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关于我国“三板市场”的专题调查报告2009年2月18日9家中关村园区企业集中在“三板市场”挂牌。另据媒体报道，有近500家企业已完成改制或正在改制准备登陆三板。近期，监管部门也在筹划三板改革，积极为三板扩容，新政策在两会后可能正式出台。三板市场越来越吸引企业和投资者的目光。在此背景下，本部门对三板市场进行了专题调查，并做出报告如下：一、我国“三板市场”的历史沿革和功能演变“三板市场”实际上分为两个部分，分别被称为“老三板”和“新三板”。老三板的正式名称为“代办股份转让系统”，2001年该系统正式成立时，主要是为了解决原“STAQ”、“NET”系统历史遗留的问题。STAQ和NET是两个法人股流通市场，1999年因监管不力等原因，被停止交易。三板市场首批挂牌交易的公司包括“大自然”、“长白”、“清远建北”、“海国实”等，全部是原NET和STAQ市场的挂牌企业。2002年开始，国家规定，退市后的上市公司股份转让也通过该系统进行。三板市场必须接收“主板”退市的上市公司，这也是当时三板市场扩容的唯一方式。至今三板市场接收了包括“水仙”“猴王”、“哈慈”“中侨”“托普”等在内的几十只退市股票。因此，“老三板”市场被人们戏称为“垃圾市场”。目前，老三板共有55只股票挂牌交易。2006年中国证监会发布《中关村科技园区非上市股份有限公司股份报价转让试点办法》，作为试点，中关村科技园区的部分业绩突出的公司，虽未达到上市条件，从2006年1月开始进入三板市场进行股份报价转让。这一阶段开始三板市场改变了只能向垃圾股扩容的1局面，因而被人们称为“新三板。因预期有“转板绿色通道”，且具有一定融资功能，三板市场开始吸引众多科技型中小企业的关注。《中关村试点办法》实施后不到两年时间，便有二十几家科技企业在三板市场挂牌交易。截至目前，在新三板市场挂牌的企业已经达到了51家。2009年2月20召开的“2009年第一次代办股份转让工作会议”，对三板市场制度改革工作做出部署。据悉，三板市场将被定位为“统一监管下的全国性场外市场”。在系统改造完成以后，未来主板、创业板和新三板之间有望形成便利的转板机制，即人们常说的“转板绿色通道”。新三板将起到孵化器的作用，为创业板提供优质的上市公司。二、三板市场挂牌的条件和程序目前，企业申请在新三板挂牌的门槛并不高，且三板市场制度改革后，挂牌条件将进一步降低。按照目前《试点办法》，公司在三板市场挂牌须具备以下条件:（一）设立满三年；（二）属于经北京市政府确认的股份报价转让试点企业；（三）主营业务突出，具有持续经营记录；（四）公司治理结构健全，运作规范；（五）中国证券业协会要求的其他条件。目前，公司申请到三板市场挂牌，须先向北京市政府取得股份报价转让试点资格，然后由证券公司对其进行尽职调查并出具推荐报告，报中国证券业协会备案。备案程序完成后，中关村园区公司即可在三板市场挂牌。2三、与主板、创业板相比三板市场的利弊分析：除上述挂牌条件显著降低、程序相对简化外，三板市场还具有以下优势：（1）三板市场信息披露标准大大低于主板和中小板，可降低规范成本并避免披露商业秘密和经营信息。根据规定，“三板市场”挂牌公司：（1）公司的财务信息披露，只须披露资产负债表和利润表及其主要项目附注；（2）公司的年度财务报告只须经会计师事务所审计，不强制要求聘任具有证券资格会计师事务所审计；（3）公司只须披露最近两年的财务报告；（4）公司只须披露首次挂牌的报价转让报告和后续的年度报告，不强制要求其披露半年度报告和季度报告；（5）公司只须在发生对股份转让价格有重大影响的事项时披露临时报告，无须比照上市公司，发生达到一定数量标准的交易就须披露临时报告。（2）申请三板市场挂牌成功率相对较高，时间短。从券商介入到企业挂牌，平均只需八个月的时间。（3）三板市场挂牌及运作成本低。券商披露三板业务收取的费用主要是推荐挂牌费，目前每一个推荐挂牌项目通常只收取100万元左右。此外，每年运作费用低，如信息披露费约1万元/年；监管费约1万元/年。此外，会计师审计费及律师费也低于主板上市公司。（4）公司在三板挂牌的同时，可申请IPO。将来还可经绿色通道直接从三板转入创业版。在三板挂牌不影响企业进行IPO，目前，已有三板公司向证监会提出I[PO申请并获通过。企业在三板挂牌，以3及挂牌后主办券商的督导，公司运作得到规范，三板实际上是“资本市场的学前班”。深交所理事长陈东征曾向媒体表示，新三板比较成熟，因此在新三板上市交易的企业成为首批入选创业板企业的概率较高。与主板相比，三板市场的缺点也很明显：（1）适用范围窄。目前“新三板”的试点范围还只限于北京中关村科技园试点，目前在”新三板“挂牌的高科技公司均来自唯一的试点园区北京中关村科技园，挂牌企业较少。管理层有意将三板试点扩展到国内其他高新科技园区，目前，深圳已出台了相关的《试点办法》。另有媒体报道，国内其它54个国家级园区将分批进入，但从已公布的政策和信息判断，三板市场似乎仅适用于这54个园区内的高科技企业，园区外的非高科技企业是否可以在三板挂牌政策并不确定。（2）融资方式简单，规模小。三板公司不能直接向公众募集资金，只可转让存量股份和通过向机构投资者定向增发的方式完成融资。目前，三板企业完成的融资一般仅6000万元左右的规模。此外，在三板市场无法使用其他融资方式，如公开配股、增发、发可转债、发公司债。（3）三板市场股价低，投资门槛高，成交不活跃，影响了资本市场价值评估和价格发现功能的发挥。据统计，目前新三板公司股价仅相当于主板同类上市公司股价的0.5-0.8倍。三板市场股价虽低，但投资门槛高。目前，新三板股份报价转让每笔委托的股份数量不低于3万股，而主板每手只需100股。因而，即使在07年牛市行情中，主板一天成交近千亿，但三板一天成交不足千万元。4（4）投资者数量少，市场关注度不高，不利于提高企业知名度。三板市场的投资者数量本来就低于主板投资者。据悉，在三板改革后，在投资者准入方面，将来只有机构投资者和特殊个人才能参与三板交易，机构主要包括：法人、信托机构、合伙企业；特殊个人主要是：公司挂牌前的定向增资或因司法、继承持有公司股份的人。一般个人投资者将不能参与三板市场。由于上述限制，三板很难获得市场关注，无法像主板市场那样产生“免费广告”的效果。（5）因目前三板容量太小，短期内关于“转板绿色通道”的规定不会出台。三板企业期盼已久的绿色通道目前并不存在，如想上市也须走IPO程序。第一家正式上市的原三板公司“粤传媒”就是如此。市场传言，关于“绿色通道”的相关规定，待三板挂牌公司数量达到一定规模后出台。但目前，新三板挂牌的企业总共51家，市场容量太小，短期内政策出台可能性很小。（6）虽然《试点办法》规定的三板条件不高，但实际操作难度不亚于主板上市。有券商向媒体披露，“因为券商怕承担连带责任，证券业协会审查起来也很严格，在为企业做三板文件时，就把标准定得很高。”该券商还表示，与其这样，不如直接推动主板上市。四、三板市场改革的最新情况。最近媒体报道了“2009年第一次代办股份转让工作会议”关于三板市场制度改革的相关情况，并透露具体政策将在两会后正式发布。根据报道，此次三板制度改革，主要在以下几个方面：首先，对公司挂牌的条件作了调整。规定公司成立的时间由原来的三年降为两年，控股股东、经营层发生变化不影响挂牌时间。5其次，信息披露方面，在资产负债表、损益表基础上加上现金流量表；解除限售前一个工作日应发布解禁公告。挂牌公司自挂牌后连续三年亏损、或未在规定期限披露年报，需要特别处理时，对其股票进行标示。再次，在投资者准入方面，将来只有机构投资者和特殊个人才能参与三板交易，一般个人投资者将不能参与。最后，限售条件也作了调整，最新规定显示，控股股东、实际控制人可以分三批出让公司股权，其它股东按公司法要求执行，挂牌前12个月内进行过转让的也按此规定执行。挂牌前12个月内进行增资的，货币增资须满12个月方可转让，非货币出资的满24个月方可转让。五、媒体披露的改革方案未能从根本上改变“三板市场”上述列举的种种利弊，根据前述调查分析，并结合我公司实际情况，可以得出以下两个结论：结论一：“三板市场”不适合我公司。（1）三板的定位与我公司情况不符。新三板实质上是为创业板或主板孵化和培养优质高科技上市公司的场所。证券业协会副会长邓映翎曾公开表示，三板市场旨在为科技企业服务，特别是针对创业初期的高科技企业，业内人士甚至认为新三板实际上是“创新板”。这显然与我公司作为具有悠久历史的传统名优白酒生产和销售企业的实际情况不符。（2）我公司并不是科技类企业，也不在中关村科技园区内注册登记，不适用《中关村试点办法》的相关规定。媒体报道，有的外地6企业，为了能上新三板，特地将公司搬迁到中关村科技园区注册。即使将来三板市场适用范围扩大至全国54个科技园区，园区外的非高科技企业是否可以在三板挂牌，政策仍不确定。我公司既不是高科技公司，也未在任何一个科技园区登记注册，能在三板成功挂牌的可能性很小。（3）三板的融资量，可以满足创业初期的科技企业要求，但不能满足我公司发展需求，且在三板市场除定向增发外，不能使用其他融资方式，如向公众配股、增发、发行可转债、发行公司债，这限制了我公司进行资本运作的方式。（4）与退市企业一起挂牌，上三板不仅不能提高我公司和品牌知名度，反而有损公司形象。因我公司不是新三板所定位的创业初期的科技企业，很容易被外界误以为是老三板中被退市的垃圾股，有损公司形象。（5）我公司上市的目标不是创业板，在三板挂牌无意义。目前，很多公司通过在三板挂牌，就是想积累资本运作经验，为以后登陆创业板做准备。我公司目前的规模和业绩已经超过了创业板的标准。且经过多年的规范运作，也不需要去三板积累经验。结论二：“转板绿色通道”迟早会建立，新三板是一个重要的投资渠道。在不影响我公司上市的前提下，我公司可利用少部分闲置资金，投资一些新三板公司或者拟上新三板公司，待其转板上市后，实现回报。不可否认，新三板公司若转板或IPO成功，将使创业者和早期投资者的财富获得爆炸式的增长。曾有三板业务的主板券商测算：许多质地较好的科技企业，由于达不到三板的标准，股份转让价格相对7较低，这吸引了大批风险投资，其往往会以8倍甚至更低的市盈率获得股权。随着三板门槛进一步降低，企业在三板挂牌，股份价格一般会达到15倍市盈率以上。而创业板推出之初,新三板的高科技企业定会首当其冲，再加上企业本身的增长，投资者最初的投资将获得10倍以上的收益。新三板正在成为非常重要的一个投资渠道。值得注意的是，战略投资者只有在新三板公司实现转板或者IPO的情况下，才可以实现上述收益并成功退出。虽然目前，投资三板的退出通道并不畅通：“转板绿色通道”并不存在，且IPO难度同样很大。但中国证监会在08年公开发布的《中国资本市场发展报告》中明确表述“建立不同层次市场间转板机制，逐步形成各层次市场间有机联系的市场体系。”可以预见，“转板绿色通道”作为多层次股票市场体系的润滑剂，虽然短期内不会出台，但该制度迟早会确立。