金融经济学第八讲

金融经济学第八章上海财经大学金融学院第八章行为金融学基础一、个体决策并不都是完全理性的1、猜数字游戏该游戏由RosemarieNagel给出。在该游戏中，参与者被要求猜一个从0～100的数字，所猜数字与众人所猜数字平均值的2/3最接近的人获胜。如果个体都是完全理性的，则经过简单推理，我们发现最优解应该是0。如果个体并不都是完全理性的，则0并不是一个最优解。《金融时报》（FinancialTimes）曾经举办了一场“猜数字”游戏，使用的游戏规则如前所述，奖金是两张伦敦到纽约的商务舱机票，价值超过1万美金，游戏只允许猜整数。许多参加者的确选择了0或1，但是被选得最多的是33，平均数是18.91，因而最后的赢家是猜13的人。在这个例子中，一个完全理性的个体并不能做出最正确的决策，因为他并不知道其他个体是否如他一样的完全理性。该例子告诉我们，在我们建立精确的经济学模型时，不仅需要包含一些非常聪明的理性个体，也需要考虑一些智商较低的个体。第八章行为金融学基础2、海盗分金游戏5名海盗抢到了5块金子，打算瓜分这些战利品。他们决定按照一定的民主方式进行分配，分配方案如下：最厉害的一名海盗提出分配方案，然后所有的海盗（包括提出方案者本人）就此方案进行表决。如果50％或更多的海盗赞同此方案，则该方案通过并据此分配战利品；否则提出此方案的海盗将被扔进海里，然后由剩下最勇敢的海盗提出方案，重复上述过程。按照经济学的分析，结果是：5号海盗提出3块金子归自己，一块金子给2号海盗，一块金子给1号海盗。但真实经济中个体很难得出该结果第八章行为金融学基础二、个体决策并不都是完全自利的1、最后通牒博弈游戏在最后通牒博弈游戏中，给第一个参与的个体S元，这个个体将这笔钱中的x分配给第二个个体。第二个个体可以选择接受这笔钱，获得X，第一个参与者获得S-X；也可以选择拒绝这样的分配方案，这样他们俩都一无所获。如果个体都是理性的，则不管第一位个体分配给第二个参与者的比例是多少（只要X0），第二个参与者都应该选择接受。实验结果表明，如果第一位参与者分配给第二位参与者的比例太低的话（比如低于15％），则经常会遭到第二位参与者的拒绝，这表明第二个参与者决策时是情绪化的，他们并没有按照盈利最大化的原则行事，而是拒绝了拿很少的那部分钱，宁可损失也要使对方也得不到钱。第八章行为金融学基础2、独裁者游戏近似于最后通牒博弈游戏，假定给第一个参与的个体S元，该个体将这笔钱中的X分配给第二位个体，第二位个体必须接受这笔钱，获得X，第一个参与者获得S-X（在现实生活中存在类似的例子，如慈善性地分配一笔横财）。按照传统经济学理论，不分配，即是最优决策，但真实经济中实验发现，第一位个体会平均地分配约给第二位个体，不过在不同实验不同受试者中结果相差很多。该上述实验表明，真实经济中存在纯粹的利他主义行为。第八章行为金融学基础3、第三者惩罚游戏假定A和B一起做一个独裁者游戏，假定开始时A个体获得S元，A将这笔钱中的X分配给B个体，个体B必须接受这笔钱，获得X，A获得S-X。假定个体C作为一个旁观者可以观察到A给B的比例，如果X太小，则C可以对A进行惩罚，但该惩罚对C是有成本的（现实中存在类似的例子，例如见义勇为行为）。按照传统经济学理论，由于C对A的惩罚需要付出代价，因此C将不会做出惩罚，从而A也不会愿意分配给B任何财富，所以B得不到任何东西。但真实经济中的实验表明，如果A给得越少，则他所受到的惩罚越大。第八章行为金融学基础4、一、信任游戏投资者拥有S单位禀赋，他要把y单位（）给信任者。在外力辅助下，被信任者可以得到，但是他需要回报给投资者x单位（）。最终投资者的收益为，而被信任者最后的收益为。假定投资者和被信任者之间并不存在契约束缚。传统经济学预测的结果是：投资者分配的份额是0，即y=0；被信任者的回报为0，即x=0。实际验证发现，平均看投资者将交给被信任者，后者的返还则略低于，且x和y之间存在正相关关系。Sy0y3yx30xySxy3Sy5.0S5.0第八章行为金融学基础5、雇工游戏考虑一个游戏，雇主向雇工提供工资，并且期望得到一个的工作效率。如果雇工选择拒绝，他将失业，且一无所有。如果雇工选择接受，他实际可以提供的工作效率e在1到10之间，此时雇主的利润为，工人的净收益为，其中是一个严格增的成本函数。按照传统经济学理论，由于雇工在工作效率的提供上不受雇主的制约，且成本函数单调增，因此雇工将选择最低的工作效率，同时雇主将提供尽可能低的工资水平。真实经济中发现，工作效率将随工资水平的增加而增加，雇主提供的工资水平远大于最低工资水平，雇工接受该工资并提供的工作效率。该游戏说明，雇主期望通过提供慷慨的工资以得到雇工互惠性的回报，雇工将对雇主所提供的较高工资做出互惠性的响应。w*e),(*ew),(*ewwe10)(ecw)(ec1e4.4e第八章行为金融学基础三、行为经济（金融）学的引入2002年心理学家Kahneman因为在行为经济学上的成就被瑞典皇家科学院授予Nobel经济学奖，使得人们对行为经济学（包括行为金融学）的重视程度空前高涨。将到目前为止，行为经济学的理论主要包括：（1）Kahneman和Tversky：“前景理论(ProspectTheory)”和“三类认知偏差”。（2）Thaler：“心理帐户”和“行为周期生命假设”。（3）Rabin：自我约束问题。（4）Shiller：投机性泡沫的存在和过度波动的成因。（5）Shleifer：噪声交易者、套利限制。（6）Laibson：双曲贴现问题。（7）Hsee（奚恺元）：衡量能力。等等。第八章行为金融学基础§8.1前景理论（ProspectTheory）Kahneman和Tversky所提出的前景理论对vonNeuman-Morgenstern期望效用理论的缺陷进行了必要的修正，使之更加精确地刻画了人们的决策过程。在下面的例子中我们可以得到人们决策的几个特征：例1：考虑两个决策问题：问题I：个体面临一个选择，AI：100%能赢得1000元；BI：50%的可能赢得2000元，50%的可能一无所获。在该决策问题中，大多数个体将会选择AI，这说明人是风险回避的。问题II：假定个体已经赢得了2000元，个体面临一个选择，AII：100%要损失1000元；BII：50%的可能要损失2000元，50%的可能毫无损失。在该决策中，大多数个体会选择BII，这表明人们是风险追求的。事实上，在这两个问题是完全等价的，“AI”等价于“2000元+AII”，“BI”等价于“2000元+BII”。人们为什么在问题I中是风险回避的，在问题II中是风险偏爱的？特征1：人们在面对“获得”时是风险回避的；在面对临“损失”时是风险追求的。得到与损失并不是绝对的，需要有一个参照点。第八章行为金融学基础例2：Thaler曾做过如下实验：第一组：假设你得了一种病，有万分之一的概率会突然死亡。有一种药吃了以后可以把死亡的可能性降低到零，你支付多少钱来买这种药？第二组：假定你身体很健康，如果医药公司想找一些人测试他们新研制的一种药品，这种药品服用后会造成你有万分之一的概率突然死亡，则你会要求医药公司做多少补偿？很多人回答说，他们愿意支付几百元钱来买药，但即使医药公司愿意支付几万元，他们也不愿意参加实验。特征2：人们对损失和获得的敏感程度不同，人们对损失的重视程度要高于获得。第八章行为金融学基础例３：人们在购买了少量（例如１０元钱）体育彩票或福利彩票后，通常会非常关心自己能否中大奖，甚至非常激动。事实上，人们购买１０元钱中大奖（比如１千万）的概率要小于一百万分之一，几乎可以忽略不计。但在人们心目中并非如此，人们通常会将该概率提高到几十分之一。由此我们有如下特征：特征３：人们在决策时会将大概率事件的概率缩小，将小概率事件的概率放大。第八章行为金融学基础根据上面的分析，Kahneman和Tversky（1979）给出了前景理论中个体决策的几个基本特征：（1）人们在面临“获得”时是“风险回避的”;在面临“损失”时是风险追求的（2）得到与损失并不是绝对的，需要一个参照点；（3）人们对损失和获得的敏感程度不同。（4）人们在决策时会将大概率事件的概率缩小，将小概率事件的概率放大。第八章行为金融学基础前景理论的数学刻画：假定两个消费计划可以用彩票和来刻画，则前景理论蕴涵：，其中、为消费计划收益等于z的概率；为财富与参照点之间的差；是个单调增的函数，该函数是S形的，对收益而言，他是凹的，对损失而言，它是凸的，在原点附近发生弯曲，在两个方向呈现出敏感性不等的现象，如图8.1所示；是一个决策权重函数，该函数单调增，，，如图8.2所示，对于小概率，它赋予较大的权重，对于大概率，它赋予过小的权重。}{ip}{iqZzZzzWvzqzwvzpqp))(())(()())(())((}){(}{)(zp)(zq0)(wzzw0w(.)v(.)0)0(1)1(第八章行为金融学基础（图8.1）：效用函数(.)v第八章行为金融学基础（图8.2）：权重函数(.)第八章行为金融学基础应用1：改变人们评价事物的参照点，可以改变人们的风险偏好。例如：假定一家公司面临两种投资决策选择：选择方案A，100%赢利200万；选择方案B，50%的概率赢利300万，50%的概率赢利100万。如果公司的赢利目标定得比较低，例如100万，则方案A以100%的概率多赢利100万，方案B以50%的概率多赢利200万，50%的概率刚好达到目标，方案A和B都是获得，个体是风险回避的，大多数个体会选择方案A。如果公司的赢利目标定得比较高，例如300万，则方案A是100%少赢利100万，方案B是50%的概率少赢利200万，50%的概率正好达到目标。个体是风险追求的，因此个体会选择方案B。由此可见，企业可以通过改变对员工绩效的期望水平来影响其员工对风险的偏好。第八章行为金融学基础应用2：损失规避概念在市场营销中被广泛地应用。例如，如果商店中有一个又一个100元的CD机，商店规定：以现金方式支付，则按商品原价支付；以信用卡支付，则需要支付105元，人们通常觉得没有必要承担这额外的损失，故大多采用现金形式支付。如果将CD机的标价为105元，以现金支付可以优惠待遇5元，则人们就不会觉得信用卡支付会有损失，这种定价方式可以刺激信用卡消费。应用3：（解释赌徒心理）应用４：（解释通货膨胀的福利成本）第八章行为金融学基础§8.2心理帐户(mentalaccount)例：考虑一组情形：情形一：今天晚上你打算去听一场音乐会，票价是100元。在你马上出发时发现掉了100元钱，你是否还会去听音乐会？情形二：昨天你花了100元钱买了一张今天晚上的音乐会门票。在你准备出发时发现票丢掉了，如果你想要听这场音乐会，你必须再花费100元买张门票。你是否还会去听这场音乐会？在第一种情形中，大多数人回答仍然会去听音乐会，而在第二种情形中大多数人选择不去听音乐会。这两个回答与传统个体完全理性假设是不相容的，因为不管个体丢掉的是钱，还是音乐会的门票，其价值都是100元，他们的价值相等，人们就这100元的消费行为也应该相同。从可替代性角度看，很难理解丢了钱人们还会去听音乐会，而丢了门票却不再去听音乐会。第八章行为金融学基础上述例子的解释：RichardThaler认为，事实上，在人们的头脑中钱并不像传统经济学所假设的那样，具有完全可替代性。真正的情况是，人们会把不同的东西归在不同的心理账户中。钱和音乐会门票分属两个账户，所以丢了钱不会影响音乐会门票所在账户的预算和支出，大部分人仍会选择去听音乐会；但丢了的音乐会门票和后来再买的门票被归于同一个帐户，所以看起来好像花了不得200元听一场音乐会，人们就觉得价格偏高，所以就不愿再去了。心理帐户的研究主要关注三个方面：