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案例1：四通集团的产权演变1984年5月16日，中国科学院的万润南、沈国钧等7名科技人员辞去公职，向北京市海淀区四季青乡借款2万元，并挂靠四季青乡，创办了“四通新技术开发有限公司”，这就是以后闻名全国的四通公司。开始，因为挂靠四季青乡，四通公司被定性为“乡镇企业”，后来因吸收一批待业青年，又享受“知青企业”待遇，公司也升格为“四通总公司”。1986年四通注册为“北京四通集团”，定性是集体所有制企业。当然，作为公有制企业，四通享受了许多优惠政策。当时，四通的创业者没有任何一人投入过一分钱，也没有任何一个单位投资过一分钱，创业初期的运营资金全靠单位借贷和银行贷款，四通的创业资本全部是借贷资金。应该说，四通是科技人员通过投入技术和人力资本发展起来的，但是当时的中国还没有技术股、创业股以及人力资本产权的概念。由于所有创业者都没有个人出资，因此四通的产权也就没有进行量化，限于当时的环境，为了获得社会认同和各种政策优惠，四通将自己定性为集体所有制。虽然注册为“集体所有制”，但四通的创业者一直注意不使四通沦为传统的“大集体”企业。经过15年的努力，四通集团现在已经发展成为一个集科研、生产、销售和服务为一体的综合性大型企业集团，现拥有58家独资、合资公司及海外机构，职工3700余人。四通集团现有业务主要有四块：一是电子；二是金融产业，有银行股、保险公司股、证券股；三是医药等非电子类；四是房地产业。80年代中后期，四通高层已经具有非常明确的产权意识。1986年6月，四通公司尝试内部发行股票，虽然动机起源于筹措资金，但四通也清醒地将此举定位于“所有制改革的一次重大尝试”。但最终的结果是，四通的“内部股票”实际成为“内部债券”。在操作上，采取保本付息的办法，规定一年后可以连本带利退股。1987年，眼见企业规模越来越大，四通开始筹划股份制改造，并成为原国家体改委的四大股份制改造试点企业之一。但当时政策的弹性较小，四通又未能及时调整，方案被束之高阁。这一搁置四通的股份制改造就被搁置了12年。1989年初，“四通第一发起人和运作者”万润南在四通董事会上提出分配资产支配权的“良性分割”方案：董事会10名成员不分所有权而分割资产支配权，他占50％，其余董事占50％。这一方案引起强烈不满，董事会不欢而散。当时四通的净资产为8500万元左右。之后不久，万润南介入政治风波，随后出走美国，并屡屡发表声明，先是称将四通总部外移，后又称四通财产的50％归他个人所有。北京市委对四通明确指示：政府不将四通上收为“大集体”，但要从法律角度强调四通的集体财产不可分割。当年7月19日，四通董事会举行特别会议，罢免万润南董事长职务。同年9月4日，四通召开全体职工大会，形成一项公开决议：四通财产性质是集体所有制，属于四通全体职工，不是万润南一个人的。1990年，段永基开始全面执掌四通集团。在这一年的9月，段永基在谈到四通的现状时说：国家的大气候和四通内部的小环境，都不允许四通急于求成解决产权问题，只能成为历史挂账。当时，国务院法制局对民营企业的性质专门搞了一个“法律界定”：第一、在创办企业时，不管资金来源如何，只要创办人最初约定的财产归属是集体所有而非某人或某些人所有；第二、在收入分配方式上是按个人劳动贡献大小确定，而不是以所占财产份额分配；第三、企业所创剩余价值不归某个人所有，而成为集体积累。具备以上三条的为集体企业，财产共有而不可私分，四通集团不折不扣在此之列。这一年，工商部门曾经掀起一场清理“假集体”的运动，当时许多“假集体真私营”的企业主为戴牢“集体所有制”这顶“红帽子”，纷纷确立新的契约关系，毁掉最初关于“财产属私人”的约定，甚至把“私产”无偿贡献出来。与此同时，税务部门对个体户和私营企业进行一次又一次税收大检查，某些税务部门的口号是“要把私营企业偷漏税者罚得倾家荡产”。在这样的环境中，四通的首要任务是化解危机，以求得保留生存权，至于深层次的产权问题，只能成为历史挂账，而这一挂就是3年。1992年2月，邓小平的“南巡讲话”表明股份制可以搞。四通意识到进行股份制改造的时机已经到来，迅速向原国家体改委、国家科委和北京市新技术开发试验区提出改制申请。但当时政策灵活性小，没有成功。1993年7月13日，四通在香港正式上市。发行总股本为6亿股，融资3.2亿港币。这是在港上市的第一家大陆高科技企业，也是在港上市的第一股大陆民营企业。四通集团总资产的42％包装进了上市公司。按照国家体改委的《股份公司规范意见》，四通当时的2000多名职工拥有相当于社会公众股10％的内部股份，也就是1500万股。这些内部股份只占上市公司总股本的2.5％，四通现职职工每人只能分到一点点，由于股份过于分散没有持有价值，绝大多数员工在市况好时抛掉了。因为香港法律规定“内部董事不能持股”，段永基和四通的几个董事都没有股票。四通42％的总资产上市是以法人股体现的，但对四通这种产权不清的公司来说，法人股仍然是无主资产。从1992年开始，段永基发动四通“二次创业”，集团化、产业化、国际化这三个目标陆续实现，但二次创业的核心“股份化”却未能实现。而在这一时期，四通陷入大动荡、大调整中，先后出现了组织危机、人才危机、经营危机和文化危机四大危机。1992年6月11日，四通几位董事和副总裁在董事会上“倒段”未果后，在丰台科技园成立一个“新四通”――NEWSTONE，当时的舆论将之炒作为“中关村大裂变”。1994年的某一个月内，四通集团计算机软件部的三名技术骨干跳槽到了外企。而营销系统的骨干也纷纷离开四通办起自己的公司。长期以来，四通一直为成本上升，费用膨胀，机构臃肿的问题所困扰。年年要减机构，机构却越减越多。四通高级管理人员和中层管理人员的比例接近一比一，副总裁最多时高达36个。并且，四通的高级管理人员都有签单权，而且人均每年在10万元以上。而更为严重的是，这种格局严重抑制了公司内年轻职员的积极性――面对如此庞大的高级管理层，晋升空间几近于零，那么在公司内有何前途而言？所有这些均和四通的产权不清有关。产权不清使得无人能够真正对公司负责。正是因为四通的产权不清，内部没有根本性的制约机制，才使得公司的某些领导人能够并且敢于拿公司财产进行个人投机。1993年，关于四通集团的产权问题，四通总裁段永基说过这样一句话：这是一个我永远说不清楚、你永远听不明白的问题。长期以来，四通处于一种复杂的控制权争夺战中。1992年出现的“倒段事件”和四通曾经出现的庞大高级管理层就是这种情况的典型反映。段永基认为，所有者缺位给企业造成的结构性缺陷是任何其他方法都无法弥补的。1994年，四通集团董事会下决心要解决所有者缺位问题。但时至1997年，四通集团的股份化改造依然没有取得实质性进展。在两年多的时间里，四通围绕着“内部人分存量”的思路，一次次努力都失败。段永基指出：在现有职工如何分割现有资产上，四通遇到几个难以克服的障碍。首先是政策障碍，根据国务院1991年颁布的《乡镇集体所有制企业管理办法》，集体所有制企业资产是共有共享的，任何人不得分割。政策一卡死，政府不认可，任何改制都无效。其次是历史障碍，十多年来四通人员有流动，资产有很大变化。如果内部人来分存量，分配的阶段、参与分配的内部人以及分配资产的划分标准和确认非常困难。有许多创业者因各种原因早已离开四通，他们当初没有投入创业资本，其所有权如何界定？创业元老之一、现任四通集团董事长沈国钧证实，创业者当年没有任何一人投入一分钱，公司初期运营全靠借贷资金。后来，他们之间也从来都不曾形成过一个关于所有权的合约。再次是文化障碍。中国人的传统是“不患寡而患不均”。四通的庞大资产要量化到每个人，势必引发员工之间的利益冲突。按贡献大小决定分配多少，但贡献又没有具体衡量标准。而且倒过来追溯谁对公司资产的形成有多大的贡献，是一个根本无法求解的问题。由内部人对存量进行分配，具体操作起来甚至无从下手，所谓内部人是指哪个时点上的内部人？而所谓存量又是指哪个时点上的存量？四通的难题在于没有原始性契约。四通的股份化探索，实质上就是今天重新签订契约，但困难的是如果解决存量的问题。最终，四通意识到，解决四通产权，采取清晰存量哪怕是部分存量的办法，都是走不通的。换句话说，内部人分存量的做法是行不通的。既然存量资产不可分，四通改制就只能另辟蹊径，1997年四通总裁段永基决定采取“购买”的方式――由四通经理层和员工买下四通。段永基的思路是，经理层掏钱，四通集团也要投资。而且为了最大限度地实现“以清晰的增量调动模糊的存量”，四通集团的投资额不能大于经理层的投资额。经过内部研讨和外部专家咨询，四通集团提出了重组的基本原则：冻结存量，清晰增量，依法行事，着眼发展。目的在于避免在存量资产的量化上争执不清，把重点放在新增资产的界定上，以清晰的增量资产稀释不清晰的存量资产。同时，严格依照法律法规推进改制，并力求与国际规范接轨，经得起时间和历史的检验。其最终目的是通过资产重组使企业摆脱历史包袱，明晰产权，规范管理，实现公司的长治久安，健康发展，决不使集团资产流失，公司分崩离析。1998年初，四通集团董事会批准设立“重组改制领导小组”，段永基任组长。1998年6月，在秦皇岛会议上，四通的改制专家组提出一条新思路：引进管理层收购（MBO,即ManagementBuyout）模式，由四通管理层融资收购四通产权。所谓“管理层收购”是“杠杆收购（LBO,即LeveragedBuyout）”的一种。所谓杠杆收购是指由一个规模较小的投资人集团主要通过大量的债务融资收购目标公司的股票或者资产，从而改变公司所有者结构、相应的控制权格局以及公司资产结构。经过内部研讨和外部专家咨询，并根据国内环境及四通公司的现状，四通决定扩大管理层这个范畴，将集团所有职工都容纳进“管理层收购”这个概念中，使四通集团所有员工在自愿的基础上都能够进行投资，共同参与融资收购。1998年6月以后，联办的四通项目小组按照四通的委托，对公司的现状和历史进行了系统的调查和审核，并在公司管理层的“认识磨合”过程中提出并反复修订了四通融资重组方案并顺利通过。1998年10月9日，根据《北京市现代企业制度试点企业职工持股会试行办法》，四通集团职工代表大会做出成立职工持股会的决议，616名四通员工共同出资5100万元。1999年5月6日，四通职工持股会经政府审批正式成立。持股会按出资表决委托方式产生出会员代表大会，作为持股会最高权力机关。由会员代表大会选举出了理事会、监事会，并任命了办事机构。随后，四通集团公司经理、员工出资组建“北京四通投资有限公司”，准备分期分批通过募资扩股收购四通集团有关IT产业的资产，以此实现四通的产权清晰。北京四通投资有限公司也即“新四通”，于1999年5月13日在北京市海淀区正式注册成立。该公司由四通集团职工持股会投资51％、四通集团投资49％共同组成。产权完全清晰的持股会占绝对控股地位。很明显，四通投资有限公司是四通管理层未来进行MBO的主体。四通持股会原定认购总额6000万元（股），董事长沈国钧和总裁段永基各占6％，为360万元（股），14个新老核心共占43％。按照北京市的规定，职工持股会的个人认购上限为5％。而事实上，由于实际认购总额只有5100万元（股），因此沈国钧和段永基的实际份额超过7％，对此北京市有关方面进行了特批。在持股会中，四通整个核心层的实际份额已经超过50％，管理层实现了对“职工持股会”的绝对控制权，从而也通过“职工持股会”的绝对控制权实现了对“新四通”的绝对控制权。由于购股所需资金庞大，所以包括董事长和总裁在内的四通管理层个人需要借贷。相应地，四通的高级管理层也作了调整，在新领导体系中，65岁的沈国钧任四通集团同人基金会主席；53岁的段永基任四通集团董事长；朱希铎任四通集团总裁；李文俊任四通投资有限公司董事长兼四通集团副董事长；时年35岁，1992年毕业于清华大学的管理学博士杨宏儒出任四通投资有限公司总裁。可以看出，四通核心领导层的这种安排表明四通在进行产权改革的同时也在进行管理层的新老交替――实现管理层的年轻化。四通投资有限公司融资收购的首选目