2017年中国电解铝行业研究报告-联合评级

12017年中国电解铝行业研究报告工商企业评级三部•有色行业组一、2017年电解铝行业运行情况1．国内铝价走势回顾受国家供给侧改革影响，2016年以来国内现货铝价大幅上涨，特别是2017年8月中国宏桥减产的消息公告后，铝价大幅走强并持续高位震荡，但11月以来受采暖季减产不及预期影响，铝价持续回调。2016年，国家供给侧改革开始实施，国内铝价持续大涨，全年涨幅达到17.90%。2017年以来，受供给侧改革政策持续落地的影响，国内铝价整体仍然呈上升趋势，特别是8月中国宏桥减产的消息公告后，铝价大幅走强并持续高位震荡，于9月21日达到16,610.00元/吨的阶段性峰值；11月以来受采暖季减产不及预期的影响，铝价持续回调，截至11月底，长江有色市场电解铝平均价为14,170.00元/吨，较年初上涨10.88%。升贴水方面，2016年二季度以后，国内现货铝价呈现不同程度的升水，年内供需矛盾大幅缓解。2017年，现货铝价基本全年都维持在贴水状态，现货市场呈现小幅供应过剩的局面。图12016年~2017年11月底国内铝价走势及升贴水（单位：元/吨）资料来源：Wind2．库存情况2016年国内电解铝社会库存持续下降，但是2017年以来，国内电解铝社会库存大幅增长，给铝价带来较大压力。受2015年大宗商品价格低迷影响，2016年企业进入去库存阶段，国内电解铝社会库存持续下降，截至2016年12月底，国内电解铝社会库存35.20万吨，较年初下降50.63%。2017年以来，国内电解铝社会库存大幅增长，一方面由于现货市场呈现小幅供应过剩的局面；2另一方面，受供给侧改革影响，减产企业关停电解槽，将铝水从电解槽中抽出后铸锭，铝锭出厂到下游消费中间出现时间差，导致库存大涨。截至11月底，国内电解铝社会库存151.10万吨，较年初上升316.25%，国内库存居高不下，给铝价带来较大压力。图2国内电解铝库存（单位：万吨）资料来源：Wind3．铝供给分析2016年国内氧化铝及电解铝供应均平稳增长；受供给侧改革及采暖季减产影响，2017年下半年国内氧化铝增幅逐月下降，山东、河南、山西电解铝产量显著下降。（1）氧化铝供应根据阿拉丁数据，2016年，国内氧化铝产量为5,093.06万吨，同比增长7.33%，其中山东及河南氧化铝产量小幅下滑，但受新增产能投放影响、山西地区氧化铝产量激增，弥补了上述两个地区产量的萎缩。2017年1~10月，国内氧化铝产量为6,027.70万吨，同比增长14.30%；其中2017年上半年维持较大增幅，下半年受环保限产等政策影响，增幅逐月下降，10月同比减少4.80%。图3国内氧化铝产量（单位：万吨、%）资料来源：Wind3进口方面，受东南亚地区原矿出口政策变化影响，2016年以来国内进口氧化铝主要来自澳大利亚及印度尼西亚，进口量受气候因素影响而呈现较为明显的季节性特征。2016年，国内进口氧化铝总量为302.63万吨，同比减少34.97%，主要系国内需求减少所致。2017年1~10月，国内进口氧化铝总量为251.15万吨，同比增长4.70%。图4氧化铝进口情况（单位：吨）资料来源：Wind（2）电解铝供应根据阿拉丁数据，2016年，国内电解铝产量为3,248.76万吨，同比增长5.45%。2017年1~10月，国内电解铝产量为3,077.43万吨，同比增长15.48%。其中，山东、河南、山西产量增速明显放缓，主要系供给侧改革及采暖季减产在上述地区重点落实所致。图5国内电解铝产量（单位：万吨、%）资料来源：Wind进出口方面，2016年，国内累计进口原铝198,610.00吨，同比增长29.86%。2017年1~10月，4国内累计进口原铝103,397.00吨，同比增长18.30%；2016年国内累计出口原铝16,963.00吨，同比减少44.07%。2017年1~10月，国内累计出口原铝13,942.00吨，同比减少16.46%。与国内产量相比，国内原铝进出口数量较少，对供需格局影响较小。图6国内原铝进出口情况（单位：吨）资料来源：Wind4．电解铝需求分析近两年，国内铝材产量持续平稳增长，但铝材的国际贸易争端增加。终端消费领域，基建投资及房地产开发投资额的累计增速均逐步下滑，国内经济增速放缓对铝消费形成了明显抑制；传统车市旺季并未刺激汽车产量明显提升，一定程度上降低了铝材需求水平。（1）国内铝材产量及出口2016年，国内铝材产量为5,796.09万吨，同比增长9.70%。2017年1~10月，国内铝材产量为5,538.30万吨，同比增长8.30%。近两年，国内铝材产量持续平稳增长。图7国内铝材产量（单位：万吨）资料来源：Wind铝材出口方面，2016年，国内出口铝材459.00万吨，同比减少3.59%；2017年1~10月，国5内出口铝材398.00万吨，同比增长4.19%。相较于大量的铝材出口，我国进口铝材数量较少。近年来，关于铝材的国际贸易争端增多。2017年11月，美国商务部自主决定对进口自中国厚度在0.2-6.3mm铝合金板（卷）进行双反调查，这是无受损人申诉情况下，美国商务部25年首次使用该项权利，今年前9月中国出口美国的该类型商品高达27万吨，尽管45天调查期内影响不大，但若初步调查结果成立将严重影响中国铝板带出口，同时考虑到特朗普政府公开宣布不承认中国市场经济地位，铝合金板（卷）双反调查贸易战意味浓厚。图8国内未锻造铝材出口情况（单位：吨、%）资料来源：Wind（2）国内终端消费情况基建投资及房地产开发投资方面，2016年，国内基建投资累计完成152,011.68亿元，同比增长15.80%；2017年1~10月基建投资累计完成140,811.04亿元，累计同比增长15.31%。2016年，国内房地产开发投资完成额102,580.61亿元，同比增长6.88%；2017年1~10月房地产开发投资完成额90,544.00亿元，累计同比增长7.82%。近两年，国内各省市频发楼市调控政策，租购并举持续推进，住建部等部门联合进行价格检查，房地产持续回落可能性较大。整体来看，基建投资及房地产开发投资额的累计增速均逐步下滑，国内经济增速放缓对铝消费形成了明显抑制。图9基建投资及房地产开发投资完成额（单位：亿元）资料来源：Wind6汽车方面，2016年，国内汽车产量为2,819.31万辆，同比增长13.10%；2017年1~10月，国内汽车产量为2,349.40万辆，同比增长5.30%，增速较上年大幅回落。随着乘用车购置税减半倒计时的开始，汽车产量趋于平稳，传统车市旺季并未刺激汽车产量明显提升，也一定程度拖累了铝消费。图10中国汽车月度产量及同比变化情况（单位：万辆）资料来源：Wind5．供给侧改革、采暖季限产情况2017年以来，国家电解铝行业供给侧改革效果显著，1~8月累计减产322万吨，但综合考虑新投产能及复产产能后，产能实际小幅增长。采暖季减产情况方面，魏桥铝电采暖季限产被豁免，采暖季总体减产由预期的254.8万吨减至91.8万吨，对供应端的影响锐减。2017年以来，国家电解铝行业供给侧改革进展的如火如荼。据先前四部委发文，我国电解铝供给侧改革将分为4个阶段：（1）企业自查阶段，时间截至2017年5月15日；（2）地方核查阶段，截至6月30日；（3）专项抽查阶段，截至9月15日；（4）督促整改阶段，截至10月15日。阿拉丁数据显示，2017年1~8月，国内电解铝企业累计新投产产能249.3万吨，累计复产产能86万吨，累计减产产能322万吨，产能合计小幅增长15.30万吨。1~8月新投产的项目中，产能贡献最多的企业是山东魏桥铝电有限公司（以下简称“魏桥铝电”），但其投产全部集中在上半年。复产来看，由于利润高企，铝厂复产积极性非常高，除了一些长期闲置不具备复产条件的产能，能复产的产能在上半年已经基本复产。受供给侧改革政策制约，山东、新疆、内蒙古等地区新产能受到明显制约，下半年新产能贡献主要是中铝的几家企业，其中内蒙古华云新材料有限公司（以下简称“华云新材料”）至8月底投产近40万吨，遵义铝业股份有限公司（以下简称“遵义铝业”）42万吨产能7月底满产，贵州华仁新材料有限公司（以下简称“华仁新材料”）8月26日通电投产，广西华磊新材料有限公司（以下简称“华磊新材料”）计划9月25号投产。自6月底开始，供给侧改革导致的减产开始陆续增多，山东、新疆是减产的主要区域。国家强力推动电解铝违规产能清理工作，魏桥铝电、山东信发铝电集团有限公司（以下简称“山东信7发”）、新疆东方希望有色金属有限公司（以下简称“新疆希铝”）、新疆嘉润资源控股有限公司（以下简称“新疆嘉润”）、内蒙古锦联铝材有限公司（以下简称“锦联铝材”）等企业均在列。从1~8月的产能变化来看，电解铝整体产能供应增加的势头已经得到明显控制，1~8月产能变化合计实际上小幅增长15.3万吨。因此，2017年全年产能有望实现负增长，但未来仍需持续关注政策落地情况。表12017年1~8月国内电解铝产能变化情况（单位：万吨）月份新投产能复产产能减产产能产能变化1月50.5014.50-6.0059.002月53.001.00-4.0050.003月45.002.50-8.0039.504月8.507.00-6.009.505月45.0018.000.0063.006月19.0021.00-25.0015.007月20.009.00-123.00-94.008月8.3015.00-150.00-126.70合计249.3088.00-322.0015.30资料来源：阿拉丁2017年2月，我国环保部与“两市四省”联合制定并发布了《京津冀及周边地区2017年大气污染防治工作方案》（以下简称《工作方案》）。工作方案中明确了实施范围涵盖28个城市，除去北京、天津，还包括河北8个、山东7个、河南7个，山西4个市，组成“2+26”。在《工作方案》中，明确要求实施工业企业采暖季错峰生产，其中各地采暖季电解铝厂限产30%以上，氧化铝企业限产30%左右。在中央工作方案下达后，各省市政府也在9月份以来密集出台地方的错峰生产政策，将限产规定落地，各地政策总体上保持与中央文件一致，但又略有不同。首先，从河南地区来看，9月中旬河南省政府发布意见征求稿，方案涉及全省13家电解铝厂分别限产30%以上，以电解槽数量计；10家氧化铝企业分别限产30%，以生产线计；错峰时间为2017年11月15日至2018年3月15日。其次，从山东地区来看，滨州政府发布的公告主要涉及两家铝企，一个是山东魏桥创业集团有限公司（以下简称“魏桥集团”），另外一个是山东省齐星铝业板材有限公司（以下简称“齐星铝业”）；其中齐星铝业由于资金链断裂，之前大部分产能已经处于停产状态，即关停对产能没有影响；而公告中关于魏桥集团的停产产能部分，包括了一部分前期已经认定的违规产能及淘汰产能，因此魏桥集团采暖季影响产量预期约50~60万吨。根据实际采暖季电解铝减产情况来看，山西、河南铝企均按照公告方案如期减产，但魏桥铝电采暖季限产被豁免，导致采暖季限产方案大打折扣，各地区采暖季总减产量由预期的254.8万吨减至91.8万吨，对供应端的影响锐减。表2采暖季电解铝减产情况（单位：万吨）地区企业预期减产实际减产山西太原东铝2.002.00兆丰铝业7.007.00河南永登铝业4.004.00焦作万方13.0013.00林丰铝电7.007.008中孚实业21.6021.60万基铝业13.0013.00豫港龙泉13.2013.20山东魏桥铝电163.00未减产信发集团11.0011.00合计254.8091.80资料来源：阿拉丁二、行业内主要企业财务表现2016年及2017年前三季度，受益铝价的持续上涨，行业内企业盈利普遍大幅好转，营业收入、净利润及毛利率同比均大幅增长；经营活动净现金流同比均更为充裕；行业整体偿债指标表现有所好转。但是，财务杠杆仍然居高不下，就2017年前三季度报表情况来看，企业收现质量下降、同时短期偿债能力弱化。联合评级以电解铝行业上市公司及发行信用债