7（1）资本市场上所有的投资者都是理性人，他们能够对证券进行理性评价，市场是有效的；（2）当部分投资者为非理性投资者时，他们的交易表现出随机性，因而彼此之间相互抵消而不会对资产价格产生任何影响，因而不会形成系统的价格偏差；有效市场假说的基本假定有效市场假说8有效市场假说下的套利均衡套利定价理论(APT)的基本思路是通过构造套利定价模型，给出在一定风险下满足无套利条件的资产收益率(定价)，在这一收益率下，投资者仅能得到无风险利率决定的收益，而不能得到额外利润。当某种风险证券组的期望收益率与定价不符时，便产生了套利机会。它的基本假设是：（1）卖空不受限制（2）无交易成本（3）有足够多的证券可利用有效市场假说92.3有效市场假说的理论缺陷1.理性交易者假设缺陷2.完全信息假设缺陷（1）交易客体是同质（2）交易双方均可自由进出市场。（3）交易双方都是价格的接受者，不存在操纵市场的行为。（4）所有交易双方都具备完全知识和完全信息。（1）（2）满足（3）（4）不成立103.检验缺陷用市场有效性前提下的预期收益模型是无法检验市场有效性的。4.套利的有限性在现实的金融市场中套利交易会由于制度约束、信息约束和交易成本等诸多因素而受到极大的限制。有效市场假说的理论缺陷11市场有效的前提是理性人的无成本套利行为和套利行为推动下无套利均衡。如果套利无法实现，那么以此为基础所构建的金融理论对金融现实的解释力将受到局限。实证表明，现实的金融市场中套利交易会由于制度约束、信息约束和交易成本等因素而受到极大的限制。套利的有限性2.3有效市场假说的理论缺陷12有限套利的理论分析主要是围绕与套利相关的风险和成本进行的：基础风险(fundamentalrisk)噪声交易者风险(noisetraderisk)风险模型风险履约成本套利的有限性有效市场假说的缺陷13越来越多的实证证据支持市场是非有效的。实证证据包括以下几个方面：（1）孪生证券：对一价定律的违背（2）股票收益的可预测性（3）股价对无信息事件的反应：指数入选或剔除指数市场非有效的实证证据•行为金融学对理性人假设的修正•理性人的定义包括两层含义：一是投资者在决策时都以效用最大化为目标；二是投资者能够对已知信息作出正确的加工处理，从而对市场做出无偏估计理性预期风险回避效用最大化行为金融修正1、投资者都是有限理性2、理性和有限理性投资者都对价格起作用3、由于认知过程的偏差和情绪、情感等心理方面的原因使投资者无法以理性人方式对市场做出无偏估计行为学基本原则•回报原则•强化原则•激励原则行为金融研究领域•一.启发式偏差•二.框架依赖•三.无效率市场•启发式偏差启发式是指一种个体在解决问题时所采用的决策程序，个体在决策时依靠启发将复杂的概率推断和信息处理方式，这种经验模式往往会导致判断失误。一、代表性偏差•代表性是大脑用来对事物迅速进行分类的一种工具。大脑会事先根据经验和已有知识假定具备某些相似特点的事物或同样的事物，在实际中这些依据或事物可能与现实的条件或因素相差很远，但这并不妨碍代表性快速处理大量的资讯功能，当然，它也是一种四列特征事件影响人对记忆的搜寻1、过去事件发生的频率，事件发生的次数越多，人们越容易记住；2、对事件的熟悉程度，人们倾向于对自己熟悉的事件作出判断3、事件的不同寻常型，不同寻常的事件留下的记忆深刻，更容易让人记住4、事件发生的时间，时间越近记忆越清楚二、可获得性可获得性启发式是指个体的判断推理过程受到可获得的记忆材料的影响。三.过度自信•表现为投资者对自身经验判断能力和知识的过高估计。•过度自信引起交易量的增加，加深了市场的深度，过度自信的交易者增加了市场的波动性等。四、锚定•人们在形成判断时，通常会从某些可能是擅断的初值开始，然后相对该初值进行调整。在很多情况下，人们从一个最初的经过调整的值出发来进行估计而得到结果，然而，这种调整常常是不充分的，不同的初始值导致不同的带有偏差的估计结果。•框架依赖•框架依赖意味着个体在面临不确定性选择下的决策制定时会受到其作为参考框架的影响，这个框架可能来自于知识结构、经验以及生活范围。而问题提出的框架或个体选择的不同框架页也会对问题进行框定，从而会导致具有差异性的结果。一、对比效应•对比效应是指根据前后不同的场景，让事物或方案有一个不同场景的比较，有一个更好的选择二首因效应•首因效应是指在对事物进行判断或进行决策时，排在前面的特征或品质会很强地影响人们的判断近因效应•近因效应是指在一些情况下，最后一个陈述比第一个陈述更有说服力或影响晕轮效应行为金融经典模型（1）——BSV•BSV模型的心理学基础•1.保守主义（Conservatism）。很多心理学家证实存在这样的现象，即人们很缓慢地改变其信念。虽然他们根据新的信息调整其想法，但这种调整通常是不充分的。保守主义对反应不足有一定的解释力。保守主义者可能忽视一个收益（或其他公开的）公告完整的信息内容，或许是因为他们认为这个数字包含很大一部分暂时的因素，因此至少部分地坚持他们之前对收益的估计。因此，他们对公告作出不充分的反应。••2.代表性启发式（representativenessheuristic）。Tversky和Kahneman（1974）指出，遵循代表性启发式的人在评价不确定事件或一个样本时，会依赖其基本特征与总群相似的程度，以及在多大程度上反映了产生这一事件的过程的显著特点。例如，如果对某个人性格的具体描述，很符合主体对从事某一特定职业的人的了解，那么主体倾向于高估这个人从事这一职业的概率。••代表性启发式一个重要的表现就是，人们认为他们在随机的过程中发现了某些模式。这对过度反应有一定的解释力。当一家公司几年来收益一直增长，投资者可能会断定过去的历史代表了潜在的收益增长。而事实上，这种收益增长可能并不会重复。•行为金融经典模型（2）——噪音交易请大致估计有多少非洲国家是联合国成员。这里要告诉你的是，肯定在1个以上。请大致估算•1+2+4+8+32+……+1024＝？请大致估计有多少非洲国家是联合国成员。这里要告诉你的是，肯定在100个以内。请大致估算•1024+512+256+……+1＝？锚定与调整为什么在这两个小测验中，人们的估计会因表述的稍许差别而极大地不同呢？是1与100（或1、2、4等前几个数的和与1024、512等前几个数的和)影响了人们的估计：人们的估计被锚定在最初的这样一个数附近。突出经验典型性启发现象也好，可得性启发现象也罢，或者锚定现象，都说明一个现象，即人们往往留意那些特别吸引他们的事物或信息。所谓具有“突出经验”的信息，就指能够吸引人们注意或唤起人们联想的信息。只关注“突出经验”和“经典事物”的心理现象，还导致“爱屋及乌效应”，即关注与熟悉事物具有相似特征或关联的事物。这些说明我们对信息的关注和加工具有一定的选择性。它们可以解释如“反应过度”、“家乡情结”和“小数定理”等非理性投资现象。小数定理•例如，如果一个金融分析师连续推介的几个股票随后的表现都很好，那么投资者一般会对之十分信任：认为他是一个合格的分析师。•这种仅仅根据一个很小的样本的情况来推论总体会怎么样的现象，叫“小数定理偏差”。赌徒谬论又例如，在投掷硬币的游戏中，如果前几次连续出现正面时，你猜测接下来硬币会是？•有一种人总是认为，接下来出现反面的概率很大（因为人们都知道正反面出现的概率为50%），这叫作“赌徒谬论”；•而另一种人则认为，继续出现正面的概率很大（因为前面出现正面的就是多），即他们表现为“小数定理”。•“赌徒谬论”为金融市场中的“相反原理”或“反应过度”提供了心理学解释；•“小数定理”为追风盘提供了解释。也就是“小数定理偏差”导致一种行为：“趋势追逐(trendchasing)”即人们仅仅通过少量数据便轻易判断为一个系统性趋势形成。统计上也称为“堆积幻觉(clusteringillusion)”：实际上是随机“堆积”起来的数据所形成的某种所谓“模式”，人们却将其看成是某种内在的必然规律。这就导致了人们追涨不追跌过度反应和反应不足我们头脑工作的这样一些方式，将导致我们对一些信息反应过度和对另一些信息的反应不足。比如，如果新信息对人们来说具备典型性，他们就会高估新信息所包含的内容，出现“典型启发偏差”，反应过度；反之，如果新信息对人们来说不具备代表性，则他们会忽略新信息，出现“保守主义偏差”，反应不足。我们往往只看得见、或只留意、或只重视自己希望看见的信息。选择了这些“支持”我们的信息，自然会导致我们过度自信。比如•难以理解的信息，缺乏典型性，也不易唤起人们强烈的记忆，所以不被重视。如对抽象的统计信息等反应不足；•而容易理解的信息，简单、典型，易于唤起人们强烈的记忆，往往被过分重视，人们会反应过度。比如•稳定的环境里，缺乏突出的、典型的信息，而会驱使人们倾向于保守主义（反应不足）；•而变化的环境里，产生许多突出的、典型的信息，使人们倾向于“典型性启发”等（反应过度）。比如•私人信息，具有强烈的感情色彩，符合其典型经验，易于唤起诸多经验，所以对私人信息往往反应过度,而对公开信息则相应反应不足。比如：公开信息与私人信息与私人信息一致的公开信息，会加剧过度自信，导致反应过度；而不合符私人信息的公开信息则易被忽视，结果就是短期的反应不足（惯性效应）。公开信息不足的股票，往往反应不足。总的来说，人们对突出的、模糊的、能很快吸引注意力的信息（如突发事件、谣传、极端事件等）反应强烈，一般为反应过度；而对明确的、乏味的、平淡的、司空见惯的信息（如会计信息）反应不足。证真倾向下面的4张卡片遵守一个规则：元音字母背面是偶数。请问，只翻看哪些卡片就可以检验它。EK74过度自信许多心理学研究显示人们倾向于对他们的判断过分自信。尤其是专业人士通常夸大自己的知识和能力。结果表现为：当他们“希望”某种结果出现时（主观上）将这个结果出现的概率夸大为必然事件；而当他们“不希望”某种结果出现时（主观上）将这个结果夸大为不可能事件。而且设定置信区间非常小（通俗讲就是夸大自己预测的准确性）。“过度自信”还在以下情况下尤其突出•所要完成的工作十分困难；•在预测能力有限的条件下进行预测；•执行缺乏快速和清晰的反馈的任务的时候；•是男性的时候（男性似乎比女性更容易犯“过度自信”的毛病）。反过来对于一些较容易的任务或工作人们却显得有点自信不足。过度自信可表现为：“事后诸葛亮”和“偏执偏差”•“事后诸葛亮”心理，指人们总会在事后调整自己的认识为自己在事前的判断和决策辩护。•“偏执偏差”指投资者执着