金融学_长期资本市场

第9章长期资本市场9.1什么是长期资本市场9.2长期资本市场工具9.3长期资本市场工具的发行与交易9.4资本市场债券价值评估9.5股票价值评估9.6市场有效性与市场的过度反应.9.长期资本市场9.1什么是长期资本市场资本市场是金融工具的期限在一年以上的金融市场。股票市场、中长期政府债券市场等都是长期资本市场。为什么只有期限在一年以上才是资本市场呢？这是因为，从总体来说，在一年的时间之内，资金短缺者难以通过它来改变固定资本总量和结构，一般也不可能改变使用的生产技术，难以形成有效的供给能力。只有在一年以上，企业才可能用在金融市场筹借到的资金建立起新的厂房和购置机器设备等。一级市场与二级市场一级市场是发行市场，它最基本的功能是将社会剩余资本从盈余者手中转移到短缺者手中，促进储蓄向投资的转化。二级市场就是供在一级市场上发行后的金融工具流通和转让的市场，它的存在提高了这些金融工具的流动性。正是二级市场提高了金融工具的流动性，才极大地增强了人们持有这些资产的意愿。如果没有高流动性的二级市场，一级市场的发行也会很困难。一级市场是二级市场的基础，如果没有一级市场发行的金融工具，二级市场也就成了无本之木，无源之水。9.2长期资本市场工具长期资本市场上交易的金融工具主要有：债券公司股票证券投资基金债券债券是代表债权债务关系的一种凭证，。按照债券发行人的不同，债券主要包括政府发行的中长期政府债券、金融机构发行的金融债券和企业发行的公司债券。可转换公司债券可转换公司债券是可以按照一定的条件和比例、在一定的时间内转换成该公司普通股的债券。可转换公司债与普通公司债所不同的是，到期时，如果投资者认为公司前景良好，那么，这类债券的投资者就可以不要求公司偿付本金，而是将债券本金按照一定的比率转换成公司的普通股。可转换公司债转换成普通股后，原来的债券持有人就变成了公司的普通股股东。股票与存托凭证股票是由股份有限公司发行的，由投资者持有、代表对该公司所有者权益的一种有价证券。中国股票按所有者性质分：国家股：由政府组织的代表政府利益的机构持有的上市公司股票；法人股：由一般工商企业持有的上市公司股票；社会公众股：由自然人或企业持有的上市公司的可流通股票。A股与B股A股：就是在中国境内发行、由中国公民持有的且在上海或深圳证券交易所交易的公司股票；B股：向境外投资者发行的，在上海和深圳证券交易所交易的股票。H股、N股H股：由大陆的公司在香港发行并在香港证券交易所上市的股票。N股：由大陆的公司在香港发行并在纽约证券交易所上市的股票。存托凭证在一国证券市场上流通的代表外国公司的股票。发展中国家为了筹集资金，一般希望自己国家的公司到发达国家证券市场去发行股票。但是，有些发达国家为了保护本国投资者和股票市场的正常运行，规定国外公司不能直接入市，必须先将股票存托于上市国的一家银行或信托公司，并由存托机构发行与股票面值相等的存托凭证，然后在上市国的股票交易所挂牌交易存托托凭证。在全球是著名的存托凭证就是ADR，即美国存托凭证。证券投资基金券投资基金是将分散的小额资金集中起来，组成规模较大的资金，然后投资于各类有价证券。其最大的特点就是收益共享，风险共担。所谓收益共享，是指证券投资基金赚得的利润要由所有的基金持有人一起分享，风险共担是指证券投资基金投资遭受损失时也要由所有的基金持有人一起承担。证券投资基金分为：封闭式基金：在存续期内，基金规模不能扩大和减少的证券投资基金。开放式基金：基金证券的规模在其存续期内可以变动的投资基金。9.3长期资本市场工具的发行与交易9.3-1长期资本市场工具的发行承销长期资本市场工具的发行是由承销商来组织的。按照委托程度及承销商所承担的责任不同，承销可以分为全额包销、余额包销和代销三种方式。全额包销是资本市场工具发行中最常见的承销方式，是指承销商接受发行人的全权委托，承担将本次发行的相应的金融工具等全部销售给投资者的职责。余额包销是指承销商接受发行人的委托，代理发行人发行本次相应的金融工具，如果在规定的时间内，还有剩余没有销售出去，则由承销商认购全部未销售出去的余额。代销就是承销商接受公司的委托，承担发行人发售债券或股票的职责。认购认购就是投资者表示愿意购买某种新发行的资本市场工具的过程。9.3-2二级市场交易交易所交易与场外交易交易所交易就是在像上海和深圳证券交易所进行的股票或债券的买卖。场外交易就是证券交易所交易大厅以外进行的各种证券交易活动的总称。场外交易最主要的方式就是柜台交易。柜台交易是指在证券公司或银行开设的柜台上进行的证券交易活动。在柜台市场上交易的证券主要是依照证券交易法公开发行但未在证券交易所上市的证券，其交易价格以议价方式确定，而且交易方式仅限于现货交易。场外交易解决了那些投资者购买了不能在交易所上市的公司股票的流动性问题，由于它极大地提高了这些证券的流动性，就便利了那些没有达到交易所交易要求的公司通过发行股票来筹集资本的要求。9.4资本市场债券价值评估贴现债券与附息债券按照付息的方式的不同，可将债券分为：贴现债券：债券发行者在债券到期后按照债券票面金额向债券持有人兑付，但在债券到期前，债券的市场价格是低于其面值的。附息债券：债券发行者在发行债券时承诺未来按一定利率向债券持有者支付利息并偿还本金的债券，附息债券规定了票面利率，一般每年付息一次。贴现债券的价值评估例1：假设某公司发行了一种一年期的贴现债券，面值为100元，发行价格为95元，那么，该债券的利率是多少呢？该贴现债券的年利率计算如下：%26.59595100价格价格面值率一年期贴现债券的年利即该贴现债券的年利率为5.26%。例2：假设某公司发行了一期三年期的贴现债券，面值为100元，发行价格为80元，那么，该债券的年利率是多少呢？设该债券的年利率为i，这样，该债券在这三年中的现金流如下：第一年结束时的本息总额为：)1(80i第二年结束时的本息总额为：2)1(80i第三年结束时的本息总额为：3)1(80i由于贴现债券是按面值偿付的，因此，三年后的本息总额应等于面值，即：100)1(803i解得：%72.7i更一般地，设P贴现债券当前的市场价格V它的面值;n为债券到期的剩余年限;i为剩余年限中的年利率则：1nPPVi附息债券的价值评估当附息债券的面值与其市场价格相等时，称其为平价债券；当附息债券的市场价格高于其面值时，称它为溢价债券；当附息债券的市场价格低于其面值时，称它为折价债券。当市场利率与附息债券的票面利率相等时，它的市场价格就会等于它的面值；当市场利率高于附息债券的票面利率时，它的市场价格就会低于它的面值；当市场利率低于它的票面利率时，它的市场价格就会高于其面值。例：假设某公司发行了一年期的面值100元的附息债券，票面利率为6%。再假设现在的市场利率为5%，那么，它的价格应该是多少呢根据第三章所学的知识，它的价格按照5%的利率计息后，本息总额应该为106元。设该债券的价格为P，则有：106%)51(P从而解得95.100P元在评估附息债券的价值时，主要利用两个指标，即：本期收益率到期收益率期收益率就是每年支付给债券持有人的利息除以债券当前的市场价格。到期收益率就是使债券剩余期限内各年所付的利息额和面值的现值等于当前的市场价格的年贴现率。到期收益率的计算：设某公司去年发行了一种五年期的附息债券，面值为100元，票面利率为6%，它当前的市场价格为102元，它的到期收益率是多少呢？设该债券的到期收益率为r未来四年中所得到的利息额为6元，其面值为100元，因此，在贴现率为r时，该债券未来的利息与面值的现值为：4414432)1(100)1(6)1(100)1(6)1(6)1(616rrrrrrrtt按照到期收益率的定义有：441)1(100)1(6102rrtt解得该债券的到期收益率r为5.85%。一般地，设：n：为债券的剩余期限r：附息债券的到期收益率V：附息债券的面值i：附息债券的票面利率P：附息债券当前的市场价格则可根据下列公式求解该债券的到期收益率：PrVriVnntt)1()1(1将同一个债券发行者发行的不同期限的到期收益率绘制在同一坐标轴上，就可以得到到期收益率曲线，在这个坐标轴上，纵轴表示不同剩余期限内附息债券的到期收益率，横轴表示附息债券的剩余期限。2002年1月8日中国国债到期收益主率曲线2.00%2.40%2.80%3.20%3.60%4.00%1.81、4.43、5.66、7.71、19.57、9.5股票价值评估市盈率评估市盈率是指股票的市场价格与当期的每股收益之间的比率。市盈率之所以是衡量一只股票价值的重要指标，是因为当每股收益不变时，它在静态上反映了投资者完全靠现金股利来收回投资本金所需要的时间，市盈率越高，收回投入的本金所花的时间就越长；反之，市盈率越低，收回投资所花费的时间就越短。过高的市盈率表明股票市场价格严重背离其内在价值，股票市场就形成了泡沫。股利贴现模型无股利增长时的股利贴现模型设：P表示在现购入股票的价格；n表示持有股票的期限，以年表示；1E、2E、……nE为未来各期公司分配的每股收益；nP为n年后卖出股票的价格；i表示市场利率，且大于零。现在购买股票的价格就是未来各期中每股收益和第n年卖出股票时的价格的现值，即有：nnnniPiEiEiEP)1()1()1()1(221再假设每年所分得的每股收益都是相同的，即：nEEE21nnniPiEiEiEP)1()1()1()1(2nnniPiiEP)1(])1(11[如果n为无穷大，那么，对上式求极限就得到：iEP股利稳定增长时的股利贴现模型假设公司的每股收益每年都按一定比率递增，年增长率为g，每股收益增长时的股票价格为gP，这样就有：nnnngiPigEigEiEP)1()1()1()1()1()1(12按照等比数列求和公司，得到：nnngiPgiigEP)1()11(1如果ig，即每股收益的年增长率高于市场利率时，111ig，因此当n为无穷大时，nig)11(也会趋于无穷大，这样股票的价格也会趋于无穷大。当ig，即每股收益的年增长率低于市场利率，且当n为无穷大时，就有：giEPg即股票的价格等于每股收益除以市场利率与每股收益的年增长率之差。当每股收益增长时，股票的价格也会上升。上长的幅度是多少呢？gigiEiEgiEPPPg上式表明，即使每股收益的年增长率低于市场利率，但只要g逐渐地逼近于市场利率i，股票价格的增长率也会是无限的。这就是为什么很多公司在进行业务重组后其股票价格成倍上涨的原因所在，因为人们会预期公司重组后每股收益会大幅度地提高。公司盈余用于再投资时的股票价格设在每股收益E中，管理层决定将其中的h部分以留存利润的形成保留下来用于再投资，因此，股东实际上得到的每股收益为)1(hE。再设再投资的收益率为r，市场利率为i。根据这些条件，得到：分配给股东的初始每股收益为：)1(hE每股收益的增长率为：rhg将这些变量代入增长股利贴现模型就得到上市公司将一部分利润用于再投资时的股票价格：rhihEPh)1(9.6市场有效性与市场的过度反应市场有效性内在效率：指股票市场的交易营运效率，即股票市场能否在最短的时间和以最低的交易费用为交易者完成一笔交易。它反映了股票市场的组织功能和服务功能的效率。外在效率是指股票市场分配资金的效率，即市场上证券的价格是否能够根据有关的信息做出及时、快速的反应，它反映了股票市场调节和分配资金的效率。法玛首先根据股票价格所反映的信息量将股票市场分为了弱型有效市场、半强型有效市场和强型有效市场。如果有关股票的公开发表的资料对股票的价格变动没有任何影响，或者说股票价格已