第八章期权的基础知识..

第八章期权的基础知识2020/1/19案例一投资者根据最近的宏观经济走势和自己多年的炒股经验，认为3个月后股市将会大幅上涨。他可以通过买入一股票指数期货赚取收益，但如果3个月后股市并没有按照他的预测大幅上涨，而是大幅下跌时，他将面临巨额的亏损。这是他不愿意面对的。“天下没有免费的午餐”，他既想在股市上涨时获利，又不想在股市下跌时亏损，这是不可能的。但是他希望，能不能在股市下跌时锁定损失，不管跌多少，他的损失都是固定的，而在股市上涨时却是涨得越多，他能赚得越多？金融工程师的建议：买入一股票指数看涨期权。2020/1/198.1期权交易的发展简史1.期权合约交易的最早记录出现在《圣经》中。为了娶到舅舅拉班(Laban)的小女儿瑞切尔，雅各(RachelJacob)签订了一个“期权”协议。如果雅各为拉班工作7年，那么他有权娶瑞切尔。雅各支付的期权费为7年劳动的价值。一、期权交易的早期历史2020/1/192.有记载的最早利用期权进行投机的是古希腊天文学家、哲学家泰利斯(Thales，公元前624-546年)。根据亚里斯多德(Aristotle)记载，泰利斯凭借自己星相方面的知识在冬天就知道来年的橄榄会丰收。尽管他没有多少资金，他还是大量买进橄榄压榨设备的使用权，由于没有人与他竞争，因此价格非常低。第二年，橄榄果然大获丰收，对橄榄压榨设备的需求迅速上升，泰利斯于是出售期权合约，从而获得丰厚利润。2020/1/193，郁金香事件17世纪，在荷兰的贵族阶层中，郁金香是身份的象征。当时，郁金香批发商普遍采用远期合约出售郁金香。但是，固定价格的远期合约蕴含了很高的风险，因为他们不知道将来郁金香的成本是多少？为了控制风险，许多批发商从花农手里购买期权，这些期权实际上就是买权。保证批发商在未来某一段时间内有权按照既定的价格从花农手中购买郁金香。当时郁金香现货价格急剧波动，但许多批发商凭借期权得以维持经营。那些没有采用期权管理价格风险的批发商大多在价格的暴涨暴跌中破产。2020/1/19随着郁金香热在其它国家升温，郁金香期权的二级市场发展起来。除了批发商以外，公众也开始交易郁金香期权合约，企图从郁金香市场的繁荣中获利。随着郁金香价格的直线上升，许多人在缺乏监管的期权市场上暴富起来。当荷兰在1638年经济开始衰退时，郁金香热走到了尽头，价格开始高台跳水。许多出售郁金香卖权的投机者无力履行期权合约规定的义务。在荷兰乃至欧洲，郁金香热极大地损害了期权的声誉。2020/1/194，南海事件1771年，一家名为南海公司（southseacompany）的企业以承担政府部分债务为条件，得到了贸易垄断权。基于对其利润的良好预期，投资者纷纷买进该公司的股票，从而使其价格直线上升。与此同时，以该公司的股票为标的资产的期权合同的交易也十分活跃，但这种交易以投机为主。此后，公司业绩难以维持公司的高股价，因而卖出自己手中的股票，引发市场对该股票的抛售，导致股价迅速下降。由于缺乏严格的监管体系，当股价迅速下跌时，许多看跌期权合约的出售者拒绝履行合约义务，从而导致违约发生。在南海泡沫崩溃之后，英国议会通过SirJohnBarnard法案禁止期权交易，这一禁令延续了一百余年。2020/1/19二、美国股票期权市场的产生在美国，股票期权市场是在1791年纽约股票交易所成立之后发展起来的。纽约股票交易所成立以后，华尔街的金融投资机构就不断地提出有关期权的投资建议。在有组织的期权交易所出现之前，期权以各种形式存在，通常根据参与者的不同而定制合约条款。市场只能为特定合约提供很小的流动性。最终，在这样组织松散的市场里，看跌看涨期权经纪商协会成立了。协会的目的是为了加强参与者的相互联系，并在共同利益的基础上拓展业务。2020/1/19在经历了1929年10月的股市暴跌以及随之而来的大萧条以后，美国通过立法加强了对证券市场的监管，1933年通过了证券法，1934年通过了证券交易法，并且根据后一部法创立了证券交易委员会(SEC)作为这两部法律的实施、执行机构，从而确立了它作为证券市场监管机构的地位。2020/1/19SEC成立以后，除了整治股票、债券市场以外，还着手评估期权市场。由于SEC把重点放在了20年代的股票期权市场操纵事件上，期权市场的前景一片黯淡。SEC最初起草的法案提出决定取缔期权市场。2020/1/19国会因此举行听证会，著名的期权经纪人HerbertFiler被期权经纪人协会派去回答有关期权的问题。在听证会上有人问他：“如果只有12.5%的期权被执行，那么其余87.5%购买期权的投资者不是拿钱打水漂了吗？”Filer回答道：“不，先生。如果你为你的房子保了火灾险，而你家的房子并没有着火，你会认为你购买保险的支出是打水漂了吗？”Filer强有力的辩论说服了国会，拯救了美国的期权业。美国证券交易委员会的最终总结认为，并非所有的期权交易都被操纵，只要使用得当，期权是一种有价值的投资工具。2020/1/1920世纪60年代末，CBOT最先提出建立期权交易所，旨在降低交易成本、提高交易效率。由于CBOT受商品期货交易委员会的监管，而期权交易受SEC监管，因此CBOT决定拟议的期权交易所将独立于CBOT。1973年4月26日，芝加哥期权交易所(CBOE)正式挂牌营业。并推出了股票期权交易，首次将期权引入有组织的交易所交易。三、芝加哥期权交易所（CBOE）2020/1/19在CBOE开办之后，标准化期权很快大受欢迎，这主要归因于两个因素：第一，标准化市场的建立；第二，布莱克、休斯和莫顿在第一个被广泛接受的期权定价模型上所做的工作，即B-S-M公式。随着期权交易市场的持续飞速发展，竞争者很快接踵而至。历史上，CBOE一直是市场份额的领先者，美国证券交易所、费城证券交易所、太平洋证券交易所和纽约证券交易所落在后面。2020/1/191997年4月，CBOE完成了对纽约股票交易所期权交易部的收购。这一收购又为CBOE的市场添加了164种新的股票期权和一种新的指数期权。1998年6月，全美证券交易商协会（NASD）同美国股票交易所（AMEX）合并。几周后，费城股票交易所（PHLX）也加入了这次合并。1998年7月又发生了第三次联合事件，CBOE和太平洋交易所达成了合作联盟。技术的进步迫使交易所为了多种原因而进行联合，其中降低运作成本和消除重复市场是其中两项主要原因。2020/1/19事实上，场内期权业的成功有赖于推出创新性的新产品，特别是CBOE，1983年推出股票指数期权，1989年推出利率期权产品，1990年推出长期期权LEAPS，1992年推出行业指数期权，1993年推出VIX（一种市场波动指数），等等。最值得一提的创新是指数期权。指数期权是指建立在一组股票的指数（如标准普尔500和道·琼斯工业平均指数）之上的看涨期权和看跌期权。第一只指数期权的标的指数是CBOE100指数。该指数是从1983年3月11日开始交易的。到1998年末，在美国有60多种不同指数的场内期权在交易。2020/1/19四、电子化交易的实现在ISE出现之前，所有的交易所都采用类似的“场内交易所”模式来交易期权。在场内交易所中，经纪商和做市商面对面地互动来执行不同期权的委托。2000年5月，在得到SEC的许可之后，ISE成为美国第一家交易股票期权的全电子化交易所。在短短的4年中，ISE在期权市场的份额就赶上了CBOE。它的电子竞价系统是个完全基于屏幕的市场，而且仅由少数几个大型机构会员管理。2020/1/19ISE的成功与快速发展使得现有的场内交易所不得不发展它们自己的电子化交易模型。CBOE于2001年引入了它自己的两栖交易系统（HYTS），该系统创造性地把基于屏幕的交易和公开叫价交易混合在一起，目的是要把两种市场交易方式的优点都囊括在内。2004年以后，所有传统的交易所都采用了不同形式的电子化交易平台。美国市场的大多数委托均以电子方式发送给交易所并且相当大一部分被发送到自动交易系统。2020/1/19五、全球期货市场的蓬勃发展期权交易在美国的成功发展迅速引起世界各地期权交易的流行，20世纪70年代末伦敦证券交易所成立了伦敦期权交易市场，荷兰成立了欧洲期权交易所，随后亚洲的新加坡、日本、马来西亚及香港等国家和地区也开始期权交易。目前，除美国之外，全球有影响的期权市场还有EUREX、LIFFE、HKEX、KOFEX等。事实上，大多数提供期货合约的交易所也都提供有关这些期货的期权交易。现在期权交易所几乎遍布全世界（见表5-1）。2020/1/198.2期权的基本概念一、期权的定义金融期权（Option）又称选择权，实质上是一种权利的有偿使用，是指赋予其购买者在规定期限内按双方约定的价格（简称协议价格或执行价格）购买或出售一定数量某种金融资产（称为潜含金融资产或标的资产）的权利的合约。2020/1/19二、期权的分类１，按期权买者的权利划分，期权可分为看涨期权、看跌期权看涨期权，又称为买权，是指赋予期权的购买者在规定的期限内或到期日按约定的价格买进一定数量某种标的资产的权利的合约。看跌期权，又称为卖权，是指赋予期权购买者在规定的期限内或到期日按约定的价格卖出一定数量某种标的资产的权利的合约。2020/1/191009011012080盈利20100-5到期日股价图8-1看涨期权多头的盈亏图（期权价格=5美元，执行价格=100美元）2020/1/19盈利5-100-201009011012080到期日股价图8-2看涨期权空头的盈亏图（期权价格=5美元，执行价格=100美元）2020/1/197060809050盈利20100-7到期日股价图8-3看跌期权多头的盈亏图（期权价格=7美元，执行价格=70美元）2020/1/19-2070608090507-100到期日股价盈利图8-4看跌期权空头的盈亏图（期权价格=7美元，执行价格=70美元）2020/1/19２，按期权买者执行期权的时限划分，期权可分为欧式期权和美式期权。3，按交易场所的不同期权可分为场内期权与场外期权。4，根据标的资产性质不同期权分为现货期权和期货期权。2020/1/195，根据标的资产市场价格与执行价格的关系不同，期权可以分为实值期权、平价期权和虚值期权。实值期权（Inthemoneyoption,ITM）指的是已带有实际盈利或者名义盈利的期权，平价期权（Atthemoneyoption,ATM）指的是执行价格等于标的资产的市场价格时的期权，而不论它是看涨期权还是看跌期权。虚值期权（Outofthemoneyoption，OTM）指的是带有实际亏损或者名义亏损的期权。2020/1/19期权在有效期的不同阶段，可能会处于不同的期权状态，虚值（实值）期权可以转化为实值（虚值）期权。而在这转化的过程中，肯定还包括虚值（实值）期权向平价期权的转化以及平价期权向实值（虚值）期权的转化。一般来讲，在期权有效期的初期，绝大多数的期权都是虚值期权，而实值期权大多出现在期权有效期的中后期。2020/1/196，根据期权的复杂程度和使用范围，可以将期权分为普通期权和奇异期权。7，根据期权的应用可以将期权分为金融期权和实物期权。2020/1/19三、到期时期权的价值分析期权交易共有四种基本策略：多头看涨期权、空头看涨期权、多头看跌期权和空头看跌期权。本节先分析这四种基本策略到期时的回报（payoff）与盈亏（gainorloss）分布。2020/1/19图8-1～8-4分别显示了看涨期权与看跌期权多空双方的盈亏图。看涨期权多头的亏损风险是有限的，其最大的亏损是期权价格，而其盈利可能是无限的。相反，看涨期权空头的亏损可能是无限的，而盈利却是有限的，其最大的盈利是期权价格。看跌期权多头的亏损风险是有限的，其最大的亏损也是期权价格，其盈利也是有限的。看跌期权空方的盈亏状况与多方刚好相反，盈利为有限的期权费，亏损也是有限的，其最大的亏损额为执行价格减去期权价格。2020/1/19对投资者来讲，利用期权到期日的收益来区分期权策略常常是十分有用的。在不考虑期权费的情况下，如果K为