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基于EVA—DFCF的公司价值评估方法及其应用——以欣旺达电子股份有限公司为例姓名：赵斐学号：12909207专业：财务管理成绩：2目录一、价值评估理论.........................................错误!未定义书签。1.费雪的资本价值评估模型...............................错误!未定义书签。2.威廉姆斯的股利折现模型...............................错误!未定义书签。3.MM的公司价值评估模型................................错误!未定义书签。4.公司价值评估理论的新发展.............................错误!未定义书签。二、各种价值评估方法的比较...............................错误!未定义书签。1.股利折现模型.........................................错误!未定义书签。2.乘数法估值模型.......................................错误!未定义书签。3.期权估值法...........................................错误!未定义书签。4.经济增加值折现模型...................................错误!未定义书签。5.自由现金流量折现模型.................................错误!未定义书签。6.总结.................................................错误!未定义书签。三、EVA—DFCF估值方法...................................错误!未定义书签。1.经济增加值（EVA）估值法..............................错误!未定义书签。2.自由现金流量折现法（DFCF）...........................错误!未定义书签。四、EVA—DFCF方法在XX公司上的应用......................错误!未定义书签。1.公司概述.............................................错误!未定义书签。2.前三年公司财务情况分析...............................错误!未定义书签。1）偿债能力分析...................................错误!未定义书签。2）盈利能力分析...................................错误!未定义书签。3）营运能力与发展能力分析.........................错误!未定义书签。3.2013—2017年5年的财务预测..........................错误!未定义书签。4.计算企业价值.........................................错误!未定义书签。1）利用经济增加值（EVA）折现模型计算企业价值......错误!未定义书签。2）利用自由现金流量折现模型（DFCF）计算企业价值...错误!未定义书签。3）利用乘数法模型（公司或权益乘数）计算企业价值265.评估结果修正.........................................错误!未定义书签。1）董事长与企业价值的相关性.......................错误!未定义书签。2）优秀的企业文化推动着特变电工的持续发展.........错误!未定义书签。3）企业的人力资源管理体系.........................错误!未定义书签。4）企业强大的研发实力.............................错误!未定义书签。5）修正后的企业价值...............................错误!未定义书签。五、结束语...............................................错误!未定义书签。3一、价值评估理论1.费雪的资本价值评估模型1906年费雪在《资本与收入的性质》一文中完整论述了资本与收入的关系以及价值的源泉问题，为现代公司价值评估理论奠定了基础。这本著作里，费雪尔从人对收入的感受入手，分析了资本价值的形成过程，说明了资本价值的源泉，归纳了人们的投资决策过程。费雪尔认为收入是一系列的事件，正是人们每天感觉到的一系列实实在在的事件构成了每个人的最终收入。费雪尔分析了享受收入、实际收入与货币收入的关系。他认为，享受收入是由一系列宜人的感觉或阅历所构成，它是最最根本的东西，没有它就没有后两种收入存在的可能性。实际收入从会计、计量的角度来讲，是最具有操作性的。货币的作用不但体现在可以购买许多物品满足人们的生理和精神需要，更重要的是可以说明资本的形成与资本价值的确定。货币收入包罗万象，有时会在于人们生活中的实际收入（实际消费而带来的享受），有时会小于它，这是由货币收入与实际收入支出的数额所决定的。当人们的货币收入大于实际收入时，就会进行储蓄或投资，之所以这样，是由于资本能带来一系列的未来收入，因而资本的价值实质上就是未来收入的折现值，也就是说未来收入的资本化。费雪尔进一步指出，任何财产或所拥有财富的价值均来源于这种能产生预期货币收入的权利，从而使财产或权利的价值可通过对未来预期收入的折现得到。收入与资本之间的关系是通过利息率来转换的，可以根据货币的现值计算货币的未来价值，或从货币的未来价值得到货币的现值，因此可以根据未来货币流量的净现值对财产或权利进行定价，而人们对资本物品价值的评估实际上是对资本物品未来收益的判断，它是人们主观判断的结果，同时还必须知道把未来收益变为现在价值的折现利息率。1907年，费雪尔又出版了他的另一部专著《利息率：本质，决定及其与经济现象的关系》，从对利息率的本质和决定因素的分析中进一步研究了资本收入与资本价值的关系，从而形成了完整而系统的资本价值评估框架。1930年，费雪尔对《资本和收入的性质》这本书的体系和内容进行了重亲编排和补充，更名为《利息理论》。这本书中所提出的确定性条件下的价值评估技术，是现代标准或正统评估技术的基础。在确定性情况下，一个投资项目的价值就是未来预期现金流量按照一定风险利率折现后的现值。如果项目预期现金流量的现值（价值）大于现在的投资额，则投资可行，反之不可行。投资者所期望获得的示来收益的现值就是现在所以投资的价值，只有当项目未来收益的项值（价值）大于它的投资（成本）时，投资者才进行投资。如果把建立企业也看作是一种投资的话，企业的价值就是企业所能带来的未来收入流量的现值。从20世纪初到20世纪50年代末，费雪的资本预算理论广为流传，但公司价值评估理论发展却很缓慢，主要原因在于费雪的资本价值评估思想与实践脱节，很难应用于实践。2.威廉姆斯的股利折现模型威廉姆斯的股利折现模型折现现金流量方法是财务管理学中的基本理论之一，也是财务管理工作者的重要工具之一。威廉姆斯（JohnBurrWililiams）最早提出了折现现金流量的概念。但真正使这一概念在财务管理中得到重视并广泛运用的是著名的财务学家戈登教授，他在资本成本的研究中成功地运用了这一概念。1938年，威廉姆斯在其博士论文《投资价值理论》中首次提出了折现现金流量的概念，开创了内在价值的先河，从此折现现金流量法（DCF）得以广泛应用。威廉姆斯的重要贡献表现在：一是给出了股利折现模型（DDM），这是许多衍生的现值评估模型的基础；二是把股利看做现金流量。由于把股利看作是未来现金流量，因此公司价值的计算与债券折现值的计算十4分类似。计算公式为P0，其中，P0代表普通股的内在价值，Dt是普通股第t期预计支付的股息和红利，ke是贴现率，又称资本化率。当公司的股利保持固定不变时，股利是一项永续年金，则公司的股票价值为。3.MM的公司价值评估模型1958年美国经济学家莫迪里安尼和米勒在其经典性论文《资本成本、公司理财和投资理论》中指出，在完美市场假设下，企业价值只与企业左右资产的预期收益额和企业所对应的资本化利率有关，而与资本结构无关。该问所确定的企业价值计算模型，为企业价值评估理论的发展奠定了理论根基，标志着现代意义上的企业价值评估理论的建立。MM的完美市场假设如下。（1）一息税前收益的标准差度量企业的经营风险，该标准差越大，表明企业经营风险越大，具有同等程度经营风险的企业被视为处在一个相同的风险等级中。（2）所有投资者对单个企业未来EBIT具有相同的预期（这实际上是假设信息是对称的，即企业的经理和一般投资者获得的信息完全相同）。（3）企业的现金流量是一种永续年金，即企业的EBIT处于零增长状态。（4）股票和公司债券在一个完全的资本市场上交易，没有交易成本，所有投资者都可以以相同的利率借入款项。（5）企业和个人负债为无风险负债，负债利率为无风险利率。（6）不考虑破产成本与代理成本，企业管理当局追求企业价值最大化。（7）企业只发行两种形式的证券，即无风险的负债和有风险的股票。在该模型中涉及到的主要公式可以表述为：企业价值VU=EBIT(1-T)/r负债企业的现金流量为EAT+rDD=EBIT(1-T)+rDDT负债企业价值（VL）可由两部分组成VL=EBIT(1-T)/r+rDDT/rB经化简负债企业价值可表述为VL=VU+DTVL=VU+DT表明，负债企业的价值等于无负债企业价值加上负债利息抵税收益的现值。如果没有公司所得税，那么负债企业的价值就等于为负债企业的价值。即企业价值与其资本结构无关。这就是MM第一定理无税模型的基本思想。同样，企业加权平均资本成本也与企业资本结构无关，等于企业无负债情况下的股权资本成本，而与负债模型规模无关。这就是MM第二定理无税模型的基本思想。所以，根据MM定理可以看出，企业价值创造的根本来源是企业的投资活动和经营活动，融资决策所带来的企业价值的增加仅仅是由于负债利息抵税的原因，而与企业通过投资生产经营活动带来的企业价值增加无关。4.公司价值评估理论的新发展二十世纪七十年,美国学者StewarC.Myers（1974）提出了调整现值法(APV)，弥补了折现现金流法的不足。但是它在调整资本化率问题上面临着与折现现金流同样的难题，实际应用效果也并不乐观。美国学者StephenA.Ross(1976)提出了另一种形式的资本资产定价模型，又称套利定价理论（APT）。该理论和资本资产定价模型既有相同之处，也有区别。它们都认同期望收益和风险之间的正相关关系，但是套利定价理论基于证券的收益由一系列产业和市场方面的因素确定的，主要解决的是证券收益之间的相互5关系。当两种证券的收益受到某种因素的影响时，两种证券收益就存在相关性。该模型的产生直接为企业估值中测算折现率提供了新的方法。关于现金流折现法，Patell和Kaplan(1977)的研究中采用了经营现金流量的近似值(净利润+折旧十摊销+△递延税收)。但是，这种做法忽略了投资活动和筹资活动对企业价值增值的重要作用，存在缺陷。RappaportAlfred(1986)提出了自由现金流量概念，由此构建拉巴波特估值模型(RappaportModel)。该模型被广泛应用于企业估值实务。同年，MichaclC.Jensen(1986)提出将自由现金流量理论用来研究公司代理成本的问题，并把自由现金流量定义为，企业在“满足所有以相关的资金成本折现的净现值为正的所有项目所需资金后剩余的现金流量”。此后，不少学者都对自由现金流进行了研究。然而，他们对于“自由现金流量”有不同的定义，计算方法不尽相同。不过这些定义的假设前提都是在不影响公司成长前景的情况下，公司可以分配给股东的最大现金数量。BennettStewart(1991)提出了经济附加值(EVA)方法，并将该方法引入估值