金融工程学第3章金融产品创新原理

金融工程学第3章金融产品创新原理一、金融产品创新链与价值（增值）链1、为什么要进行创新2、股权创新中的价值链3、债权创新中的价值链4、创新的价值变化（增值或减值）因素5、企业、投资者和金融中介在创新链和价值链中的地位金融创新分类金融制度的创新金融组织的创新金融业务的创新1为什么要进行创新--------创新的价值来源??????(1)复制基金?(2)分拆基金?(3)分级基金?(4)封闭式基金多次分红?(5)开放式基金多次分红?(6)股票送红股?(7)股票送红利?(8)股指期货?2、股权创新中的价值链3、债权创新中的价值链4、创新的价值变化（增值或减值）因素1）流动性增加？2）风险减少？3）税收减少？4）减少代理成本？5）减低交易成本？6）规避管制？7）满足投资者偏好？8）提高交易方便性和便捷性？5、企业、投资者和金融中介在创新链和价值链中的地位*企业和投资者在每个接点的参与者*金融中介是两个接点变化的主体，即创新的主体二、金融产品创新与设计方法1、金融创新的两个轮子2、金融创新目标3、需求因素驱动的金融创新（8大因素）4、金融产品创新的方法和技术（六种方法，十个“可”）1金融创新的两个轮子*需求拉动型：常常是被动式创新，是零星的，随机的，案例型的创新，倾向于经验性的创新实践活动*供给推动型（方法和技术驱动）：常常是主动式创新，是系统的，功能型的创新，倾向于理论指导的创新实践活动2金融创新目标纵观金融创新历史，可以说金融创新活动的结果，从其实质来看，或是能以更低的成本达到其它方式能达到的经营标，或是能够实现已有的工具和技术无法实现的目标，前者使市场更有效率，后者使市场更加完全。3需求因素驱动的金融创新1)、重新配置风险2)、合理避税3)、降低代理成本4)、提高交易效率和便捷性5)、规避金融管制6)、增加流动性7)、满足投资者偏好8)、降低交易成本1)、重新配置风险70年代开始，各国金融当局开始放松金融管制，以及随之而来的利率变化；“石油危机”造成全球能源价格大幅上涨。1973年布雷顿森林体系完全崩溃后，以美元为中心的固定汇率制完全解体，西方主要国家纷纷实行浮动汇率制。80年代以后，各国普遍放松管制，金融自由化增强，出现了利率自由化、金融市场自由化、汇率浮动化等趋势。四大基础工具70年代以来，被国际金融市场称为四大发明的远期协议、期货、互换、期权的基本衍生工具的蓬勃发展。这些基本的金融创新主要是为了管理和规避利率、汇率等波动所带来的金融风险。当然，基于这些基本衍生工具的许多创新同样具有重新配置或（和）转移风险的功能，例如基于利率期权基础上的利率上下限等。浮动利率票据浮动利率票据（FRN）也是为防范利率风险而产生的金融创新产品之一，FRN的利率通常每半年调整一次，并规定了最低利率保障，即若市场利率低于此限，则按此限付息，若市场利率升高，则按市场利率付息，加之它可以利用短期市场利率浮动的筹资成本筹措长期资本，由此深受投资者和筹资者的欢迎。规避通货膨胀的产品还有实际收益证券（RealYieldSecurities）目的是为了降低通胀风险，其息票利率每个季度根据消费者物价指数（CPI）的变化进行调整，根据CPI的变化加上一个实际收益价差（RealYieldSpread）来确定。2)、合理避税*股权与债权互换*股票回购*可转换债券设计*金融控股公司*交易所交易基金股票回购股票回购常常也用于规避税收目的。2000年就有2072家公司宣布总计约3000亿美元的回购计划，1995-2000年IBM花400亿美元回购5亿股。2006年IBM声称，公司董事会批准用40亿美元的新资金进行股票回购。除了这40亿美元外，董事会在4月批准40亿用于回购股票的资金中，还剩馀约24亿美元可用于股票回购。可转换债券设计在上市公司的可转换债券设计中经常设有可回售条款，债券持有人通过回售获得收益与通过利率获得收益的税收存在差别，因此，这个条款使得债券持有人在一定程度上达到税收规避的目的。金融控股公司金融控股公司这种金融组织创新，实际上也能达到合理避税的目的。金融控股公司在税制上的一显而易见的优势是合并报表，以达到合理避税的目的。一个金融控股公司内各子公司赢利状况不一，而且总公司在进行经营战略调整时，也会出现战略发展部门头几年不赢利，而准备退出的领域还有暂时赢利的情况。在这种情况下在金融集团公司内实行合并报表，就可以用赢利部门的利润冲销一部分子公司的亏损，这样纳税额就比较少。交易所交易基金虽然它并不是完全为税收上的优惠而设计，但是它可以带来税收上的好处，减少基金管理人的税收支出。当传统的开放式基金被赎回时候，基金必须卖掉股票来满足赎回者的要求，这必然引起大量的税收损失。这笔税金则由股票的持有者–基金管理人来支付。3)、降低代理成本和交易成本可回售普通股（PuttableCommonStock）发行者在发行普通股票时就授予投资者一种权利，该权利使投资者能够将股票在特定日期以特定价格回售给发行者。这种可回售的权利降低了由于信息不对称所引起的代理成本。4)、提高交易效率和便捷性以IT技术为代表的技术革命在金融行业得到迅速渗透和推广，出现了许多运用IT技术的新型交易手段和交易方式，极大地提高了交易效率和便捷性。*例如电子证券交易*自动出纳机*POS终端*银行转账清算系统*银行业同业票据交换所支付系统5)、规避金融管制金融管制的目标：*保护投资者的利益，防止金融机构违反投资者本人的意愿从事高风险操作；*通过规范金融机构的的行为，保护和鼓励公平竞争。*1864年《国民银行法》以及1913年《联邦储备法》授予了联邦政府一定的监管职责，但截至20年代后期美国金融制度基本上是自由竞争而不受管制，因此不存在规避监管的金融创新动机与实践。*1929年一直牛气冲天的华尔街股市转向暴跌，至1933年美国有9000家银行破产，整个金融业瘫痪。*检讨经验教训，人们普遍认为华尔街应对这场灾难负责，于是以《1933银行法（TheBankActOf1933）为代表限制银行经营法律相继出台，到70年代构成全面监管法律体系。*（1929—1933）年成为美国金融从自由走向全面管制的分水岭。RegulationQ《1933银行法》授权美联储理事会对其会员银行利息率制定最高限，并规定商业银行不准对活期存款支付利息，其后《联邦储备系统Q条例》进一步予以明确，1935年立法将Q条例扩大到非会员银行机构，1966年通过利率管制法进一步将该限制扩大到所有金融储蓄机构。由于1933—1978年间利率较低，存款人的机会成本小，银行等存款机构仍保持较稳定资金来源。Q法规规定了存款利率的上限，在当时对于规范金融市场，恢复公众对金融系统的信心起到了积极的作用。但70年代末名义利率大幅度上升，商业银行和储蓄机构存款大量流失，即“脱媒”现象，原有的法规已不适应新的情况，影响了商业性金融机构的市场适应与竞争能力。针对这些情况，金融机构进行了大量的创新活动。创新CD例如，为了规避Q法规的限制，争取更多的存款，存款机构通过各种金融创新手段，合理规避金融管制。商业银行设计开发了可转让大面额存款单（CD）由于这种大面额存款单可以在市场上流通，由此产生实际的高收益率，突破了对银行储蓄账户利率的限制，同时提高了银行吸收资金的能力。6)、增加流动性应收款项证券化是出于提高流动性需求而产生的金融创新的典型例子。对于发行者来说，原来的做法是要通过将企业的应收账款抵押给银行获得资金，这样做的资金成本较高。通过发行与这些应收账款相联系的证券获得了资金，降低了融资成本。对于投资者来说，购买的是应收款项组合的证券，投资者实现了投资的多样化。同时也减少了交易成本。资产证券化更普遍的例子是资产证券化。资产证券化的初衷就是使缺乏流动性的资产组合起来变现和出售，以尽快收回资金，增大货币的扩张效应。在传统的信贷管理方法下，短期存款负债与长期贷款资产期限的不匹配，增加了商业银行的经营风险。如果将贷款证券化，使长期被占用的银行贷款转化为证券出售给投资者，则整个金融系统就有了一种新的流动性机制，银行就可较快地回收资金，扩大金融资金来源渠道。7)、满足投资者偏好例如墨西哥最大的电视台特莱维萨公司发行了1亿下限浮动利率债券和1亿下限反转浮动利率债券，前者支付6个月LIBOR+3.125%的利率，后者支付12.25%-6个月LIBOR的利率，这两种债券组合结果是一个固定利率债券，（3.125%+12.25%）/2=7.6875%的利率，这两种债券在市场上都比同样利率水平的固定利率债券的售价高，因此将固定利率债券分解开来进行销售能为发行者增加价值。实际上，金融创新也不一定只是由单一的因素驱动，它可能是多种因素综合驱动的结果，因此金融创新也可能用于解决多种因素引起的复杂的现实金融问题，可能是一个比较复杂的金融策略或方案。构造这些复杂的金融策略或方案，这也是金融工程师的“谋生手段”。4、金融产品创新的方法和技术四个角度：1)从时间角度2)从产品的角度3)从条款的角度4)从技术的角度六种创新方法1)、时间要素扩展的金融产品创新方法------基本衍生工具的创新2)、基本要素改变型的金融产品创新方法3)、静态和动态复制型金融产品创新方法4)、基本要素分解型的金融产品创新方法5)、条款增加（组合）型金融产品创新方法6)、技术发展型金融服务（产品）创新方法四个角度和六种方法的模块化分析法为金融创新思想具体化为金融产品设计提供了技术。它可以快速地设计具有许多功能的金融创新产品，并作为具有金融产品开发设计的基本方法。绝大多数形形色色的金融衍生产品都可以通过这种模块化的方法进行创新。1)、时间要素扩展的金融产品创新方法------基本衍生工具的创新远期、期货、互换和期权是金融创新中的最基本的金融创新产品，并用于创新其它金融产品，因此，常被称为基本衍生工具，绝大多数金融创新产品都是基于这些基本衍生工具派生而来。这些产品创新体现在时间要素上，从即期交易拓展到远期执行。2)、基本要素改变型的创新方法和技术远期、期货、互换和期权等标准的金融工具一般都具有基本的合约要素。以期货为例，一般规定有产品的基础资产、执行价格、交割日期等。在金融创新中可以根据实际需求，对基本合约要素进行修改和拓展，便可派生出许多新型的金融衍生产品。例如根据不同的基础资产，可以有许多不同类型的期货。如果基础资产是商品，称为商品期货（当然商品期货还包括许多品种），同样以国债、外汇、利率、股票指数等为基础资产，可以设计国债期货、外汇期货、利率期货、股指期货等。同样地，远期合约也因此包括远期汇率协议和远期利率协议。互换创新在标准利率互换中设定具有本金固定、一方利率固定、另一方利率浮动、定期支付利息、立即起算及不附带特殊风险等特点。如果对这些情况进行修改，可以派生出多种非标准互换和其他互换。变动本金互换例如变动本金互换（Variable-principalSwaps），包括三种形式：本金逐渐减少（递减型互换，AmortizingSwaps）或分期摊还互换；本金逐渐增加（递增型互换，AccretingorStep-upSwaps）或增值互换；本金上下波动（起伏型互换，Roller-coasterSwaps）。固定利率为可变的互换还有固定利率可变的互换，包括三种常见的形式：息票提高型互换（Step-upSwaps）；息票降低型互换（Step-downSwaps）；价差锁定型互换（SpreadLockSwaps），也叫延迟利率设定互换（Deferred-rate-settingSwaps）前两种适用于息票依据预先拟定的方式提高或降低的债券，通常只有一个层次的提高或降低。利息支付不规则*利息支付不规则的互换包括：延迟付息的债券互换（Deferred-couponSwaps）；延迟付息的FRN债券互换（Deferred-couponFRNSwaps）；零息互换（Zero-couponSwaps）；溢价/折价互换（Premium/DiscountSwaps），又称为远离市场互换（Off-marketSwaps）*非立即起算的互换包括延迟起算互