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结合菜籽油浅谈基本分析的研究方法广发期货农产品研究员李盼一般来讲，期货研究方法主要包括基本分析法和技术分析法，基本分析法主要从两个方面来研究市场的走势，包括商品的供求发展趋势和影响市场的因素，前者用来判断市场的长期趋势，后者用来把握阶段性的行情，两者缺一不可。技术分析方法以市场价格行为包含一切、价格以趋势方式演变以及历史会重演这三大假设条件，仅仅分析价格的表现来预测未来走势。笔者将结合菜籽油，侧重探讨基本分析中影响商品走势的基本因素，以及基本分析的缺憾和修正。一、影响商品走势的相关因素1、商品期货宏观因素分析分析商品一般需要掌握三大因素，一是宏观经济发展趋势，二是商品自身供求因素，三是主导市场走向的资金流向。可以说，宏观经济的整体研究对商品市场的影响首当其冲，商品市场出现齐涨共跌的现象更加明显。自2005年，商品出现了一波快速上涨的牛市行情，其产生的基础之一为美元的大幅贬值和流动性泛滥，基础之二是中国经济迅速发展带来的“中国需求”，基础之三是随着2005年初美国总统布什的“国情咨文”为冲锋号的粮食能源革命的出现，农产品与能源之间的故事被不断的夸大，从而成为颠覆农产品以往价格区间的重要因素。此后，2008年随着金融泡沫的破灭，一夜之间流动性泛滥变成了流动性紧缩，各大投资基金出现“多杀多”的现象，商品出现了暴跌的局面，短短几个月的时间跌幅达一半以上。峰回路转，回首刚刚过去的2009年年度，由于各国政府采取了极度宽松的货币政策和一系列经济刺激计划，商品市场呈现出慢牛的走势，甚至有些商品创出了历史新高，当初我们对于经济的担忧与不安也烟消云散。至此，我们不得不惊叹商品走势的波澜壮阔与惊心动魄，而背后的总导演就是宏观经济这根指挥棒。我们只有跟上指挥棒的节奏，即时的调整自身的脚步，才能与商品共舞一曲浪漫美丽的华尔兹。图1：美元指数（黄线）与CRB指数周线走势图2、商品期货供求分析所谓商品供求关系的分析，是指对某一段时间阶段或者某一生产年度里商品的供求关系分析，通过这一状况的好坏（是指供不应求还是供大于求）与市场的涨跌概率有着较大的联动。在农产品市场，库存消费比经常作为衡量供求关系的一项指标。我们选取了从1998/99到2009/10年全球油菜籽库存消费比与价格数据共计12组，我们可以发现基本上两者呈现出较好的相反关系，相对例外的情况出现在2005/06年度，虽然05/06年度库存消费比提高至11.61%，但由于生物能源概念的登台，指数基金大肆做多导致农产品价格出现上涨的局面，接下来的年度商品呈现出牛市格局，菜籽油库存消费比虽未发生较大变化，但价格上涨幅度较大。图2：历年全球油菜籽库存消费比与价格数据来源：oilseeds:worldmarketsandtrade但值得注意的是，商品供求状况对期货价格的影响在很大程度上取决于交易者对于供求变化的心理预期。比如，美国农业部每个月对全球农产品供需报告做出预测，往往影响行情发展变化的是下个月和未来几个月的供需状况以及与市场预测的差距，这也增加了对行情预测的难度。此外，商品供求状况的变化与价格的变动是相互影响和制约的。我们观察到价格上涨的时候，如果市场预期未来价格仍会上涨，商家可能会出现“囤货”现象，供给量相反会减少，同时需求量会被放大，造成价格继续上涨；当价格下跌的时候，如果市场预期未来价格仍会下跌，商家可能会大肆抛售，隐性库存可能会显性化，同时需求量会减少，造成价格继续下跌。这也从侧面说明，一旦上涨或下跌的趋势形成，短时间内难以改变。3、季节性因素分析季节性分析方法就是根据商品价格的季节性变化规律对商品期货走势进行分析的方法，它力图勾画出某一年份可能发生价格上涨或下降的某些特殊时期，或者力图指出最可能出现全年价格最高点或最低点的一些特殊月份。一般意义上，期货商品总供求面的变化决定着商品期货的中长期走势，而季节性因素和其它阶段性因素决定商品的中短期走势，在阶段性因素没有突出表现的情况下，商品期货特别是农产品期货的走势基本上由长期大趋势和季节性价格周期变化叠加而成。图3：2007-2010年湖北四级菜籽油现货价格走势图数据来源：汇易咨询菜籽油年度价格规律：5-6月份新菜籽逐渐上市，菜籽油价格开始回落；7-8月份菜油供应增多，价格达到最低；9月份随着双节临近需求增大，价格开始回升；10月份以后，气温下降，棕榈油消费逐渐减少，菜籽油消费增加，价格上升；12月到次年1月，菜油进入消费旺季，价格攀升，并保持高价直至新菜籽上市。同时，我们发现菜籽油和棕榈油的比价呈现一定的季节性规律。1-3月份，菜籽油与棕榈油比价自高点开始回落，到了5-6月份，新年度菜籽油供给逐渐增加，以及天气转暖，棕榈油使用量增大，两者比值平稳运行，这种态势一直持续到9月份，随着天气的转冷，棕榈油使用量减少，菜籽油和棕榈油间的比价关系上升，在年底达到年内高点。图4：菜籽油和棕榈油比价年度比较但值得注意的是，在宏观经济变化不大和供求关系基本平衡的状况下，商品的季节性规律表现明显，但在宏观经济环境发生巨变和供求失衡的状况下，季节性的规律表现的不是很明显。4、资金分析商品期货的资金分析主要有两种方法。一是持仓报告分析，是一种通过期货交易机构公布的持仓信息进行分析的方法，以分析投机者的资金动态为主。第二种方法是买卖套保成本分析法，通过计算套保者的买卖套保成本，来把握市场价格达到何种水平，多空力量可能会倾斜的一种方法。目前，对于菜籽油来讲，我们主要关注国内会员特别是前20名多空持仓状况。但值得注意的是，菜籽油的走势与非商业持仓（即投机持仓）的动向较为相关，而商业持仓（套保持仓）由于套保理念的不同，对行情发展只能起到助推或者暂时抑制的作用。此外，由于农产品价格关系到国计民生的问题，数量巨大的套保持仓对于市场的影响逐步增强，而套保者入市的依据就是现货和期货之间的价差，结合持仓成本及一定的利润空间。当期货价格上涨到现货商通过交割获利的时候，价格可能因为现货商的抛压而下跌。当期货价格下跌到买入套保价位以下时，必然会受到现货商的支撑。以菜籽油为例，12月31日,政府在文件中明确内蒙古、西藏、陕西、甘肃、青海和新疆等春播油菜产区油菜籽收购的执行期延长至2010年2月底。同时,政府的植物油抛售将以顺价销售为主,并不以打压价格为目的。以油菜籽为例，按照今年中央储备系统的托市（国产）油菜籽收购成本，以及当时入储的菜粕市场价格，包括后续的加工补贴和仓储备费用折算，政府抛储的四级菜油成本底部区间应在8300-8500元/吨以上，因此政府抛售的价格应在8500元/吨以上，超过此价格的区间上涨压力较大，卖出套保资金介入可能较多。图5：菜籽油1009合约走势图二、基本分析的缺憾和修正基本分析作为行情背后的推手，历来为大部分分析师所推崇，但是从基本分析推导出价格的涨跌仍旧有较大一段距离，主要表现在以下几个方面：第一、基本分析的可知性和不可知性。比如研究商品供求需要涉及到的事实太多。以大豆研究为例，供应方面，必须考虑到中美和南美的种植面积、实际产量以及不同年度的产量发生的变化，还要考虑到政府的收储和抛储政策、进出口政策和政治因素。需求方面，必须考虑到以下游产品豆粕和豆油为代表的饲料行业和油脂行业消费。因此，进行基本分析要求掌握纷繁复杂的资料和数据，而且分析者很难把握某些特定系列新信息被交易者所提前预期的程度，“你所想的，并不一定等于现实，有时常常和现实相反”。第二、基本分析滞后于价格的变化。供求关系是一种因素集合的概念，它综合了一切影响价格变动的大大小小的因素。当一个新的信息出现后，必然迅速在价格的变化中表现出来，也就是说，个体因素直接影响价格的即时变动，同时这一信息也会影响供求关系的集合因素，当集合因素因为这一信息而发生改变后，将再去影响价格的变动，这时其影响已经是去改变或加速价格的中期方向了。从这一过程中，我们可以看出：期货价格的短期均衡价位的形成，是由于新的信息质量来决定的，而不是由供求的实际变化来决定了。价格。信息、供求之间的关系，我们可以用这张示意图（图7）来表示：我们会发现一个问题，个体因素的变化总是提前于集合因素，短期价格变化总是快于中期趋势的变化。在这一情况下，某些个体因素对供求关系的影响速度，远远落后于价格对其的直接反映，我们常常会发现，只有价格已经发生重大变化以后，市场的供求关系才发生重大改变的现象的原因。因此，怎么样去确定价格已经发生的变化，能够在随后得到供求变化的支持，是一个问题。图6：价格、信息、供求关系图7：因素变化与供求关系第三、基本分析中的利多利空对市场的影响程度无法精确度量。当市场中出现利多消息的时候，价格不涨反跌，或者市场中出现利空的时候，价格不跌反涨，即我们常常听到的“利多出尽是利空”和“利空出尽是利多”，这个时候价格本身的走势和未来的不可知的基本面对于未来的判断可能更为重要。虽然说基本面分析有着自己永远也改变不了的缺憾，但是我们不能因此而抛弃它。一般来讲，基本分析更多的被用来进行“中长期的市场趋势方向”的分析。对于大型投资基金特别像指数基金来讲，宏观经济的研究对商品配置的重要性尤为重要，而一些现货商也须通过基本分析的情况对套保的头寸和时机做出最有利的判断。在运用基本分析时，我们须综合把握集合因素对行情主方向和个体因素对阶段性行情的影响，注重价格背后的主要矛盾、次要矛盾和两者的转化过程，以及市场价格对影响因素的反映程度。其中最重要的原则就是遵循市场变化的客观规律，当价格走势出现与基本面的预测相左的情况时，以价格的走势判断为优先依据，然后去寻找价格运行规律的基本面问题。基本面的缺憾需要技术分析来补充的，并且有时价格形成的技术图表可能会对基本面做出提前反应。以菜籽油1009合约为例，从K线组合来看，1月6日合约收阳线，1月7日高开后低走收阴线，且阴线实体全部包括了昨天的阳线，呈穿头破脚（阴包阳）之势，后市看跌的可能性较大。此后，我们追踪背后的基本面，发现当日央票利率上涨，引发了市场对后市货币政策趋紧的担忧，这种转折性的信号给我们一定的启发，上涨之势可能会被逆转。观察后几日的走势，菜籽油继续下跌，当菜籽油有效跌破颈线位置8224-8280元/吨一线时，菜籽油基本可以确定形成了双重顶，按照理论目标位置，菜籽油的下跌目标位置为7654-7710元/吨，此时我们可以靠近颈线位置做空，事实证明此后央行出台了一系列收缩流动性的政策，而菜籽油最低下跌位置为7792元/吨附近。图8：菜籽油1009合约走势图