招金矿业(01818HK)-招金等于黄金

请务必阅读正文之后的免责条款部分1of7公司报告买入（上次：买入）招金矿业股份有限公司招金等于黄金目标价：HK$21.60现价：HK$14.24招金矿业（招金、公司）地处有“中国金都”之称的山东招远市，近年来黄金储量、黄金产量、企业效益年年提升，为一家极具成长性的公司。公司的发展策略可以概括为“立足招远，面向全国，资源扩张，专心制金”。受美元指数趋弱、中印两国黄金外汇储备上升空间巨大、中印两国黄金消费空间巨大、大宗商品价格上升等四大因素的影响，黄金价格长期内将呈上升趋势。由于招金矿业发展的稳健性以及其净利润对金价的高度敏感性，我们认为招金在某种意义上等同于黄金。基于我们对09-11年金价的假设，我们预测公司09-11年净利润将分别为7.33亿元、9.83亿元、13.9亿元，09-11年EPS分别为0.50元、0.67元、0.95元。维持公司“买入”评级。2009年9月12日彭博：1818HK路透：01818.HK股本数据1,457总发行股数（百万股）已发行H股数(百万股)437黄金价格长期内具有上升趋势根据招商证券宏观团队的预测，美元指数在长期内呈减弱趋势；中印两国目前黄金占外汇储备的比例远低于国际平均水平；中印两国对黄金首饰的偏好使得其黄金消费将随着人均收入的提高而日趋提高；大宗商品价格在长期内呈升值趋势。市值(港元百万)20,75352周高/低(港元)14.8/2.16主要股东持股(%)山东招金集团37.27%上海豫园26.19%行业有色金属招金在某种意义上等同于黄金招金矿业历年来发展稳健，毛利率、净利润率都比较稳定，资产负债率等各项财务指标健康，且黄金储量充沛，成本控制能力优秀。敏感性分析表明黄金价格每上升1个百分点，09年公司净利润将上升2个百分点，因此净利润对金价具有高度的敏感性。我们认为，招金在某种意义上等同于黄金。招商证券(香港)研究部邓良生(86-755)-83295357维持“买入”评级基于我们对09-11年金价950美元/盎司、1000美元/盎司、1100美元/盎司的假设，我们对公司09-11年净利润将分别为7.33亿元、9.83亿元、13.9亿元，09-11年EPS分别为0.50元、0.67元、0.95元。我们使用比较估值法对该股估值为21.60港币，目前的价格相对于目标价格还有52%的升值空间。维持该股买入评级。[e-mail]魏晓爽(86-755)[e-mail]股价表现与指数走势资料来源：Bloomberg盈利预测及估值人民币百万元200720082009E2010E2011E收入1,5122,1532,5513,1554,043增长(%)30%42%19%24%28%净利润3885347339831,390增长(%)11%37%37%34%41%EPS(元)0.530.370.500.670.95PE(x)23.534.224.918.613.1PB(x)2.44.13.83.43.0净资产收益率(%)10.35%12.11%15.23%18.36%22.71%资料来源：公司资料，招商证券(香港)预测，PE、PB计算所参照股价以2009年9月11日收盘价为准。请务必阅读正文之后的免责条款部分2of7公司报告盈利预测图表1价格、成本、销量、毛利预测价格(元/克）200720082009E2010E2011E矿产金172193207220250加工金733101515成本（元/克）矿产金8792909090加工金32291010销量（千克）矿产金8,3789,82511,77313,53915,570加工金10,9867,79411,77311,77310,000总计19,36417,61923,54625,31225,570销售额矿产金1,4391,8982,4372,9793,893加工金73255114177150总计1,5122,1532,5513,1554,043销售成本矿产金7299041,0601,2191,401加工金29169104118100总计7571,0731,1641,3361,501毛利矿产金7119941,3771,7602,491加工金4486105950总计7551,0801,3881,8192,541总体毛利率50%50%54%58%63%资料来源：招商证券(香港)预测图表2盈利预测人民币百万200720082009E2010E2011E销售收入1,512.272,152.732,551.443,155.224,042.51销售成本(757.45)(1,072.81)(1,163.61)(1,336.26)(1,501.31)毛利754.821,079.921,387.841,818.962,541.21其他收入155.0358.88100.00100.00100.00销售费用(9.58)(19.98)(23.68)(29.29)(37.52)管理费用(216.04)(297.70)(352.84)(436.33)(559.03)其他费用(105.47)(98.18)(116.36)(143.90)(184.36)EBIT578.76722.94994.961,309.451,860.29EBITDA686.41880.771,152.801,467.282,018.13财务费用(20.75)(17.47)(27.13)(12.89)(28.06)分占一间联营公司收益1.982.672.672.672.67税前溢利560.00708.14970.501,299.231,834.90请务必阅读正文之后的免责条款部分3of7公司报告所得税(184.07)(170.02)(233.01)(311.93)(440.54)少数股东损益(12.52)4.224.224.224.22净利润388.45533.91733.27983.081,390.14每股收益（元）0.530.370.500.670.95资料来源：公司资料，招商证券(香港)预测图表3招金净利润相对于金价的敏感性分析黄金价格（元/克）200205210215220上升1%2009年净利润（百万元）733770769766766上升2%2010年净利润（百万元）817858900941983上升2%2011年净利润（百万元）9139601,0081,0561,103上升2%资料来源：招商证券(香港)预测请务必阅读正文之后的免责条款部分4of7公司报告估值我们用比较PE法该股进行估值，取全球黄金行业平均PE38，估得该股目标价为21.60港币。维持该股买入评级。图表4全球黄金类上市公司Bloomberg预测代码名称P/EP/B平均平均38.1445651.74894861818HKZHAOJINMININGINDUSTRY-H27.074111.899CGCNCENTERRAGOLDINC45.6036110.92093330HKLINGBAOGOLDCOLTD-H18.758720.7885NGXCNNORTHGATEMINERALSCORP16.1365890.5158POGLNPETERHAMBROMININGPLC21.0160011.331AEMCNAGNICO-EAGLEMINES243.63083.1706RRSLNRANDGOLDRESOURCESLTD161.175714.874002237CHSHANDONGHUMONSMELTING-A64.7413482.6299ASRLNASIARESOURCESPLC14.253710.9479ELDCNELDORADOGOLDCORP39.6530193.6871RBICNREDBACKMININGINC36.109572.5163NGDCNNEWGOLDINC24.6260510.2179DRDSJDRDGOLDLTD9.8420221.5385RSGAURESOLUTEMININGLTD6.8965522.0176OGCCNOCEANAGOLDCORP8.5214090.0808SMFCNSEMAFOINC15.288061.1897GAMCNGAMMONGOLDINC93.1939391.0604AGICNALAMOSGOLDINC24.937873.8611FNVCNFRANCO-NEVADACORP52.85261.2231ARZCNAURIZONMINESLTD38.923084.0761JAGCNJAGUARMININGINC82.7532881.6672AVMLNAVOCETMININGPLC6.4333690.6344KZGLIKAZAKHGOLD-REGSGDR2.4318150.2192PAFLNPANAFRICANRESOURCESPLC15.048911.1559PETSJPETMINLTD9.1520860.9488WDOCNWESDOMEGOLDMINESLTD9.51.2914DOMAUDOMINIONMININGLTD14.309273.74KCNAUKINGSGATECONSOLIDATEDLTD22.8857192.6286MINEROSCBMINEROSSA13.792142.5252RGLDUSROYALGOLDINC104.48892.2518NGLLNNORSEMANGOLDPLC4.8621321.6878LMACNLAMANCHARESOURCESINC21.0210210.5833RICCNRICHMONTMINESINC55.166660.8105BCDAUBEACONSFIELDGOLDNL5.4545451.9217DRAAUDRAGONMININGLTD4.525140.6012资料来源：Bloomberg，以2009年9月11日收盘价为准请务必阅读正文之后的免责条款部分5of7公司报告附表图表5损益表预测人民币百万2006200720082009E2010E2011E销售收入1,164.421,512.272,152.732,551.443,155.224,042.51销售成本(541.24)(757.45)(1,072.81)(1,163.61)(1,336.26)(1,501.31)毛利623.18754.821,079.921,387.841,818.962,541.21其他收入105.81155.0358.88100.00100.00100.00销售费用(5.67)(9.58)(19.98)(23.68)(29.29)(37.52)管理费用(143.49)(216.04)(297.70)(352.84)(436.33)(559.03)其他费用(5.80)(105.47)(98.18)(116.36)(143.90)(184.36)EBIT574.03578.76722.94994.961,309.451,860.29EBITDA668.67686.41880.771,152.801,467.282,018.13财务费用(54.35)(20.75)(17.47)(27.13)(12.89)(28.06)联营公司收益(1.94)1.982.672.672.672.67税前溢利517.75560.00708.14970.501,299.231,834.90所得税(168.10)(184.07)(170.02)(233.01)(311.93)(440.54)少数股东损益(1.54)(12.52)4.224.224.224.22净利润351.19388.45533.91733.27983.081,390.14EPS（元）0.650.530.370.500.670.95资料来源：公司资料，招商证券(香港)预测图表6资产负债表预测人民币百万2006200720082009E2010E2011E非流动资产无形资产550.68799.901,846.861,797.692,000.741,951.57物业、厂房及设备1