化工板块估值已回升，短期投资需谨慎

请务必阅读正文之后的免责条款部分。股票研究化学原料及化学制品制造业行业月报细分行业评级有机品增持化肥增持精细与专用化学品增持日用化学品中性氯碱中性无机品中性农用药剂中性塑料制品中性橡胶制品中性重点公司评级600309烟台万华增持000792盐湖钾肥谨慎增持600096云天化谨慎增持600596新安股份谨慎增持600352浙江龙盛谨慎增持002054德美化工增持600299金发科技增持行业指数走势010002000300040005000600070002005-06-012005-07-112005-08-182005-09-272005-11-112005-12-212006-02-102006-03-222006-05-082006-06-152006-07-252006-09-012006-10-182006-11-272007-01-092007-02-162007-04-042007-05-212007-06-282007-08-072007-09-142007-10-312007-12-10上证综指化工指数[2008.01.16]化工板块估值已回升，短期投资需谨慎1月化工行业月报魏涛[e-mail]本报告导读：¾经过1个半月的大幅上涨，化工板块整体市盈率水平已回到A股市场平均水平左右，估值吸引力下降。我们认为现阶段对化工股的投资需谨慎。投资要点：z2007年前11个月，我国化学工业保持良好发展态势，实现产值25813亿元，同比增长30.6%，继续延续快速增长势头。z2007年12月份开始，化工股开始受到市场追捧，呈现板块性整体上涨。我们认为主要原因是经历2007年9月-11月近3个月调整后，化工板块估值水平回归至具有投资价值的区间；以及部分子行业景气度上升，部分子行业景气周期延长，化工行业预期向好。z经过1个半月的大幅上涨，化工板块前期的低估值基本被填平，板块整体市盈率水平已回到A股市场平均水平左右，估值吸引力下降。我们认为现阶段对化工股的投资需谨慎。z重点公司评述¾烟台万华：去年12月以来，MDI虽处淡季，但价格仍居于高位，12月烟台万华MDI挂牌价维持全年最高，进入2008年1月，虽然挂牌价小幅下调，但相比去年同期却大幅提高，下调幅低于市场预期。维持“增持”评级。¾盐湖钾肥：去年12月以来，盐湖钾肥62%晶体维持在2640元/吨，而港口和边贸进口氯化钾价格已达到3000元/吨，盐湖钾肥仍有一定提价空间。由于近段时间公司股价涨幅较大，调整至“谨慎增持”评级。¾云天化：公司项目进展顺利。目前公司估值已不低，考虑到云天化集团整体上市预期较为明确以及CPIC的财务投资者凯雷最终会退出，公司可能收回该部分股权，给予“谨慎增持”评级。¾金发科技：改性塑料未来三年仍能够保持较快增长，地产业务值得乐观看待。公司具有充分、良好的激励机制，我们看好公司未来几年的发展，给予公司“增持”评级。¾新安股份：国内草甘膦、有机硅龙头，独特的有机硅—草甘膦氯循环工艺使得公司既降低了成本，又解决了环保问题。我们预测2007、2008年EPS为1.57元、2.28元，鉴于近期股价涨幅已较大，调整至“谨慎增持”评级。¾德美化工：主业平稳增长，股权投资价值不菲，给予“增持”评级。¾浙江龙盛：股价接近目标价，调整至“谨慎增持”评级。行业月报请务必阅读正文之后的免责条款部分2of151.行业运行简况我国正处在重化工业和城镇化进程中，国民经济各行业特别是基础设施、能源交通、建筑、电子、汽车等行业发展对能源和化学原材料保持旺盛需求，带动石油化工行业保持了较快发展。2007年前11个月，我国化学工业保持良好发展态势，实现产值25813亿元，同比增长30.6%，继续延续快速增长势头。产品价格方面，随着11月份国内成品油、天然气等能源价格的上调，以及部分资源价格上涨，下游化学品生产成本进一步提高，推动产品价格上涨，如：高浓度磷肥、钾肥、纯碱、硫酸等产品的价格涨势凌厉。11月份，石化工业协会重点跟踪的174种化工产品中，价格同比上涨的有111种，占63.8%，下降的有54种，仅占31%。图1：上证综指和化工指数资料来源：WIND资讯1.1.2007年12月开始化工股受市场追捧2007年12月份开始，化工股开始受到市场追捧，呈现板块性整体上涨，到2008年1月中旬，化工股普遍涨幅在40%以上，部分热点股涨幅高达80%以上。本轮化工股受市场追捧的原因我们认为主要有两点：1、在经历2007年9月-11月近3个月调整后，化工板块估值水平回归至具有投资价值的区间。经过近３个月调整后，我们重点关注子行业中的周期性子行业如氮肥、氯碱、纯碱等上市公司2008年动态PE回归至20倍左右；烟台万华、金发科技、新安股份等优质公司2008年动态PE回归至23-25倍，估值水平已显示出较高的投资价值。另外，相比A股其他板块，化工板块估值处于低端。我们在2007年11月27日的化工行业更新简报——《基础化工上市公司分类调整及相关分析》中对Ａ股各板块估值水平进行比较后指出，化工板块估值水平处于市场低端，相比而言具有一定估值优势。去年12月开始，化工股受到市场追捧。010002000300040005000600070002005-06-012005-07-112005-08-182005-09-272005-11-112005-12-212006-02-102006-03-222006-05-082006-06-152006-07-252006-09-012006-10-182006-11-272007-01-092007-02-162007-04-042007-05-212007-06-282007-08-072007-09-142007-10-312007-12-10上证综指化工指数行业月报请务必阅读正文之后的免责条款部分3of152、部分子行业景气度上升，部分子行业景气周期延长，化工行业预期向好。其中MDI、钾肥、纯碱、草甘膦等产品景气度提升。去年12月以来，MDI虽处淡季，但价格仍居于高位，12月烟台万华MDI挂牌价维持全年最高，进入2008年1月，虽然挂牌价小幅下调，但相比去年同期却大幅提高。钾肥、纯碱、草甘膦价格则是一路上涨，都处于3年来的最高位，行业景气度上升。氮肥、磷肥国内产能过剩，但受益于国际市场需求旺盛，价格高企，虽有出口关税阻挡，但仍可通过出口消化过剩产能，并维持国内价格稳定，延长了行业景气周期。在低估值和行业预期向好的双重作用下，化工板块从去年12月开始强劲反弹，板块指数全面跑赢大盘指数。图2：2007年11月以来上证综指和化工指数涨幅对比资料来源：WIND资讯，国泰君安证券研究所1.2.阶段涨幅较大，化工板块估值已不低经过1个半月的大幅上涨，化工板块前期的低估值基本被填平，板块整体市盈率水平已回到A股市场平均水平左右。以过去12个月盈利测算，目前化工板块（不含石油与天然气）的平均市盈率已超过60倍，估值水平已不低，板块吸引力下降，我们认为现阶段对化工股的投资需谨慎。从子行业来看，周期性子行业如氮肥、纯碱、氯碱等的2008年动态PE接近30倍，部分公司已超过30倍；而烟台万华、金发科技等具有持续成长能力的优质公司的2008年动态PE也在30倍左右。相比而言，烟台万华、金发科技等优质公司在估值方面仍具有一定优势，投资价值相对突出。60%70%80%90%100%110%120%130%140%150%160%2007-11-12007-11-82007-11-152007-11-222007-11-292007-12-62007-12-132007-12-202007-12-272008-1-32008-1-10上证综指化学原料农化特殊化学行业月报请务必阅读正文之后的免责条款部分4of15图3：A股各板块估值比较资料来源：WIND资讯，国泰君安证券研究所2.行业动态信息2.1.2008化肥出口关税出台经国务院批准，自2008年1月1日至12月31日，对部分化肥及制肥原料调整出口关税税率。对尿素自1月1日至3月31日实行30%的暂定关税；自4月1日至9月30日实行35%的暂定关税；自10月1日至12月31日实行25%的暂定关税。对磷酸氢二铵、磷酸二氢铵及磷酸二氢铵与磷酸氢二铵的混合物自1月1日至3月31日实行20%的暂定关税；自4月1日至9月30日实行30%的暂定关税；自10月1日至12月31日实行20%的暂定关税。相比2007年，2008年化肥出口关税总体有一定上调，但上调幅度不大，尿素二、三季度关税上调5个百分点，四季度上调10个百分点。磷酸二铵上半年新开征关税，下半年出口关税上调10个百分点。2007年未征收磷酸一铵的出口关税，2008年将征收与磷酸二铵相同的出口关税。总体而言，出口关税的调整既考虑了农民的承受能力，也考虑了化肥企业的基本效益，对化肥市场冲击较小。由于出口关税的阻隔作用，2008年我国化肥市场价格在很大程度上将视国际市场价格的脸色而变。若国际市场价格保持平稳或上涨，国内市场亦无忧；若国际市场价格显著回调，则国内市场会因供应过剩而价格下跌。根据IFA在2007年中期的预测，2007年全球尿素供应偏紧，而到2008年下半年则会有数百万吨的产能富余，届时国际尿素价格或将回落，相应影响国内市场价格。由于磷矿和硫磺价格大幅上涨推动成本大幅提升，磷肥价格上涨具有很强的成本推动效应，因而价格的转嫁能力强于氮肥，后市方面继续涨价的可能性更大。2008年化肥出口关税有所上调，以目前出口价格测算，企业仍可出口。0102030405060708090100能源设备与服务石油与天然气化工建材容器与包装金属、非金属与采矿纸与林木产品汽车与汽车零部件媒体零售业食品、饮料与烟草制药、生物科技银行多元金融保险房地产信息技术电信服务公用事业PE行业月报请务必阅读正文之后的免责条款部分5of153.部分产品价格走势分析3.1.MDI和TDI图4苯胺、液氯和甲醛市场零售价格资料来源：石化工业协会，国泰君安证券研究所由于天气转凉下游需求逐渐好转，及大厂执行限产政策，前期市场严重供过于求的现状得到缓解，2007年12月苯胺价格基本维持稳定，略有上扬。近期国内苯胺市场保持平稳，原料纯苯因下游苯乙烯持续弱势向下，后期纯苯不乏补跌可能。国内苯胺企业观望气愤浓厚，华东市场主流价格在10800元/吨，部分低端在10700元/吨；华北市场主流价在10500-10600元/吨，部分厂家因下游需求低迷，多降低开工率限产保价，目前正积极等待上游纯苯新动向的明确。2007年预计全国液氯总产量460.1万吨，同比增加14.1%。部分氯碱企业氯气全部自用，外销液氯的企业约150家。12月份国内液氯市场因PVC市场需求淡季，开工率逐渐降低，对氯碱企业内部耗氯量下降，局部地区的价格出现波动。月末液氯各区域价格为：华东1700～2000元/吨、华中1900～2100元/吨、华南1750～1900元/吨、华北2100～2700元/吨、西南1800～1950元/吨、西北1650～2000元/吨、东北2100～2400元/吨。后市方面，由于PVC处于下行通道，企业将增加液氯的外销量，预计1月份液氯商品量增加，降价面将有所扩大。图5纯MDI、聚合MDI和TDI市场零售价资料来源：石化工业协会，国泰君安证券研究所苯胺市场基本维持稳定。02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,000Jul-04Oct-04Jan-05Apr-05Jul-05Oct-05Jan-06Apr-06Jul-06Oct-06Jan-07Apr-07Jul-07Oct-07元/吨苯胺液氯甲醛二甲苯15,00020,00025,00030,00035,00040,00045,00050,00055,000Sep-05Dec-05Mar-06Jun-06Sep-06Dec-06Mar-07Jun-07Sep-07Dec-07元/吨纯MDI聚合MDITDI行