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解析美国金融风暴谭中明江苏大学金融系2008年11月主要内容一、这次美国金融风暴的演变和特点二、此次金融危机爆发的原因三、金融危机对中国的影响、机遇和启示四、中国的应对策略格林斯潘：一场百年一遇的金融危机正在发生。巴菲特：金融危机对美国经济的影响将比许多人的预期更深入、持续时间更长。布什：美国经济因金融市场而处于危险之中。◆世界历史上发生过7次大的金融危机：——1929—1933年爆发的“大萧条”——1982年爆发的拉美国家外债危机——1990年日本金融危机——1992年爆发的欧洲货币危机——1994年爆发的墨西哥金融危机——1997年爆发的东南亚金融危机——2001年爆发的拉丁美洲债务危机◆金融危机是金融风险积累到一定程度爆发出来所导致的整个金融体系或局部金融体系的混乱和动荡局面。表现为利率、资产价格、金融机构破产倒闭数、金融市场均发生急剧的、短暂的和超周期的恶化，甚至伴有企业破产、经济衰退、失业率剧增等现象。◆金融危机主要有四种类型：（1）货币危机（2）银行业危机（金融机构危机）（3）债券危机（4）系统性危机一、美国金融风暴的演变和特点◆本次金融风暴的演化轨迹◆本次金融危机的特点（一）本次金融风暴的演化轨迹纵观此次美国金融风暴发生、发展的全过程，其演变轨迹可以从两个方面归纳：◆从传递路径看：住房贷款机构投资银行商业银行保险公司金融机构金融市场虚拟经济实体经济美国国内全球各国◆从传递范围看：美国次贷危机全球性金融危机全球性经济危机具体的演变轨迹大致可分为以下四个阶段：——第一阶段：信贷危机（2006年底至2007年6月）。2006年底开始，有20多家中小抵押贷款机构破产。2007年4月2日，新世纪金融公司申请破产保护，标志次贷危机爆发。受其影响，抵押贷款违约率迅速上升，贷款机构随之提高贷款标准，导致信贷紧缩。——第二阶段：次贷债券危机（2007年4月至2008年3月）。以次贷债券危机为主要表现形式，伴有银行危机。——第三阶段：银行危机（2008年3月至9月）今年3月，贝尔斯登宣布破产并被摩根大通收购，意味着新一轮银行危机开始步入高峰。截至10月底，美国已有12家银行破产，至今近120家银行出现在问题银行名单上。同时，9月“两房”、AIG先后被美国政府接管。——第四阶段：全球金融风暴（2008年9月以来）随着大批大型金融机构的破产和被接管，美国金融危机就像脱缰的野马，迅速演变为全球金融风暴。表现在：一是全球股市遭遇重挫。二是不少国家面临严重金融危机。（二）此次金融危机的特点1、突发性2、复杂性3、系统性4、持续性5、灾难性二、此次金融危机爆发的原因（一）金融机构方面的原因（二）市场层面的原因（三）经济层面的原因（四）政府层面的原因（五）国际原因（一）金融机构方面的原因1、忽视贷款风险、次贷过滥2、衍生金融产品开发过滥、交易过乱加剧了金融泡沫膨胀和风险积聚3、杠杆比例过高4、投机气氛过浓1、忽视贷款风险、次贷过滥◆面对火爆的房地产市场，抵押贷款机构降低一切贷款门槛，置风险于不顾，将抵押贷款推向那些不具备基本贷款条件的客户。有些贷款机构甚至推出了“零首付”、“零文件”贷款。——将贷款营销工作外包独立经纪人——拉客户就像拉壮丁——只要想贷款、能做假就能拿到贷款——令人滑稽的“三无”贷款◆次级贷款的迅猛发展在加剧房地产市场泡沫的同时，也为日后金融危机的爆发埋下了巨大隐患。2、衍生金融产品开发过滥、交易过乱加剧了金融泡沫膨胀和风险积聚以资产证券化为代表的金融创新工具被过度滥用，导致市场约束机制失灵，是此次危机的真正元凶。◆次贷衍生品创新路线：第一层抵押贷款优质贷款Alt-A次级抵押贷款基于CDO的CDS（信用违约互换）MBS（抵押贷款支持证券）ABS（资产支持证券）第二层第四层基于MBS的CDO（债务抵押担保债券）第三层美国次贷及次级债参与主体图解信用评级机构次级抵押贷款公司低信用购房者投资银行对冲基金其他机构投资者信用评分提供按揭贷款支付贷款本息出售ABS、MBS提供贷款现金担保债务凭证CDO提供资金担保CDOCDS提供资金债券评级及价格评估首先，投资银行等机构在次贷基础上设计出初级衍生金融产品抵押贷款支持债券MBS，根据MBS出现违约的概率，再设计出两种第二级金融衍生品CDO。3、杠杆率过高这次金融危机中，一些在全球金融界享有盛名的投资银行纷纷倒闭，其重要原因之一是它们的高杠杆盈利模式的内在缺陷，以及脱离风险控制的狂热与贪婪。近年来，华尔街投资银行的杠杆率均在30左右，如果算上结构性工具，它们的杠杆倍数高达50--60倍。而其资本充足率仅为1%—2%。在如此高的杠杆率，一旦房市泡沫破裂，出现严重违约，投资银行的巨额亏损就不可避免。4、投机气氛过浓火爆的房地产需求，大大激发了包括金融机构在内的市场参与者的投机心理，投资银行将次级贷款通过层层打包成的各种次级债及其衍生品，受到其他金融机构的追捧。由于金融机构的行为建立在预期房地产价格上涨的基础上，一旦市场发生逆转，链条出现断裂，危机就不可避免爆发。（二）市场层面的原因1、房地产市场过热2、市场利率过低1、房地产市场过热◆从某种程度上讲，美国次贷危机源于房地产市场空前繁荣，进而导致次级抵押贷款规模疯狂扩张。◆2000—2006年间，全美房价急剧上涨，借款人感到次级贷款有利可图，从而贷款人、借款人和投资者开始丧失理智。◆另一方面，抵押贷款机构在竞争和利益的驱动下，放松对贷款者信用评级的审核和控制，加之抵押贷款经纪人传销似的营销手段，使信用等级低、收入不稳定或无收入的人加入了住房贷款大军的行列。2、市场利率过低◆2001年到2004年6月，美联储连续降息13次，将联邦基金利率从6.5%一直降到1%的超低水平。长期的低利率造成了市场流动性过剩，推动了房贷需求及房价上涨，次级贷款泛滥，房地产泡沫日趋严重。◆2004年—2006年，美国连续17次加息，联邦基金利率从1％提升到5.25％。其影响多重性的。一是利率上升导致企业融资成本增加，经济增长放缓，进而房地产价格下降；二是次级借款人还款负担增加，甚至失去还款能力，进而违约率上升；三是抵押贷款机构因借款人违约出现大量亏损，引发次贷危机；四是房价缩水、次贷质量下降导致以次贷支持的证券及其衍生品市场波动，价格下跌，引起投资者恐慌。联邦基金利率与抵押贷款利率0510152001/198001/198301/198601/198901/199201/199501/199801/200101/200401/2007抵押贷款利率联邦基金利率房屋抵押贷款利率与房价上涨幅度Dualplay:MortgageRateandHomePriceAppreciation0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%14.0%16.0%1990011991021992031993041994051995061996071997081998091999102000112001122003012004022005032006042007054.0%6.0%8.0%10.0%12.0%（三）经济层面的原因1、经济增长依赖过度消费2、虚拟经济严重脱离实体经济1、经济增长依赖过度消费长期以来，美国通过过度消费支撑和刺激经济，在创造繁荣的同时，积聚了财政赤字、贸易逆差、资产价格飙升、过度借贷、投机资金泛滥等大量金融风险和经济泡沫，最终加速了风险爆发和泡沫破灭。2、虚拟经济严重脱离实体经济◆美国经济最大的特点是虚拟经济，经济体高度依赖虚拟资本的循环来创造利润。◆虚拟经济本身并不创造价值，但可以无限放大金融资产，被放大的资产反过来又可以扩张信用。这样，一旦预期出现问题，虚拟经济势必崩溃，极大摧毁信用市场和金融体系，进而对实体经济造成毁灭性打击。（四）政府层面的原因1、过分崇尚自由市场经济，缺乏有效监管默顿：这次金融危机不是金融创新的错，而是新的金融产品和金融监管不接轨造成的。2、对房地产泡沫估计不足3、货币政策操作失当4、对次贷危机的严重后果估计不足5、政府即将换届，布什缺乏根本解决危机的内在动力（五）国际原因1、美元“一币独大”导致全球金融失衡2、各国投资者对美国市场环境的过分乐观3、盲目崇尚美国金融模式和社会模式1、美元“一币独大”导致全球金融失衡二战以后以美国为主导的国际货币体系，奠定了美元作为核心货币和世界储备货币的霸主地位，形成了许多国家对美元的依赖。2、投资者对美国市场环境的过分乐观美国金融市场的影响力和投资市场的开放性，吸引了不仅来自美国本土的投资者，也吸引了世界各国的投资者，从而使得需求更加兴旺。全球各国主要商业银行和投资银行均参与了美国次级房贷衍生产品的投资，金额巨大，使得危机发生后影响波及全球金融体系。3、盲目崇尚美国金融模式和社会模式美国新金融模式的特点是：综合化自由化创新化三、金融危机对中国的影响、机遇和启示这次金融危机可能是历次危机中对中国影响最大的一次。这是因为：◆经济金融已全球化，中国经济金融已经或正在与世界融为一体。◆亚洲金融危机发生在世界金融体系的“四肢”，这次发生在“心脏”。（一）对中国的影响1、资产市场受到冲击2、本币升值和美国进口减少导致出口下降3、消费投资信心不足，经济增速放缓，财政收入减少。4、企业倒闭破产数增加，失业率上升，尤其是农民增收困难。5、物价水平难以抑制。（货币政策在降息和抑制物价之间正处于两难境地）易纲：各国向市场注入的资金可能成为中长期内引发通货膨胀的潜在源头。6、金融机构对外投资风险加大，海外投资受损。宏观经济景气指数创13个月新低◆本次金融危机对我国最为严重的冲击可能在明年一是危机的传导需要时间，外部需求下降的压力还没有完全显现出来；二是市场信心的提振需要一定时间；三是拉动我国经济增长的两大关键性行业——房地产和汽车陷入持续低迷状态。◆但中国不会出现大的经济衰退一是国家已经启动了建国以来最大的一揽子内需刺激计划；二是受益于农业工业化、农村城镇化进程的不断推进，中国的投资增速还将保持较高水平；三是中国作为“世界工厂”的地位不会改变；四是居民消费潜力很大；五是地方政府发展经济的动力大。（二）中国面临的机遇1、美国可能会因此有所收敛，中国在国际上的话语权加大；2、世界能源、原材料降价，一方面中国可以趁机增加能源的战略储备，另一方面企业生产成本下降，短期物价下降；3、坚定我们走以扩大内需拉动经济增长的发展之路；4、加深了中国人对市场经济的理解。（三）中国从这次危机中得到的启示1、加强货币政策在宏观调控中的稳健性和灵活性，并注意配合运用财政政策。2、正确处理金融创新与金融监管的关系。3、正确处理宏观调控与自由市场的关系。4、正确处理消费与储蓄的关系，引导人们理性消费和合理储蓄。5、正确处理虚拟经济与实体经济的关系，尤其要注意防止房地产市场和资本市场泡沫。6、要反思房地产市场的发展模式，房产市场的发展不能忽视政府中的作用。7、稳妥推进分业经营向混业经营的转变。四、中国的应对策略自今年9月起，中国政府为了应对这次百年一遇的全球金融危机，围绕“保经济稳定、保金融稳定、保资本市场稳定”，进而确保社会稳定，采取了一系列重大政策措施。1、采取了总额达40000亿元的十大内需刺激计划2、货币政策方面：一是一个月内两次降息，在下调中小银行的存款准备金率不久之后，又下调所有银行的存款准备金率。二是暂停征收个人存款利息税。3、出口政策方面：提高纺织品、玩具等劳动密集型产品以及一些高技术含量、高附加值商品的出口退税率，受益面达到3000多种出口品。4、稳定资本市场政策：实行单边征收印花税；支持中央企业增持或回购上市公司股份和上市银行股票。5、房地产市场政策：居民首次购房最低首付款比例减至20%；个人买卖住房暂免征收印花税，免征土地增值税；下调首次购买90平米以下住房契税至1%。●什么叫次贷和次贷危机按照对借款人的信用评级结果来区分，美国住房抵押贷款主要分为三类：一是优质抵押贷款：面向信用记录优秀者。二是“Alt—A”抵押贷款：面向信用良好但收入、资产有一定缺陷或收入、资产证明不全者。三是次级抵押贷款：面向缺乏信用记录且无固定职业