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张江高科：中国“硅谷”重要物业主和运营商报告关键点：张江高科技园区是国内发展最好的高科技园，具备天时、地利、人和的优势，有成为中国的“硅谷”的潜质；园区内物业价值具有很大升值空间。摇钱术智能财经终端公司持续以较低成本从集团获得优势资源。公司权益物业面积未来几年内将大幅增长，2010年将达到200万平米；优质土地储备130万平米；获得与汤臣合资的微电子港公司控股权后，公司具有发展住宅物业的品牌平台。预计公司08－10年年业绩增长在50％以上，我们认为此预期有很高确定性。创业板开启将是公司股价表现的催化剂。报告摘要：关键假设：公司08年的配股方案顺利获得通过并实施，2010年公司出租物业权益规模如期达到200万平方米，园区内物业租金水平在预测年分内保持稳定不变；张江高科公司在张江高科技园区的使命和战略地位不会改变；中国经济正常发展；国内创业板将要开设。我们不同于市场的观点：市场普遍认可公司业绩增长主要来源于物业规模大幅增长，即公司承诺的权益出租物业的面积从06年的大约50万平米逐步达到2010年的200万平米，未来园区物业也有增值空间，集团进一步优质资产注入预期（还有1000万平米土地储备和其它基地公司）。但市场通常认为由于目前公司盈利水平较低，现在对公司的估值很大程度上是对未来的预期，因此有不确定性。而我们认为公司的未来几年业绩增长其实很确定。我们的判断的重要基础首先是：公司在集团的战略高度和地位；捆绑利益的信托计划；张江高科技园区在国家和上海创新战略中的重要地位；张江高科园目前产业集群发展的水平较高，已是国内目前发展最好的高科技园区；张江高科园区本身的区位优势、人才优势、资金优势、地理位置优势、环境优势，使其有潜质成为中国的“硅谷”；园区内企业和高管可能获得的特殊优惠税收政策等等。这些能够保证上市公司能够实现长期成长、物业增值、参与创投机会等，在正文中我们对此有详细的分析。其次：基于对公司物业出租、销售面积基本情景的假设和盈利测算，我们认为正是由于公司出租物业规模在07－10年间大幅增长，使得公司可以有很大的灵活性通过调节销售物业的比例，从而确保实现08－10年业绩年均50％的增长。因此我们认为公司未来08－10年间的业绩的增长预期是有极高确定性的。盈利预测：08－10年，公司年净利润增长50％以上（参见下表和附表中的数据），10年EPS预计将达到0.89元/股(假设08年完成10配2后，总股本14.6亿股)。我们的盈利预测未包含公司参与创投企业将带来的投资收益。估值：按照NAV和PE估值，考虑摊薄因素后，公司6个月的目标价格为30元/股。股价表现的催化剂：创业板开启。虽然目前公司参与的将要上市的创投型企业的资金规模估计在4－5亿左右，静态看，其将带来的投资收益相对公司总股本来说并不显著。但创业板的开启将引起投资者对张江高科更大关注，使股价有较大表现。关于“中芯国际”：投资者比较关注公司之前对“中芯国际”的投资（原始投入约有4亿多），近半年多股价一直在1元以下，跌破每股净资产值。这主要是由于07年之前中芯国际公司每年的折旧数量比较大，但08年以后预计将会盈利。同时，张江高科指出，当时参股中芯国际主要是从园区发展战略的角度考虑，因为中芯国际这样的企业对园区发展集成电路产业群至关重要。1.张江具有成为中国“硅谷”的潜质1.1.是当前国内水平最高的高科技园区－在国内高新区竞争中脱颖而出根据赛迪顾问“2007年中国开发区投资环境竞争力研究报告”：张江园区投资环境竞争力已入围五星级开发区之列；..在政府与政策、产业氛围、服务环境、社会与自然环境等关键性要素指标上表现尤为突出，名列第一。根据被业界誉为投资风向标、“硅谷圣经”的“2007年红鲱鱼(RedHerring)全球百强评选”（即评选全球成长最快的100家高科技创业企业，投资人心目中最具潜力的100家未上市的高科技企业），榜单上仅有5家中国大陆企业，2家来自张江，分别是：埃派克森：亚太地区混合信号设计行业中最具发展潜力的公司之一，拥有宽带有线网络通讯，3G无线通讯基站及多媒体电子领域的系列IC设计核心技术；..卓胜微电子：亚太区获得此殊荣的唯一一家移动电视多媒体芯片企业。根据“2007年德勤中国高科技、高成长50强”:上海共9家企业入选，张江占4家：第九城市：凭借过去三年2734.22%的收入增长率，06年、07年连续两年入选前五名。展讯通信，增长率727.81%；07年8月登陆美国NASQ；获2006和2007国家科技进步一等奖。芯原微电子，增长率420.90%。微创医疗，增长率207.69%；主打产品“心脏医疗支架”比竞争对手“强生”的产品有显著价格优势、而且技术先进一代，目前占据国内45％市场份额、上海70％市场份额；今年将在纽交所主板上市，目前处于上市前静默期。“信息产业部2007年度十佳中国芯评选”：展讯通信以多媒体娱乐基带芯片SC6600M在IC产业手机芯片高端技术领域获得产业制高点优势，从而获得信产部“2007年度十佳中国芯”。根据美国《时代》“中国快速成长公司”：张江园区内的杰德微电子列中国快速成长公司中第一位，泰景科技（移动电视接受芯片设计），卓胜微电子（移动数字电视解调芯片设计及解决方案）等入围。1.2.国家产业政策、区位优势和园区发展基础－决定张江可以实现中国“硅谷”梦1.2.1.公司具备天时、地利、人和的发展环境天时、地利：自主创新国家战略指导下，浦东新区成为综合配套创新的承载平台：其中陆家嘴是金融创新区；张江高科技园区定为高新技术创新平台，大力扶持高新技术产业，园区企业和创业者享有园区内特殊的税收等政策。张江园区领导小组由市政府领导韩正牵头组建。目前园区已聚集集成电路、生物医药、软件、金融创新、文化创意产业等5产业群，辐射上海乃至长三角区域高薪技术产业发展。地利、人和：张江高科地处长三角核心经济区域－上海，各种交通顺捷；上海地区高端人才、高等院校、研究机构云集，吸引大量年轻人、投资者、人才，这使张江有潜质成为中国的“硅谷”。同时，投资基金充裕，截至2007年6月，获VC投资的园区企业共53家，资金总额超20亿元，平均投资规模近4000万元。特别在半导体等园区主导产业领域，受国际一线风投的密切关注和青睐，如在中国风险投资行业的领先者IDG的VC已投资的10多家半导体与电信技术企业中，有3家来自张江，分别是博达、方泰、芯原。园区环境优异：2007年通过联合国环保小组测评，各项指标均优于浦西和陆家嘴。许多人担心园区内的半导体产业和生物医药产业带来的环境污染。其实这些担心是多余的，园区内云集了诸多跨国大企业，注重环境保护。而生物医药产业在园区内主要是封闭式的研发中心，没有工厂。增加了更多人才来此生活、工作的吸引力。1.2.2.园区交通便捷、地理位置优越，有利于园区产业集群发展和园区物业升值需要强调的是，园区地理位置优越，随着地铁2号线的建成，张江园区将处于上海浦西中心区、陆家嘴和浦东机场的交通中心位置。张江高科技园区在上海的位置也将逐步中心化。园内与内环线相连，距南浦大桥3.6公里，距市中心人民广场13公里，距外滩商务区9公里，距离浦东国际机场21公里，经市区主干线可直达机场、港口、火车站、商业中心。园内北面的龙东大道是连接内环线和浦东国际机场的重要通道，西面的罗南大道是连接内环线和外环线主干道路。地铁2号线从虹桥机场途经张江到浦东国际机场。其中一期工程从张江高科技园区到中山公园，中途有世纪公园、东方路、陆家嘴、南京路、人民广场、静安寺等站并在人民广场与地铁一号线交汇；中山公园站可换乘轻轨明珠线。地铁2号线的延长线在张江高科技园北区的中部通过，经过集电港，直达浦东国际机场。1.2.3.园区发展规划和实施较好，促进产学研互动生态圈良性发展经过多年建设经营，园区的基础设施环境逐步成熟，在张江高科技园区25平方公里的北区和中区基础设施已经较为完善，交通、通讯便利。同时，园区规划布局合理，园区对各产业群的研发、生产、办公区域，大学和专业研究机构，配套商业、住宅、名牌中小学、公寓、酒店等实施统筹规划布局、开发建设、招商（见下图）。张江园区内产学研互动生态圈良性发展。不仅有AMD、通用电气、杜邦、霍尼韦尔等跨国公司都在这里开设了研发中心，而且国内自主创新企业在这里已然打出品牌。目前园区在集成电路、软件、生物医药等领域形成较高水平的产业集群，并在此基础上拓展形成了金融创新、文化创意、光电子等产业。园区内入驻的大学复旦大学张江校区、交通大学信息学院、中医药大学、电影艺术学院等。张江园区目前不断有新的机构、客户迁入，随着在建规划项目的完成，现有产业集群规模将进一步扩大。1.3.创新科技产业集群在张江已初具规模经过前七年的铺垫式探索和后六年的“聚焦张江”战略，目前张江在IT和BT领域重点培育并形成了集成电路、生物医药、软件三大支柱产业，发展并建立了文化科技创意、金融信息服务（银行卡）、光电子和信息安全四大关联产业。1.3.1.集成电路创新集群占据国内半壁江山张江园区以晶圆制造业、芯片设计为龙头，形成国内最完善的集成电路产业链（制造、设计和研发工艺）、国内最大的集成电路研发、制造基地：2006年集成电路总投资超过101亿美元，约占全国50.5%,上海72.7%；2006年总营收近134亿元。..在集成电路（IC）产业中，IC制造是形成产业集群的基础，IC设计都需依赖于IC制造企业实现商业化。园区内包括三大IC制造巨头—中芯、宏利、华虹，2006年集成电路销售额121.61亿元，占全国37.6%,占上海77.5%。IC设计业是整个IC产业链中附加值和利润最高的环节，园区内有芯片设计企业150家。围绕3G、消费电子等形成Fabless（半导体集成电路行业中的无生产线IC设计公司的简称）与设计服务集群，在数字电视、手机电视、手机视频监控、RFID等领域形成集成电路芯片创新集群。1.3.2.张江园区是国内最密集的生物医药研发创新高地张江是国家上海生物医药科技产业基地，同时是上海国家医药出口基地的核心区。张江重点发展的生物医药领域包括化学药、生物制药、现代中药。截止目前，累计引进生物医药项目300余个，初步形成了产业群体、研究开发、孵化创新、教育培训、专业服务、风险投资六个模块组成的良好的创新创业氛围和人才培养--科学研究--技术开发--中试孵化--规模生产-营销物流的现代生物医药创新体系。张江园区06、07年生物医药企业获得了高速发展，已申请专利达540多项，其中国际专利25项、申报国家一类新药已达40余个、进入实验室阶段的新药超过40个、进入临床实验的新药超过20个、完成临床研究的新药项目19个。中科院上海药物研究所、国家新药筛选中心、国家上海新药安全评价研究中心等多个国家级和上海市重点研究所的入驻，提升了张江现代生物医药研发的整体能级。目前入驻张江的知名国内外企业包括罗氏制药、美国杜邦、霍尼韦尔、和记黄埔、中信国健、上海迪赛诺等。新兴启动的现代医疗器械园建设，重点发展物理治疗设备和微创介入治疗设备、医用数字化影像装备与探测技术产品、生物电信号检测及临床监护设备、新型中医诊断与治疗仪器、高性能人工器官与康复设备、精密医疗器械机电基础件等。2007年5月，桑迪亚携手联友药业、华大天源在张江成立国内第一家基于市场的新药研发外包（CRO）合作平台，CRO整合是一个大方向，极大提高研究需求和供给方的合作效率，预示着一种新竞争模式的开端，也有利于促进园区生物医药产业更快发展。张江成为中药产业化、现代化领跑者入驻园区的雷允上、天士力、绿谷等中药企业积极进军美国市场，目前有5个产品在美国进行FDA临床试验：上海市中药研究所、上海杏灵科技药业有5个一、二类植物药的验方即将投入临床研究并产业化：1.3.3.软件和网络产业集群蓬勃发展位于张江的上海浦东软件园是张江的园中之园，先后被授予“国家软件产业基地”、“国家软件出口基地”。软件园区一期、二期总占地面积12.4万平方米，被列为上海市重大工程的58.8万平方米的软件园三期工程于2007年竣工。截止目前，软件园已批准设立企业一千多家，入驻企业27