III. OPTIONS AND EXPECTATIONS OF THE FUTURE EXCHAN

CEPII,Documentdetravailn°01-033March2001n°03HeterogeneousExpectations,CurrencyOptionsandtheEuro/dollarExchangeRateBronkaRzepkowskiHeterogeneousExpectations,CurrencyOptionsandtheEuro/DollarExchangeRate4TableofcontentsABSTRACT...................................................................................................................................4RESUME.........................................................................................................................................5SUMMARY....................................................................................................................................6I.INTRODUCTION....................................................................................................................7II.ANEXCHANGERATEMODELWITHHETEROGENEOUSEXPECTATIONS........................................................................................................................8III.OPTIONSANDEXPECTATIONSOFTHEFUTUREEXCHANGERATE..............................................................................................................................................123.1Riskneutralprobabilitydensityfunctionofthefutureexchangerate.................123.2AmixtureoftwolognormaldensitiesasacandidatefortheriskneutralPDF.143.3Dataandestimationprocedure........................................................................................15IV.OUT-OF-SAMPLEEXCHANGERATEFORECASTING...................................17V.CONCLUSION......................................................................................................................21REFERENCE...............................................................................................................................22APPENDIX..................................................................................................................................25LISTOFWORKINGPAPERSREALISEDBYTHECEPII.......................................30CEPII,Documentdetravailn°01-035ABSTRACTAnexchangeratemodelwithheterogeneousexpectationsisdevelopedinwhichagentsaresubjecttomutualmimeticcontagionintheirportfoliodecisions.Twoalternativesourcesofheterogeneityaretestedinordertoexplaintheshort-termdynamicsoftheeuro/dollarsinceJanuary1999.Informationconveyedbyover-the-countercurrencyoptionsallowsthetime-varyingproportionsofeachcategoryofagentstobeinferred,aswellastheirrespectiveexchangerateexpectationsandstandarddeviations.Theproportionofoptimisticagentsintheevolutionoftheeuroandtheproportionofconfidentagentsintheirexchangerateanticipationsinduceportfolioreallocations,whichgenerateeuro/dollarforecasts.Keywords:contagion,probabilitydensityfunction,heterogeneousexpectations.JELClassificationNumbers:E42,E58,F41HeterogeneousExpectations,CurrencyOptionsandtheEuro/DollarExchangeRate6RÉSUMÉContrairementauxprévisionsdelagrandemajoritédeséconomistes,l’eurodepuissacréationenjanvier1999n’acessédesedéprécierparrapportaudollar,mêmesidepuisoctobre2000,ilconnaîtunlégerregaindevigueur.Lesargumentsfavorablesàl’euroreposaientalorssurledéficitcourantetladetteextérieurdesEtatsUnis,quidevaientcontribueràl’appréciationdelaparitéoutoutaumoinsàsonmaintienàunniveauélevé.Silesvariablesfondamentalestraditionnellesontsemblépeupertinentespourrendrecomptedel’évolutiondel’euro/dollar,desexplicationsfondéessurdesréallocationsdeportefeuilledecourttermesontsusceptiblesdemieuxappréhenderladynamiquedecettedevise.Cetarticleprésenteunmodèlededynamiquedutauxdechangeavecdesagentshétérogènessujetsàunecontagionmimétiquedansleurschoixdeportefeuille.Lestraderssontsupposésadopteruncomportementd’autantplusmoutonnierqu’ilssontpeuconfiantsdansleurprévisiondutauxdechangefuturetquelerendementexpostdeleursinvestissementss’avèreinférieuràceluidesautresparticipantsaumarché.Deuxcatégoriesd’agentssontconsidéréesainsiquedeuxformesconcurrentesd’hétérogénéité.Toutd’abord,lesagentssontdissociésenfonctiondeleuroptimismeoupessimismedansl’évolutiondel’europarrapportautauxdechangeàterme.Puis,lesagentssontdifférentiésenfonctiondelaconfianceassociéeàleurprévision:lesagentsconfiantsprésententunefaibledispersiondeleursanticipations,contrairementauxagentsmoinssûrsdeleurjugement,pourlesquelsl'étenduedestauxdechangeanticipésestnettementplusimportante.Laproportionfluctuantdansletempsdechaquecatégoried’agentsinduitdesréallocationsdeportefeuillequiinfineconduisentàuneprévisiondutauxdechangefutur.Relativementàlaplupartdesmodèlesavecanticipationshétérogènesetcontagionmimétique,laspécificationretenuepermetdetesterlepouvoirprédictifdumodèleetdedéterminerlaquelledeshypothèsesconcernantl’hétérogénéitéapparaîtpluspertinentepourdécrireladynamiquedecourttermedel’euro/dollar.Pourcefaire,onutilisel’informationdélivréeparlemarchédegréàgrédesoptionsdechangeafind'inférerlesanticipationshétérogènesdesdeuxclassesd’agents.Ladémarcheconsistedansunpremiertempsàestimerladensitédeprobabilitédutauxdechangefutursousl’hypothèsequecelle-cirésulted’unmélangepondérédedeuxloislognormales.Chacunedesdeuxdensités,parsamoyenneetsoné