中国社会科学院经济研究所杨帆

中国社会科学院经济研究所杨帆：人民币升值压力与中国的对策2003年8月28日科讯网一、人民币名义汇率由贬值到升值的历史性转折（一）名义汇率长期决定──购买力平价货币的价格有两种，国内价格是利率，国外价格是汇率。汇率是以本币表示的外汇价格，或者是以外币表示的本币价格。汇率有直接标价和间接标价两种，人民币汇率采取直接标价，单位是：人民币／美元，如１９８８年，一美元等于８．３元人民币，或８．３元人民币／美元。货币的国内外价值在长期是统一的，这是购买力平价理论的主要假设。长期名义汇率由购买力平价（ＱＱＱ）决定，就是说，两国货币在国内的购买力决定其之间的比价，而国内物价的变化使购买力发生变化，就要求汇率做相应的调整，通货膨胀的国家汇率贬值，通货紧缩的国家汇率升值。购买力平价分为绝对和相对两种，绝对购买力平价把汇率定义为两个国家价格水平的比率。国际上从２０世纪５０年代开始使用ＱＱＱ方法比较各国收入，最早对中国进行比较的是克拉维斯。郭熙保的计算结果是：１９９４年中国ＨＥＱ总量购买力平价的几何平均数是２．２６，ＨＥＱ是４６４８１亿元人民币，人均３８７８人民币，按ＱＱＱ折合为，ＨＥＱ２０５６７亿美元，人均１７１６美元，比按照汇率折合的４５０美元高２．８１倍。按照ＨＥＱ结构，资本形成的ＱＱＱ最高，为４．６；个人消费类２．２５，政府支出为１．１１。价格相差最远的是住房，在相同质量的前提下，中国住房价格是美国的１４％，教师工资是美国的１６％。易纲和范敏在１９９７年估计，１９９５年中美两国ＱＱＱ为１：４．２。相对购买力平价表示，在任何一段时间内，两种货币汇率变化的百分比，将等于同一时期两国国内价格水平变化率之差。货币的国内购买力，就是物价指数的倒数，关键是采取什么样的物价指数来反映货币购买力：消费品物价指数反映居民收入的购买力，批发价格指数反映企业对于工业品的购买力，可贸易品价格指数是进出口商品价格，反映国内外企业的购买力，几种指数对于汇率决定，各自有其理论意义。（二）人民币名义汇率与国内购买力的关系按照有关计算，美元与人民币的购买力平价在１９７５年为１：０．４６，１９８７年为１：１．４１，１９９４年为１：２．２６，１９９５年为１：４．２，１９９８年或许在１：４─５之间。人民币名义汇率一直大大超过购买力平价。我们假设美国国内物价不变，人民币名义汇率与购买力平价的关系就可以简化为名义汇率和国内物价的关系，因为人民币的国内购买力，就是消费晶价格的倒数。我把改革开放以来的人民币汇率与购买力的变化分为３个时期。第一时期：１９７８─１９９３年，人民币名义汇率贬值大大超过人民币国内购买力下降。从１９７８年到１９９３年底，人民币名义汇率从１美元兑换１．７元人民币贬值到８．７元人民币，贬值幅度为：８．７／１．７－１＝４１２％。同期国内消费物价指数（所谓国内通货膨胀率）上升了２５５％，就是说，人民币名义汇率贬值速度比以消费物价指数的倒数表示的国内购买力下降速度高出６０％（见表一）。这一阶段可以称为人民币名义汇率的迅速贬值时期。人民币名义汇率贬值超过国内购买力的下降，有特殊原因：第一，出口财政补贴向价格的转化，即外贸体制和汇率体制的改革因素。第二，通货膨胀对汇率的影响。第三，通货膨胀预期形成于１９８７年，该年国内储蓄的增量第一次小于消费的增量，结果在１９８８年“价格闯关”的刺激下，通货膨胀预期变成了现实。第二时期：１９９４年─１９９７年１１月，人民币名义汇率稳中有升，与国内购买力迅速下降并存。１９９４年１月１日，人民币汇率并轨，取消外汇额度价格和外汇调剂市场，将人民币名义汇率从１：５．８贬值到１：８．７。至１９９７年１０月亚洲金融危机爆发后，亚洲各国汇率大幅度贬值，引起人民币贬值预期再次出现。第三时期，１９９７年１１月以后，人民币名义汇率继续稳定与国内购买力提高并存，并由于亚洲金融危机的影响，产生严重的贬值预期。这一时期，中国迅速进入通货紧缩，国内消费晶价格在１９９６和１９９７年连续跌落十几个百分点，１９９８年出现了改革开放以来第一次物价负增长，人民币国内购买力开始提高。第四时期，２００１年中国加入ＸＵＰ以后，外资大量进人中国，对人民币产生巨大升值压力，贬值预期变为升值预期，人民币名义汇率可望在浮动中升值，与国内外通货紧缩互相促进，互相影响。（三）１９７８─１９９３年汇率贬值：改革与通货膨胀人民币名义汇率在１９９４年以前迅速的贬值，主要是因为外贸、外汇和汇率体制改革的结果。财政对于外贸的补贴逐步减少，就需要相应把名义汇率贬值。财政补贴变为价格上升，是计划经济向市场经济变化的重要标志。汇率也是一种价格，国内物价的上升等价于名义汇率贬值。计划经济下国内外价格脱节，名义汇率严重高估，无法调节外贸。计划和财政既是隔绝国内外价格的手段，又是决定外贸的政策工具。财政手段与货币不同，它不是直接调节经济总量，而是通过调节经济结构间接影响总量。对于外贸的调节有许多手段，分别调节进口和出口，内容和力度都不相同，应分别计算财政手段对进口和出口的影响。国家也可以直接使用汇率手段调节外贸结构，即分别规定出口汇率、进口汇率、贸易汇率、非贸易汇率，甚至每一个行业都有自己的汇率，这与在名义汇率之外再加上财政补贴是不同的。影响出口汇率的因素有名义汇率、财政补贴、出口退税、出口关税、利息补贴、外汇额度补贴、地方补贴等。影响进口汇率的因素有财政补贴、进口关税、走私、非关税壁垒等。改革意味著减少以至取消进出口财政补贴，将财政负担向价格转移，一方面是名义汇率贬值，一方面是国内价格的市场化。首先是进口代理制度，其次是国内出口收购价格放开，至１９９２年生产资料价格大部分放开，价格体制改革基本完成，人民币名义汇率的贬值与财政补贴的减少是同步进行的。名义汇率贬值的另外一个原因是通货膨胀，通货膨胀意味著货币国内购买力的降低，同时就导致进口价格的上升，出现汇率贬值压力。在１９７８─１９９４年之间，中国就出现了汇率贬值和通货膨胀的循环。（四）１９９４─１９９８年汇率稳中有升１９９４─１９９８年人民币名义汇率从贬值到稳定，出乎绝大多数人意料。外贸部门的经济学家如季崇威、刘舒年等都发出“不贬值就不能保持出口”的呼声。我在１９９４年与他们辩论时就提出人民币汇率可以稳定到２０世纪末，而且不会影响出口的预测。我的根据是：第一，１９９４年人民币汇率有一项重大改革，就是从双重汇率改为单一汇率，把名义汇率１：５．７，一下子贬值到８．７，贬值５０％，至少超额贬值１０％以上。第二，国内价格改革基本完成，通货膨胀因素大部分消除。第三，按照绝对购买力决定汇率长期水平的理论，人民币与美元之比应该是１：４或者１：５，所以长期趋势是升值而不是贬值。按照相对购买力平价理论，中国当时的通货膨胀率仍然高于美国５个百分点，假设每年贬值１０％．到２０００年也只不过贬到１：８的水平。当时并轨以后的人民币名义汇率，就是１：８．７。实际上非常简单的推算，就可以得出人民币名义汇率中期稳定的结论。第四，人民币有升值压力而不是贬值压力。这是因为中国已经告别外汇短缺时代，出现贸易和资本项目双顺差，国际收支连续多年巨额顺差，只是由于中央政府干预才没有出现升值，与此相适应的就是国家外汇储备在４年之内增加了８７７亿美元。这在经历了长期外汇短缺的中国，几乎不能使人相信。外汇储备猛增的原因，主要是外资的大量进入，提高了出口竞争能力；而中央政府平息通货膨胀的政策，则消除了货币发行对汇率贬值的影响。二、人民币实际汇率贬值与名义汇率稳定并存１９９８年夏天，国际投机资本集中冲击香港股市和联系汇率制度，最终目的是压迫人民币贬值。中国政府是亚洲金融危机中唯一没有被卷入的亚洲国家。人民币、港币和美元的坚挺，维持了国际金融和世界经济的稳定。结合对抗亚洲金融危机的实践，可以引出实际汇率的概念，说明１９９８年以后人民币实际汇率贬值与名义汇率稳定并存的特点。实际汇率，是名义汇率减去物价变动的结果。实际汇率：名义汇率ｙ（两国通货膨胀率之比）。假设美国通货膨胀率为５％，中国为１０％，按照相对购买力平价，人民币对美元的名义汇率就应该贬值５％。如果名义汇率没有变化，那么人民币实际汇率就升值５％。如果中国通货紧缩，物价下降５％，美国物价不变，实际汇率就贬值５％。实际汇率对于对外贸易的影响比名义汇率更加直接。实际有效汇率，是由贸易权重确定的外币加权平均价格。改变人民币与美元一种货币比较的办法，按照中国对外贸易的伙伴国在外贸总额的比重，确定贸易权重，将各国汇率进行加权平均，称为“名义有效汇率”，再扣除通货膨胀因素，称为“实际有效汇率”。这就剔除了美元价值变动的影响，等于按照“一篮子货币”定值，只不过这个货币篮子是根据中国自己的贸易结构确定的。亚洲金融危机以后，周边国家货币贬值使人民币名义有效汇率升值。１９９５年中国对韩国的贸易占中国外贸总额的６％，对东南亚为４％，对台湾６．３６％，１９９７年东南亚货币平均贬值大约４０％，韩国货币贬值４０％，台币贬值２０％，一共使人民币有效汇率升值：４０％×４％＋４０％×６％＋２０％×６．３６％＝５．３％货币贬值对于出口的刺激时滞半年到１年，如果外汇危机促使货币大幅度贬值，国家银行信誉崩溃，那么根本就不能促进出口。１９９８年中国对美国、欧洲、拉丁美洲和前苏联地区的出口上升了３０％，而韩国对美国的出口下降了２０％；泰铢贬值主要获利于旅游，不在出口。货币变动的时滞效应、弹性效应和信誉效应抵消了理论上对出口的促进。人民币名义汇率即对美元的汇率基本不变，周边国家汇率贬值使人民币名义有效汇率升值１５％，但中国国内消费物价水平在１９９６─１９９８年下降了１０．７％，实际汇率贬值加上出口退税的增加抵消了名义有效汇率升值，这也是出口未受打击的一个原因。名义汇率对进出口的影响是有限的。我国进口主要是两大类产品，消费资料特别是高档消费晶对于名义汇率弹性大，但是也要考虑名义关税率、实际关税率、国内可支配收入的影响；生产资料则应分３个部分考虑：为国内投资使用的进口由国内经济周期所决定；为加工出口提供原材料的进口，在１９９６年加工贸易占到总进口额的４４．８６％，这一部分进口显然是由出口所决定的，受到国内工资费用等成本的影响：第三部分是外商投资企业的设备投资，计入进口实际上国内未付外汇，这一部分在１９９６年占进口５０％。决定外商直接投资的因素，主要是预期收益率和国内市场的开放程度，名义汇率只是次要因素。在出口方面，实际有效汇率和出口汇率比名义汇率更为重要，它考虑到物价和财政的综合影响。我估计在１９９８─１９９９年，出口实际汇率已经贬值到１：１０左右的水平，如果说出口还会继续下降，那么除去周边国家货币前年贬值的滞后影响以外，很可能就是国际金融危机引起的经济衰退。另一种现象是，价格剧烈波动使实际汇率大幅度变动，但是名义汇率没有能够及时随实际汇率调整，称为“汇率失调”，对经济和外贸产生不利影响。中国第一次汇率失调在１９８８─１９９０年，１９８８年牌价名义汇率是１：３．７２，双重汇率是５．３８，调剂汇率是６．３８，而实际汇率达到９．０３，１９８９年回落到８．０２，１９９０年回落到７．５５。第二次失调是在１９９２─１９９３年，１９９２年名义牌价汇率为１：５．５１，双重汇率为６．２８，调剂汇率为６．５，而实际汇率为８．１，到１９９３年达到９．２２，在１９９４年实际汇率回落到８．６５，牌价汇率贬值到１：８．６２，才弥合了二者的缺口。中国名义汇率调整缺乏灵活性，经济和物价波动大，都是造成汇率失调的原因。三、资本流动对人民币名义汇率的影响（一）利率平价理论汇率短期决定理论的核心是利率平价理论，注重资本流动对汇率的影响。在资本自由流动条件下，两国之间短期资本流动主要受名义利率影响，而两国之间的利率差异，等于预期汇率变动率，高利率的国家应存在汇率贬值预期。１９９４─１９９６年，中国出现通货膨胀，人民币１年期存款名义利率高达１１％，美元利率５％，相差６个百分点，应产生人民币贬值预期，但人民币名义汇率是升值的。中国尚无人民币远期市场和远期汇率，其预期是由中央货币当局的意图而来，至少到１９９７年１０月为止，人民币名义汇率的预期也是