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金融危机背景下的宏观经济形势——改革开放30年回顾与前瞻北京师范大学经济与工商管理学院沈越200812一、30年来中国经济成就及当前经济形势•改革开放以来，我国经济发展取得了举世瞩目的成就，30年经济平均增长速度达9.8%•2002-07年是30年来经济发展最好的5年，主要表现在以下5个方面：–年增长率10%以上–前4年高增长伴随低通胀–对外贸易年增长率保持在30%以上–企业利润大幅增长，增长率达30%以上–财政收入快速增长，增速达30以上一、30年来中国经济的成就及当前经济形势•经济长期高速增长潜藏的问题–经济增长速度偏快：在持续多年高速增长背景下，2007年GDP增速达11.9%–通货膨胀压力增大：2007年上半年CPI逐月递增，2008年2月达最高水平（同比上升8.7%）•在这一背景下，中央在2007年12月出台了抑制经济过热的“两防”措施•当调控措施开始奏效时，美国的次贷危机演变成全球性的金融危机，并蔓延到实体经济，对中国经济的影响越来越大：一、30年来中国经济的成就及当前经济形势–经济增长速度回落：GDP增速从07年11.9%减速到08年前3季度9.9%。从第1、2、3季度增速10.6%、10.1%、9%来看，回落趋势还将继续–10月份工业生产仅增长8.2%，同比回落9.7%–外贸增速持续下滑，11月份出口出现罕见的负增长，同比下降2.2%，进口同比下降17.9%–CPI回落趋势明显：从08年2月上涨8.7%下降为11月上涨2.4%#，明年初有可能出现通货紧缩•在国内外双重影响下，在不到1年时间内，宏观调控措施再次转向，从从紧的政策转向了积极的财政政策与适度宽松的货币政策二、美国金融危机形成与发展•次贷与次贷危机–次贷：美国房地产信贷中信用等级最低的贷款–次贷危机：指由次贷引发的房地产泡沫破灭而形成的金融危机•次贷危机的罪魁祸首：金融衍生品指其价值依赖于其他更为基础的标的的要素价格的金融合同。这些要素可以是有形物（如商品、房地产），也可以是利率、汇率、价格指数、信用评级等无形物二、美国金融危机形成与发展–金融衍生品有放大信用、分散风险积极作用–缺乏有效监管的衍生品具有放大风险的杠杆作用，且很难识别与控制。由于衍生品不具有消除风险的功能，分散风险功能刺激其循环衍生–次贷危机中几种金融衍生品#•住房抵押债券（MBS）：房贷机构融资与分散风险手段#•债务抵押债券（CDO）：投资银行融资与分散风险手段#•信用违约交换（CDS）：将保险机构卷入融资行为的手段#二、美国金融危机形成与发展•危机衍生的微观过程#–次贷风险的生成：•低利率、高房价→•催生次贷（次贷者以房产为抵押向房贷机构贷款）→•次贷转变为次债（房贷机构将次贷打包成次债MBS发售给投资银行）→•投行将次债衍生成CDO、CDS向市场发售→•通过金融机构间的“击鼓传花”机制，巨大金融泡沫形成二、美国金融危机形成与发展•例证1：20年前衍生品的名义价值几乎为零，2006年已达370万亿美元，是当年世界GDP的8倍多，2008年已膨胀到1000万亿美元•例证2：在2002-06间美国金融机构贷款以10%速度增长，家庭贷款以每年11%速度增长，远远超过同期美国GDP每年3%左右增速•例证3：现在美国的储蓄率仅为1%，甚至为负值，美国的投资主要依靠美元霸权吸引外国投资二、美国金融危机形成与发展–次贷危机导致金融泡沫破灭的过程：•利率上升、房价下跌→•次贷者违约增加→•次贷机构经营危机→•投行危机→•金融市场危机→•信用体系崩溃#二、美国金融危机形成与发展•危机形成的政府背景–微观层面：在1980年代以来经济自由化进程中，放松金融管制，且没有相应加强监管；1999年美国通过《金融服务现代化法案》进一步放松监管–宏观层面：美联储货币政策助推金融泡沫形成与破灭#•危机深层次的制度根源：盎格鲁-撒克逊自由市场经济模式二、美国金融危机形成与发展•危机的实质–美国凭借美元霸权与金融体系的优势，在华尔街、政府、公众的共同行动下，制造出缺乏实体经济支持的虚假繁荣（需求），以及建立在这一巨大金融泡沫基础上的过度消费，危机不过是市场对这种虚拟繁荣的自我调整过程#二、美国金融危机形成与发展•三个阶段救市行为–2007年中-08年10月以金融系统自救为主阶段：各国央行向市场注资、金融企业兼并重组、投行改变身份等–政府大规模救市行为开启：10月3日美国众院通过紧急经济稳定法案，其总额超过8千亿美元，包括收购金融企业资产、减税、提高存款保险额度。这带动了受冲击国家采取类似行为–现在救市行为正在发展成为全球性的共同行动：11月15日20国集团在华盛顿金融峰会，并决定09年4月30日以前再次召开峰会三、危机对中国的影响及其对策•基本判断：危机的3个阶段及其对中国的不同影响–美国次贷危机（2007年初-08年中）：危机对中国没有影响–美国次贷危机演变为全球金融危机（2008年年中至今）：危机对中国影响不大–金融危机向实体经济蔓延阶段（2008年9月-）：随着危机演变为全球性经济危机（至少是严重衰退），危机对中国影响日益增大。但是，中国将是受冲击较小的国家三、危机对中国的影响及其对策•次贷及金融危机对中国影响较小的原因–次贷危机：国内没有类似美国的次级贷款以及衍生品金融业务，而且房贷风险在可识别与控制范围内–次贷危机发展为金融危机：中国的金融市场开放度较低，这实际上为隔绝金融海啸建起的一道防波堤•政府、金融机构与个人购买境外金融产品（QDII）的时间短、数额小，直接损失不大•外资的直接投资不会也无法回流；间接投资（QFII）数额小且在严格监管下，资本回流影响不大三、危机对中国的影响及其对策•危机演化为经济危机对中国的影响–美国及世界经济下滑对中国的影响是双重的•消极影响：危机引起全球需求下降，对中国出口有很大影响•正面影响：危机引起能源、原材料价格下降，对缓解通胀压力，降低基础设施建设与制造业成本有积极意义•危机对中国冲击相较小的原因–中国经济潜藏着巨大内需，当外需萎缩时，可通过调动潜在内需来弥补外需不足三、危机对中国的影响及其对策•危机可能为中国改革与发展提供的机遇–通胀压力减轻，为价格调整提供时机–需求下降有利于淘汰落后企业与落后技术–扩大内需的措施有利于经济结构调整–发达国家进口需求下降，促使出口企业开拓发展中国家市场–为中国企业海外投资提供机会三、危机对中国的影响及其对策•为应对危机冲击，12月8-10日中央经济工作会议提出保增长、扩内需、调结构、促改革方针，并在会议前后出台一系列应对措施：•应对（财政）措施1：11月11日国务院公布救市的十大措施，两年内中央将投资4万亿元，目前地方与部门上报配套资金已逾30万亿元。措施包括：–一是加快建设保障性安居工程–二是加快农村基础设施建设–三是加快铁路、公路和机场等重大基础设施建设–四是加快医疗卫生、文化教育事业发展–五是加强生态环境建设三、危机对中国的影响及其对策–六是加快自主创新和结构调整–七是加快地震灾区灾后重建各项工作–八是提高城乡居民收入–九是在全国所有地区、所有行业全面实施增值税转型改革，鼓励企业技术改造，减轻企业负担１２００亿元–十是加大金融对经济增长的支持力度。取消对商业银行的信贷规模限制，合理扩大信贷规模，加大对重点工程、“三农”、中小企业和技术改造、兼并重组的信贷支持，有针对性地培育和巩固消费信贷增长点三、危机对中国的影响及其对策•应对（金融）措施2：12月3日出台金融9条，13日国务院办公厅出台细化的《关于当前金融促进经济发展的若干意见》（“金融30条”）•对今明两年中国经济状况的预测：–经济增速将进一步下降，4季度GDP增速将下降到9%以下，全年预计增长9.3-9.5%之间–2009年上半年GDP增速将下滑到8%以下–由于扩大内需的措施存在时滞，目前采取的措施要到明年下半年才会逐步显现，届时经济下降趋势才会逆转四、经济下滑会改变经济增长长期态势？中国经济已实现30年的高速增长，这一态势还可能继续维持20-30年，尽管随经济总量的增大，增长速度会有所降低。目前的危机不会改变这一趋势，这是因为以下5方面理由:•30年经济体制改革形成的制度保证。随社会主义市场经济体制的建立与完善，这不仅为经济长期发展提供了内生的动力机制，也使中国最终探寻到一条自强的正确道路：–转变了单纯依靠引进技术的工业化路径–放弃了主要依靠政治变革推动现代化的路径四、经济下滑会改变经济增长长期态势？•30年对外开放的成就与经验使中国有可能主动融入经济全球化进程，抓住全球产业转移机遇，发挥自身优势，弥补自身劣势–优势：人口众多，劳动力便宜；重视教育，劳动者素质较高，并有不断提高的趋势–劣势：资本、自然资源短缺，技术、管理水平相对低下，市场相对狭小•中国的大国优势将保证增长态势的继续–潜在的市场需求巨大–众多的劳动力与不断提升的劳动者素质使中国经济能够保持有效的竞争力四、经济下滑会改变经济增长长期态势？•中国目前所处的经济发展阶段，将保证中国经济继续维持长期高速增长。改革开放30年以来，中国经济发展已完成“为起飞做准备”与“起飞”两个阶段，中国经济已进入“向成熟挺进阶段”#，据先期发展国家经验，除非有重大事件干扰，高速增长还将持续。增长潜力释放取决于两个因素：•与发达国家在技术水平上的差距缩小，技术进步主要依靠自主创新•地区间、城乡间差距日益缩小，投资拉动作用缩小四、经济下滑会改变经济增长长期态势？•政府在经济发展中的积极功能，发挥三驾马车（消费、投资、出口）共同拉动经济增长的作用–随居民收入增加，消费将稳定增长–由经济发展阶段阶段决定，在今后相当长时期内，投资仍将是拉动经济增长的重要因素–利用工业化国家成熟的市场，通过出口导向拉动经济高速增长是东亚国家政府主导型经济实现赶超的重要手段讲座到此结束谢谢大家支持！债务抵押债券（CollateralisedDebtObligationCDO）•产生于1980年代，90年代中期后长足发展•投行在接手房贷公司的次债后，经金融工程师进行周密演算，将次债打包成CDO，即在总收益总风险不变条件下，将其分成风险与收益不同的债券，并通过信誉评估机构进行信用评级，通常再由保险公司对证券进行保险–把高风险高收益的售给对冲基金等投机性机构–把低风险低收益的卖给一般投资者•在CDO基础上，还有CDO平方、CDO立方，其杠杆作用更大&住房抵押债券（Mortgage-BackedSecurityMBS）•MBS是最早出现的资产证券化品种，产生于1960年代。它以住房抵押贷款为基础，以借款人对贷款偿付所产生的现金流为支撑，而发行的证券(大多是债券)。它是房贷机构融资的重要手段&信用违约交换（CreditDefaultSwap，CDS）•这种衍生工具产生于1990年代中期，其作用是将保险引入证券交易中•这本来也是一种分散风险的做法，有积极意义。但大量次债被这样包装后，–一方面使投资者放松了对次债风险的警惕，在次债危机中起到了推波助澜作用；–另一方面将保险机构拖入危机风险中•由于这种衍生工具有上述功能，2000年时，这种信用违约交换所在美国涉及的市场只有6000亿美元，危机全面爆发时已达46万亿美元&美《时代周刊》评出2008年十大金融灾难&1.雷曼兄弟倒闭信心崩溃2.CDS拖垮AIG获千亿打救3.3大车厂临破产求助国会4.花旗裁员“卖身”市值跌9成5.华府接管“两房”自酿苦酒6.3A债券不安全资金失避风港7.评级机构失信誉备受质疑8.对冲基金重创喜忧参半9.格林斯潘声誉受损走下神坛10.冰岛濒临破产财富蒸发2001年1月-2008年12月美联储联邦基金利率变化示意图&0.25%1%6.50%5.25%0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%7.00%2001年1月2001年7月2002年1月2002年7月2003年1月2003年7月2004年1月2004年7月2005年1月2005年7月2006年1月2006年7月2007年1月2007年7月2008年1月2008年7月01年1月~03年6月连续13次降息促成次贷规模