金融脆弱性的量化分析及其国际比较

1研究方向：金融学金融脆弱性的量化分析及其国际比较研究摘要：关于全球金融系统性风险状况的判断，一直是研究的难点和热点。我们在前人研究的基础上，提出了一个季度的金融稳健性综合指数，来测度一国或者地区的金融脆弱性状况。通过对45个样本国家/地区的金融稳健性指数的比较分析，我们得出了如下几点结论：一、目前全球金融体系系统性风险不是下降了而是上升了，全球金融体系正变得史无前例的脆弱。六七十年代是近50年来国际金融体系稳健性最好的时期，而九五时期是全球金融体系最为不稳定的时期。九五时期，39个样本国家中有8个金融稳健性指数超过警戒值，小于－0.5，其中巴基斯坦最低，仅为－1.3603，泰国处于倒数第二位，中国处于倒数第五位，金融体系十分脆弱，值得警惕。二、全球金融风险的中心发生了几次明显的重大的转移。进入90年代中后期，尤其是21世纪以来，亚洲成为全球金融风险的主要来源地。三、全球金融系统性风险的演变具有明显的周期性和阶段性特征，金融稳健－脆弱的演变轨迹好像一条正弦曲线或者余弦曲线。我们发现，金融稳定－脆弱的周期大约为10－12年，这与国际上的一些研究结果是比较一致的。关键词：金融脆弱性、量化分析、国际比较作者简介第一作者，伍志文，男，南开大学经济研究所博士生。先后在《经济学季刊》、《管理世界》、《中国社会科学（英文版）》、《金融研究》杂志发表论文多篇。通讯地址：南开大学经济学院8－A-2-304＃，邮编300071。E-MAIL:[e-mail]或者[e-mail]第二作者，蒋丽丽，女，南开大学经济学院硕士研究生。通讯地址：南开大学经济学院8-A-2-304，邮编，300071。第三作者，王涵宇，女，南开大学经济学院硕士研究生。通讯地址：南开大学经济学院8-A-2-304，邮编，300071。第四作者，田卫国，男，南开大学经济学院硕士研究生。通讯地址：南开大学经济学院8-A-2-304，邮编，300071。2金融脆弱性的量化分析及其国际比较研究1摘要：关于全球金融系统性风险状况的判断，一直是研究的难点和热点。我们在前人研究的基础上，提出了一个季度的金融稳健性综合指数，来测度一国或者地区的金融脆弱性状况。通过对45个样本国家/地区的金融稳健性指数的比较分析，我们得出了如下几点结论：一、目前全球金融体系系统性风险不是下降了而是上升了，全球金融体系正变得史无前例的脆弱。六七十年代是近50年来国际金融体系稳健性最好的时期，而九五时期是全球金融体系最为不稳定的时期。九五时期，39个样本国家中有8个金融稳健性指数超过警戒值，小于－0.5，其中巴基斯坦最低，仅为－1.3603，泰国处于倒数第二位，中国处于倒数第五位，金融体系十分脆弱，值得警惕。二、全球金融风险的中心发生了几次明显的重大的转移。进入90年代中后期，尤其是21世纪以来，亚洲成为全球金融风险的主要来源地。三、全球金融系统性风险的演变具有明显的周期性和阶段性特征，金融稳健－脆弱的演变轨迹好像一条正弦曲线或者余弦曲线。我们发现，金融稳定－脆弱的周期大约为10－12年，这与国际上的一些研究结果是比较一致的。关键词：金融脆弱性、量化分析、国际比较一、引言九十年代中期以来，金融稳定在国际政策讨论中显得很突出，已经成为被讨论的很活跃的一个学术课题。目前关于全球金融体系稳健性存在不同的看法，总的说来，可以归结为9大问题，一、全球金融体系是越来越脆弱还是越来越稳健，全球金融体系面临崩溃的危险吗？二、谁是全球金融体系中最为脆弱的国家？三、哪一个洲的金融体系最脆弱？全球金融风险的中心发生了重大转移吗？四、哪一个时期金融体系最为稳健或者最为脆弱？六七十年代的金融体系稳健性好于现在吗？五、中国的金融脆弱性程度到底有多高，是下一个发生危机的国家吗？六、金融稳定的周期有多长？金融危机是可以预测的吗，下一次金融危机将在何时爆发？对于这些问题，学者们见仁见智，莫衷一是。金融稳健性在大多数国家成为了一个焦1感谢南开大学经济学院院长周立群教授、台湾政治大学金融系主任沈中华教授、财政部徐路玲博士和中国人民大学熊昆博士在数据方面提供的帮助。3点问题，在设计金融体系时成为了一个十分重要的因素。关于金融稳健性的现有文献具体参考AllenandGale(2000,2001);CarlettiandHartmann(2002),DebandtandHartmann(2002)。带着这些疑问，我们试图对全球的金融稳健性状况进行刻画，在此基础上尝试着回答这些问题。文章结构安排如下：第一部分是引言，第二部分是金融脆弱性内涵及其测度的相关文献回顾。第三部分是金融脆弱性指数的提出及其国际比较分析。最后是小结。二、关于金融脆弱性的内涵及其测度的相关文献回顾（一）、金融稳健性的不同内涵及其界定。什么是金融稳健性？概念引领我们思考，一个科学准确的概念是解决问题的前提条件。因此有必要对现有的金融稳健性或者脆弱性的定义进行总结分析。关于金融稳健性的定义，林林总总，五花八门，归结起来，主要可以分为直接派（直接从正面来界定金融稳健性）和迂回派（通过界定金融不稳定来间接界定金融稳健性）两大派别，具体又可以分为以下几种不同的类型：一是迂回派，从金融稳健性的对立面进行界定，强调的是金融不稳定的影响。正如Issing(2003)和Padoa-Schioppa(2003)所提到的，一些研究者发现对金融不稳定很容易定义，而对它积极的另一面就不行。很多人选择从其对立面，也就是金融不稳定或者金融脆弱性的角度进行定义。JohnChant等（加拿大银行）2认为，“金融不稳定是指金融市场通过他对金融体系运行的影响，损害或者即将损害经济的正常运行的一种金融市场状态。它由源自金融系统内部的冲击通过那个系统传导或由源自金融系统的其他方面的冲击的传导而引起。这样的不稳定以多种方式损害了经济的运行。RogerFerguson（美国联邦储备体系的董事会）3认为，对中央银行和其他当局来说，最有用的金融不稳定概念与可能会对真实经济行为产生潜在损害的市场失灵和外部性密切相关。他遵从三个基本标准来判断或者界定金融不稳定：（1）某些重要的金融资产的价格似乎与其基础有很大脱离；和/或（2）国内的和国际的市场功能和信贷的可获得性都存在明显地扭曲。结果是（3）总支出与经济的生产能力出现明显的偏离（或即将偏离）。AndrewCrockett（国际清算银行和金融稳健性论坛）4把金融稳健性定义为没有不稳健性。在金融不稳定的情况下，金融资产价格波动或金融机构不能履2参见Chant（2003）3参见Ferguson（2003）4参见Crockett（1997）4行它们的合同义务，可能对经济绩效产生损害。他强调金融不稳定应该存在真实经济成本，它是潜在的损坏而不是真实损坏，它不只对银行还有非银行和市场同样包括其它金融机构，如果这些机构倒闭了，他们拥有在系统中产生大范围损坏的能力。这是AndrewCrockett定义所强调的四要素。二是直接派，从正面来直接界定金融稳健性,包括弹性观、能力观、功能观、结构观、影响观等。有人从弹性和金融系统吸纳冲击能力的角度进行定义，强调金融体系的弹性是稳定的关键因素，我们称之为弹性观，他们认为，单个的银行破产并不一定是金融不稳定的证据，这样的一个事情甚至有助于维持和提高稳定性。具体可以参见Mishkin（1991、1997）、PadoaSchioppa（2003）、Haldane等(2001)、UdaibirS.Das,MarcQuintynandKinaChenard(2004)等。有人从金融功能的角度进行界定，认为金融稳健性不仅意味着金融在配置资源和风险、聚集存款和推动财富积累、发展和增长方面能充分地发挥作用；它同时也意味着经济中的支付系统运行平稳，把金融脆弱性理解为金融功能的部分乃至完全丧失，我们称之为功能观，代表人物包括DeutscheBundesbank5，NorgesBank6，FrederickMishkin（哥伦比亚大学）7。有人从挖掘金融或者金融体系的历史源头和重新理解金融（或者金融体系）的定义的角度来界定金融稳健性，认为金融脆弱性植根于货币经济和不确定当中，金融稳健性可以看作是一个随着时间而变化并与金融组成成分的多种多样的组合相一致的连续体，认为金融稳健性是以预期为基础的、动态的并且依赖于金融体系众多部件的良好运行。把金融稳健性具体分为金融机构的稳定性、金融市场的稳定性和金融基础设施的稳定性等几部分,具有明显的系统观和结构主义色彩，代表人物包括WimDuisenberge（欧洲中央银行）8，MichaelFoot（英国金融服务局）9。有人从能力角度定义金融稳健性，代表人物为GarryJ.Schinasi。GarryJ.Schinasi(2004)认为，广义上，金融稳健性可以从金融体系能力方面来考虑，金融稳健性的概念不仅与真实金融危机的消失相关，而且与金融体系减少、遏制和处理突发的不平衡事件的能力相关。GarryJ.Schinasi(2004)认为金融稳健性的界定通常是根据它推动和增强经济运行、管理风险和消化吸收冲击的能力来进行的。金融稳健性既需要从预防性方面考虑又需要从补救方面来考虑。有人认为金融稳定性是指，在既定的冲击下，金融体系防止危机发生的能力（十国集团，2001，第126页）。在界定金融稳健性的时候强调的是金融体系抵抗风险的能力而不是结果，这实际上是一大进步。有人从结果或者影响来界定金融稳健5DeutscheBundesbank(2003)6参见Norwegian中央银行（2003）7参见Mishkin（1999）8参见Duisenberg（2001）9参见Foot（2003）5性，通过是否发生危机来判断金融稳健与否，认为金融稳健性可以表达为真实经济的潜在结果，代表人物包括NoutWellink（DeNederlandsche银行）10，TommasoPadoa-Schioppa（欧洲中央银行）11，AnnaSchawartz（美国国民经济研究局）。他们认为，如果金融市场或单个金融机构的扰动整体上没有损害经济活动，就不需要被认为是对金融稳健性的威胁。将金融稳健性视作没有银行业危机而资产价格稳定的状况，这样的定义带有结果决定论的味道，在整体上它的概念阐述不清，因为“没有银行业危机”仍然没有提供金融体系相对稳健程度的直观印象。总的来说，有人看重的是状态和过程，有人看重的是影响和结果，有人强调的是能力，有人强调的是功能，有人既注重功能，又强调结构，既看作过程，又看重结果，给出了具有综合色彩的定义，强调金融稳健性的多维性、不确定性、动态性和连续性。从现有的关于金融脆弱性的界定来看，这些定义都存在一定的局限和问题。迄今为此,实务界和学术界尚没有提出一个科学准确的、可操作性的定义，对金融稳健性的界定，远未达成共识12。（二）、关于金融稳健性测度的国内外研究回顾如何测度金融体系稳健性或者金融体系脆弱性状况，这是一个国际难题。关于金融体系脆弱性的测度方法众多，归结起来可以分为定性分析和定量分析两大类，具体又大体上可以分为五类：一是Kaminsky等的信号分析法；二是FrankelandRose等人提出的概率单位模型如Probit模型和Logit模型；三是Sachs,Tornell和Velasco等人提出的横截面回归模型简称STV模型；四是刘遵义的主观概率法；五是统计分析法，其中主要包括主成分分析和指数化方法。在早期主要使用定性分析如历史事件分析法和定性指标分析，近年来越来越多的研究开始采用量化分析主要包括定量指标统计分析法和计量分析法。最近有学者对识别金融危机事件进行了回顾和讨论，如Frydl（1999），Eichengreen和Arteta（2000）以及Boydetal.(2001)。这些文献认为建立一个时间序列指数来识别金融危机尤其是银行危机难度很大，特别是因为缺乏银行金融活动的可靠的部门数据。很多国家的不良贷款数据不是不公布就是系统性地被扭曲，这也为研究带来了压力（见Hawkins和Klau，2000）。结